先行研究による仮説の設定

１） 

企業の行動からのライフサイクルの分類

Gort and Klepper

（1982）による参入と撤退企業数の履歴から、ライフサイクル段階は、

製品数の代理変数としての事業所の数で表される企業の投資活動と密接に関連付けられる。

事業所の数が企業ライフサイクルにわたっての変化は、彼らによる企業の生産性、コスト、

そして収益性に関する規則性の研究から説明される。成長期における市場の拡大時期には、

新たな参入により事業所数が増加する。そして参入企業は、需要に見合った商品を製造す る。その結果、生産量が劇的に増加し、商品の価格が下がることになる。需要の増加と共 に生産の成長は持続するが、やがて市場の成長率は平均的な企業規模の成長率を下回るよ うになる。企業は過剰生産に陥り、「企業の淘汰」を経ることになる。

Klepper

（

1996

）に よると、「企業の淘汰」においては生産性の低い企業から退出することになる。この予測が 成り立つのかを検証するために、本研究における最初の仮説を設定する。

仮説

1  企業におけるライフサイクルは業態で分類した事業所数の変化と関連づけられる。

２）キャッシュフロー情報による企業ライフサイクル段階の分類

Dickinson（2011）の研究では、異なるライフサイクル段階の財務的成果をキャッシュフ

ローで分類できることを提案している。表

2-1

は、ライフサイクルに関連する経済理論の調 査と、タイプ別のキャッシュフローの関連する予測をまとめたものである。Anthony and

Ramesh

（1992）は、成長企業は高い資本支出と収益の大幅なプラスの変化を示すと主張し

ている。彼らは、企業のライフサイクルを通して企業の進歩を捉えるための企業の年齢も 含む。最後に、Black（1998）は、企業は成熟段階で事業からのプラスのキャッシュフロー を持ち、企業のライフサイクルの成長および衰退段階ではマイナスのキャッシュフローを 持つ可能性が高いと主張している。他のテキストは、事業からのキャッシュフローのこの 特徴付けと一致し、事業からのキャッシュフロー、投資、および資金調達のプロファイル に追加の制限を課している（

Stickney et al., 2003

）。

表2-1ライフサイクルへの産業組織論（SBPパラダイム）のリンク

SBPパラダイム 参入 成長 成熟 淘汰 衰退

構造（S） 市場の探索 経験曲線効果 高い稼働率 市場の飽和 市場の縮小 設備の老朽化 企業行動（B） 研究開発

製品イノベーシ ョン

商品の多様化 工程イノベーシ ョン

多角化

ターンアラウンド 国際化

M&A 売却

撤退

成 果

（P）

営業CF 知識不足と潜在 的な収入とコス ト

（−） CF

利益率は最大 事業規模の拡大

（＋）CF

最大の効率 操業の知識増加

（＋）CF

値下で成長低下 ルーチンで柔軟 性喪失

（＋/−）CF

成長率の低下 値下げ

（−） CF 投資CF 投資の楽観主義

投資の促進 市場は急成長

（−） CF

投資最大の期間 参入阻止の投資 新規事業

（−） CF

製品陳腐化 新品との代替 維持の投資

（−） CF

理論上無投資

（＋/−）CF

理論上無投資

（＋）CF

財務CF ペッキング理論 銀行債務に依存 成長で借金増

（＋）CF

ペッキング理論 銀行債務に依存 成長で借金増

（＋）CF

資金調達から債 務返済へシフト 余剰金分配

（−） CF

借金返済に注力

（＋/−）CF

借金返済に注 力

債務の再交渉

（＋/−）CF

（出所）Dickinson（2011, pp.1972）表1を参考に筆者作成。

営業キャッシュフロー：参入企業は確立された顧客が不足しており、潜在的な収益とコス トについての知識不足に悩まされており、どちらも営業キャッシュフロー（Cash Flows

from Operating : CFO）がマイナスになる（Jovanovic, 1982）

。利益率は、投資と生産性の 向上に伴って最大化される（Spence, 1977,1979,1981; Wernerfelt, 1985）。これは、営業キ

ャッシュフローが成長期と成熟期にプラスであることを意味する。

Wernerfelt

（1985）は、

成長率が低下してくると、企業はコスト競争による占有率の向上を目指すため、最終的に 価格の下落につながることを見出した。この結果、企業が衰退段階に入ると営業キャッシ ュフローが衰退（マイナスになる）していると指摘する。

投資キャッシュフロー：経営者の楽観主義（

Jovanovic, 1982）は、競争相手の参入を阻止

する初期投資を企業に促す（

Spence, 1977,1979,1981

）。その結果、投資およびキャッシュ フローは、参入企業および成長企業にとってマイナスである。成熟した企業は成長企業に 対して投資を衰退させるが、資本設備を維持するために投資を継続する（Jovanovic, 1982 ;

Wernerfelt, 1985

）。メンテナンス費用が時間の経過とともに増加すると（すなわち、投入

財または設備の価格の上昇）、投資キャッシュフロー（Cash Flows from Investing : CFI）

は成熟した企業にとってマイナスであるが、参入および成長企業のキャッシュフローの投 資よりも小さい。倒産した企業は、既存の債務に対応し、事業を支援するために資産を流 動化し、投資からのキャッシュフローがプラスになる。

財務キャッシュフロー：ペッキングオーダー理論は、企業が銀行債務に最初にアクセスし た後に株式発行を行うと予測している。坂井（2009）は、企業が過度の借入によるコスト 負担に対する債務の税制上の便益（すなわち、支払利息の控除可能性）とのバランスを取 ろうとしていると説明している。参入企業や成長企業は、借り入れを必要とするため、負 債が増えるにつれて債務返済の際に財務キャッシュフロー（Cash Flows from

Financing:CFF

）が減少する（坂井，

2009

）。一方で、永田（

2008

）は、企業が成長するに つれて将来の流動性の低下が予想されることにより、新規事業プロジェクトが過小投資に なることを指摘している。

総合的に考えると、資金調達キャッシュフローは、少なくとも参入（および成長が予想 される）企業にとっては、拡張のための信用枠にアクセスする際にプラスになると予想さ れる。彼らの定義により、成熟した企業は正の純現在価値プロジェクトを使い果たしてし まい、将来的に投資機会が少なくなる（成長段階に戻らない限り）。この機会の欠如は、追 加の借入の必要性を最小限に抑える。

成熟した企業は、正のキャッシュフローを生み出し、その結果、最高の財務的立場にあ り（

Barclay & Smith, 2005）

、現金を債権者に分配する。しかし、Jensen（1986）は、よ り低い収益率ではあるが、正味現在価値投資機会が枯渇したか、または全体的な収益性が 低下する準最適なプロジェクトで過剰投資したため、コアビジネス（または無関係な買収）

において過大投資を生み出し、借入金の増加に繋がる危険があると指摘している。成熟し た企業のシグナルの文献¹は、企業が価値の破壊に投資していないことを証明するために投

1  配当のシグナリング仮説は、配当には情報の非対称性を緩和する働きがあることを示している。この仮

資家にフリー・キャッシュフローを分配することを示している（Jensen, 1986 ; Barclay &

Smith, 2005 ; Oler & Picconi, 2010

）。シグナル理論と機会不足が過剰投資の問題を上回っ ていると仮定すると、成熟した企業は負債および/または自己株式を返済し、資金調達キャ ッシュフローがマイナスになると予測する²。

企業の営業キャッシュフロー、投資キャッシュフロー及び財務キャッシュフローの組み 合わせは、各財務諸表において厳密なライフサイクル・マッピングを提供する³。

3

つの 正味キャッシュフロー活動（営業、投資、財務）があり、それぞれのタイプは正または負 の符号をとることができ、2³

= 8

の組み合わせが可能である。 8つのパターンは、表

2-2

のように

5

つの段階に分類されている。

Dickinson

（

2011

）は

8

つの分類を

5

つの理論的ライフサイクル段階に整理した。キャッ シュフロー情報による区分法の利点は、運用、投資、および資金調達キャッシュフローに 含まれる財務情報セット全体を使用する点にある。この方法は企業のライフサイクルを決 定する単一の製品分類法よりも企業の実態を反映している点で優れている。

仮説２  キャッシュフロー情報と企業のライフサイクルは密接に関連付けられ企業行動の 判定基準に活用できる。

表2-2  キャッシュフロー（CF）情報によるライフサイクル段階の分類

段階 参入 成長 成熟 淘汰 淘汰 淘汰 衰退 衰退 １

2 3 4 5 6 7 8

営業

CF - + + - + + - -

投資

CF - - - - + + + +

財務

CF + - - - + - + -

（  注）CF:キャッシュフロー  プラス：+、マイナス：―

（出所）Dickinson（2011）pp.1972．

３）プロダクトポートフォリオのライフサイクルとの関連

小田切（2000）によれば、企業のライフサイクルは最適な事業構成を考える手段として

BCG

の

PPM

の分類に関連付けられる。製品ポートフォリオの目的は、多角化企業におい て、資源を企業が保有する多様な事業に最適に配分する分類方法である。分類基準は、各 事業における市場の成長率と占有率を基準としている。分類は、「問題児」、「花形製品」、「金 のなる木」及び「負け犬」の４つの類型で表されている。

説によると、株式市場において経営者は配当を通じて将来利益に関する見通しを投資家に伝達する。経営 者は将来の好業績に自信がある場合は増配をし、業績悪化が予想される場合は減配をする。投資家はこの ことを経験的に知っているため、配当を重要な情報として認識し、株価が変動する（山口、2011）。

2 衰退企業のキャッシュフローの資金調達に関しては、文献が無いため、事前予測は行われていない。

3 同様に、退出企業のキャッシュフローに関する文献もない。 したがって、キャッシュ・フロー・パター ンが理論的に定義された他の段階の1つに当てはまらなければ、退出企業はデフォルトで分類される。

ドキュメント内 企業ライフサイクルにおける組織行動の研究 (ページ 38-43)