CME グループの先物オプション
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世界をリードする、そして最も多彩なデリバティブ市場である
CME グループ。ここには、世界のリスク管理が集結していま
す。 CME グループの取引所には、あらゆる主要資産クラス
にわたって世界的価格指標となる商品――例えば、金利、
株価指数、外国為替、エネルギー、農産物商品、金属、天
候、不動産に基づいた先物やオプション――が、幅広く扱
われています。 CME グループでは、電子取引プラットフォ
ームである CME Globex
®、そしてニューヨークやシカゴにあ
る立会場をとおして、買い手と売り手を結びつけています。
また CME グループでは、世界有数の中央清算機関である
CME Clearing が運営されています。多様な資産クラスにま
たがって、取引所上場商品および OTC（店頭）デリバティブ
取引に対し、清算と決済のサービスを提供しています。 こう
した取扱い商品とサービスは、企業があらゆるところで、相手
方の信用リスクを大幅に軽減できることを確かなものとしてい
ます。
先物オプション
目次
項目 ページ 用語 5 価格決定の基本原理 7 計算方法 9 重要な概念 10 基本戦略 12 確認問題 15CME
グループには、先物オプションという多彩かつ流動的な商品分野があります。
先物オプションは、ポートフォリオの分散化を支援するだけでなく、価値が減少す
るリスクを軽減するのにも有効です。 本稿は、先物オプションの入門ガイドとして、
その用語、基本原理、取引戦略について説明しています。先物オプションがもたら
す機会に十二分に取り組めるだけの知識の土台作りが目的です。
CMEグループに上場する先物オプションのなかでも、最も活発に取引されている
ものについても紹介しておきましょう。 このリストは、当グループが扱っている全オ
プション銘柄を網羅したものではありません。しかし、その幅広さを知っていただく
には、十分といえます。
最も活発に取引されているオプション銘柄
次のリストは、CME グループで最も活発に取引されている先物オプションの一部です。 このリストは、当グ ループが扱っている全オプション銘柄を網羅したものではありません。しかし、その種類を知っていただくに は、十分といえます。 農産物： チーズ、トウモロコシ、肥育牛、赤身豚肉、生体牛、クラスⅢ牛乳、木材、オーツ麦、大豆、大豆 ミール、大豆油、小麦 エネルギー： エタノール、暖房油、軽質低硫黄原油、天然ガス、RBOB ガソリン、ブレント原油 株価指数： S&P 500、E-mini S&P 500、NASDAQ-100、E-mini NASDAQ-100、日経 225
FX： 豪ドル、英ポンド、加ドル、ユーロ、日本円、NZ ドル、スイスフラン
金利： ユーロドル・ミッドカーブ、30日 FF 金利、米 2 • 5 • 10 年物中期国債、米長期国債、米超長期国債 金属： 銅、金、パラジウム、プラチナ、銀
不動産： S&P/Case-Shiller 住宅価格指数 天候： 霜、ハリケーン、降雨、降雪、気温
用語
先物オプションは、基本用語を習得してしまえば、比較的簡単に理解 できます。 複雑な数学が必要なのは、高度なオプションの概念と戦略 だけなのです。 オプション 先物オプションとは、ある満期日までに、所定の価格で、特定の先物 を売るもしくは買う、権利のことです。義務のことではありません。 オプ ションには、コールとプットの 2 つの種類があります。 どちらにも、実 際に先物のポジションをとらなくても、先物価格の動きから優位性を得 る機会があります。 コール コールとは、その保有者（買い手）が、ある満期日までに、所定の価格 で、先物を買う（ロングする）ことができる権利です。 例えば、CME日 本円先物 9月限 126 コールには、9月限の満期日までに、いつでも 126（1円あたり 0.0126 ドル）で、円先物を買う（ロングする）権利が、そ の保有者（買い手）にあります。 たとえ日本円先物が0.0126 を大幅 に超えて上昇したとしても、コール保有者には、依然として 0.0126 で 円先物を買う権利があるのです。 一方、日本円先物が 0.0126 よりも 安い場合、コール保有者には、0.0126 でその先物を買う義務があり ません。 プット プットとは、その保有者が、ある満期日までに、所定の価格で、先物を 売る（ショートする）ことができる権利です。 例えば、CME 生体牛先物 10 月限 124 プットには、プット保有者に、1 ポンドあたり 1.24 ドルで生 体牛先物 10月限を売る権利があります。 たとえ先物価格が１ポンドあ たり 1.14 ドルまで下げたとしても、プット保有者には、依然として1ポン ドあたり 1.24 ドルで、その先物を売る権利があるのです。 一方、生体 牛先物の価格が上昇しても、プット保有者には、1.24 ドルでその先物 を売る義務がありません。 オプションの買い手 オプションの買い手（保有者）は、権利を行使して、その原資産（対 象）となる先物のポジションをとることを選ぶことができます。 コールの 買い手は、原資産の先物を買う権利を行使することが可能ですし、プ ットの買い手は、原資産の先物を売る権利を行使することが可能で す。 もっとも、購入したオプションにいくらかの価値が乗ると、たいてい の場合、その買い手は権利を行使することなく、代わりに満期日前に 市場で（反対のポジションを取ることで）相殺してしまいます。 オプションの売り手 オプションの売り手（つまり、まだ持っていないオプションを売っている 人）は、ライターあるいはグランターとも呼ばれます。 オプションの売り 手には、オプションの買い手が権利を行使して、オプションに特定さ れた先物のポジションをとった場合、反対の先物ポジションをとる契約 上の義務があります。 オプションの売り手は、プレミアム（後述）を得る 代わりに、反対の先物ポジションをとる可能性があるというリスクを負う のです。 プットとコール プットとコールは、別個のオプション商品です。同じ取引に相対する わけではありません。 すべてのプットの買い手に、プットの売り手がお り、すべてのコールの買い手に、コールの売り手がいるのです。 どのオプション取引でも、買い手は、売り手にプレミアムを支払いま す。 先物オプションのプットとコールの取引に関する権利と義務につ いて、表にまとめてみました。 コールの買い手 コールの売り手 » プレミアムを支払う » プレミアムを受け取る » 権利行使をして、先物の 買いポジションをとる権利を 有する » 割り当てがあった場合、 先物の 売りポジションをとる義務がある » タイムディケイ（時間的価値 の減少）があり、これが不利に 働く » タイムディケイがあり、これが 有利に働く » 証拠金差し入れ義務がない » 証拠金差し入れ義務がある7 |CMEグループの先物オプション | 基礎編
権利行使価格
権利行使価格（ストライクプライス）とは、オプションの買い手が原資産 となる先物を買うもしくは売るときの価格です。 オプションを行使する と、所定の権利行使価格で先物のポジションをとることになります。 例えば、CME E-mini S&P 500 先物9月限 1290 コールの権利行使 をした場合、そのオプションの買い手は、E-mini S&P 先物 9 月限を 1290 で買ったことになります。 またCBOT大豆先物8月限 15.00 プッ トの買い手が、その権利を行使した場合、大豆先物8月限を１ブッシェ ルあたり 15.00 ドルで売ったことになります。 権利行使価格を設定するのは、取引所です。原資産となる先物によ って、設定間隔は異なります。 また、複数の権利行使価格が現在の 先物価格の上下で設定され、先物価格の上昇下落に伴い、追加され ていきます。 原資産先物 原資産とは、オプションの権利行使で買いもしくは売りポジションを とる対象となる先物のことです。 例えば、CBOT米 10 年物国債先物 3月限オプション1枚は、その先物を1枚売るもしくは買う権利となりま す。 また、COMEX 金先物 12 月限オプション1枚は、COMEX 金先物 12 月限を1枚売るもしくは買う権利です。 プレミアム プレミアムとは、オプションで譲渡される権利のために、オプションの 買い手が支払い、オプションの売り手が受け取る価格です。 結果的 に、このオプションの費用は、需要と供給によって決まります。 プレミ アムに影響する要素は、その先物価格の水準に対する権利行使価格 の水準、満期までの残存期間、市場の変動性（ボラティリティ）、金利 など、さまざまです。これらについては後ほど説明しましょう。 権利行使 権利行使とは、オプションの買い手が、自分の権利を行使して、原資 産の先物を買う（コールの場合）、もしくは原資産の先物を売る（プット の場合）という手続きをいいます。 割り当て 割り当てとは、もし割り当てがあれば、オプションの売り手は買い手と 逆のことをして、反対の先物ポジションをとることになるという義務を意 味します。このリスクを取るからこそ、売り手はプレミアムを受け取るの です。 「買い手が権利行使をして、売り手が割り当てられる」と覚えて おきましょう。 満期日と取引最終日 これは、オプションを原資産の先物に権利行使ができる最後の日で す。 以後、オプションは消滅し、買い手は権利行使をできませんし、 売り手には何の義務もありません。 なお一部のオプションは、原資産となる先物が最終決済日（満期 日）となるよりも前に満期日となりますので、注意してください。 例え ば、CME 英ポンド先物 2012 年9月限 1550 コールは、2012 年9月 7日で満期となりました。 しかし、原資産である先物の満期は 2012 年 9月17日です。 取引最終日はオプションを相殺できる最後の日となり ます。 相殺 買い手は、先物オプションを権利行使しなければならないわけではあ りません。 実際のところ、多くのトレーダーが満期前にオプションのポ ジションの相殺を選んでいます。 オプションの満期前に利食いもしく は損切りを望むのであれば、ポジションを相殺すればよいのです。 オ プションの買い手は、満期前にそのオプションの売りをブローカーに指 示して、オプションを相殺します。 オプションの売り手は、売りポジショ ンを買い戻す（カバーする）ことで、ポジションの相殺が可能です。 先 物オプションは、先物と同じように、取引所の立会場と電子取引プラッ
トフォームである CME Globex®の両方で、取引されています。CME
Globex®では、月曜日から金曜日まで毎日ほぼ 24 時間、取引が可 能です。 プットの買い手 プットの売り手 » プレミアムを支払う » プレミアムを受け取る » 権利行使をして、先物の売り ポジションをとる権利を有する » 割り当てがあった場合、先物の 買いポジションをとる義務がある » タイムディケイがあり、これが 不利に働く » タイムディケイがあり、これが 有利に働く » 証拠金差し入れ義務がない » 証拠金差し入れ義務がある
オプション取引は、オプションの買い手に、ある満期日までに、固定 された価格で、特定の先物の買いもしくは売りのポジションをとる権 利を与えます（義務ではありません）。 オプションに付与された権利 のため、買い手がオプションの売り手に支払う金銭、それがプレミア ムです。 オプションの売り手（ライター）は、オプションの権利行使に かかわらず、プレミアムを保持します。 そして、オプションが買い手に よって権利行使をされた場合、売り手はその契約義務を履行しなけ ればなりません。 では、オプションのプレミアム（価格）はどのように決められるでしょ うか。 結局のところ、オプションの価格を決めるのは、需要と供給で す。とはいえ、いくつかの要素が、オプションのプレミアムに著しい影 響をもたらします。 1. 原資産先物市場の変動性 変動性とは、価格変動の関数です。 価格が大幅に上昇もしくは下落 している場合、変動性は高いといえます。 一方、先物価格がほとんど 動かかない場合、変動性は低いといえます。 高い変動性は、オプシ ョンのプレミアムが増加する原因となるのが一般的です。ときには劇的 に増加します。 一方、低い変動性の環境は、オプションのプレミアム が減少する原因となるのが一般的です。 市場が変動がちになると、オプションの買い手は、より高いプレミアム を支払おうとするでしょう。原資産の価格が不利に動いたときのリスク を防ぐ、より有効な手段となりますし、そして原資産の価格が動く機 会が、より高まっているからです。 一方、値動きの機会が高まるとは、 オプションの売り手にとっては、リスクの増加を意味します。 したがっ て売り手は、このリスクにとの引き換えとしてさらに高いプレミアムを要 求するわけです。 これは保険と保険業者に、よく似ています。 保険 会社は、リスクが高くなると認識すれば、さらに大きなプレミアム（保険 料）を要求するからです。 一方、リスクが高くなければ、保険の購入 者は普通、多額のプレミアムを支払う必要がありません。 オプション では、原資産先物が上昇もしくは下落して1本以上の権利行使価格 を突破する機会が高まるほど、リスクは増加していると認識されます。 そしてプレミアムは増加するのです。 2. 権利行使価格と原資産先物価格との比較 オプションの権利行使価格と原資産先物の価格との関係は、プレミア ムに影響するもうひとつの重要な要素となります。 例えば、NYMEX 原油先物が1バレルあたり 98.00 ドルで取引されていたとしましょう。 普通に考えれば、94.00 コールのほうが、96.00 コールよりも価値が ある（1バレルあたり2.00ドル安く買う権利のほうが、より高くつく）はず です。 同様に、100.00 コールは比較的安いでしょう。権利行使価格 が、原資産となる NYMEX 原油先物の価格よりも完全に 2.00 ポイン ト離れているからです。
価格決定の基本原理
オプションのプレミアムに対する変動性の影響 低い変動性 中位の変動性 高い変動性CME Dec E-mini S&P 500 先物 12 月限 1150 コールオプション 8.50 pts. 11.40 pts. 14.20 pts. 上表は、変動性の増加によって（他のすべての要因が同じでも）オプ ションのプレミアムが増加することを示しています。 オプション取引で は、こうした市場を利用する前に、変動性について慎重に考慮するよ うにしてください。
9 |CMEグループの先物オプション | 基礎編 3. 満期までの時間 オプションの価値は、その満期に近づくほど目減りしていきます。 満期まで 60 日のオプションは、満期まで 30 日のオプションよりも、 理論的には価値が高いはずです。 原資産先物が動く時間があるほ ど、売り手はより高いプレミアムを要求し、買い手は支払おうとするで しょう。 プレミアムの価格 CME グループに上場しているオプション商品の終値は、ウォール・ ストリート・ジャーナルなど、多くの経済ニュース媒体で確認できます。 現時点で用語と概念を習得しているとすれば、多様な限月と権利行 使価格を持つ多種なオプションの見方は、簡単であるはずです。 また、オプション価格の遅延データが、CME グループのウエブサイ ト「cmegroup.com」から閲覧できます。「Market Data」の下にある 「Delayed Quotes」からご覧ください。 さらに、リアルタイムの価格を 含むオプションの価格データが、いくつかの価格ベンダーをとおして 入手可能です。 印刷物でオプション相場表の見方を理解するため、下表のユーロFX オプション価格から、9月限 1.325 コールのプレミアムに注目してみ てください。 プレミアムは1ユーロあたり 0.54 セントとありました。 いい かえれば、このオプションの買い手には、満期前に、いつでも 1.325 でユーロFX先物を買える権利（義務ではなく）があります。 そしてこ のコールを購入するため、買い手は、675.00 ドル（= 0.54 セント× 125,000 ユーロ）を売り手に支払うわけです。 時間によるプレミアムへの影響 満期まで 60日 満期まで 30日 CBOT トウモロコシ 先物 7 月限 7.50 コールの価値 1 ブッシェルあたり 0.25ドル 1 ブッシェルあたり 0.15 ドル CMEユーロFX（IMM） 取引単位：125,000ユーロ 権利行使 価格 コール 清算値 プット 清算値 6月限 コール コール9月限 コール12月限 プット6月限 9月限 プット 12月限プット 1.300 2.00 2.81 3.31 0.06 0.65 0.96 1.305 1.17 2.12 2.69 0.23 0.95 1.30 1.310 0.53 1.57 2.15 0.59 1.38 1.72 1.315 0.19 1.12 1.69 1.25 1.90 2.22 1.320 0.05 0.79 1.31 2.11 2.56 2.60 1.325 0.02 0.54 1.01 3.08 3.29 3.46 水曜推定出来高： 13,020 枚 コール ：6,007 枚 プット ：4,526 枚 水曜取組高 コール ：73,689 枚 プット ：70,024 枚 5 1 2 3 4 6 1 最も活発な取引があった権 行使価格 2 限月 3 コールの清算値 4 プットの清算値 5 その前の2取引時間帯に売買された オプションの出来高 それ ぞれ買い手 と売り手をともに 示して いる。 6 前日の取引時間帯終了時の買いもしく は売りの建玉残高
計算方法
損益分岐点 前述のとおり、オプションは、リスクを所定の大きさに限定する一方で、 収益の可能性のある、汎用的な商品といえます。 オプションの買い手 にとって、最大の損失は、当初支払ったプレミアムにブローカーへの 仲介手数料を加えたものです。 とはいえ、オプション取引を始める前 に、トレーダーはまず、損益分岐点を計算しておかなければなりませ ん。 オプションの損益分岐点を計算するには、権利行使価格とプレミ アムを使います。 損益分岐点を知ることで、より効果的な戦略の選択 に役立つはずです。【例】CME E-mini S&P 500 先物6月限 1150 コールを購入て、7.50 のプレミアムを支払ったとします。 このオプションが満期日に損益分 岐点にあるためには、原資産先物はどこまで上昇する必要があるで しょうか。 したがって、このポジションが損益分岐点に達するには、原資産となる 6月限先物が 1157.50 に上昇する必要があります。 【例】CMEスイスフラン先物9月限 85 プットを 0.99 ポイントで購入 したとします。その満期にオプションが損益分岐点にあるには、原資 産であるスイスフラン先物がどれだけ下落しなければならないでしょ うか。 ※仲介手数料もこの式に含めるべきですが、ブローカーによって異な ります。 損益分岐点への仲介手数料の影響について、ご自身のブロ ーカーと相談するようにしてください。 同様に、CME スイスフラン先物オプションの相場表を見てみましょう。 網掛けの部分に注目してください。9月限 102 プットの清算値は 1.26 となっています。 これはプットの買い手には、購入してから満期まで に、いつでも CME スイスフラン先物9月限を 102 で売る権利がある ということです。 買い手は 1,575.00 ドル（= 1.26 セント×125,000フラ ン）を売り手に支払うことになります。 CMEスイスフラン（IMM） 取引単位：125,000フラン 権利行使 価格 コール 清算値 プット 清算値 ９月限 コール 12月限 コール ３月限 コール ９月限 プット プット12月限 ３月限 プット 100 4.02 5.26 6.33 0.71 1.67 2.43 101 3.27 4.56 5.65 0.95 1.97 2.75 102 2.58 3.91 5.02 1.26 2.32 2.93 103 2.00 3.35 4.42 1.68 2.75 3.11 104 1.51 2.83 3.90 2.19 3.23 3.51 105 1.10 2.37 3.41 2.78 3.76 3.98 取組高 コール： 2,609 枚 プット： 2,046 枚 コールの損益分岐点： 権利行使価格 + 支払プレミアム = 損益分岐点 1150 + 7.50 = 1157.50 プットの損益分岐点： 権利行使価格 + 支払プレミアム ＝ 損益分岐点 85 + 0.99 = 84.01 (つまり0.8401)
11 |CMEグループの先物オプション | 基礎編 本質的価値と時間価値 権利行使価格と比べた原資産先物の価格水準、そして時間の経過 は、どちらもオプションのプレミアムに影響を及ぼします。 これらの影 響を示す用語が、時間価値と本質的価値の2つです。 プレミアムは、 これらのひとつもしくは両方で成り立っています。 2つの価値の計算 に必要なのは、権利行使価格、原資産先物の価格、オプションのプレ ミアムだけです。 【例】NYMEX 天然ガス先物 1 月限が 3.47MMBTU （百万英国熱量単位）で取引されており、同1月限 3.45 コールが 0.28MMBTU で取引されていたとします。 プレミアムに含まれている 本質的価値と時間価値を計算してみましょう。 時間価値とは、コールの場合は先物が上昇する、プットの場合は先物 が下落するための、満期までの残された時間を考えて、オプショントレ ーダーが本質的価値以上に支払おうとする額のことです。 【例】CME ユーロドル先物が 94.98 で取引されており、同 95.00 プット のプレミアムが 0.03 の場合、このプットの本質的価値と時間価値はいくら でしょうか。 時間価値は 0.01 ポイントです。 コールの本質的価値と時間価値： コールの場合、本質的価値とは、原資産先物の価格が権利行使価格を 上回っている額となります。 先物価格 – 権利行使価格 = 本質的価値 （ゼロ以上の数字でなければならない） 先物価格 – 権利行使価格 = 本質的価値 3.47 – 3.45 = 0.02 権利行使価格 － 先物価格 ＝ 本質的価値 95.00 – 94.98 = 0.02 本質的価値は 0.02 ポイントでした。 プレミアム – 本質的価値 = 時間価値 0.03 – 0.02 = 0.01 プレミアム – 本質的価値 = 時間価値 0.28 – 0.02 = 0.26 時間価値 + 本質的価値 = プレミアム 0.26 + 0.02 = $0.28 プットの本質的価値と時間価値： プットの場合、本質的価値とは、原資産先物の価格が権利行使価格を下 回っている額となります。 権利行使価格 – 先物価格 = 本質的価値 （ゼロ以上の数字でなければならない） プット プレミアム – 本質的価値 = 時間価値 プットの時間 プットの本質的 価値 + 価値 = プットのプレミアム
重要な概念
イン・ザ・マネー 先物価格が権利行使価格を上回っているとき、そのコールをイン・ザ・ マネーと呼びます。 一方、先物価格が権利行使価格を下回っている とき、そのプットがイン・ザ・マネーです。 例えば、COMEX 銀先物9月 限 35.00 コールは、同9月限先物が 35.00 を超えている場合、イン・ ザ・マネーとなります。つまり、このコールの保有者は、先物価格がど れだけ上昇しようと、その先物を 35.00 で買う権利があるのです。 本質的価値があるオプションは、イン・ザ・マネーとなります。 アット・ザ・マネー 先物価格と権利行使価格が同じとき、そのオプションをアット・ザ・マネ ーと呼びます。 例えば、CBOT ミニダウ先物が 13,000 ドルで取引さ れているとき、権利行使価格が 13,000 ドルのコールは、アット・ザ・マ ネーです。 アウト・オブ・ザ・マネー 先物価格が権利行使価格を下回っているとき（コールの場合）、もし くは権利行使価格を上回っているとき（プットの場合）、そのオプショ ンはアウト・オブ・ザ・マネーと呼ばれます。 アウト・オブ・ザ・マネーの オプションには、本質的価値はありません。時間価値だけです。 例え ば、CME ユーロドル先物が 99.50 で取引されているとき、同 100.00 コールはアウト・オブ・ザ・マネーとなります。 デルタ デルタとは、原資産先物の価格の変化に対して、オプションのプレミ アムが変化する割合を測るものです。 デルタから常に価格反応度を 計測できます。 すべてのオプションが、原資産先物の変化に合わせ て同じように変化するわけではありません。 例えば、先物が 0.50 ポイ ント動いたとき、オプションが 0.25 ポイントしか動かなければ、デルタ は 50%です。そのオプションは、原資産となる先物の動きに 50% し か反応しません。 デルタは、オプションがアウト・オブ・ザ・マネーからアット・ザ・マネー、 そしてイン・ザ・マネーに移るにしたがって、100% に向かって変化し ていきます。 デルタのレンジは0～100% （0～1）です。 原資産先物 もしくは原資産となる現物のデルタは、100% となります（デルタの計 算には、オプション価格ソフトを利用するのが一般的です）。 タイムディケイ 前述のように、本質的価値を超えるオプションの価値は、時間価値も しくは付帯的価値（外因性価値）と呼ばれます。 これはトレーダーが オプションに、その価値が増加するという見込みから支払おうとしてい る金額です。 時間価値は一日一日の経過ともに目減りしていき、その 現象は満期に近づくにつれて、どんどん加速していきます。 オプショ ンのこうした特性が、タイムディケイです。このためオプションは「減耗 資産」とみなされることがあります。 満期まで時間が経過し、原資産の 先物が十分に動いていない場合、オプションの時間価値は減衰し、 オプションの買い手は損失を被るわけです。 上図はタイムディケイの 原理と、満期に近づくほど加速していくことを示しています。 証拠金 オプションの買い手は、取引時にプレミアムを満額支払うだけです。 しかし、オプションの売り手（ライター）には、さらなるリスクがあるため、 証拠金を差し入れなければなりません。 オプション売りに伴う証拠金 の額については、ブローカーが説明できます（後述の「先物オプション 売りについて一言」を参照のこと）。 また、いったんオプションのポジシ ョンが先物のポジションへと権利行使されると、他の先物ポジションと 同様の証拠金が求められます。 プ レ ミ ア ム の 時間価値 満期までの残存期間 （月数） 9 4 1 013 |CMEグループの先物オプション | 基礎編
基本戦略
トレーダーが独自の考察と市況から優位性を得るために採用できるオ プション戦略は、文字どおり何十もあります。 これから紹介する例は単 に、オプションの柔軟性で何が可能かを示すためのものです。何をす るべきかを示すわけではありません。 戦略 A 米国株の上昇から優位性を得るためにコールを買う 【例】 上表と下図で示されているように、コールの買いで大きな利益を出す には、CME S&P 500 先物が上昇しなければなりません。 しかし、より 重要なことは、CME S&P 500 先物がどれだけ下落しようとも、リスクが 8.70 ポイントに限定されるということです。 S&P 500 先物 1170 コールの購入による損益 2000.00 1500.00 1000.00 500.00 0.00 -500.00 -1000.00 -1500.00 -2000.00 -2500.00 1155 .00 11 60 .00 11 65 .00 11 70.0 0 11 75 .00 1180 .00 1185 .00 CME S&P 500 株価指数 250 ドル×プレミアム 権利行使 価格 コール 清算値 プット 清算値 5月限 コール コール6月限 コール9月限 5月限 プット プット6月限 プット9月限 1145 11.80 14.40 24.20 0.30 3.00 8.20 1150 7.30 10.60 20.50 0.80 4.10 9.40 1155 3.40 7.30 17.10 1.80 5.80 10.80 1160 1.20 4.60 14.00 4.70 8.10 12.60 1165 0.20 2.70 11.20 - 11.10 -1170 0.10 1.50 8.70 - 14.90 17.00 月曜推定出来高： 11,631枚 コール： 5,373枚 プット： 7,170 枚 月曜取組高 コール： 79,531 枚 コール 150,715 枚 満期時の損益 先物価格 1170 コールの価格 損益 1155.00 0.00 -8.70 pts. (-2175) 1160.00 0.00 -8.70 pts. (-2175) 1165.00 0.00 -8.70 pts. (-2175) 1170.00 0.00 -8.70 pts. (-2175) 1175.00 5.00 -3.70 pts. (-925) 1180.00 10.00 +1.30 pts. (+325) 1185.00 15.00 +6.30 pts. (+1575) 月曜推定出来高： 11,631 枚 コール： 5,373 枚 プット： 7,170 枚 月曜取組高 コール： 79,531 枚 コール 150,715 枚 相場観： 米国株が大きく上昇 先物価格と戦略： CME S&P 500 先物9月限 @ 1165.50 CME S&P 500 先物9月限 1170コールを 8.70 ポイントで１枚購入 (8.70 pts. X $250/pt. = $2175.00) 損益分岐点： 先物9月限が 1178.70 のとき (権利行使価格＋プレ ミアム = 1170 + 8.70) リスク： 支払ったプレミアムの 2175.00 ドル(= 8.70 ポイ ント x 250ドル) に限定戦略 B 赤身豚肉価格の下げから利益を出すためにプットを購入 【例】 先物価格と損益 上図でも、先物オプションの購入による大きな優位性のひとつが示 されています。 相場観が外れ、CME 赤身豚肉先物が急騰した場合、 リスクは支払った 0.90 セント（1ポンドあたり）に限定されます。しかも、 分析が正しかった場合、比較的少額の投資で、かなりの利益を実現 できるのです。 76 .0 0 78. 0 0 8 0.0 0 82. 00 84 .00 86 .00 2500.00 2000.00 1500.00 1000.00 500.00 0.00 -500.00 CME 赤身豚肉先物 10 月限 82 プットの損益 CME 赤身豚肉 40,000 ポンド:1ポンドあたりセント表示 権利行使 価格 コール 清算値 プット 清算値 6月限 コール コール8月限 10月限 コール プット6月限 8月限 プット 10月限 プット 80 3.72 2.92 5.02 0.02 0.55 0.52 82 1.87 1.57 3.45 0.17 1.17 0.90 84 0.47 0.72 2.10 0.77 2.27 1.50 86 0.10 0.27 1.15 2.40 - 2.50 88 0.00 0.10 0.55 - - -90.00 - 0.22 - -月曜推定出来高： 2,577 枚 コール： 483 枚 プット： 547 枚 月曜取組高 コール： 26,617 枚 プット： 35,197 枚 相場観： ある投機家が豚肉価格が最近の高値に押しが 入ると予測。 しかし、先物売りに伴う無制限のリ スクは避けたい。 先物価格： CME赤身豚肉先物 10月限 @ 84.60 戦略： CME 赤身豚肉先物 10月限 82 プットを 0.90 で購入 (実際の金額：360.00 ドル = 0.90セント × 40,000 ポンド) 損益分岐点： 1 ポンドあたり 81.10 セント (= 権利行使価格 82.00 - プレミアム 0.91) リスク： 支払ったプレミアム 360.00 ドル (1 ポンドあたり 0.90セント) に限定 満期時の損益 先物価格 プット価格 プレミアム （費用） 損益 76.00 6.00 .90 5.10 (+2040.00) 78.00 4.00 .90 3.10 (+1240.00) 80.00 2.00 .90 1.10 (+440.00) 82.00 0.00 .90 .90 (-360.00) 84.00 0.00 .90 .90 (-360.00) 86.00 0.00 .90 .90 (-360.00)
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戦略 C
CME E-mini S&P 500 先物オプションでストラドル
ストラドルは、原資産の先物が、コールとプットの費用を補うだけ大きく 動いているかぎり、利益となるように設計されています。 この場合、先 物は損益分岐点に達するために（方向に関係なく）少なくとも 58.00 ポイント動かなければなりません。つまり、1258 を上回るか、1142 を下 回る動きがあれば、収益性があるわけです。 いいかえれば、市場が比較的安定したままであれば、ストラドルを売る （つまりコールとプットの両方を売る）こともできます。 市場が安定もし くは横ばいのままでは、収益性があるのは、コールとプットの両方で受 け取ったプレミアムとなります。 しかし、変動性が増加し、原資産市場 がどちらかの方向に著しく動いた場合、リスクが顕在化します。 オプシ ョンには無数の戦略があり、あらゆる種類の相場局面で優位性を得る ことができるのは明らかです。 相場観： ボラティリティは、現在、8年ぶりの低さであり、これから 数カ月で上昇すると確信しているものの、原資産であ る S&P 500 株価指数の方向性には確信が持てない でいる。 戦略： 3月限 1200 ストラドルの買いを仕掛けると決めた (つま
り、CME E-mini S&P 500 先物オプションを使ってアッ ト・ザ・マネーでストラドルを形成)。 したがって、3月限 1200 コールと 3月限 1200 プットを買う。 権利行使価格 3月限コール 3月限プット 1190 34.10 25.50 1195 31.25 27.75 1200 28.25 29.75 1205 25.75 32.00 1210 23.25 34.50 満期時の損益 3月限 先物価格 1200コール価格 1200 プット価格 ストラドル価格 合計（+/-） 1100 0 100 100 +42.00 1150 0 50 50 - 8.00 1200 0 0 0 - 58.00 1250 50 0 50 - 8.00 1300 100 0 100 +42.00
CME E-mini S&P 500 先物 3月限価格：1198.75
ストラドルの費用： 58.00 ポイント (コールのプレミアム＋プットの プレミアム) 上方の損益分岐点： 1200 + 58.00 = 1258.00 下方の損益分岐点： 1200 – 58.00 = 1142.00 最大損失額： 58.00 (支払ったプレミアムに限定) 最大損失ポイント: 1200 (満期時にプットとコールの価値がなく なる) 3000.00 200.00 1000.00 0.00 -1000.00 -2000.00 -3000.00 -4000.00 11 00 .00 1150 .00 12 00 .00 1250 .00 10 0.0 0
先物オプションの売りについて一言 本稿では、先物オプションの購入によるリスク限定投資の優位性 について焦点を当てました。 前述のとおり、誰かが先物オプショ ンを購入するのであれば、その取引の相手方となる売り手が存在 しなければなりません。 先物オプションの売りもまた、収益性のあ る戦略となり得ます。しかし、先物オプションの買いよりも、かなり 大きなリスクがあることを強調しておかなければなりません。 先物 オプションを売る個人は、多額の損失を出す可能性があるので す。 したがって、その戦略は、先物オプションだけでなく、オプシ ョン売りに伴う大きなリスクをよく理解し、しかも必要資金を満たせ るだけの個人だけが始めるべきです。
確認問題
（各問題で正しいものをすべて選んでください） 1. 先物オプションについて最もうまく説明しているものは、 次のうちどれか？ A. 先物を売るもしくは買う権利 B. 現物のコモディティを受け取る権利 C. 先物を割り当てる権利 2. プットとは A. コールに相対するポジションである B. 先物を買う権利である C. 先物を売る権利である 3. コールとは A. プットに相対するポジションである B. 先物の売りと同じである C. 先物を買う権利である 4. 先物オプションは A. 通常、満期前に相殺される B. 減耗資産である C. CME、CBOT、NYMEX、COMEX といった規制された商品 取引 所で取引されている D. 上記すべて 5. オプションのプレミアムは 6. 権利行使価格とは A. オプションの残存日数である B. 権利行使できる枚数である C. オプション保有者は、その価格で原資産先物を買う （コールの場合）もしくは売る（プットの場合）ことができる 7. 多様な権利行使価格を設定するのは A. オプションの売り手である B. オプションの買い手である C. 取引所である 8. コールの本質的価値を計算するには A. 先物価格から権利行使価格を差し引く B. 権利行使価格から先物価格を差し引く C. 先物価格からコールのプレミアムを差し引く 9. コールを購入した場合の損益分岐点は A. 権利行使価格に満期までの日数を加える B. 先物価格にコールのプレミアムを加える C. 権利行使価格にコールのプレミアムを加える 10. オプションを利用できるのは A. リスクを限定しながら値動きから利益を出そうと望む投機家 B. 不利な値動きを防ぎたいと考えているヘッジャー C. ＡとＢの両方17 |CMEグループの先物オプション | 基礎編 11. オプションの売り手は A. オプション売りに伴うリスクを承知しておくべきである B. 運用資金の大半を失う可能性がある C. 証拠金要件を満たさなければならない D. 上記すべて 12. 上昇相場で優位性を得るために A. 先物オプションのコールを売る B. 先物オプションのコールを買う C. 先物を売る 13. CME S&P 500 先物オプションの購入に 4.00 ポイントを支払った場合、最大の損失は A. 4.00 ポイントである B. 8.00 ポイントである C. 無限である 14. プットを購入しようと考えている投機家は A. 前もってプレミアムを全額支払っている B. 証拠金を差し入れる C. 相場が上昇すれば利益になる 15. CME グループの取引所が提供しているのは A. 株式関連のオプション B. 外国通貨関連のオプション C. 農産物関連のオプション D. 金利関連のオプション E. 上記すべて 16. オプションの買い手が先物オプションのコールの権利行使を する場合、結果的に A. 先物の買いポジションとなる B. 先物の売りポジションとなる C. 中立なポジションとなる 問題の解答 1. A 2. C 3. C 4. D 5. C 6. C 7. C 8. A 9. C 10. C 11. D 12. B 13. A 14. A 15. E 16. A
強気
基本的オプション戦略
相場局面に合ったポジションの設定 弱気 変動 安定 ロングコール ショートプット ロングフューチ ャーズ ブルスプレッド ロングプット ショートコール ショートフュー チャーズ ベアスプレッド ロングストラドル ショートストラドル 同じ権利行使価格の コール1枚とプット1枚 を買う 同じ権利行使価格の コール1枚とプット1枚 を売る コールの買い プットの売り 先物の買い コールを買い、それよりも プットを買い、それよりも 先物の売り コールの売り コールの買い19 |CMEグループの先物オプション | 基礎編 さらなる情報源 先物オプションについて、またオプションがもたらす重要な機会に関 するさらなる情報は、ご自身の先物ブローカーにお問い合わせくださ い。 そうすれば、オプションが投資戦略でどのような役割を演じるか判 断できるでしょう。 本稿は、先物オプションの利用について検討していただくために作成 しました。 ただし、米商品先物取引委員会が求めている、先物オプシ ョン取引のリスクについての開示文書に見合うよう、用意されたもので はありません。 そうした文書は、ブローカーが提示しなければならな いものです。 本稿に記載されている情報は、CME グループが一般情報に目的を 限って、まとめたものです。 CME グループは、その情報について正 確を期するよう努力しましたが、いかなる誤植もしくは脱漏について も、一切の責任を負いません。 また、本稿の例は、すべて仮定に基 づいたものであり、説明のみを目的として使用しました。投資のアドバ イスもしくは実際の市場での経験に基づいて提供する情報ではありま せん。 ここに示した規則および仕様に関するすべての内容は、CME グルー プの公式規則に従属するものであり、また変更される場合があります。 商品仕様に関しては、いかなる場合も、現在の CME グループの取引 所規則を参考にするようにしてください。
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