投資情報室 2014 年 8 月 7 日 ( 木 ) Weekly Outlook 週刊投資情報 No.166 CONTENTS 1. 日本株見通しとポイント 2. 米国株見通しとポイント 3. 円相場見通しとポイント 4. 国内経済動向 5. 新興国市場 経済動向 6. 日本株式 ~ROE の変化

Weekly Outlook

週刊投資情報 No.166 本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。

CONTENTS

1．日本株見通しとポイント

2．米国株見通しとポイント

3．円相場見通しとポイント

4．国内経済動向

5．新興国市場・経済動向

6．日本株式～ROE の変化とその水準に着目した投資戦略

7．来週・再来週の主なスケジュール

1/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。

1．日本株見通しとポイント～テクニカル的には反発が近そう

長谷川 浩 先週末以降の日本株市場では、ウクライナ情勢やポルトガルの大手銀行の財務不安等を受けて、日経平均 は 8 月 6 日まで 5 日続落、6 月下旬以降のボックス下限まで下落した。年初以降の日経平均の動きをみると、 株価リズム的には 5~7 営業日で底打ちするケースが多い。また、ストキャスティクスが 5 月の指数上昇前の 水準まで低下するなど、テクニカル的には株価が反発に向かうタイミングは近いだろう。 ◆地政学的リスクから世界的に株価は下落した 先週末以降の株式市場では、31 日に NY ダウが前日 比 317 ドル安と大きく下落し、その後も世界的に軟調な 動きが継続した。1 日以降に米雇用統計等の経済統計 が発表されたが、総じて株価への影響は限定的だった。 ファンダメンタルズの変化というより、ウクライナ情勢等地 政学リスクの高まりを材料に、NY ダウは上昇を続けた後 の「当然の一服」との見方が多い。日本株もそうした地 合いに飲まれた格好だ。 ◆強い銘柄と弱い銘柄は何が違う？ 国内主要株価指数が調整している一方で、個別銘柄 の中には昨年来高値を更新しているものもある。具体的 に、JPX 日経 400 採用の銘柄の内、東証業種別指数で 小売業に該当する銘柄（44 銘柄）を例にとり、株価の位 置とそれぞれの銘柄の背景について簡単に見てみたい。 上記 44 銘柄について昨年来高値と直近終値を比較し、 高値からのかい離率の小さい順にランキングしたものが 図表 1 である（上位、下位 10 銘柄ずつを掲載）。 ランキング上位では、増税後も売上が堅調な ABC マ ートの他、ウエルシアやツルハ HD は M&A による成長 が評価されているようだ。コンビニ大手 3 社の売上も比 較的堅調で、ローソンやコンビニの比率の高いセブン ＆アイは上位にランクインしている。ランキング下位では、 人件費の上昇から当面苦戦が続くと見られているゼン ショーHD（図表 1 では 33 位）やワタミなど、駆け込み需 要の反動減以外の要因によって株価が軟調となってい る銘柄が散見される。投資家のマインドが大きく楽観的 に振れる局面はまだ先と思われ、出遅れ銘柄の選別に おいては注意が必要と言えそうだ。また、カテゴリー別 では、衣料品販売関係（専門店及び百貨店）は全般に 振るわない。百貨店の J フロントやブランド衣料通販のス タートトゥ（同 34 位）、紳士服販売の AOKIHD 等、販売 方式や顧客対象にかかわらずおしなべて戻りが鈍く、 消費税増税後の消費の回復の鈍さが嫌気されていると 思われる。逆に言うと、ここからの消費回復を予想する なら狙い目と言えそうだ。 ◆テクニカル的には反発が見込まれるタイミング 日経平均は、テクニカル的にはそろそろ調整一巡の タイミングを迎えそうだ。年初以降、短期的には下落は 5~7 営業日で一巡しており、また、株価水準の過熱感を 測る指標であるストキャスティクスは 5 月の株価上昇前 の水準まで低下しつつある。7 月後半以降、国内消費 の改善を示すニュースが聞かれ始めるなど、景気の先 行きに期待が持てるようになっており、間もなく株価は上 昇に転じよう。 順 位 コード 銘柄名 8/6終値 （円） 昨年来 高値（円） 高値日 高値からの かい離率 1 3141 ウエルシア 6,620 6,660 2014/07/31 -0.6% 2 2670 ＡＢＣマート 5,600 5,670 2014/08/05 -1.2% 3 7453 良品計画 12,710 12,880 2014/08/05 -1.3% 4 3391 ツルハＨＤ 5,890 5,970 2014/08/04 -1.3% 5 9948 アークス 2,185 2,219 2014/07/28 -1.5% 6 3048 ビックカメラ 889 906 2014/07/30 -1.9% 7 9843 ニトリＨＤ 5,700 5,830 2014/07/02 -2.2% 8 3349 コスモス薬品 12,980 13,490 2013/09/09 -3.8% 9 3382 セブン＆アイ 4,267.5 4,480 2014/01/08 -4.7% 10 2651 ローソン 7,860 8,260 2014/01/08 -4.8% 35 3086 Ｊフロント 676 891 2013/07/19 -24.1% 36 8218 コメリ 2,410 3,180 2013/05/14 -24.2% 37 9983 ファストリ 33,320 44,350 2013/12/25 -24.9% 38 9831 ヤマダ電 367 494.5 2013/04/22 -25.8% 39 2726 パル 2,779 3,825 2013/05/20 -27.3% 40 7522 ワタミ 1,315 1,821 2013/05/02 -27.8% 41 8214 ＡＯＫＩＨＤ 1,343 1,897 2014/01/17 -29.2% 42 3098 ココカラＦ 2,584 3,740 2013/04/09 -30.9% 43 2681 ゲオＨＤ 871 1,284 2013/05/08 -32.2% 44 2685 アダストリア 2,232 5,240 2013/07/10 -57.4% 図表 2 日経平均とストキャスティクス（9 日）の推移 （出所：Astra Manager よりＳＭＢＣ日興証券作成） （JPX 日経 400 採用銘柄の内、東証業種指数で小売業に該当する 44 銘柄を、昨年来 高値からのかい離率の小さい順に上位、下位それぞれ 10 銘柄を掲載） （出所：Astra Manager よりＳＭＢＣ日興証券作成） 図表 1 昨年来高値からのかい離率ランキング（小売業） （データは 8/7 終値まで） 0 50 100 150 200 250 300 13,000 13,500 14,000 14,500 15,000 15,500 16,000 2014/03/19 2014/05/07 2014/06/19 2014/08/04 Slow%D %D （円） （年/月/日） （％） 80%ライン 20%ライン 上段：日経平均（左軸） 下段：同ストキャスティクス（9日）（右軸） 2/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。

2．米国株見通しとポイント～調整は高値から 5%程度の可能性

7 月 31 日以降の米国株は、バリュエーションがやや割高な水準だったところに、ウクライナ情勢や利上げの 前倒し懸念が重なり、調整色が強まった。ただ、企業業績の拡大が続いていることや、金融政策が当面変更 される可能性が低いことから、株価の調整は予想 PER が中立的水準となる 15 倍を割り込む水準、高値から ▲5%程度にとどまるとみられる。 ◆先週、今週のレビュー～調整色強まる～ 7 月 31 日の米国株市場は、ウクライナ情勢やポルト ガルの銀行問題、アルゼンチンの債務不履行に対する 懸念に加え、エクソン・モービルの 4-6 月決算が低調だ ったことなどから、ダウ工業株指数（NY ダウ）は前日比 ▲317 ドルの大幅安となった。8 月 1 日は 7 月の雇用統 計が事前予想を下回ったことで利上げ懸念が後退し、 買われる場面もあったが、一方で 7 月の ISM 製造業景 況指数が事前予想を上回ったことで再度利上げ懸念が 台頭し、NY ダウは同▲69 ドルとなった。週明け 4 日に は、ポルトガルの大手銀行に対する救済策が発表され たことや、先週来の株価下落で値ごろ感からの買いが 入ったことなどから、NY ダウは同+75 ドルと反発した。5 日には、7 月の ISM 非製造業景況指数が事前予想を上 回ったが、むしろ利上げ懸念が強まったことや、ロシア 軍がウクライナとの国境付近に展開したとの報道などか ら、NY ダウは同▲139 ドルとなった。6 日には、ウクライ ナ情勢やイタリアの経済指標の落ち込みなどで売りが 先行したものの買戻しが入り、NY ダウは同+13 ドルとな った。 ◆最近のトピック～7 月の雇用統計～ 1 日に発表された 7 月の雇用統計では、非農業部門 雇用者数が前月比+20.9 万人（事前予想：+23.0 万人、6 月は+28.8 万人→+29.8 万人、5 月は+22.4 万人→+22.9 万人に修正）、民間部門雇用者数が同+19.8 万人（事前 予想：+22.7 万人、6 月は+26.2 万人→+27.0 万人、5 月は +22.4 万人→+22.8 万人に修正）と、事前予想を下回った が、5、6 月分は上方修正された。失業率は 6 月 6.1%→7 月 6.2%と上昇し、事前予想（6.1%）を上回った。FRB（連 邦準備制度理事会）が重視する全人口に占める雇用者 数比率は 6 月 59.0%→7 月 59.0%と横ばいだった。時間 当たり賃金も横ばいにとどまり、27 週以上の長期失業者 が増加した。雇用者数は順調に増加している一方、他の 指標は足踏み状態となっている。これは労働市場に依然 弛みが存在するという FRB の見解と一致している。このた め、QE（量的緩和）の終了後も当分の間低金利を維持す るとの方針は変わらないものと考えられる。 ◆来週の見通し～調整は小幅にとどまろう～ 経済指標では、13 日発表予定の 7 月の小売売上高 （事前予想：前月比+0.3%）などが注目される。NY ダウ は 7 月 22 日の高値から 8 月 5 日の安値まで▲3.9%、 S&P500 は 7 月 24 日の高値から 8 月 5 日の安値まで ▲3.4%の下落となっている。これは、S&P500 の 12 ヵ月 先 PER が 16 倍に近付き、やや割高感が出てきたところ に、地政学リスクなどが重なり、調整したものと考えられ る。ただ、企業業績の拡大が続いていることや、金融政 策が当面変更される可能性が低いことから、株価の調 整は予想 PER が中立的とされる 15 倍を割り込む水準、 高値から▲5%程度にとどまるとみられる。 河田 剛 図表 2 米国主要株価指数の推移 （出所：Datastream よりＳＭＢＣ日興証券作成） （出所：Datastream よりＳＭＢＣ日興証券作成） 図表 1 非農業部門雇用者数の推移 （2011/1/3=100） （年/月） （年/月） 注：事前予想は Bloomberg、2014 年 8 月 7 日 10 時時点のもの （千人） ‐800 ‐600 ‐400 ‐200 0 200 400 600 09/9 10/3 10/9 11/3 11/9 12/3 12/9 13/3 13/9 14/3 非農業部門雇用者数 （前月比） 3ヵ月平均 85 95 105 115 125 135 145 155 165 11/1 11/7 12/1 12/7 13/1 13/7 14/1 14/7 ダウ工業株 S&P500 NASDAQ総合 3/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。

3．円相場見通しとポイント～当面は地政学リスクに注意

円相場は、ウクライナ情勢の一段の緊迫化を受けて週半ばにかけて円全面高となり、米ドルは一時 102 円 を割り込む場面があった。米ドルは、米景気の堅調推移や今後の金融政策の行方等から先行きドル高円安 を見込むものの、当面は地政学リスクに注意を要しよう。来週にかけては、米中の経済指標や日英ユーロの 金融政策会合等が注目材料となろう。 ◆この 1 週間（7/31~）のレビュー 31 日の円相場は概して小動きで推移後、1 日に米雇 用統計の予想を下回る結果を受けて米ドルが 102.34 円 をつけるなど、円は一時全面的に上昇した。外貨売りが 一巡後、米ドル、英ポンド、豪ドルは、今週前半は経済 指標の良好な結果等を材料に底堅く推移し、5 日には それぞれ 102.93 円、173.50 円、95.82 円まで切り返した が、地政学リスクの高まりから円は再び全面高へ。米ド ルは 101.78 円、英ポンドは 171.57 円まで下落、豪ドル は経済指標の悪化も加わり 95 円を割り込んで足元推移 している。ユーロは、冴えない経済指標や地政学リスク の高まりから週明け以降軟調に推移し、対円では一時 136.16 円、米ドルに対しては 1.333 ドルと 9 ヵ月ぶり安値 を付けた。（東京時間 8/7 正午時点） ◆ドル円の見通しと来週にかけての注目材料 ◇当面はウクライナ情勢に注意も方向感を欠く展開に ドル円相場は、地政学リスクの高まりから一時大きく 下落し、6 日には 101.78 円と 102 円を割り込む場面があ った。ウクライナ情勢に関しては、ウクライナ国境近くの ロシア軍兵士の増員が伝えられる中、NATO（北大西洋 条約機構）関係者やポーランド首相などが、ロシア軍の ウクライナ侵攻の可能性は高まっていると発言。マレー シア航空機撃墜がロシアと欧米の緊張緩和のきっかけ になるとの見方もあったが、緊張の度合いはむしろ強ま りをみせている。戦闘状態への突入は双方ともデメリット が大きく、最悪の事態は回避されるとみているが、当面 は注意を要しよう。 ドル円相場は、7 月 30 日以降、103 円台定着を試す 動きが何度かみられたが、地政学リスクの高まり等を受 けて押し戻される展開となっている。ローソク足をみると、 7 月末以降は上ヒゲの長さが目につく形となっており、 短期的にドルが上値を追う展開は期待しにくい印象で ある。一方、6 日のドルは 7/10 安値（101.07 円）から 7/30 高値（103.09 円）の値幅の 0.618 倍戻し水準（101.84 円） となる 101.78 円で反発。米金利の低下圧力が続いてい ること等を踏まえると、ドルの下値には一定の堅さも窺え よう。ウクライナ情勢には当面要注意ながらも、月初めの 米注目経済指標の発表が一巡し、市場参加者が夏休 み入りで徐々に減少する見込みの中、ドル円相場は当 面、方向感を欠く値動きにとどまると予想される。 ◇米国景気は引き続き堅調に推移 この 1 週間の米国景気を振り返ると、7 月 ISM 製造業 景況指数が 57.1 と 2011 年 4 月以来、同非製造業景況 指数が 58.7 と 2005 年 12 月以来の高水準に達するなど、 企業活動の好調推移を示唆。先行指数とされる新規受 注指数がともに上昇して 60 台に乗せており、先行きも期 待できる内容となっている。7 月雇用統計に関しては、 非農業部門雇用者数が前月比+20.9 万人と市場予想 （同+23.0 万人、Bloomberg 調査。以下同じ）には届かな かったが、過去 2 ヵ月分の 1.5 万人の上方修正を加味 すると、概ね予想並みの結果だったといえる。一方、失 業率は 6.2%と横ばい予想（6.1%）に反して上昇したが、 職探しを再開した人の増加が理由であり、悪い上昇とみ る必要はない。イエレン FRB（連邦準備制度理事会）議 長が注目する労働市場の slack（たるみ）の状況につい ては、時間当たり賃金がほぼ横ばいに留まるなど期待 外れの内容もあったものの、経済的理由によるパートタ イマー数が減少するなど slack 解消に向けて着実に前 進中の模様だ。総じて、米景気の堅調推移を再確認す る内容だったといえよう。 ◇米ドルは押し目買いスタンスで臨みたい 米景気の堅調推移が続く中、米金融政策の先行きが 今後のドル円の大きな焦点となることが予想される。8 月 は、21~23 日のジャクソンホール経済シンポジウムでの イエレン FRB 議長の発言が注目。9 月は 16~17 日の F 44 46 48 50 52 54 56 58 60 62 -200 0 200 400 600 800 1000 1200 10/1 10/7 11/1 11/7 12/1 12/7 13/1 13/7 14/1 14/7 非農業部門雇用者数（左軸） ISM製造業（右軸） ISM非製造業（右軸） （出所：米労働省、ISM よりＳＭＢＣ日興証券作成） （前月比、千人） （年/月） ※6ヵ月連続で+20万人超は1997年以来のこと 本間 英至 図表 1 米企業景況感と雇用者数の推移 4/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。 100.5 101.0 101.5 102.0 102.5 103.0 103.5 104.0 104.5 100.5 101.0 101.5 102.0 102.5 103.0 103.5 104.0 104.5 2/3 2/17 3/3 3/17 3/31 4/14 4/28 5/12 5/26 6/9 6/23 7/7 7/21 8/4 8/18 9/1 （円/ドル） （円/ドル） （月/日） 先行スパン1 先行スパン2 転換線 基準線 遅行スパン 2014年 120日移動平均線 OMC（連邦公開市場委員会）で、FRB 参加者の経済見 通しやイエレン議長の記者会見が予定されている。そし て 10 月 28~29 日の FOMC では、QE（量的金融緩和） がいよいよ終了の見込みである。FRB の次のアクション としてゼロ金利の解除が視野に入ってくれば、低位安 定を続ける米 10 年国債利回りの上方への水準修正の 他、政策金利の動向がより反映されやすい 2 年物や 5 年物の国債利回りの上昇も、ドル高円安の支援材料に なることが期待されよう。ウクライナ情勢次第では一時的 に円が買われる場面も想定されるものの、既述した米景 気動向や米金融政策の行方等を踏まえれば、ドル円は ドル高円安基調への回帰が期待され、ドルの調整には 押し目買いスタンスで臨みたいと考えている。 ◇来週にかけての注目材料 来週にかけては、13 日に 7 月小売売上高、15 日に 7 月鉱工業生産指数や 8 月 NY 連銀製造業景況指数な どが発表予定。基本的には「夏枯れ相場」で動意薄と考 えているが、指標が大きく振れると、市場参加者の少な さがかえって大きな値動きをもたらす可能性もあるため 留意しておきたい。一方、日本では 8 日に黒田日銀総 裁が記者会見を行う。国内景気は、消費増税前の駆け 込み需要の反動減が当初見込んだ以上に大きかった 模様であり、これを踏まえた総裁の発言内容次第では、 追加緩和への思惑から相場の変動要因となる可能性も あろう。13 日の 4-6 月実質 GDP も注目となろう。チャート 的には、6 日にザラ場で 120 日移動平均線や一目均衡 表の「雲」（二つの先行スパンの間）を一時下にブレーク。 その後切り返したが、短期的には 102.12 円（120 日移動 平 均 線 、 8/6 現 在 ） 、 102.00 円 （ 心 理 的 節 目 ） 、 101.87~101.92 円（一目の「雲」、同）といった 102 円絡み のチャートポイントを維持できるかが意識されよう。そこ を割り込むと、101.78 円（8/6 安値）を試す展開が予想さ れる。一方、ドルの上値については、7/30 高値から 8/6 安値の値幅の半値戻しとな る 102.43 円、0.618 倍戻しと なる 102.59 円辺りが目安とな ろう。仕切り直しで改めて 103 円台トライを期待したいが、 先ずはドル底打ちの確認が 欲しいところだ。 ◆米ドル以外の来週にか けての注目材料 ユーロは、引き続き上値の 重い展開が予想される。先 週末に発表されたユーロ圏 の 7 月消費者物価指数（速 報）は前年比+0.4%と、ディス インフレ傾向の一段の進行が示された。購買力平価説 的な考えからすれば、低インフレ国通貨は上昇してもお かしくないが、市場はディスインフレの長期化回避に向 けて追加緩和も辞さないドラギ ECB（欧州中央銀行）総 裁の姿勢を評価。物価への影響を踏まえれば、ECB は ユーロ上昇を容認しないだろうとの見方が、ユーロ安の 背景にあると推測される。ウクライナ情勢の不透明感も 踏まえれば、今後もドルに対するユーロの上値は重いと 予想され、対円でも目先下値余地は残っていると考え ている。来週にかけては、先ずは今夜（8/7）ECB 理事会。 政策変更はない見込みだが、ドラギ総裁の記者会見が 注目材料となろう。12 日には 8 月独 ZEW 期待指数、14 日にはユーロ圏の 4-6 月実質 GDP が発表される。 豪ドルは 4 月以降、概ね 95 円台でのボックス推移を 辿っており、96 円台定着を何度も試すも押し返される展 開が続いている。一方で下値には一定の堅さも窺え、 その背景に中国景気の持ち直し傾向が挙げられる。そ の中国で、来週にかけて消費者物価指数、マネーサプ ライ、小売売上高、鉱工業生産指数等、7 月分の主要 経済指標の発表が相次ぐ。豪ドルの注目材料となろう。 英ポンドは、7 月 3 日に 2008 年 10 月以来高値となる 175.37 円を付けて以降、高値圏ながらもやや調整含み で推移している。BOE（英国銀行）関係者の発言を材料 に、利上げ時期を巡る市場の思惑が変動要因となって いる模様だ。来週にかけては、13 日に雇用関連統計、 15 日に 4-6 月実質 GDP（改定値）などが発表される他、 13 日に BOE が公表するインフレレポートも、金融政策 の先行きを占う上で注目されよう。なお、今夜（8/7）の金 融政策決定会合では政策変更は見込まれていない。 利上げ票の有無を確認する上で、少し先の話だが 20 日に発表される会合の議事要旨が注目材料となろう。 （出所：Bloomberg よりＳＭＢＣ日興証券作成） 図表 2 ドル円の一目均衡表の推移 5/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。 図表 2 景気動向指数の推移 図表 3 実質 GDP の需要項目別寄与度の推移 図表 1 新車販売台数の推移

4．国内経済動向～新車販売には引き続き消費増税の影響

7 月の新車販売台数（軽自動車含む）は前年同月比▲2.5%と 2 ヵ月ぶりのマイナス。登録車は新型車効果等 から 4 ヵ月ぶりのプラスとなったものの、これまで新車販売の牽引役だった軽自動車がマイナスに転じた。季 節調整値でも今年 1 月をピークに消費増税前の駆け込み需要の反動減が続いている。今後は新型車効果に 加え、減税効果、雇用・所得環境の改善が徐々に下支え要因となり、下げ止まりが期待できよう。 ◆7 月新車販売台数：引き続き反動減の影響 7 月の新車販売台数（軽自動車含む）は前年同月比 ▲2.5%の 46.0 万台と、2 ヵ月ぶりのマイナス。登録車は 新型車効果等から 4 ヵ月ぶりのプラスに転じた。一方、こ れまで牽引役だった軽自動車で、消費増税前の受注残 による販売押し上げ効果が一巡し 13 ヵ月ぶりのマイナス。 また、季節調整値では前月比▲1.8%の 35.5 万台と、1 月 をピークに 6 ヵ月連続のマイナスとなった。販売台数の水 準では、消費増税前の駆け込み需要が始まる昨年前半 の水準まで調整している。今後は新型車効果、減税効 果（自動車取得税が 4 月から 5%→3%＜軽自動車は 3% →2%＞に軽減）、人手不足・賃上げ・ボーナス増の 3 点 セットで改善している雇用・所得環境が下支えする公算 が大きい。8 月には下げ止まりが期待できよう。 ◆6 月景気動向指数：一致 CI は 2 ヵ月ぶりの低下 6 月の景気動向指数（速報、CI）は、一致指数が前月 比▲1.8 ポイントの 109.4 と、2 ヵ月ぶりの低下となった。 一致 CI は 5 月に下げ止まったものの、再び低下。構成 する 10 系列の経済指標のうち 9 系列がマイナスで、中 小企業出荷指数（製造業）、鉱工業生産財出荷指数、 生産指数（鉱工業）のマイナス寄与度が特に大きかった。 内閣府は一致指数の動きから機械的に求める景気の 基調判断を 3 ヵ月連続で「足踏みを示している」としてい る。明るいニュースがないわけではない。先行 CI は前 月比+0.7 ポイントの 105.5 と、消費者態度指数の改善、 株高等から 5 ヵ月ぶりに上昇に転じた。個人消費を中心 に駆け込み需要の反動減の影響が見極めづらい中、 一進一退を繰り返す輸出数量の回復が遅れれば、「足 踏み」の時間帯が意外に長期化する可能性に留意する 必要があろう。 ◆来週の注目点 13 日に 4-6 月実質 GDP 成長率（一次速報）が発表さ れる。弊社では前期比年率▲7.9%（1-3 月同+6.7%）と、 7 四半期ぶり、かつ大幅なマイナス成長を見込む。需要 項目別では外需が成長率の押し上げ要因となるものの、 内需が大幅な押し下げ要因となる公算が大きい。特に 民需がほぼ総崩れで、消費増税前の駆け込み需要の 反動減から個人消費が大幅なマイナスとなろう。 70 75 80 85 90 95 100 105 110 115 120 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 先行CI 先行・３ヵ月後方移動平均 一致ＣＩ 一致・３ヵ月後方移動平均 （2010年＝100） （年） （シャドウ部分は景気後退期） 野村 真司 （出所：内閣府「景気動向指数」よりＳＭＢＣ日興証券作成） （出所：内閣府「国民所得統計」よりＳＭＢＣ日興証券作成） （注）季節調整は弊社試算 （出所：日本自動車販売協会連合会データよりＳＭＢＣ日興証券作成） 45.0 15 20 25 30 35 40 45 50 2008 09 10 11 12 13 14 （万台） （年） 新車販売台数 （軽自動車を含む乗用車） 2010年8月 エコカー補助金終了 （2010/9/7） 東日本大震災 （2011/3/11） （季節調整値） 3月 4月 7月 35.5 エコカー補助金復活 （2011/12/20） エコカー補助金終了 （2012/9/21） （注）季節調整は弊社試算 1月 45.7 消費増税実施 （2014/4/1） 0.7  ‐1.2  ‐1.0  ‐3.3 ‐4.0  1.7  0.1  1.7  1.5  1.0  1.5  ‐0.5  ‐1.8 ‐0.8  2.6  0.2  1.0  ‐0.6  ‐0.8  0.0  1.3  0.7  0.3 0.1  1.6  ‐6 ‐4 ‐2 0 2 4 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 住宅投資 公的需要 民間在庫品増加 外需 設備投資 個人消費 実質GDP （前期比、寄与度、％） （年／四半期） 6/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。

5．新興国市場・経済動向

新興国株式・通貨は、先週後半以降、ウクライナ情勢を巡る懸念等が強まる中、総じて下落した。新興国株 式・通貨は、引き続きウクライナ情勢等の地政学リスクによって下押しされる局面を想定しておく必要はあろう が、新興国市場全般のトレンドが大きく転換する状況には至っていないとみている。今週末・来週は注目の欧 州で重要イベントが続く他、中国の主要経済指標の発表も予定され、新興国市場全般の動向を左右しよう。 ◆最近の新興国市場の動向 新興国株式市場は、先週後半に総じて下落した。ア ルゼンチン国債のデフォルト、ポルトガルの銀行に対す る信用不安、米国の早期利上げ観測、ウクライナ情勢 などの悪材料が重なった。その後は 1 日の米雇用統計 を受けた早期利上げ観測の後退、4 日のポルトガル中 銀による銀行の救済などから不安心理はやや和らいだ ものの、ウクライナ情勢の一段の緊迫化を受け、一段安 となった。 直近 1 週間の株価騰落率（図表 1、6 日時点）をみる と、トルコ株（▲5.7%）、ロシア株（▲3.4%）等の下落が 目立つ一方、中国・上海株（+1.7%）は堅調となった。 ロシア株は、ウクライナとの軍事衝突の可能性が報じ られたことや、米欧の対ロシア制裁に対する報復措置の 発表などが嫌気され、大幅な下落となった。ロシアとの 経済的な結びつきの強い欧州の株も大きく下落した他、 ロシア、欧州双方と関係の深いトルコの株も急落した。 一方、中国株は、景気の持ち直しや構造改革に対する 期待に加え、緩和的な金融政策などから上昇基調が続 いている。 為替市場は、ウクライナ情勢を受けて円高新興国通 貨安の典型的なリスク回避のパターンとなり、新興国通 貨は対円で総じて下落した。 直近 1 週間の通貨騰落率（図表 1、6 日時点、対円） をみると、ロシアルーブル（▲2.3%）の他、インドルピー （▲2.3%）、インドネシアルピア（▲2.1%）、トルコリラ（▲ 1.9%）、ブラジルレアル（▲1.8%）など、いわゆる「Fragile 5（脆弱な 5 ヵ国）」の通貨などで下落が目立っている。 （前田） ◆新興国市場関連トピック 中国～業種により景況感に相違も 7 月 31 日に発表された 7 月の主要 100 都市の新築 住宅価格指数（捜房調べ）は前月比▲0.81%（6 月▲ 0.50%）と 2011 年 1 月以来の大幅な下落率となった。特 に 1 級都市の北京や広州は▲1.5%以上下落した。 一方、8 月 1 日に発表された 7 月の製造業購買担当 者指数（PMI）は 51.7（6 月 51.0）と 2012 年 4 月以来の 高水準となった。規模別では小企業が最も改善し、 2012 年 3 月以来初めて大・中・小企業すべてが景況感 の分かれ目となる 50 を上回った。業種別では、IT 関連 や製造機器は好調が続き、過剰設備の廃棄が進む鉄 鋼業なども若干ながら改善をみせた。他方、3 日に発表 された非製造業 PMI は前月比▲0.8pt の 54.2 となった。 非製造業 PMI では、業種による景況感の違いが際立っ ている。不動産業は住宅価格の下落を受けて、外食や 小売りは倹約令の影響で景況感が悪化した。一方、建 設業は政府によるインフラ投資の拡大を受けて回復基 調を維持し、旅行関連業種は消費者の旅行意欲の高ま りから好調を持続した。 7 月 29 日開催の共産党中央政治局会議では年後半 の景気下振れリスクが指摘され、政府の企画担当部署 である発展改革委員会は 8 月 5 日、今後も鉄道等の交 通インフラ網建設に注力することを発表した。具体的に は、北京、天津、河北省に連なる経済圏や揚子江経済 圏等の地域一体化のためのインフラ整備などが盛り込 まれている。また、中国人民銀行は 8 月 1 日、「第 2 四 半期中国金融政策執行報告」を発表し、政府が推進す る鉄道建設やバラック改修工事等のインフラ投資を資 金面で積極的に支援することを明らかにした。（白岩） インドネシア～4-6 月は+5.1%成長で底ばいが続く 4 日に発表された 6 月の貿易統計で、輸出は前年比 +4.5%と 3 ヵ月ぶりに増加、輸入は+0.5%とわずかながら 9 ヵ月ぶりの増加となった。輸出から輸入を差し引いた 貿易収支は▲3.051 億ドルと小幅ながら 2 ヵ月ぶりに赤 字となったものの、赤字額は市場予想（Bloomberg、以 下同）の▲3.87 億ドルを下回った。今年に入って月次の 貿易収支は黒字と赤字が入り混じっているが、四半期 ベースでは 4-6 月に▲22 億ドルと 3 四半期ぶりに赤字 に転じた。ただ、貿易収支の前年差をみると、4-6 月も 3 四半期連続でプラスとなっており、輸入抑制策などを背 景に改善傾向は続いている。1 月に実施された鉱物輸 出の規制強化を巡る混乱によりストップしていた輸出に 再開の動きが出ていることや、主力輸出先となっている 中国の景気回復等は引き続き貿易収支の改善を後押 しするとみられる。長期的には、懸案となっている燃料 補助金の削減（＝燃料価格引き上げ）により、燃料輸入 山本 正樹 白岩 千幸 武田 泰典 前田 佑太 7/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。 を抑制できるか否かが貿易収支の動向を大きく左右す ることとなろう。 一方、5 日に発表された 4-6 月実質 GDP は前年比 +5.12% と な り 、 市 場 予 想 の +5.20% お よ び 1-3 月 の +5.22%をやや下回った。実質 GDP 成長率（前年比）は、 ここ 2 年ほどは概ね減速基調が続いており、今回も 2009 年 7-9 月以来となる低い伸びにとどまった。各需要 項目を 1-3 月と比較すると（前年比）、個人消費は+5.6% →+5.6%、総固定資本形成（投資）は+5.1%→+4.5%、 政府消費は+3.6%→▲0.7%となった。成長率に対する 寄与度をみると、内需の二本柱である個人消費と投資 は前期に比べてほぼ変わらずで底堅いものの、政府消 費や在庫投資がマイナス寄与に転じ、内需の押し下げ 要因となった。外需（純輸出＝輸出－輸入）の寄与度は 輸 入 の 減 少 を 主 因 に 大 幅 に 拡 大 し た （ +0.1%pt → +1.4%pt）。総じて、4-6 月の景気は特段に悪化したとは いえないものの浮揚感も乏しく、底ばい状態が続いたと いえよう。今後については、10 月に発足する新政権の 下で、インフラ整備の活発化や民間投資の持ち直しな どが期待され、約 2 年にわたって減速基調が続いた景 気も徐々に持ち直すとみている。（山本） インド～政策金利は当面据え置きの公算 インド準備銀行（中央銀行、以下 RBI）は 5 日、市場 予想通り、レポレート（現行 8%）およびその他の政策金 利を据え置くことを決定した。据え置き決定は 4 月、6 月 に続いて 3 回連続。RBI は通貨ルピーの下落やこれに よるインフレ懸念を背景に、昨年 9 月から今年 1 月まで 3 回、計 0.75%ポイントの利上げを実施していた。 足元では 6 月の消費者物価指数（CPI）が前年比 +7.31%と 2 ヵ月連続で鈍化、現行統計開始（2012 年） 後で最低の上昇率にとどまった。食品をはじめ広範な 項目で上昇率が鈍化した。なお、RBI は CPI 前年比の ターゲットを 2015 年 1 月時点で+8%、2016 年 1 月時点 で+6%としており、足元では 2015 年 1 月時点のターゲッ トを下回る水準まで鈍化したことになる。もっとも、声明 文では、前回 6 月時点よりもインフレの上振れリスクが低 下しているとの認識を示唆しつつも、モンスーン（雨季： 6~9 月）の降雨量不足など複数の要因を挙げ、依然とし てリスクが残る点を強調している。また、最近になって景 気持ち直しの動きが強まりつつあることから、これまで指 摘していなかった「総需要の強まり」によるインフレ圧力 にも言及している。 先行きの金融政策について、前回 6 月の金融政策決 定の際には、インフレが想定通り鈍化すれば「追加金融 引き締めは正当化されない」とし、追加利上げに否定的 なスタンスを示唆した。一方で想定よりインフレ鈍化が 速まった場合「政策スタンスを緩和する余地」に言及し ていた。しかし、今回はこうした文言はなく、逆にインフ レ上振れリスクが顕在化した場合の「必要に応じて行動 する」との言及が目立つ格好となっている。総じて前回 に比べるとむしろタカ派的な印象が窺える内容であった といえよう。足元ではインフレ鈍化が顕著になっている だけに、市場で利下げ観測が一人歩きする可能性を RBI が警戒したことも考えられる。また、RBI はインフレ 上振れリスクとして特にモンスーンの動向を警戒してい ることが窺われ、これを見極めたいとの意図も推測され る。降雨量不足による食品インフレの再燃が回避される 見通しとなれば、利下げも視野に入ってこようが、それま では様子見の据え置き局面が続くとみている。 今回の金融政策決定が発表された後の株式・為替市 場は、売り買い交錯したものの、終値では SENSEX 指 数、通貨ルピー（対ドル）ともに上昇して引けている。 昨年 9 月に就任した RBI のラジャン総裁は、就任 早々に利上げを断行するなど「インフレファイター」とし て市場の信認を得ており、これが通貨ルピーの底打ち 反転にも寄与したと評価されている。総選挙を経てモデ ィ新政権が発足した後も、「インフレファイター」としての 総裁のスタンスがぶれていないことが明らかになったと いえよう。利下げ期待が株価を大きく押し上げる展開は 当面想定しにくいものの、金融政策に対する信頼感は 通貨の安定などを通じて長期的に株式市場にもポジテ ィブと考えられる。（山本） トルコ～大統領選後の閣僚人事が焦点に 10 日にトルコで初となる直接選挙による大統領選が 実施される。各種世論調査の結果を踏まえると、与党 AKP（公正発展党）のエルドアン首相が当選する可能 性が非常に高く、大統領選の結果自体がトルコリラに与 える影響は限定的と考えられる。 大統領選後に市場の焦点となるのは、①主要経済閣 僚の人事、②大統領の権限強化とギュレン派（注）_の動向、 となろう。①に関しては、市場からの評価が高いシムシ ェキ財務相とババジャン副首相の動向に注目が集まる。 両者は中銀の独立性を重視しており、景気浮揚のため 中銀に大幅な利下げを執拗に求めるエルドアン首相の 歯止めになっていると市場ではみなされている。次期内 閣でこの 2 名が閣僚から外れた場合、先行きの利下げ 観測の高まりおよび中銀の独立性に対する懸念から、ト ルコリラの下押し圧力となる可能性がある。もっとも、現 時点では両名とも留任する公算が大きいとみられており、 その可能性は低いと言えよう。 ②の大統領の権限強化とギュレン派の動向について は、リスク要因として注意が必要であろう。現在の大統 領は名誉職に近く実権はほぼ首相が握っているため、 エルドアン氏は大統領就任後、権限を強化することに 8/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。 強い意欲を示している。その場合、エルドアン氏と対立 するギュレン派の反発が予想され、トルコリラの大きな下 押し圧力となった昨年 12 月のような政情不安が再燃す る可能性も否定できない。大統領選後のエルドアン氏 およびギュレン派の動向には注意を要しよう。（前田） （注）イスラム指導者ギュレン師を支持するグループ。司法当局を中心に 勢力を築いているとされている。昨年 12 月のエルドアン政権閣僚らの汚 職捜査の際、主導的な役割を果たしたとみられている。 ◆今週末・来週のスケジュールと見通し 足元では欧米とロシアとの間で「制裁の応酬」が繰り 広げられる展開となっており、とりわけロシアと密接な経 済関係を有する欧州経済に対する市場の懸念が強まっ ている。7 月のマレーシア航空機撃墜事件を契機に、ウ クライナ情勢を巡る欧米とロシアとの対立は新たな段階 に入っており、欧州経済を中心にある程度の悪影響は 不可避な状況になりつつあるといえよう。 新興国株式・通貨は、引き続きウクライナ情勢等の地 政学リスクによって下押しされる局面を想定しておく必 要はあろう。もっとも、現時点では、ロシア産天然ガスの 禁輸といった欧州経済に決定的なダメージを及ぼす制 裁に至る可能性はなお低いとみられること、米中経済の 回復が一段と鮮明になりつつあることから、新興国市場 全般のトレンドが大きく転換する状況には至っていない とみている。 今週末・来週は、現在市場の注目が集まっている欧 州で、ECB（欧州中央銀行）理事会（7 日）の他、ドイツ の 8 月 ZEW 景気期待指数（12 日）、4-6 月のユーロ圏 実質 GDP（14 日）の発表など重要イベントが目白押しと なっている。経済指標が下振れた場合は一段と市場心 理が悪化する可能性も否定できないが、ECB のメッセ ージ次第ではひとまず市場の不安が和らぐ可能性もあ ろう。一方、新興国では、中国で貿易収支（8 日）を皮切 りに、7 月分の主要な経済指標が来週にかけて相次ぎ 発表される予定となっている。景気の回復傾向が改め て確認されれば、市場心理が好転するきっかけとなる可 能性もあろう。また、トルコでは 10 日に大統領選挙が予 定されている。前述の通り、エルドアン現首相の当選が 確実視されているため、大統領選挙の市場への影響は 限定的とみられ、その後の閣僚人事が焦点となろう。こ のほか、金融政策の決定がインドネシア、韓国（ともに 14 日）で予定されており、インドネシアでは政策金利据 え置き、韓国では利下げが予想されている。（山本） 直 近 値 8月 6日 20 14 年 初 来 2 01 3年 年 間 過 去 1 週 間 過 去 30 日 間 過 去 90日 間 過 去 1 年 間 上海総合指数 2,217.46 4.8 ▲6.7 1.7 7.6 10.0 7.6 香港ハンセン指数 24,584.13 5.5 2.9 ▲0.6 4.4 12.6 12.1 インド SENSEX30種指数 25,665.27 21.2 9.0 ▲1.6 ▲1.7 14.9 37.0 韓　国 韓国総合指数 2,060.73 2.5 0.7 ▲1.1 2.8 5.6 8.1 インドネシアｼﾞｬｶﾙﾀ総合指数 5,058.22 18.3 ▲1.0 ▲0.6 1.4 4.1 9.0 タイ SET指数 1,522.41 17.2 ▲6.7 0.2 1.3 10.4 6.5 マレーシア FBM KLCI総合指数 1,869.92 0.2 10.5 ▲0.4 ▲1.2 0.4 4.8 フィリピン フィリピン総合指数 6,948.97 18.0 1.3 1.2 ▲0.7 2.7 8.2 ロシア MICEX指数 1,334.66 ▲11.3 2.0 ▲3.4 ▲11.8 ▲2.7 ▲2.2 トルコ ｲｽﾀﾝﾌﾞｰﾙ100種指数 79,432.33 17.2 ▲13.3 ▲5.7 0.6 4.8 7.3 南アフリカ JSE全株指数 51,091.80 10.5 17.8 ▲1.3 ▲1.5 4.2 22.9 ブラジル ボベスパ指数 56,487.18 9.7 ▲15.5 ▲0.7 5.0 5.7 19.1 メキシコ ボルサ指数 44,425.77 4.0 ▲2.2 0.3 2.2 6.6 6.0 中　国 円/人民元 16.56 ▲4.8 24.9 ▲0.5 0.9 1.5 3.8 インド 円/インドルピー 1.66 ▲2.1 7.5 ▲2.3 ▲1.8 ▲1.7 3.7 韓　国 円/韓国ウォン(x100) 9.87 ▲1.3 22.7 ▲1.1 ▲1.9 ▲0.7 12.6 インドネシア円/ルピア(x100) 0.86 0.5 ▲2.3 ▲2.1 ▲0.1 ▲1.1 ▲8.5 タイ 円/バーツ 3.17 ▲1.4 13.5 ▲1.4 1.0 1.4 1.9 マレーシア 円/リンギ 32.02 ▲0.2 14.1 ▲0.3 0.2 1.9 5.7 フィリピン 円/フィリピンペソ 2.34 ▲1.2 12.9 ▲0.6 ▲0.1 1.6 3.6 ロシア 円/ルーブル 2.82 ▲11.8 12.8 ▲2.3 ▲4.5 ▲2.6 ▲4.8 トルコ 円/トルコリラ 47.29 ▲3.4 0.7 ▲1.9 ▲1.1 ▲3.5 ▲6.8 南ア 円/ランド 9.53 ▲4.9 ▲2.2 ▲1.1 0.9 ▲3.0 ▲3.1 ブラジル 円/レアル 44.93 0.8 5.4 ▲1.8 ▲1.9 ▲2.1 5.7 メキシコ 円/メキシコペソ 7.71 ▲4.5 19.7 ▲1.3 ▲1.4 ▲1.8 ▲0.4 中国 株価指数 為替 ※プラスは外貨高・円安、マイナスは外貨安・円高 騰 落 率 ( ％ ) （注：「直近値」については、当該日付が休場となっている場合は、その前営業日の値を掲載） （出所：Bloomberg よりＳＭＢＣ日興証券作成） 図表 1 主な新興国市場の動向 9/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。 図表 2 中国の製造業購買担当者指数（PMI） 図表 3 インドネシアの貿易統計 44 46 48 50 52 54 56 12/1 12/7 13/1 13/7 14/1 14/7 小企業 大企業 中企業 全体 （年/月） （出所：CEIC、中国物流購入連合会よりＳＭＢＣ日興証券作成） 図表 4 インドネシアの実質 GDP 成長率および寄与度 図表 5 インドの政策金利 （出所：CEIC、インドネシア中央統計局よりＳＭＢＣ日興証券作成） （出所：CEIC、インドネシア中央統計局よりＳＭＢＣ日興証券作成） （出所：Bloomberg よりＳＭＢＣ日興証券作成） ‐2,500 ‐2,000 ‐1,500 ‐1,000 ‐500 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 ‐30 ‐20 ‐10 0 10 20 30 12/1 12/7 13/1 13/7 14/1 （百万ドル） （前年比、％） （年/月） 収支（右軸） 輸出（左軸） 輸入（左軸） ‐4 ‐2 0 2 4 6 8 10 1 ‐3 月 4 ‐6 月 7 ‐9 月 10 ‐12 月 1 ‐3 月 4 ‐6 月 7 ‐9 月 10 ‐12 月 1 ‐3 月 4 ‐6 月 7 ‐9 月 10 ‐12 月 1 ‐3 月 4 ‐6 月 7 ‐9 月 10 ‐12 月 1 ‐3 月 4 ‐6 月 10年 11年 12年 13年 14年 （前年比％、％pt） 個人消費 政府消費 総固定資本形成 在庫投資 純輸出 実質GDP レポレート リバース レポレート MSFレート 6 7 8 9 10 11 12/1 12/7 13/1 13/7 14/1 14/7 （％） （年/月） 10/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。

6．日本株式～ROE の変化とその水準に着目した投資戦略

西尾 浩一郎 日本株市場では、予想 ROE が 8％程度を超えると、一段と PBR の水準（＝株価水準）が切り上がっていく 傾向がある。個別銘柄でみると、ROE の水準によって銘柄の株価パフォーマンスに優劣がついている。弊 社では、足元のニュースフローなどを踏まえると ROE はマーケットで注目されやすいテーマと位置付けてお り、ROE 改善銘柄として評価が高まる可能性のある銘柄を探った。 ◆今期予想 ROE の改善が見込まれる企業に注目 日本株市場では予想ROE が 8%程度を上回ると、一 段と PBR の水準(＝株価水準)が切り上がっていく傾向 がある(図表 1)。これは、予想 ROE が一定水準を超える と業績との見合いで株価が切り上がり、逆に予想 ROE が低水準の場合は株価の上昇余地は限定的であること が示唆されているといえ、その分岐点が8%となっている。 弊社では、TOPIX 採用企業の予想 ROE は今後も 8%を 超える水準を見込んでおり、きっかけ次第で、株価上昇 に弾みがつく可能性がある。 個別でみると、ROE の水準によって銘柄の株価パフ ォーマンスに優劣がついていることがわかる。図表 2 は 前期と当期の実績 ROE の変化とその水準でグループ 分けを行いパフォーマンスを比較したもの。最も良好な パフォーマンスを得るのはROE が前期 8%未満→当期 8%を超える水準に改善した銘柄である。ROE が 8%を 超えると株価が評価される傾向があるが、前期、当期共 に8%を超えている高 ROE 銘柄よりも、前期の水準は低 いものの8%を超える水準に改善する変化を、市場参加 者は好んでいる可能性がある。このため弊社では、 ROE の改善に着目した銘柄選別に当たっては、ROE の水準が高く安定感のある銘柄よりも、実績ROE が 8% 未満で今期予想ROE が 8%以上に改善すると見込まれ る銘柄に注目する投資戦略が有効と考えている。 図表3 は、JPX 日経インデックス 400 採用銘柄(3 月 期決算)のうち、(1)実績 ROE が 8%未満かつ今期予想 ROE が 8%以上、(2)自己資本比率が 20%以上、(3)今 期予想経常利益が増益、との条件を満たす銘柄を今期 予想ROE が高い順に並べたもの。今年から ROE など の諸条件を満たした銘柄で構成される JPX 日経インデ ックス400 株価指数の算出がスタートしたことや、政府の 成長戦略には ROE の改善を促す施策が盛り込まれて いることなどから、経営者はROE の水準を意識せざるを 得ない環境になっている。こうしたことからも、ROE はマ ーケットで注目されやすいテーマであり、図表 2 で挙げ た銘柄はROE 改善銘柄として評価が高まる可能性があ ろう。 2015年度予想, 10.2 2014年度予想, 9.3 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 2.2 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 10.0 11.0 (PBR、倍) (12ヵ月先予想ROE、％) 図表 1 TOPIX の予想 ROE と PBR の関係

注：2004 年以降の TOPIX ベースの予想 ROE と PBR をプロット。予想は IBES コン センサス。2014-15 年度は弊社予想(PBR が現在の水準から一定と仮定)。 (出所：Datastream、Bloomberg よりＳＭＢＣ日興証券作成) 図表 3 ROE の変化とその水準からみた銘柄選別 ※予想データは8 月 6 日時点の QUICK コンセンサス予想 (出所：Astra Manager よりＳＭＢＣ日興証券作成) 2.5% _2.0% -1.8% 2.7% -2.3% 0.5% 1.8% 5.9% -6.3% 8.9% -3.7% 2.2% 1.9% 9.5% -7.9% 13.7% -5.6% 6.1% -0.4% 8.2% -7.6% 13.3% -5.4% 7.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 8%以上 8%以上 悪化 8%以上 8%以上 改善 8%以上 8%未満 悪化 8%未満 8%以上 改善 8%未満 8%未満 悪化 8%未満 8%未満 改善 6月末 9月末 12月末 翌年3月末 (対TOPIX) 上段：前期ROE 中段：当期ROE 下段：ROEの変化 図表 2 ROE 水準別の各年平均株価パフォーマンス 注：ユニバースはTOPIX 構成銘柄で 2・3 月決算期銘柄。データは 2000 年度から 2013 年度までの実績 ROE を用いて分類し、各銘柄群に関して時価総額加重平均 で指数を構成。各期間とも前期3 月末を起点とする対 TOPIX 相対リターンを計算 (出所：QUICK、FactSet よりＳＭＢＣ日興証券作成) コード 銘柄 略称 決算期 自己資本 比率 実績 ROE （%） 予想 決算期 予想 経常利益 （百万円） 経常 増益率 予想 ROE （%） 8月6日 終値 （円） 6448 ブ ラ ザ ー 2014/3 62.0% 6.94 2015/3 50,400 41.5% 16.83 1,849 4503 ｱ ｽ ﾃ ﾗ ｽ 薬 2014/3 76.7% 7.44 2015/3 208,646 71.1% 11.96 1,440.5 6674 GS ﾕ ｱ ｻ 2014/3 41.0% 7.54 2015/3 26,843 32.0% 11.50 648 6473 ｼ ﾞ ｪ ｲ ﾃ ｸ ﾄ 2014/3 37.1% 6.16 2015/3 73,729 19.2% 10.19 1,725 5706 三 井 金 2014/3 31.9% 2.38 2015/3 26,958 97.4% 10.05 294 5802 住 友 電 2014/3 46.6% 5.90 2015/3 157,230 8.2% 9.65 1,513.0 9065 山 九 2014/3 37.9% 7.35 2015/3 21,467 42.2% 9.63 483 8036 日 立 ﾊｲ ﾃｸ 2014/3 55.0% 6.69 2015/3 39,350 26.5% 9.54 2,738 9532 大 ガ ス 2014/3 47.9% 5.40 2015/3 108,520 2.3% 9.25 420.9 4541 日 医 工 2014/3 51.2% 7.99 2015/3 9,612 35.7% 9.14 1,463 注：8 月 7 日、JPX 日経インデックス 400 構成銘柄の定期入替の発表が あり、31 銘柄が入替の対象となりました(定期入替実施日は 8 月 29 日)。 図表3 の 4541 日医工は今回発表された除外銘柄に含まれています。 11/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。

7．来週・再来週の主なスケジュール

＜来週のスケジュール＞ （注）発表日は現地時間。市場予想と実績は2014 年 8 月 7 日 12 時時点の Bloomberg の値を表示。スケジュールは予告なしに変更されることがあります。 （出所：Bloomberg および各種報道などよりＳＭＢＣ日興証券作成） 発表日 国・ 地域 市場予想 前月・ 前期・ 前年 8月11日(月) ロシア 4-6月期 実質GDP（前年比、速報、発表日未定、～12日） 0.7% 0.9% 独 8月 ZEW景気期待指数 － 27.1 インド 6月 鉱工業生産(前年比) 5.0% 4.7% － 日銀金融政策決定会合議事要旨（7月14～15日分） － － 4-6月期 実質GDP（ 前期比年率、 １次速報） ▲7.1% 6.7% 7月 小売売上高（ 前月比） 0.3% 0.2% 7月 小売売上高（ 除自動車、 前月比） 0.4% 0.4% ユーロ圏 6月 鉱工業生産（前月比） － ▲1.1% 6月 ILO失業率 － 6.5% 6月 雇用者数増減 － 25.4万人 － インフレレポート － － 1-7月 固定資産投資（ 都市部、 年初来、 前年比） 17.4% 17.3% 7月 鉱工業生産（ 前年比） 9.1% 9.2% 7月 小売売上高（ 前年比） 12.5% 12.4% 南ア 6月 実質小売売上高（前年比） － 2.4% 日本 6月 機械受注（ 船舶・ 電力除く 民需、 前月比） 17.4% ▲19.5% 4-6月期 実質GDP（ 前期比、 速報） － 0.2% 7月 消費者物価指数（前年比、確報、前回値は速報値） － 0.4% 独 4-6月期 実質GDP（前期比、速報） － 0.8% NZ 4-6月期 実質小売売上高（前期比） － 0.7% インド 7月 卸売物価指数（前年比） 5.00% 5.43% インドネシア － 政策金利発表 7.50% 7.50% 韓国 － 政策金利発表 2.25% 2.50% ブラジル 6月 小売売上高指数（前月比） － 0.5% 7月 鉱工業生産指数（ 前月比） 0.4% 0.2% 8月 ミ シ ガン大学消費者信頼感指数（ 速報） 82.8 81.8 8月 ニュ ーヨーク連銀製造業景況指数 20.00 25.60 英国 4-6月期 実質GDP（前期比、改定値、前回値は速報値） － 0.8% マレーシア 4-6月期 実質GDP(前年比) － 6.2% ブラジル 6月 経済活動指数（前月比） － ▲0.18% 8月16日(土) 8月17日(日) 8月13日(水) 日本 英国 8月15日(金) 8月14日(木) 8月12日(火) 米国 中国 ユーロ圏 米国 12/14

本レポートについての注意事項は巻末をご覧ください。 （注）発表日は現地時間。市場予想と実績は2014 年 8 月 7 日 12 時時点の Bloomberg の値を表示。スケジュールは予告なしに変更されることがあります。 （出所：Bloomberg および各種報道などよりＳＭＢＣ日興証券作成） ＜再来週のスケジュール＞ 発表日 国・ 地域 市場予想 前月・ 前期・ 前年 日本 7月 全国百貨店売上高（前年比、発表日未定、～22日） － ▲4.6% ユーロ圏 6月 貿易収支（季調済） － 153億ユーロ タイ 4-6月期 実質GDP(前期比) － ▲2.1% ロシア 7月 鉱工業生産（前年比、発表日未定、～19日） 0.8% 0.4% 7月 住宅着工件数（ 前月比） － ▲9.3% 7月 住宅着工許可件数（年率換算） － 97.3万戸 7月 住宅着工件数（年率換算） － 89.3万戸 7月 住宅着工許可件数（ 前月比） － ▲3.2% 7月 消費者物価指数（除食品&ｴﾈﾙｷﾞｰ、前年比） － 1.9% 英国 7月 消費者物価指数（前年比） － 1.9% ロシア 7月 実質小売売上高（前年比） 1.0% 0.7% 7月 貿易収支 － ▲8,232億 円 7月 貿易収支(季調済) － ▲10,808億 円 7月 輸出（ 前年比） － ▲1.9% 7月 輸入（ 前年比） － 8.4% 7月 全国スーパー売上高（前年比、発表日未定、～25日） － ▲2.8% 7月 全国コンビニエンスストア売上高（前年比） － ▲1.9% 米国 － FOMC（連邦公開市場委員会）議事要旨（7月29～30日開催分） － － 英国 － MPC（金融政策委員会）議事要旨（8月7日開催分） － － マレーシア 7月 消費者物価指数（前年比） － 3.3% 南ア 7月 消費者物価指数（前年比） － 6.6% 7月 中古住宅販売件数（ 前月比) － 2.7% 8月 フィラデルフィア 連銀製造業景況指数 － 23.9 － － － 8月 製造業PMI（速報） － 51.8 8月 サービス業PMI（速報） － 54.2 英国 7月 小売売上高（除自動車、前月比） － ▲0.1% 中国 8月 HSBC製造業PMI（ 速報） － 51.7 ブラジル 7月 失業率 － 4.9% メキシコ 4-6月期 実質GDP（前期比） － 0.3% 8月22日(金) 8月23日(土) 8月24日(日) ベトナム 8月 消費者物価指数（前年比） － 4.9% 米国 イエ レンFRB（ 連邦準備制度理事会） 議長が講演（ ジ ャクソンホール、 ～2 3 日） 8月21日(木) 8月20日(水) ユーロ圏 8月18日(月) 8月19日(火) 日本 米国 13/14

本調査レポートについて 【免責事項】 本調査レポートは証券その他の投資対象の売買の勧誘ではなく、ＳＭＢＣ日興証券株式会社（以下「弊社」といいます）が情報の提供を目的に作 成したものです。本調査レポートは、弊社が信頼できると判断した情報源から入手した情報に基づいて作成していますが、これらの情報が完全、 正確であるとの保証はいたしかねます。情報が不完全または要約されている場合もあります。本調査レポートに記載する価格、数値等は、過去 の実績値、概算値あるいは将来の予測値であり、実際とは異なる場合があります。かかる価格、数値等は予告なしに変更することがありますの で、予めご了承くださいますようお願いいたします。本調査レポートは将来の結果をお約束するものでもありませんし、本調査レポートにある情 報をいかなる目的で使用される場合におきましても、お客様の判断と責任において使用されるものであり、本調査レポートにある情報の使用に よる結果について、弊社及び弊社の関連会社が責任を負うものではありません。本調査レポートは、本調査レポートを受領される特定のお客様 の財務状況、ニーズ又は投資目的を考慮して作成されているものではありません。本調査レポートはお客様に対して税金・法律・投資上のアドバ イスを提供する目的で作成されたものではありません。投資に関する最終決定は、契約締結前交付書面、上場有価証券等書面、目論見書、お客 様向け資料等をよくお読みになり、お客様ご自身の判断でなさるようお願いいたします。 弊社及び弊社の関連会社のリサーチ部門以外の部門が本調査レポートで推奨されている投資や見解と整合しない又は矛盾するコメントを顧客 又は自己勘定部門に対して行う場合があります。弊社及び弊社の関連会社はかかるコメントを参考に投資決定を行うことがあります。弊社並び に弊社の関連会社及びこれらの役職員は、本調査レポートで言及されている証券、その派生商品又は本調査レポートの対象会社の別の証券の 売買を行う可能性があります。 本調査レポートは、弊社又は弊社の関連会社から配布しています。本調査レポートに含まれる情報は、提供されましたお客様限りでご使用くださ い。本調査レポートは弊社の著作物です。本調査レポートのいかなる部分についても電子的または機械的な方法を問わず、いかなる目的であ れ、無断で複製または転送等を行わないようにお願いいたします。本調査レポートに関するお問い合わせは、弊社の営業担当者までお願いい たします。追加情報をご希望の場合にはご連絡ください。 本調査レポートに記載された会社名、商品名またはサービス名等は、弊社または各社の商標または登録商標です。 【金融商品取引法第 37 条（広告等の規制）に関する留意事項】 [手数料等について] 本調査レポートの記載の内容に従ってお取引をされる場合、各商品等に所定の手数料等をご負担いただく場合があります。例えば、店舗におけ る日本国内の金融商品取引所に上場する株式（売買単位未満株式を除く）の場合は約定代金に対して最大 1.2420％（ただし、最低手数料 5,400 円）の委託手数料をお支払いいただきます。債券を募集、売出し等又は相対取引により購入される場合は、購入対価のみをお支払いいただきま す（購入対価に別途、経過利息をお支払いいただく場合があります）。また、外貨建ての商品の場合、円貨と外貨を交換、または異なる外貨間で 交換する際には外国為替市場の動向に応じて弊社が決定した為替レートによるものとします。上記手数料等のうち、消費税が課せられるものに ついては、消費税分を含む料率又は金額を記載しております。 [リスク等について] 各商品等には株式相場、金利水準、為替相場、不動産相場、商品相場等の価格の変動等および有価証券の発行者等の信用状況（財務・経営状 況を含む）の悪化等それらに関する外部評価の変化等を直接の原因として損失が生ずるおそれ（元本欠損リスク）、または元本を超過する損失 を生ずるおそれ（元本超過損リスク）があります。なお、信用取引またはデリバディブ取引等（以下「デリバディブ取引等」といいます）を行う場合 は、デリバティブ取引等の額が当該デリバティブ取引等についてお客様の差入れた委託保証金または証拠金の額（以下「委託保証金等の額」と いいます）を上回る場合があるとともに、対象となる有価証券の価格または指標等の変動により損失の額がお客様の差入れた委託保証金等を 上回るおそれ（元本超過損リスク）があります。また、店頭デリバティブ取引については、弊社が表示する金融商品の売付けの価格と買付けの価 格に差がある場合があります。資産担保証券については、利金、配当または償還金等の額が、一定の資産の状況の変化によって影響を受ける 場合があります。これによって、中途売却、償還時点において、損失を被ることがあります。 上記の手数料等およびリスク等は商品毎に異なりますので、当該商品等の契約締結前交付書面や目論見書又はお客様向け資料等をよくお読み ください。なお、目論見書等のお問い合わせは弊社各部店までお願いいたします。 [弊社の商号等] ＳＭＢＣ日興証券株式会社 金融商品取引業者 関東財務局長（金商）第 2251 号 [弊社の加入協会] 日本証券業協会、一般社団法人日本投資顧問業協会、一般社団法人金融先物取引業協会、一般社団法人第二種金融商品取引業協会 14/14