【審査番号：301219-B2】
Aizawa Investment Research
2018年12月19日
業界分析：生保（8729、8750、8795）
アイザワ証券 市場情報部 国内情報課 水口活也, CIIA, CMA, MBA
上場生命保険会社の中間決算を踏まえ、今後の見通しについてまとめておきます。銘柄は、ソニ ーフィナンシャルホールディングス（8729）、第一生命ホールディングス（8750）、T&D ホールディ ングス（8795）の 3 社です。低金利の影響は薄まりつつあると見ています。 全社共通 主力事業は、生命保険事業と保険業法で認められた関連する事業 基本的に、保険料収入と保険金支払の差額が利益となるが、責任準備金の繰入と戻入によ って保険関係利益は変動、市場環境によって資産運用利益も変動する 金融市場の変化によって準備金も大きく変動、円高・金利低下も運用収益に影響 採算悪化によって貯蓄性商品は販売抑制、医療保障など第三分野の新契約に注力 政策投資株式は売却を推進、株式市場の上昇があれば売却益が増加する可能性も マイナス金利環境の影響：短期では含み益拡大、中期では運用難の可能性 ALM（資産負債管理・マッチング）の観点から長期保険契約に対応して長期国債を保有し ているが、価格変動による評価・実現損益と将来運用利回り低下の可能性がある 金利収入確保のため、償還年限の長期化、非国債・外債などへの投資を拡大 収益性向上と自己資本充足によって株主還元策を強化、株価指標には割安感も 低金利下で保険料率は引き上げ方向、新規契約低迷を商品構成変化によって吸収 足元での海外金利上昇は資産運用にプラス要因だが、長期金利の動向が重要 （図1）個人向け生命保険保有契約高推移（単位：兆円） （図2）生命保険料等収入推移（単位：兆円） 500 1000 1500 個人年金保険 個人保険 10 20 30 40 保険料等収入
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ソニーフィナンシャルホールディングス（8729） 2Q 累計実績（前年同期比）：経常収益＋22％、経常利益＋45％、当期純利益＋47％ 事業別経常利益（同）：生命保険 347 億円（＋124 億円）、損害保険 54 億円（＋8 億円）、 銀行 46 億円（＋4 億円）、その他▲3 億円（＋2 億円）、主力 3 事業とも増収継続、生保で は新規契約が増加、海外出資株式の減損はあったものの、有価証券売却益も計上 通期会社予想は据え置き（同）：経常収益＋5％、経常利益＋24％、当期純利益＋6％ 2Q 進捗率：経常収益 55％、経常利益 57％、当期純利益 58％、高進捗 引き続き 3 事業の業容拡大を進める、増益貢献は生命保険の収益性改善、保険引受利益の 増加と有価証券関係損益の好転を見込む、損害保険と銀行は微減益の想定 株主還元：前期に続き連続増配、親会社保有株式との関係で自己株取得には消極的か 新中期 3 カ年計画の初年度：生保、損保、銀行の成長に加え、介護関連を本格拡大へ 2021 年 3 月期の経常収益 1.76 兆円、経常利益 770 億円が目標、基本は拡大路線 12/18 株価 2203 円、実績 PBR1.54 倍、会社予想 PER17.4 倍、同配当利回り 2.8％ 株価指標は同業比でやや割高、親会社の株式買い増しなどが材料になっている可能性 （表1）ソニーFH連結業績推移 決算期 経常収益 伸率 経常利益 伸率 当期純利益 伸率 1株利益 1株配当 （百万円） （％） （百万円） （％） （百万円） （％） （円） （円） 2017/3 1,381,667 1% 66,326 -7% 41,621 -4% 95.69 55.00 2018/3 1,503,630 9% 66,843 1% 51,895 25% 119.30 60.00 2019/3社 1,578,000 5% 83,000 24% 55,000 6% 126.44 62.50 2019/3予 1,568,928 4% 84,977 27% 55,655 7% 127.94 63.06 2018/3Q2 708,324 12% 32,669 -12% 21,596 -14% 49.55 0.00 2019/3Q2 860,895 22% 47,228 45% 31,770 47% 73.04 0.00 出所：決算短信、Quick、アイザワ証券作成 注記：社は会社予想、予はQuickコンセンサス予想（12/13時点9社） （図3）ソニーFH株価指標推移1 （図4）ソニーFH指標推移2 出所：AstraManager、アイザワ証券作成 出所：AstraManager、アイザワ証券作成 0 1000 2000 3000 0 100 200 300 予想EPS（左目盛、円） 株価（右目盛、円） 0 1000 2000 3000 0 1000 2000 3000 実績BPS（左目盛、円） 株価（右目盛、円）
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第一生命ホールディングス（8750） 2Q 累計実績（前年同期比）：経常収益＋7％、経常利益＋2％、当期純利益▲9％ 国内生保では新契約が順調、保険引受利益は増加したが、資産運用利益が減少、海外では 保険金支払いが増加、経常利益は想定比で上振れ（国内増益、海外減益） 特別損益項目では前期計上した海外運用会社株式交換益 233 億円の反動あり 通期会社予想は据え置き（同）：経常収益▲9％、経常利益▲12％、当期純利益▲40％ 2Q 進捗率：経常収益 56％、経常利益 52％、当期純利益 53％、1Q 比で 2Q に改善 国内の保険引受利益は好調、資産運用利益は慎重、海外では事業拡大、前年の特別利益と 米子会社税効果の反動で純利益は大幅減益想定だが、上振れ余地もあろう 英国運用会社への追加出資により関連会社化、豪州子会社は同業生保買収で基本合意 新中期 3 カ年計画の初年度：国内と海外の生命保険、資産運用の強化を図る計画 会社定義のグループ修正利益（前期 2100 億円）は年平均成長率 5～7％を目指す グループ修正利益に対する総還元性向 40％をめどに、増配と自己株取得を実施方針 12/18 株価 1849.5 円、実績 PBR0.57 倍、会社予想 PER9.8 倍、同配当利回り 2.9％ （表2）第一生命連結業績推移 決算期 経常収益 伸率 経常利益 伸率 当期純利益 伸率 1株利益 1株配当 （百万円） （％） （百万円） （％） （百万円） （％） （円） （円） 2017/3 6,456,796 -12% 425,320 2% 231,286 30% 196.62 43.00 2018/3 7,037,827 9% 471,994 11% 363,928 57% 310.69 50.00 2019/3社 6,429,000 -9% 414,000 -12% 220,000 -40% 189.51 53.00 2019/3予 6,676,521 -5% 425,403 -10% 227,661 -37% 197.15 53.50 2018/3Q2 3,364,824 5% 212,186 -4% 128,367 21% 109.24 0.00 2019/3Q2 3,596,965 7% 216,282 2% 116,334 -9% 99.94 0.00 出所：決算短信、Quick、アイザワ証券作成（株式分割遡及修正） 注記：社は会社予想、予はQuickコンセンサス予想（12/13時点9社） （図5）第一生命株価指標推移1 （図6）第一生命株価指標推移2 1000 2000 3000 4000 100 200 300 400 予想EPS（左目盛、円） 株価（右目盛、円） 1000 2000 3000 4000 1000 2000 3000 4000 実績BPS（左目盛、円） 株価（右目盛、円）
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T&D ホールディングス（8795） 2Q 累計実績（前年同期比）：経常収益＋19％、経常利益＋2％、当期純利益＋3％ 低金利環境下で保障性商品の販売に注力、新契約は順調だが、保険料率改定の影響で責任 準備金繰入負担が増加、資産運用ではヘッジコスト上昇もあり、利益は微増 経営者向け定期保険、個人向け収入保障保険、介護保険など保障性・新商品が好調 通期会社予想は据え置き（同）：経常収益＋10％、経常利益▲0％、当期純利益＋2％ 2Q 進捗率：経常収益 52％、経常利益 55％、当期純利益 58％、ほぼ順調 貯蓄性商品の販売減少が一巡、保障性商品の販売増加が寄与、責任準備金の繰入負担増加 を除く保険引受利益は改善、中期計画最終年度の主要経営指標は超過達成へ 運用多様化：確定利付きが主体だが、株式や外貨、派生商品など運用対象は分散 中期 3 カ年計画の最終年度：シニア市場の開拓と乗合代理店でのシェア拡大を目指す 傘下全社でシニア市場の開拓を推進、T&D フィナンシャル生命を戦略的に強化 会社定義の実質利益に対する総還元性向 40％に引き上げ、自己株取得も継続へ 12/18 株価 1420.0 円、実績 PBR0.77 倍、会社予想 PER11.2 倍、同配当利回り 2.8％ （表3）T&D連結業績推移 決算期 経常収益 伸率 経常利益 伸率 当期純利益 伸率 1株利益 1株配当 （百万円） （％） （百万円） （％） （百万円） （％） （円） （円） 2017/3 1,975,784 -2% 157,227 -8% 75,187 4% 117.81 32.50 2018/3 1,928,359 -2% 156,475 0% 77,577 3% 124.23 37.50 2019/3社 2,130,000 10% 156,000 0% 79,000 2% 126.97 40.00 2019/3予 2,027,158 5% 159,361 2% 81,123 5% 132.56 40.25 2018/3Q2 921,014 -4% 83,564 -8% 44,100 -9% 70.37 17.50 2019/3Q2 1,100,377 19% 85,214 2% 45,509 3% 73.74 20.00 出所：決算短信、Quick、アイザワ証券作成 注記：社は会社予想、予はQuickコンセンサス予想（12/13時点9社） （図7）T&D株価指標推移1 （図8）T&D株価指標推移2 出所：AstraManager、アイザワ証券作成 出所：AstraManager、アイザワ証券作成 0 1000 2000 3000 4000 5000 0 100 200 300 400 500 予想EPS（左目盛、円） 株価（右目盛、円） 0 1000 2000 3000 4000 5000 0 1000 2000 3000 4000 5000 実績BPS（左目盛、円） 株価（右目盛、円）
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