雑誌名 明治学院大学法学研究 = Meiji Gakuin law journal

アメリカのオンライン取引における適合性原則の推 奨概念の解釈について

著者 倉重 八千代

雑誌名 明治学院大学法学研究 = Meiji Gakuin law journal

巻 103

ページ 89‑129

発行年 2017‑08‑28

その他のタイトル Interpretation of the Concept of

Recommendation under the Suitability Rule in Online Trading in America

URL http://hdl.handle.net/10723/3226

取引 適合性原則 推奨概念 解釈 い

倉 重 八千代

第一章　問題 所在 本稿 目的

我 国 い ， ー 取引 顧客 ，証券会社 営業部店以外 場

所 設置 ー 又 携帯情報端末等 電子機器 ー 又 他

商用 ー ワー 利用 有価証券 売買注文等 発注 ，当該売買注文 等 機械的 認識・処理 取引 ^６ ，年々 加 い

平成 ７8 年 9 月末時点，日本証券業協会 加盟 調査対象会員 ７57 社 う

， ー 取引 行 い 会員数 7６ 社 ７7.6％ ， ー 取引 口座数 ７,７78 万口座，有残高口座数 ６,55５ 万口座，6５ 才代

7５ 才以上 有残高口座数 全体 ９６.8％ 占 ， ー 取 引 6５ 才以上 層 広 普及 い 特徴 挙 ^７

近年

ICT

化 高齢化 進展，高齢投資家 個人投資家 ー 取引 加等 背景 ， ー 取引 適合性 原則や説明義務等 巡 訴訟 え い 例え ，業者^８ ，顧客

ー 信用取引 通 決済損金 生 ，顧客 立替金等 請求 対 ，顧客 ，当該決済損金 業者 適合性原則違反・説明義務違反 等 生 あ ，業者 顧客 対 当該立替金等請求債権

顧客 業者 対 不法行為 基 損害賠償請求債権 対当額 相殺

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 旨 主張 ，立替金等 支払義務 争う事案 挙 ^９

う 事案 い ，訴訟当事者 主張 下 ， 重要 論点 集

， ー 取引 い ，適合性原則 金融商品取引法 以 下， 金商法 表記 ９５ 条 ６ 号 射程 及 いう問題， 周知 通 ，最判平成 ６7 年 7 月 ６９ 日民集 59 巻 6 号 ６８７８ 頁 ，最高裁 初 ，適 合性原則違反 民事責任 不法行為責任 民法 7５9 条 認定根拠 得

認 ，本件 い ，適合性原則 関 業者 不法行為責任

成立 否定 ，仮 ， ー 取引 い ，適合性原則 射程 及

， う 行為 適合性原則違反 ， 程度 適合性原 則違反 不法行為 ，適合性原則違反 不法行為法上 違法性 判断

関係 う 位置付 いう問題， 勧誘 伴わ い自発的 注文取引 行う顧客 自己 損失 拡大 場合，業者 何等 責任 負 う あ いう問題 例え ，a． ー 取引 説明義務 い ，b．業者 顧客 継続中 取引 監視 義務 あ いう問題

挙

問題 検討 前提 ， 勧誘 金商法 ９５ 条 ６ 号 概念 い 解釈 問題 挙 仮 ，適合性原則 勧誘行為 前提 場合 ， 射程 及 ， 適用 あ 得 ，勧誘 ， 適合性原則 適用 判断 有無 い ，極 重要 要件

ー 取引 ，上記勧誘 概念 い 内容 ，

程度 勧誘概念 柔軟 解釈 許 い ，検討 必

要 あ 思わ

，本稿 ， 問題意識 下，適合性原則

suitability rule

今日 発展 ，投資者 保護 市場 公正性・健全性 維持

図 法⁵ 考察 対象 ， 法 示唆 受 ，今 後，我 国 ー 取引 ，適合性原則 勧誘概念 い ，

７５６7

あ 解釈論 方向性 探 目的

本稿 構成 次 通 あ 次 第二章 ，我 国 勧誘概念 関

議論状況 い ，第三章 ， 取引

online trading，以

下， 場合， 取引 取引 詳細 ，第三章

第一節 機能 変容 い ，第四章 ，NASD 全米証券業協会

National Association of Securities Dealers

適合性原則

NASD Conduct Rule ７８６５

推奨概念 い ，第五章 ，FINRA 金融取引業規制機構

Financial Industry

Regulatory Authority

適合性原則

FINRA Rule ７６６６

推奨概念 い ，

第六章 ，我 国 ー 取引 ，民法 金商法 交差 上記 問題 ，得 示唆 明 ，結論 今後 展望 述

第二章　我 国 勧誘概念 関 議論状況

⁶

金商法 ，同法 ９５ 条 ６ 号 勧誘 定義規定 置 い い 当時 立案担当者 ，金融商品取引業者等 行為規制 い ， 勧誘 ，金融取 引 誘引 目的 特定 利用者 対象 行わ 行為 いう

金融取引 誘引目的 有無 ，一般的 投資者 基準 ，客観 的状況 え 実質的 判断 ⁷ ，勧誘 広告等 情 報提供 区別 ，立案担当者 ，旧外証法 勧誘類似行為

旧外証法 ８ 条 ７ 項 書，旧外証法施行令 ７ 条 ７ 号 概念 具体的内容 あ 新聞・雑誌・ ・ 等 有価証券 対 投資 関 広 告， 有価証券 対 投資 関 説明会 開催， 口頭・文書・電話 他 通信手段 有価証券 対 投資 関 情報 提供， ～

行為 類 行為 旧外証府令 7 条 参考 ， 行為 ，

開示規制 い 勧誘 概念 含 企業開示

B９－６

，

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月

業規制 い 勧誘 概念 含 い 考え い 金商業者等監督指針

-８-６ ７ -７-5 ７ 参照 ， 行為 実

質的 勧誘 該当 可能性 あ 留意 必要 あ ⁸

金融庁 ， 金融商品取引業者等向 総合的 監督指針 平成 ７9 年 6 月 -７-８-６ 適合性原則 い ， 金融商品取引業者 ，金商法第 ９５ 条 規 定 基 ，顧客 知識，経験，財産 状況，投資目的や 管理判断能力 等 応 取引内容や取引条件 留意 ，顧客属性等 則 適正 投資勧誘 履行 確保 必要 あ ， 特 ， ー 取引 い ，

非対面性 鑑 細心 注意 払う 本指針 ， ー 取引 理由 ，金商法 ９５ 条 ６ 号 適用 否定 い い 捉え

，勧誘概念 い ，必 明 い

日本証券業協会 ， ー 取引 い 留意 事項 い 平成 ６7 年 ６７ 月

Ⅱ

一般的 留意事項 い ， ー 取引 い ，当然 ，現行 法令・諸規則 全 適用

， ，同 ９ 法令・諸規則 遵守 係 事項 い ， ー 取引 係 構築及 運営 当 ，勧誘・広告 係 法令・諸

規則 十分 留意 必要 あ 本 ， ー

取引 理由 ，金商法 ９５ 条 ６ 号 適用 否定 い 捉

え ，勧誘概念 い ，必 明 い ， 営業

利用 目的 投資勧誘 係 書 込 ， 公正慣習規則 7 号 規定 広告等 該当

後，日本証券業協会 ，高齢顧客 取引 加 伴い，高齢顧客 勧誘 販売 係 適正 投資勧誘 資 ， 協会員 投資勧誘，顧客管 理等 関 規則 等 一部改正 ，第 5 条 ８⁹ 追加 ， ， 協会員 投資勧誘，顧客管理等 関 規則第 5 条 ８ 考え方 平成 ７5 年 ６５ 月 ７9 日

高齢顧客 勧誘 販売 係 公表 ，当

７５６7

勧誘 い ， 個別商品 買付 関 説明 あ 明

，日本証券業協会 ，上記 高齢顧客 勧誘 販売 係 適用対象 ー 取引 ，勧誘該当性 明確

化 い 検討等 行い， ー 取引 自主規制

あ 方 関 懇談会 検討事項 関 検討結果 い 平成 ７8 年

９ 月 ７5 日 公表 ，上記 改正 平成 ７8 年 9 月

７５ 日 ， ー 取引 高齢顧客 取引 関 規制 い

， ー 発注 行為 ，発注 前段階

投資勧誘規則第 5 条 ８ 規定 勧誘 販売 該当 行為

有無 い 考え ， 高齢顧客 上 表示・

ー 基 ，自発的 ー 取引 行う場合 い ，協会員 提供 い 上 表示・ ー ，高齢顧客 行う，検討 開始，商品 選定，情報 入手，購入 判断 過程 い ，担当営業員 行 う勧誘 同等・同質 行為 い限 ，本 適用対象

い ，担当営業員 行う勧誘 同等・同質 行為 具体的

う 行為 い ，必 明 い

学説 ， 特定 金融商品・取引 誘引目的 推奨 広告 勧誘 近い性質 有 ， ，勧誘 否 個別事例毎 事実関係 即

実質的判断 ，例え ，特定 ー 取引

上 広告等 誘引 ， 申込画面 申 込 う 行為 ，金 商法 ９５ 条 ６ 号 勧誘 該当 解 可能性 否定 い ^６５ 見解， ー 取引 勧誘 い ，業者責任 問題 い

理解 単純 いえ う ^６６ 見解や， ー

発達 ，個別 顧客 情報 上 表示

， 勧誘 得 状況 生 い ^６７ 指摘 あ ，

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 ー 電話 ー 対話 通 金融取引 行 場合や，

電子 ー 通 具体的 商品 勧誘行為 あ 場合 ， 事実 適合性 原則 前提 勧誘 行為 存在 根拠付 得 ^６８ 裁判官 見解 存在

下級審裁判例 い ， ー 取引 勧誘行為 適合性 原則違反 い いう業者側 主張 散見 ，近時 裁判例 ，勧誘 行為 有無 検討 ，業者 適合性原則違反や 他 責任 有無 判断

う あ ^６９

，消費者契 法 領域 い ， ，勧誘概念 い 盛 議論 ，様々 見解^６5 存在 ，最判平成 ７9 年 ６ 月 ７９ 日金法 ７５6９ 号

8９ 頁 いわ 配布差止等請求事件 ，業者 自己 商品

原料 効用等 記載 新聞折込 配布 ，消費者契 法 ６７ 条 差止請求権 ６ 項 ７ 項 いう 勧誘 当 否 争わ 事案 い ，同法 ６７ 条 勧誘概念 い ， 事業者等 働 不特

定多数 消費者 向 あ ， 直

働 法 ６７ 条 ６ 項及 ７ 項 いう 勧誘 当 い いう い いう あ ，最高裁 初 ，不特定多数 消費者向

あ 勧誘 一律 排除 い 判断 示

一方 ，前述 ， ー 領域 い 勧誘行為 存在 いう問題 い ，学説 諸々 見解 存在 場合 あ 認 傾向 あ ， ー 取引 一律 勧誘行為 適合性原則 適用 い いう考え方 主 業者側 主張 ，一線 画

ー 取引 ， 非対面性 いう特性 あ ，広告・説明・助言 等 関係 ，勧誘該当性 い 峻別 困難 生 や い行為 存在

， ー 取引 ， 勧誘概念 解釈， ，

７５６7

う ー 適合性原則 目的 適う 勧誘 ，

う 場合 ，不法行為 構成 適合性原則違反 ， ， 適合性義務 始期 終期 い い ，今後 検討 余地 あ 思わ 本稿 ，上記 中心 検討

第三章　 メ ン ン取引 機能 変容

第一節　

ン ン取引 開始 ス ウン ロー ー 変容

，６995 年 取引 開始 ，一

般 ， 取引 ， ー 他 電子手段 無線 ，

ー 電話， 他 新技術等 経由 証券 売買 指 ^６6

取引 ， 場合，顧客 通常 ー ー

通 証券会社

Web

，Web 提

供 情報 参照 ，自己 注文 ，

取引 ー ^６7

手数料 自由化 伴う 性，利便性等 理由 ，６995 年

取引開始後， 取引 利用者 急 ，限定 ー 割安 手数料 提供 ー ー 介 ，様々 証券取引 行 わ う ，市場 境界線 拡大

John C. Coffee, Jr.

^{６997 年当時， 大学 ー ー 教授} ，６997 年 公表 論文

Brave New World?：The Impact s of the Internet on Modern Securi-

ties Regulation

い ，下記 う 述 い

ー 登場 ，現代 金融経済 実際 取引決定 適用

容易 ，複雑 ー 取引戦略 実行 可能 ，証

券市場 革命 起 ^６8

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 後，７５５５ 年前後

IT

崩壊 ，７５５8 年 金融危機，

政権 ，７５６５ 年 ＝ ・ ー 街改革 消費 者保護法

Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act

以下，

Dodd-

Frank Act

表記 成立，７５６7 年 ７ 月 政権 ，Dodd-

Frank Act

見直 関 覚書 提出 同年 6 月，Dodd-Frank Act 諸規定 大 幅 修正 金融選択法案

Financial CHOICE Act of ７５６7, H. R. ６５

米国連邦議会下

院通過 至 間 ， 証券会社 銀行 再編 繰 返

一方 ，IT 崩壊後 ，情報提供・投資提案・助言 求 顧

客 加 背景 ， 中心 ー 需要 拡大 ，限

定 ー 原則 ， 等 行わ ，顧客 売買注文 執行

業務 中心 ，通常 割安 手数料 提供

ー ー 我 国 う 専業証券 ，次第 ，存在

６9

第二節　ロボ

バ ー

Robo-Adviser

台頭 新た 課題

現在 金融証券市場 ，

FinTech

，人工

知能

Artificial Intelligence，以下， AI

表記 駆使

ー

Robo-Adviser，以下， RA

表記 い 電子的 通

，業者 ，顧客 対 ，投資助言や資産運用 提案 広 見 ，急速 成長 ，新 ー 入 い

Tom C.W. Lin

^{７５６5 年当時， 大学 ー ー 准教授} ，７５６5 年 公

表 論文

REASONABLE INVESTOR S

い ， 金融市場

い ，下記 う 述 い

今日 金融市場 ，現代 投資者 新 い あ 過去 ８５ 年間 わ ，情報技術 金融規制 相補的 共生的 進歩

，根本的 金融 変え

７５６7

ー

ATS Regulation Alternative Trading System

代替的取引

， ー

NMS Regulation National Market System

全米市場

， 化

decimalization

導入 う 規制 変更 ，電子通

信 ワー 代替取引 ー 成長 促進

同時 ，情報技術 ー 進歩 ，金融業界 ー 化

AI

加速 例え ，新 い金融技術 ，

投資者 多 投資 機会 与え ー ーや 他

仲介業者 成長 促進

変化 最終的 影響 ， ー ，情報量，透明性，複雑性 面 ， 以前 根本的 異 新 い市場 あ ^７５

，Lin ，過去数十年 技術進歩，様々 投資手段 瞬時 分析 投資 出現 ，今日，多 投資者 ， ー 通 ， ー 化 市場 参入 ， 取引 基本

，債券や株式 加え ，商品先物，外貨，為替 ，

， ， ワ 容易 投資 う 一方 ，複雑性

大 晒 い 指摘 ^７６

第三節　FINRA SEC

提示 重要課題

FINRA SEC

^{米国証券取引委員会}

U.S. Securities and Exchange Commission

，

投資家 ，投資者教育 金融

ー 向上 掲 ， 取 組 行

近年，FINRA ，高齢投資家保護 最重要課題 一 ，７５６6 年 ６５ 月 高齢投資家保護会議

THE ７５６6 SENIOR INVESTOR PROTECTION CONFERENCE

開催地 ワ

DC

い ，高齢投資家 適合性原則 い ， ， ７５６7 年 5 月

FINRA

年次会議

THE ７５６7 FINRA ANNUAL CONFERENCE

開催 地 ワ

DC

い ，FINRA 適合性原則 遵守 関 重要 問題

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月

例え ， 取引 推奨や高齢顧客 対 課題等 議題 一

７７

SEC

， 駆使 ，顧客 資産 運用・配分 行う自動投 資顧問 ー 利用急 背景 ，７５６7 年 ，電子投資助言

RA

投資助言等 ， ー ー

MMF

，高齢投資家 金融搾取等

注視 ， ，退職 備え 個人投資家 個人投資家 保護 市場全体 評価 引 続 重点 置い い ^７８ ，SEC ，IM

Guidance Update ７５６7-５７ Guidance Feb. ７５６7

い ，６9９５ 年投資顧問法

the Investment Advisers Act of ６9９５

適用 あ 場合 い ， ー

介 直接 ー 提供

RA

^業者 ，SEC 登録

全 投資顧問

RIA Registered Investment Advisor

同様 ，実質的

受託者 義務

fiduciary obligations

従う旨 明 点，注目

値 ^７９

第四章　NASD 適合性原則 推奨概念

第一節　SRO

規則 適合性原則

う 金融証券市場 い ，適合性原則 ，制定法 規定

，SRO 自主規制機関

Self-Regulatory Organization

規則 発展 遂 ，例え ， ー ー・ ー ー^７5 行為規制

６9８9 年 設立

NASD，NASD

後身 あ

FINRA

等 各

SRO

適合性原則 存在

一方 ，SEC ，一般的行為規定 例え ，詐欺禁止規定 や個別具体的 適合性規定 例え ， ー 規定 存在

証券取引所法

Securities Exchange Act of ６9８９

６98８ 年改正 ，事実上，

７５６7

全 ー ー

NASD

会員 現在 ，

FINRA

会員 ， ー ー

販売活動 ，

NASD

や

FINRA

行動規範 対象 ， 規則 ， ー

ー 対 ，大 拘束力 与え ^７6 ー ー 規則 違反 場合，NASD，FINRA，SEC 一定 制裁 課 ， ，SEC 審決 ，最終的 ー ー 行政責任 確定

第二節　NASD Conduct Rule 2310 Recommendation to Customer

1．適合性原則：NASD Conduct Rule 2310

内容

NASD Conduct Rule ７８６５

，FINRA Rule ７６６６ 改正 ，下記

a

c

順 ，段階的 規定 内容 ，次 通 あ

NASD Conduct Rule ７８６５

a

会員 ，顧客 対 ，証券 購入，売却 交換 推奨 際 ， 当該顧客 開示 他 証券 保有状況，財務状況 必要性 関

事実 あ ， 基 ，推奨 当該顧客 適合 信

足 合理的 根拠 有 い

b

会員 ，機関投資家 い顧客 対 推奨 取引 投資信託

money market mutual funds

除 執行前 ，以下 関 情報

取得 合理的 努力 尽 い

６ 顧客 財務状況 ７ 顧客 課税状況 ８ 顧客 投資目的

９ 顧客 推奨 行う 際 ，会員 登録外務員 利用

， 合理的 あ 考え 他 情報

c

本則 ，用語 機関投資家 い顧客

non-institutional customer

，規則 ８６６５

c

９ 基 ， 機関口座

institutional account

要件 充足 い顧客 意味

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月

NASD Conduct Rule ７８６５ a

，６9８9 年

NASD

公正慣習規則 第 ８ 章第 ７ 条

Article III, Section ７ of its Rules of Fair Practice

適合性原則 原型 一 ， 証券 購入，売却 交換 顧客 推奨

recommendation

際 ， 顧客 開示 顧客属性 事実 基 ，推奨 当該顧客 適合 信 足 合理的根拠 有 ，会員 関係者

associated per- son

求 い ，NASD Conduct Rule ７８６５

a

，顧客 開示

事実 あ

if any

， 事実 基 い 適合性 判断 行う

要求 い ，顧客 開示 い 理由 適合性原則違反 い旨 ー ー 主張 対処 必要 あ 適合性 判断 行う 必要 事実 開示 意思 い顧客 対 ，例外的 適用外 評 価 見解 あ ^７7 ，６99５ 年 ，NASD Conduct Rule ７８６５

b

，

ー ー 対 顧客情報 調査義務 関 規定 新設

後 ６996 年 ，NASD Conduct Rule ７８６５

c

新 設

NASD

Conduct Rule ７８６５ c

，同

Rule ８６６５ c

９ 規定 機関投資

家 ，同

Rule ７８６５ b

調査義務 適用対象 い ，同

Rule ７８６５ a

適用 排除 い ，IM７８６５-８ ，機関投資家 独自 投資 評価能力 独自 投資判断能力 有 場合 ， ー ー 適合 性義務 尽

2．NASD Conduct Rule 2310

解釈 い

６ 特定顧客適合性 合理的根拠適合性

NASD Conduct Rule ７８６５

解釈 ，下記 ７ 判断基準 提示

い

一 ， 特定顧客適合性

customer-specific suitability

あ ， う一 ， 合理的根拠適合性

reasonable basis suitability

あ 前者 特定顧客適 合性 ，特定 顧客 開示 ，当該顧客 属性 顧客 他 証券 保有状況，

７５６7

財務状況 必要性等 内容 基 ，当該顧客 対 行う推奨 適合的 あ 信 足 合理的 根拠 有 ー ー 対 要求

７8 ， ー ー 対 ，不適合 推奨 単 禁 ，

推奨前 判断 い ，積極的 義務 顧客 一定 財産情報等 入手 ，最新

情報 保 照会義務 課 解 い ^７9 ，

う 解釈 ， ー ー ，専門家 ，自己 商品 知

， 自 顧客 知 重視 後者 合理的根拠適合性 ，

特定 投資 関 推奨 ，十分 合理的 根拠

adequate and reason-

able basis

あ ー ー 対 要求 ^８５ ，顧客 財産，

許容度，年齢， 他 個々 特性 関わ ， ー ー ，当該 投資 推奨 い 投資者 対 不適合 あ 旨 根本的 理解 い い場合 ，適合性原則 違反 解 い ^８６ ， う 解釈 ， 自 商品 投資方法 知 重視

７ 推奨 前提 適合性原則

NASD Conduct Rule ７８６５

解釈 い ， う一 重要 点 ，適合性原 則 適用 あ ，原則 ，推奨 あ 前提 い 点 あ ，推奨 ，原則的 ，適合性原則 適用 い 後述

通 ，改正後

FINRA Rule ７６６６

い ，原則的 ，推奨 前提 い

変わ い 点 い ，SEC，NASD，FINRA 見解 一致 い

，NASD Conduct Rule ７８６５ ，推奨 定義 い ， 取引 い ，適合性原則 適用 巡 ，推奨 概念 い 解釈

い ，推奨 構成 行為 何 い 問題 前提 生

， 金融 ー 専門家 ，顧客 対 ，適合 投資 推奨 い

financial services professionals are required to recom-

mend only suitable investments to customers

いう考え方 ，証券法

Securities

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月

Act of ６9８８

創設 以来，存在 ^８７ ，推奨要件

例外 あ ， ー株

penny stock

多 一株当 ６ 未満 発行 極

投機的 定額株 取引

SEC Rule ６5g-9

， 取引 分類

，非推奨取引 場合 ，特別 手当 い ^８８

3．NYSE Know Your Customer Rule 405

関係

NYSE New York Stock Exchange

ー ー 証券取引所 顧客熟知原則

Know

Your Customer Rule ９５5，以下 NYSE Know Your Customer Rule ９５5

表記 ， ６9５9 年 ，NYSE ，定 規則 あ 当初，NYSE Know Your

Customer Rule ９５5

，顧客保護 ，無責任 顧客 支払能力 い顧客

会員 あ ー ー・ ー ー 保護 目的 創設

８９

NASD Conduct Rule ７８６５

重要 違い ，第一 ，NYSE Know Your

Customer Rule ９５5

， 規定 ， 各顧客，各注文，各現金 信用

取引口座

every customer, every order, every cash or margin account

適用 ，

NASD Conduct Rule ７８６５

う 推奨行為 適用 限定 い点 挙

８5

第二 ，NYSE Know Your Customer Rule ９５5 ，会員 各顧客 関連

重要 事実 知 相当 注意

due diligence

払う 要求

点 あ ，各口座 開設 保守 関 ，相当 注意 払う 重 点 置 い ，本規則 効力 ， ー ー 顧客 関係 い 継続

以上

NYSE Know Your Customer Rule ９５5

，取引 適合性 評価 顧客情報 入手 いう機能 存在 ，推奨行為 い 場合 ，同規則 広範 解釈 ，同規則 依拠 ，適合性義務 ー ー

課 仲裁判断 存在 ^８6 い ，仲裁人 一定 裁量 認

７５６7

捉え 見解^８7 存在 ，NYSE ， う 解釈 否定 ， 適合性原則 ，NASD Conduct Rule ７８６５ 依拠 解 い

８8

第三節　適合性原則

推奨概念 柔軟解釈

1．

ンター ッ 影響

SRO

解釈指針

NASD

や

FINRA

， 取引 推奨概念 柔軟 解釈

ー ， 上 ー ，推奨・広

告・説明・助言等 該当 否 判別 難 い ー 多々あ ，あ ー ー 上 情報 い ， ー ー 推奨 意図 い

い場合 ， 訪 者 対 ，推奨行為

可能性 あ

，NASD，FINRA，SEC ，新 い技術や ー 進化 背景

， 仲介環境 発生 重要 課題 対応 ，適合性原

則 諸規則 適用 関 ，通知

Notice

・規制通知

Regulatory

Notice

継続的 公表

取引 適合性

online suitability

関 ，重要 通知・

規制通知 ，

NASD

^{以下， ～ 本章} ，

FINRA

^以

下， 第 5 章 挙 ， ， 関わ ，

現在

FINRA Rule ７６６６

推奨概念 理解 当 ，

FIN-

RA Regulatory Notice ６６-５７ Jan. ７５６６

^８9 以下， 第 5 章 重要

，NASD ， ６996 年

NASD Notice to Members 96-5５ July ６996

^９５ い ，電子媒体

electronic media

利用 関 ー ー 監督，

他 義務 う 適合性義務 例示 ， ６996 年

NASD Notice to Members

96-6５

Sep. ６996

^９６ い ，投機的 証券 価格 証券 扱う 際

推奨，非推奨 該当 ー い 解釈指針 提示 ， ７５５６

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 年

NASD Notice to Members ５６-７８ Apr. ７５５６

^９７ い ， 取引

推奨，非推奨 該当 ー 詳細 例示 ，推奨概念 解釈指 針 提示 ，

FINRA

， ７５６５ 年

FINRA Regulatory Notice ６５-５6 Jan.

７５６５ ^９８ い ， ー

Social Media Sites

，NASD

Rule ７７６５ Communications with the Public

含

FINRA

諸規則 ，い 適用 い 解釈指針 提示

通知等 ，NASD，FINRA ， ー や電子 ー 等 電子媒体 推奨 構成 場合 あ 前提 ，多

ー ー ー い ，推奨 構成

可能性 あ いう見解 立 い 言え

2． NASD Notice to Members 96-50 Jul. 1996

６996 年 7 月，当時

NASD

，特定 価格証券 関連 電子 ー 量 急激 加等 背景 ，NASD Notice to Members 96-5５

Jul. ６996

公表

NASD

，NASD Notice to Members 96-5５ い ，電子媒体 適

合性判断 い ，当時

NASD Conduct Rule ７８６５

前提 ，下記

う 解釈指針 提示

推奨 証券 い ，会員 主 情報源 ， ー ， 通信， 他 電子媒体 あ 場合，会員 ，証券 推奨 前 ， 調査 研究 行う必要 あ 一般的 ，会員 ，当該 証券 取引 妥当性 い ，注意深 調 ，投資前 当該証券 い 学

顧客 促 必要 あ

会員 関係者 ，特定 証券 関 ，様々 金融 素養，経験，

ー 有 ，広範囲 及 投資者 対 ，電子 ー ， ，

， 他 電子媒体 ー 通 ，情報伝達

７５６7

場合 ，特別 注意 払う必要 あ 当該状況 ，証券 適合性 ， ー 応答 各顧客 い ，取引実行前 ，判断 必要 あ

， ー 受信者 ，各顧客 個人 状況 即 ，証券 評 価 必要性 い ，注意 促 通知 電子送信 含 望

い 考え あ

取引 い ，推奨 証券 い ，情報 知 ，あ い 取得 う 推奨 ー ー 行為 適合性原則違反 可 能性 示唆

3． NASD Notice to Members 96-60 Sep. 1996

６996 年 9 月，当時

NASD

，投機的 価格 証券 扱う 際 ，

特定 規則・規制・ 対 ，特 注意 払う ，業

者 促 通知 あ ，NASD Notice to Members 96-８７

May ６996

補 足 ，NASD規則 下，顧客 対 適合性義務

suitability obligation

明

目的 ，NASD Notice to Members 96-6５

Sep. ６996

公 表

NASD

，NASD Notice to Members 96-6５ い ，顧客 対 適合性

義務 い ，当時

NASD Conduct Rule ７８６５

前提 ，下記 う

解釈指針 提示

Rule ７８６５

基 会員 適合性義務 ，会員 推奨 証券

適用 ，会員 推奨 ，自発的 取引

顧客 ，会員 ，単 注文執行人

oder-taker

行動 場合 ， 適合性義務 適用 い …… ，一連 状況 照 ，取引 推

奨 判断 あ ， う 判断 ，特

定 会員 誘引

solicited

非誘引

unsolicited

取引分

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 類 左右 い わ ，会員 関係者 ，直接 電話

ー ， ー 電子 ー 送信 通 ， ー

資料 伝達 含 ， 限定 い ，多様 手段 通 ，特定 証券 対 ，顧客 注意 喚起 場合 ，当該取引 ，推奨

あ う

推奨該当性 有無 関 ，上記 う ，

NASD Notice to Members 96-6５

解釈指針 対 ，業界側 ，解釈次第 ，特定 証券 い 提供

情報 推奨 構成 加え ， ，証券 関 一般的 情報 大量発信 推奨 構成 ， う 推奨概念 拡大解

釈 許 ， 前例 い適合性義務 拡張 結果

旨 懸念 多 寄 ^９９

う 業界側 懸念 背景 ，６997 年 ８ 月，NASD ，NASD No-

tice to Members 96-6５

対

NASD

見解 明確化 ，NASD Clari-

fication of Notice to Members 96-6５ Mar. ６997

^９5 公 表

NSAD

，

NASD Notice to Members 96-6５

，概略的 通信 ー

証券 言及全 推奨 構成 意図 わ い旨 強調 ，推 奨 構成 行動 ， 関連 事実 状況 左右 強調

第四節　投資者保護・救済

必要性

1．

ン ン取引 け 適合性原則 適用 関 議論 背景

冒頭 述 う ， ，６995 年 取引 開始 ， 利便性 性等 理由 劇的 利用 え ，７５５５ 年前後

IT

崩壊 背景 ，洗練 い い個人投資家 損失拡大 社会問題 化

・ ー 投資家 ，いわ ，経済的自殺

economic suicide

い 財政的自殺

financial suicide

問題 取 上 ，投資者 い 法

７５６7

的 保護 議論 あ 面 活発 う

規制当局 い ， 取引 い ， う 行動 適合性 義務 引 起 いう問題，詳 言え ， 取引 い ，

適合性原則 当時

NASD Conduct Rule ７８６５

，適用 場合 あ 得

問題 ， 仮 適用 ， う ー

NASD Conduct Rule ７８６５

目的 適う 推奨 問題 ，

う 場合 ，適合性原則違反 問題 ， ， 適合性義務 始期 終期 い い 問題 ，対処 急務

頃 状況 ，Jeffrey J. Hass ６998 年当時， ー ー ・ ー ー

NYLS

准教授 ，６998 年 公表 論文

SMALL ISSUE PUBLIC OFFER- INGS CONDUCTED OVER THE INTERNET:ARE THEY “SUITABLE” FOR THE RETAIL

INVESTOR?

い ，下記 う 述 ， 取引 負 面 生

適合性 問題 指摘

限 貯蓄 賭 い多 ー 投資家 ，間違い

，財産上，惨憺 結果 ，現行法 下 ，効果的 法的救済

措置 ， えあ 存在 い ^９6…… 新

い時代 い ，近年 ， 存在 投資者 適合

性 関 懸念 今や大 い い ^９7

2．

ン ン適合性原則 適用 関 議論状況

適合性原則 当時

NASD Conduct Rule ７８６５

， 取引 い 適用 否 問題 上記問題 い ， 多 議論 意見

対立 あ ^９8

当時，多 ー ー ， 業者 ，特定 銘柄 推奨 ，単 注文 執行 っorder clerk、 過 い 理由 ，

取引 い ，適合性原則 ， 場合，適用 い 主張

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 対 ，規制当局 多 見解 ，投資者保護 必要性 背景 ，

NASD Conduct Rule ７８６５

推奨概念 柔軟解釈 ，適用 主張

９9

SEC

当時 委員長

Laura S. Unger

， 投資家 注視 情報

自己 管理 場合， ー ー 多 単 受注者

order tak-

er

行動 い ， ー ー ，投資者 閲覧

情報 ， 自発的 提供 否 わ 投資者 基

い ，高度 ー 場合，当該事実 状況 下 ， う ー 推奨 あ 可能性 十分あ ^5５

， ー ー 将来的 価値 ，投資者 ー

助言 提供 あ 旨 予測 立 い 指摘 ，

当時 ，将来 取引 機能 方向性 示唆 い

点，注目 値 ^5６

3．SEC

円卓会議

SEC Unger

６999 年 公 表 い わ

“Unger’s Report” Online Broker- age：Keeping Apace of Cyberspace

，６999 年 ６６ 月 ６ 日 ワ

DC

い 開催 ー ー規制 円卓会議 い ，参加者 間

，上記問題 関連 ， ー ー ー ー

同様 顧客 適合性 判断 可能性 あ い ，争い

5７

上記問題 関連 ， 取引 い ，適合性原則 適用 場合 ，適用 い場合 詳細 ー 検討 例え ，投資者 自 己 基本情報 入力 ，資産配分計算機

asset allocation calculator

，資産配 分 例え ，株式 68％，債券 ７５％，現金 ６７％ 提供 行為 ，通常，一般的 推奨 同種 あ ， う 状況 い ， ー ー ， 特定顧

７５６7

客適合性 ， 合理的根拠適合性 適用 ^5８

対 ，例え ，顧客 ，全 投資資産 資産配分計算機 入力 後 ， ー い ，普通株式 多 ，当該顧客 優良株

売却 ，自治体 産業開発債券 買う 熟考 う 警告 受

， ，特定 証券 関 ー 推奨 該当 ，

特定顧客適合性義務

customer-specific suitability obligation

引 起

5９

上記問題 関連 ， 環境 ，推奨 行う時期や推奨 構成

行為 特定 困難性 存在 ， ー 技術 進

歩 ， 業者 ，情報 顧客 提供 う

， 問題 重要 指摘 ⁵⁵ 困

難 問題 ， 推奨 ，顧客 注文 場

合， ー ー 当該推奨 い 監視 内容 挙 ⁵⁶

一方 ，上記

“Unger’s Report”

い ， 取引 適合性原

則 適用 否定 ー ー 主張 記録 い 例え ，上記問題 関連 ，多 ー ー ， 投資家 自己 取引口座 直接 管理 対 ， ー ー 単 注文 執行 っorder clerk、

過 ，伝統的 ー ー 顧客 関係 固有 利益相反 ー ー 存在 い 理由 ，特 ， 特定顧客適合性 適

用 対 ，否定的 見解 あ ⁵⁷ ， 取引 い

，適合性原則 適用 ，新 い規制 課 ， ー 多 利点 損 う ， ， ー ー ，推奨 見 情報伝達 差 控え， 投資家 情報 流 制限 結果

主張 あ ⁵⁸

証券会社大手

Charles Schwab & Co.

，最終的

SEC

提供 意見書 い ，顧客 対 ，一般的 提供 非個人的 情報

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 推奨 構成 ，適合性義務 生 い ， ，一般的 非個人的 研究や一般的 販売・ ー 資料 ，NASD Rule ７７６５ 服 旨 主張 ⁵⁹ ，Charles Schwab & Co. 見解 ，

情報 ー 推奨 課題 対応 い い 指

摘 受 ^6５

第五節　 NASD Notice to Members 01-23 Apr. 2001

７５５６ 年 ，NSAD ，NASD Notice to Members ５６-７８

Apr. ７５５６

い ，

取引 電子 ー

electronic communications

，

適合性原則

NASD Conduct Rule ７８６５

推奨 否 判断

際 以下 一般原則 提示

1．電子コミュニケー

ョン 推奨 該当 い場合

NASD

，会員 特定 取引 関 受注者 行動 場合 加え

，一般 ，次 ー ー 推奨 定義

含 い

６ 会員 ，顧客や顧客 ー 役立 作成 ，

上 ，顧客 入手 請求 ， ー ・ ー ー 著者 売買 推奨 含 い い ， ー ，価格情報， ー

含 ー ・ ー 電子図書館 設置 場合 ７ 会員 ，顧客 広範 渡 株式や投資信託 運用実績，企業

情報，産業部門 実績 い 役立 ー 分類

検索 上 設置 場合 ー ，

例え ，会員 ， ー ・ 銘柄や買付推奨銘柄 限定 ，

選択 い あ 顧客自身 ー 直接利

用 ー 検索結果 ，顧客 選択 範囲

７５６7

あ う 証券 順位付 ，最近 ー ，価格，関

連 表示 い

８ 会員 ， 上 ，幅広い分野 証券 例え ，証券取引所や

全 証券 や外部 認識 証券 ー 例え ，特定

取捨選択 ，広 客観的 基準 例え ，あ 特定

分野 い 年間収益 ７5％ 全企業 合致 証券 請求

ー ・ ー 設置 場合 ，会員

， ー ・ ー ，幅広い分野 証券 通 検索 方法 制

限 課 ，特定 証券 選 作成 う

ー い場合 あ 例え ，会員 ，証券 範囲 ， ー

・ 銘柄や買付推奨銘柄 限定 い場合 あ 同様 ，

ー ，会員 制作 開発 主観的要因

基 ，証券 作成 ，

， ，例え ，会員 ー ・ 銘柄や買付

推奨銘柄 選 作成 い場合

９ 会員 ，顧客 顧客 ー や顧客 あ 証

券 影響 及 ー 顧客 知 電子 ー ， 他 電子

ー 予 購読 う 場合 当該

ー ，価格変動，事前 予定 知 例え ，

社債 償還 ， ，一般情報 含 顧客 方 ，会員 送信 情報 範囲 選択

2．電子コミュニケー

ョン 推奨 該当 場合

NASD

，一般 ，次 ー 推奨 定義 含

６ 会員 ，特定 顧客等 証券 購入 促 ，特定 顧客向 電

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 子 ー 例え ，電子 ー や 画面 ， ー

絞 顧客や顧客 ー 送信 場合

７ 会員 ，特定 分野 例え ， ー う ，株式投資 必要性 あ 旨 電子 ー 送信 ，買付推奨 一株 複数 購入 う促 場合

８ 会員 ，顧客 投資目的 提示 ，年齢，資産状況， 許容度等

個人情報 入力 う ー 分析 ー 顧客 提

供 ，顧客 提示 投資目的 達成 ，会員 ，売買 特定 証券 顧客 送信 表示 場合

９ 会員 ，顧客 認識 有無 関わ ，顧客 金融取引や 取

引 分析 ， ー 技術 ー ー 電

子情報収集 利用 ， 情報収集 基 ，顧客 証券 売買

いう特定 投資提案 送信 促進 場合

3．NASD Notice to Members 01-23

趣旨

上記 例 ， 提供 あ ，NASD 推奨

， 推奨 い ー 包括的 ，

他 多 電子 ー 容易 特徴付 い ，

，上記例示 ，不変 完成形 い 留意点 挙

6６ ，NASD ，会員 ，推奨 あ 否 判断 際 ，

NASD Notice to Members ５６-７８

念頭 置 ，関連 全 事実 状況 考慮 必要 あ ，あ ，上記例示 ，当時 市場 利用 い

技術 ー 依拠 ，今後 展開 制限 い ，顧客 最

善 利益 考慮 ， ， わ ，引 続

重要 あ 強調 ^6７ ，NASD ，会員 特定 顧客 関 情 報 収集 ，推奨行為 い場合 ，適合性原則 適用 い

７５６7

強調 ，適合性原則 適用 当 ，推奨 有無 重要 改 確認

当解釈指針 ，非対面 あ ，情報伝達 内容・脈絡・態様 照

， ー ，特定 顧客 顧客 ー 対 ，

特定 証券 証券 ー 関わ いう働 与え 合理

的 ， ，推奨 該当 可能性 高 ，推

奨 該当 ， 業者 ，原則的 ， 取引 場合 同様 適合性義務 負う

第六節　Libin & Wrona

見解

NASD Notice to Members ５６-７８ Apr. ７５５６

公表後，Libin & Wrona ７５５６ 年 当時，

Assistant General Counsel of NASD Regulation, Inc.

，上記問題 い ，

a

顧客 証券会社

brokerage firm

間 依然 利益相

反 可能性 存在 ，

b

顧客 証券会社 間 ー ， 多 証券会社 顧客 投資助言 提供

，様々 技術 ー 使用 加 ，

c

適合性原則

通 適用 ，新 い 取引 正確

合致 い い ， 適合性原則 ，特定 状況 い ，

依然 ，顧客 保護 必要 あ 理由 ，

取引 い 適合性原則 適用 肯定 ^6８

前提 ，上記問題 い ，多 証券会社 顧客 や 取 利用 様々 種類 電子 ー 電子 ー ， 図書館，

ー 掲示板 ー 電子技術 ー ー ，

対話型 ー ， 技術 詳細 分析 ， 取引 い ，

電子 ー や電子技術 ー 利用 ー

，適合性原則 目的 適う 推奨 構成 ，あ い ，証券会

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 社 い 責任 負う い 明 ^6９ 例え ，

a

証券会 社 任意 ，顧客 投資目的 基 い ，株式 少 一株 購

入 利益 得 示唆 電子 ー 顧客 送 場合，

b

図書館 顧客 誘引 ，顧客 投資目的 合致 証券 関

特定 ー ・ ー 誘導 ー 顧客 提

示 場合，

c

対話型 ー 利用 い ，顧客 投資目標等 個人情報 入力 ， 情報 基 い ， ー ，顧客 投資目標 合わ 有価証券 売買推奨 提示 場合 ，幅広 客観的 基準 年 間収益 ７5％ 全企業等 満 証券 顧客 要求 場合 ，推奨 該当 い ，

d

ー 技術 利用 ，顧客情報 収集 ，顧客

投資判断 監視・評価・予測 ，顧客 閲覧 画面 ，顧客

合わ 証券 関 買い や 売 提示 場合 ，

推奨 該当 可能性 あ ⁶⁵

，上記問題 い ，例え ，特定 証券 い

target e-mail

特定 顧客 送 ，取引 誘引 ，過当 取引 行為 適合性原則違 反 可能性 あ ⁶⁶

第五章　FINRA 適合性原則 推奨概念

第一節　 FINRA Regulatory Notice 10-06 Jan. 2010

NYSE NASD

統合 ，７５５7 年 7 月

FINRA

設立

７５６５ 年 ，FINRA ，会社 証券会社 登録外務員

Registered Repre-

sentatives

以下， 証券会社等 表記 ，情報発信 ー

Social Media Sites

対 ，FINRA規則 ，い 適

用 い 通知

FINRA Regulatory Notice ６５-５6

公表 ⁶⁷ 本

７５６7

規制通知 ，証券会社等 ， 目的 ー 利用 場合

適用 あ ，単 ，個人的 目的 利用 場合 適用対象外

FINRA Regulatory Notice ６５-５6

， 人 ， や個人的

ー ， ， ー ワー

SNS

Social Networking Sites

，Facebook，

Twitter

う ， ー

Social Media Web Sites

多 利用 う 背景 ，

誤 ， ，誤認 招 う 主張や表示 投資者 保護 ，会社 ， 関係者 当該 参加 効率的 適切 監督 う

目的

FINRA Regulatory Notice ６５-５6

，対話型電子 ー

interac- tive electronic communications

，a. 記録保存責任

recordkeeping responsi- bilities

，b. 適合性責任

suitability responsibilities

，c. 対話型電子 ー

types of interactive electronic forums

，d. ー 監

督

supervision of Social Media Sites

，e. 第三者 投稿

third-party posts

骨子 い

a. 記録保存責任 recordkeeping responsibilities

い ， ー 介 業務 場合，対話内容 記録・保存 必要 あ

b. 適合性責任 suitability responsibilities

い ，証券会社等 ， ー

介 証券 推奨 場合 い ，当時

NASD Con-

duct Rule ７８６５

適合性原則 適用可能性 あ ，FINRA

，特定 ー ，NASD Conduct Rule ７８６５ 目的

推奨 構成 否 ， ー 事実 状況 左右

，

NASD Notice to Members ５６-７８

参照 必要性 促 ， ー い ，証券会社等 ，適合性義務 負う電子 ー ，商品 関 事実 評価 確実性 あ 根拠 顧

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 客 提供 ，頻繁 追加 開示 行わ い ⁶⁸

一方 ， ，会社 ，登録管理者

registered princi- pal

事前 承認 い い限 ，特定 投資商品 推奨 全

対話型電子 ー 禁止 検討 必要性等 挙

c. 対話型電子

ー

types of interactive electronic forums

い

， 行う情報発信行為 ，広告 対話型電子 ー 分類

， ー 更新 広告 当時

NASD

Rule

７７６５ 対象 ， え非対話型 頻繁 更新 ，対話型

電子 ー い 対 ， ，

対話型 ー あ ，対話型電子 ー 当

時

NASD Rule ８５６５

対象

d.

ー 監督

supervision of Social Media Sites

い

，会社 従業員等 ー 上 電子的 対話式 ー

対 監督義務 あ 当時

NASD Rule ８５６５

適用

e. 第三者

投稿

third-party posts

い ，証券会社等 開設 ー

い ，顧客 い 第三者 投稿 場合，原則的 ，

Rule ７７６５ 等

適用 い ，例外的 ，会社 ， 準備 関与

い 場合や， 明示的 非明示的 承認 い 場合

，第三者 投稿 ，責任 負う場合 あ

以上 う ，FINRA Regulatory Notice ６５-５6 ，推奨 構成 電

子 ー ー 介 行わ 場

合 い ，適合性原則 適用 あ ，証券会社等 ，推 奨 際 ，推奨 全 投資者 適合性判断 行う 求

，実際 ，推奨 ，特定 個人 制限

い 行う 解 い ⁶⁹

７５６7

第二節　FINRA Rule 2111 Recommendation to Customer

1．適合性原則：FINRA Rule 2111

内容

FINRA

，投資者保護強化 一環 ，NASD Conduct Rule ７８６５

FIN- RA Rule ７６６６

， ，NYSE Know Your Customer Rule ９５5

FINRA Rule ７５9５

，FINRA 規則 統合 ７５６７ 年 7 月 9 日実施

FINRA Rule ７６６６

内容 ，次 通 あ

a

会員 関係者 ，顧客 投資 確認 ，会員

関係者 合理的 注意

reasonable diligence

得 情報 基

，推奨 取引 単一 証券 複数 証券 関 投資戦 略 当該顧客 適合 信 足 合理的根拠 有 い

顧客 投資 ，顧客 年齢， 他 投資，財務状況 必 要性，課税状況，投資目的，投資経験，投資期間，流動性 ー ， 許 容度，当該推奨 関連 ，会員 関係者 対 顧客 開示

他 情報 含 ， 制限 い

b

規則 ９5６７

c

い 定義 う 場合， わ ６ 会員 関係者 ，機関投資家 一般的， 特定 取引 単一 証券 複数 証券 関 投資戦略 い 独自 投資 評価 能力 あ 信 足 合理的根拠 有 場合， ７ 機関投資家 ，会員

関係者 推奨 評価 際 ，独自 判断 行う 積極的 表明 場合，会員 関係者 ，機関口座 対 特定顧客適合性義務 尽

機関投資家 投資顧問や銀行信託部門等 代理人 意思決定権限 委任 場合， 要素 当該代理人 適用

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月

2．NASD Conduct Rule 2310

相違点

第一 ，NASD Conduct Rule ７８６５ ，適合性原則 適用 い ，証券 購入，売却 交換 推奨 対象 対 ，

FINRA Rule ７６６６

， 取引行為 推奨 ，投資戦略

investment strategies

推奨 対象

点 挙 伴い，証券 売買 ，顧客 証券 処分 保有 続 ー ー 推奨 場合 い ，FINRA Rule ７６６６ 適用対象 ， ー ー ，顧客 投資戦略 い

適合性調査や判断 求

第二 ，適合性 ８ 構成要素 合理的根拠適合性

reasonable-basis suitabil- ity

， 特定顧客適合性

customer-specific suitability

， 量的適合性

quantitative suit-

ability

分 点 挙 改正規則準則 ７６６６.５5

第三 ， ー ー 適合性 有無 判断 考慮

い要素 新 追加 点 あ

NASD Conduct Rule ７８６５

， ー

ー ，顧客 関 以下 情報，６ 財務状況， ７ 課税状況， ８ 投資目的，

， ９ 顧客 推奨 行う 際 ，会員 登録外務員 利用

， 合理的 あ 考え 他 情報 取得 必要 あ

，

FINRA Rule ７６６６

，６ 年齢，７ 顧客 所有 他 投資， ８ 財務状況 必要性， ９ 課税状況，5 投資目的 6 投資経験，7 投資期間，

8 流動性 ー ，9 許容度， ６５ 顧客 当該推奨 関連 会員 関係者 開示 他 情報 取得 必要 あ

第四 ，適合性原則違反 構成 場合 明記 点 あ 例え ， ー ー ，証券や投資戦略 推奨 際 ，推奨 対象 証券 投 資戦略 関連 潜在的 ー 理解 欠如 い 場合

，適合性原則違反 可能性 あ 改正規則準則 ７６６６.５９ ７６６６.５5

a

７５６7

第三節　 FINRA Regulatory Notice 11-02 Jan. 2011

７５６６ 年 ，FINRA ，特定 ー ，適合性原則 目的 適う推奨 う 判断 際 解釈指針 一 ，FINRA

Regulatory Notice ６６-５７ Jan. ７５６６

公表 取引 限 い

重要点 ，下記 二点 挙

第一 ， う ー 推奨行為 い 判断

基準 明 点 あ ，recommendation 定義 明

い い ，

a

情報伝達 内容・脈絡・態様 ，推奨 有無 判断 重 要 考慮要素 ，特定 ー ，合理的 考え ，顧客 証券 投資戦略 関わ いう，あ い 差 控え いう働

捉え ，

b

当該判断 当 ，客観的 分析 必要

，

c

特定 顧客 顧客等 対 ，特定 証券や投資戦略 関

ー 個別 調整 ，当該 ー

推奨 や い ，

d

個別 見 場合 推奨

い場合 ，全体 ，推奨 あ 判断 あ ，

e

ー ，人 開始 ， ー

開始 問わ い 挙

点 あ

第二 ，NYSE Know Your Customer Rule ９５5 定

FINRA Know Your Customer Rule ７５9５

顧客熟知原則 ，推奨 有無

わ ，口座開設時 ，合理的 間隔 置い 顧客情報収集 継続的 求 点 あ

第四節　継続的

義務

ongoing duty

関係

以上 う ，FINRA Rule ７６６６ 適合性原則 ，投資戦略 推奨 対

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 射程 及 ，８ 適合性 構成要素 定 ， ー ー 入手 分析 い顧客情報 種類 追加

い ，適合性義務 拡張 評価 見解 あ ^7５

，注意 ， ，継続的 義務

ongoing duty

継続的 監視義務

ongoing duty to monitor

課 いう意味 適合性義務

拡張 必 行わ わ い いう点 あ ^7６ ，FINRA

Rule ７６６６

，例え ，合意や 他 行動規範等 い限 ，原則 ，

保有 推奨 ，継続的 義務 否定 ，当該推奨行為時 適合性 判断 行う 焦点 合わ い ^7７

， 冒 頭 述 う ，７５６7 年

SEC IM Guidance Update

７５６7-５７

Guidance Feb. ７５６7

^7８ 関連 ，

SEC

， ー

介 直接 ー 提供

RA

投資顧問法 下

義務 い ，初期 推奨 係 事項 継続的 投資助言 係 事項 別置

7９

第六章　結論 今後 展望

現在

FINRA

，適合性原則 適用 当 ，原則 ， ー ー

推奨 要件 ，推奨自体 定義 明確 ， う

ー 推奨 該当 判断 際 ，推奨概念 柔軟 解釈

事実 状況

facts and circumstances

ー 続

い ，推奨 有無 判断 い ， ー 取 巻

，全 関連 事実 状況 客観的 分析 いう ー あ

，特定 ー ，合理的 考え ，顧客 証券 投 資戦略 関わ いう，あ い 差 控え いう働 捉え ，

，特定 顧客 顧客 ー 対 ，特定 証券 投資戦略

７５６7

関 あ あ ，推奨 該当 可能性 高

， 取引 推奨例示 い ，NASD Notice to Members ５６-７８ 等 参照 示唆

我 国 ー 取引 い 勧誘行為 存在 模索 ，勧誘概念 柔軟 解釈 ，適合性原則 適用 有無 判断 方向性 基本的 妥当 あ 思わ

我 国 ー 取引 い ， う 行為 勧誘 金商法 ９５ 条

６ 号 該当 可能性 あ い ，第四章 検討 ，“Unger’s Re-

port”

見解，SEC 円卓会議 各所見，NASD Notice to Members 解釈指

針，Libin & Wrona 見解，第五章 検討 ，FINRA Regulatory Notice 解

釈指針等 示唆 受 例え ， 業者 ， ー ，

顧客情報 収集 ，顧客 証券 売買 いう特定 投資提案 当該顧客 電子

Mail

送信 ，あ い ， 画面 促進

，証券売買 申込 誘引 場合， 業者 従業員 ， ー 通 ， 許可 顧客 対象 ，当該 い 特定 証券売買 申込 誘引 場合， 業者 ，対話型 ー や

RA

利用 ，顧客 投資目標等 個人情報 提供 対 ，任意 ，

a.

情報 基 い ，顧客 投資目標 合わ 特定 証券 売買推奨 提示 場合，あ い ，b. ー い ，修正 求 ，特定 証券 売買 旨 提案 行 場合， ー ー 買付 説明，

ー 広告等 申込 誘引等 ，勧誘 該当 可能性 あ

， あ 例示 あ ， 限 ，全体

，勧誘 あ 判断 他 存在 あ う

ー ， 上 業者 情報伝達 ，投資者

ー 一般情報 あ 広告 ，あ い ，説明，助言 不明 瞭 あ ，勧誘 構成 ー 峻別 確 難 い場合

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 あ あ 証券会社 上 情報 い ，当該業者 勧誘 意図

い い場合 ， 訪 者 対 ，勧誘行為

可能性 あ

重要 ，客観性 特定 ー ， 内容・脈絡・

態様 照 ，一連 事実 状況 全体的 客観的 判断 ，合理性 働 関 合理性 ，双方向性 取引意思 形成 ー 存 在 あ ，特定性 特定 顧客 対 ，特定 証券・取引 関

あ ，勧誘 金商法 ９５ 条 ６ 号 該当 可能性 高 ，顧 客 情報 伝達 際 ，業者 添え 説明や ー 等，付随

事実や状況 い 検討 必要性 あ

ー 取引 あ ，適合性原則 勧誘 該当 行為 存在 場合 あ ，上記 う 柔軟解釈 ，金商法や同条号 趣旨 損 う

い 思わ

ー 取引 ，勧誘該当性 い 峻別 困難 生 や い行 為 い ，事前予測可能性 高 ，NASD Notice to Members ５６-７８ 等 解釈指針 う 例示 いう方法 考え ，

ー 可能 社会慣行 変化 予測 容易 い ー

，投資者 多 情報源 投資情報 取得 ，勧誘概念 ，当時

状況 応 ，可変的 得 い

現在 法的規律 適用 困難 問題 生 ，当該問題 対応 ， 新 法的規律 定 ， 頃 ， 技術 進化 時間 経過 ，再 ，規律 陳腐化 ，適用 困難 問題 生 い 勧誘概念 絶え 変化 ，既存 規律 新 い事象 適用 困難性 生 あ 得，今後 様々 議論 必要 あ う

一方 ，私法上 効果 ，我 国 裁判例 ，適合性原則違反 認容 厳格化 傾向 あ ， ，違反 民事効 結 付 わ い 前

７５６7

述 最判平成 ６7 年 7 月 ６９ 日民集 59 巻 6 号 ６８７８ 頁 ⁷⁵

，我 国 ー 取引 多 ，勧誘 伴わ い自発的 注文取引 行う能動的顧客 取引 あ ，勧誘行為 い場合 ， 投資者 保護・救済 い 考え 課題 残 い

， 取引 い ，適合性原則 推奨行為 該当 場合 あ 得 いう考え方 定着 ， 投資者保護・救済

課題 解決 わ い 推奨行為 い場合 ， 投

資家 保護・救済 い 考え 問題，最近 ，RA 法的責任 含 ，民事効 接続 問題 生 い

適合性原則 い投資者保護・救済 問題 い ， 別稿 詳細 論 ，一先 ，本稿 閉

付記 本稿作成 当 ，田澤元章教授 ，有用 頂戴 記 ，感謝 い

注

６ 日本証券業協会 ー 取引 い 留意 事項 い

平 成 ６7 年 ６７ 月 ６ 頁 ７５５5 年

http://www.jsda.or.jp/shiryo/houkokusyo/

h７５/files/guidline.pdf

日本証券業協会 ，金融商品取引法 基 認可金融商品取引業協会 あ ， 公正 透明性 高い金融商品市場 円滑 運営 努 ，主 ， 自主規制業 務， 金融商品取引業 金融商品市場 発展 資 業務， 国際業務 国 際交流 関 業務 行う自主規制機関 あ 詳細 ，日本証券業協会

HP

http://www.jsda.or.jp/katsudou/gaiyou/index.html

７ 日本証券業協会 ー 取引 関 調査結果 平成 ７8 年 9 月末 い 平 成 ７8 年 ６７ 月 ７8 日 ６-７ 頁 ７５６6 年

http://www.jsda.or.jp/shiryo/chousa/

files/netcyousa７５６6.9.pdf

８ 本稿 ， 業者 ，金融商品取引法第 ９５ 条 適用 受 金融商品取

引業者等 意味

金融商品取引法 適合性 原則等

法学研究 ６５８号 ７５６7年 8 月 第四十条 金融商品取引業者等 ，業務 運営 状況 次 各号 い

該当 い う ， 業務 行わ い

一 金融商品取引行為 い ，顧客 知識，経験，財産 状況及 金融商品

取引契 締結 目的 照 不適当 認 勧誘 行 投資者

保護 欠 ，又 欠 あ

二 前号 掲 ，業務 関 取得 顧客 関 情報 適正

取扱い 確保 措置 講 い い 認 状況， 他業務

運営 状況 公益 反 ，又 投資者 保護 支障 生 あ 内閣府令 定 状況 あ

９ ー 取引 関 裁判例 ， 東京地判平成 ７６ 年 ７ 月 5 日判 時 ７５5６ 号 9５ 頁 信用取引 事案， 東京地判平成 ７６ 年 5 月 ６９ 日判時 ７５5５ 号 ６６９ 頁 信用取引 事案 ， 東京地判平成 ７６ 年 ６７ 月 ７９ 日判 ６８７５ 号 ６９5 頁 信 用取引 事案 ， 和歌山地判平成 ７８ 年 ７ 月 9 日金法 ６9８7 号 ６８８ 頁 控 訴審判決 あ 大阪高判平成 ７８ 年 9 月 8 日金法 ６9８7 号 ６７９ 頁 信用取引 事 案， 東京地判平成 ７９ 年 8 月 ７８ 日

TKC７5９96８9９

先物取引・ 取引 事 案， 東京地判平成 ７5 年 ６ 月 ７9 日

TKC７55６５９５7

取引 事案 ， 東 京地判平成 ７5 年 ６５ 月 ８６ 日

TKC７55６5675

先物取引・ 取引 事案 ， 東 京地判平成 ７7 年 ６７ 月 ６６ 日

TKC７55８８６76

先物取引 事案 ， 東京地判平成 ７8 年 ９ 月 ６９ 日

TKC７6５６７85９

信 用 取 引 事 案 ， 東 京 地 判 平 成 ７8 年 9 月 ６ 日

TKC７55８6976

先物取引・ 取引 事案 あ

5 適合性原則 取 上 業績 ， 川地宏行 投資勧誘

適合性原則 一 三重大学法経論叢 第 ６7 巻第 ７ 号 ６ 頁 ７５５５ 年 ， 青木浩子 米国証券 ー 規制 金融商品取引法 示唆 上・下 証券経済研究 第 55 号 69 頁・第 56 号 ９5 頁 ７５５6 年， 王冷然 適合性原則 私法秩序 学術選

書 ９５ 信山社，

７５６５ 年

， 村本武志 仕組商品販売 適合性原則―米国

FINRA 規

則改正 契機 ― ６ 現代法学 第 ７７ 号 ６６9 頁 ７５６７ 年， 王冷然 米国 適合性原則 現状―適合性原則 内容 深化 い ― 現代消費者法

No. ７8， ７6 頁

７５６5 年 ， 佐賀卓雄 ー 証券取引 適合性原則

ー・ ー ー ＦＤ 証券 ー 第 56 巻第 8 号 ６９8 頁 ７５６6 年 あ

6 我 国 い ， ー 取引 問題 取 上 最近 業績 ，

田澤元章 勧誘 取引 適合性原則・非対面 説明義務 履行―

ー 株式信用取引口座 開設― ６９5９ 号 95 頁 ７５６８ 年， 矢尾

渉 金融商品 係 投資被害 回復 関 訴訟 諸問題 東京地方裁

判所 委員会第三小委員会 判 ６９５５ 号 ９5 頁 ７５６９ 年， 田名網尚

７５６7

ー 取引 適合性 原則 説明義務 柳明昌編著 金融商品取引 法 新潮流 法政大学現代法研究所叢書 ９６ ９６ 頁 法政大学出版局，

７５６6 年

， 青木 浩子 金融取引 ＩＴ化 法的課題 金融法学会第 ８８ 回大会

資料 高齢者 電子金融商品取引利用 業者 民事責任 金法 ７５９7 号 5７

頁 ７５６6 年 ， 毛塚重行 ７ 各論 ６5 ６ ー 利用 株式信用

取引口座 開設 適合性原則違反 成否，７ 非対面取引 説明義務違反 成否 大阪高判平成 ７８・9・8 金融取引 適合性原則・説明義務 巡 判例 分析 展開 金商 刊 ６5６６ 号 9７ 頁 ７５６7 年 あ

7 松尾直彦 金融商品取引法 第 ９ 版 商事法務，

７５６6 年

９７８-９７９ 頁 8 松尾・前掲注 7 ９７９ 頁

9 注 ６ 記 う ，日本証券業協会 主 業務 一 ，自主規制業

務 あ ，具体的 ，自 規則 策定 行う 挙 協会員

投資勧誘，顧客管理等 関 規則 昭和 5５ 年 ７ 月 ６9 日 ， 協会員 行う有 価証券 売買 他 取引等 勧誘，顧客管理等 い ， 適正化 図

目的 ，策定

協会員 投資勧誘，顧客管理等 関 規則

高齢顧客 対 勧誘 販売

第 5 条 ８ 協会員 ，高齢顧客 有価証券等 勧誘 販売 行う場合

，当該協会員 業態，規模，顧客分布及 顧客属性並 社会情勢 他 条件 勘案 ，高齢顧客 定義，販売対象 有価証券等，説明方法，受注

方法等 関 社内規則 定 ，適正 投資勧誘 努 い

６５ 田澤・前掲注 6 96 頁 ６６ 青木・前掲注 6 5９ 頁 ６７ 毛利・前掲注 6 9９ 頁

６８ 矢尾渉 ・前掲注 6 ９9 頁 ー 取引 ，適合性原則

違反 主張 関係 い ，８ 種類 勧誘行為 認定 い

，適合性 原則違反 主張 排斥 ， ，電子 ー 等 勧誘

行わ い 認定 上 ，適合性 原則 諸要素 判断 ， 勧誘行為 有無

詳細 指摘 ，適合性 原則違反 判断 分類 い

６９ 平成 ７5 年 下級審裁判例 詳細 ，拙稿 ー 取引 対 適合性原則・説明義務 私法上 責任―大阪高判平成 ７８ 年 9 月 8 日金法 ６9８7 号 ６７９ 頁 契機 ― 明治学院大学法学研究 第 96 号 55 頁以下 ７５６９ 年

６5 詳細 ，拙稿・前掲注 ６９ ９6-９8 頁

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参照

７5 ー ー ， 他人 勘定 証券取引 行う 業 者

any person

engaged in the business of effecting transactions in securities for the account of others

証券

取引所法 ８ 条

a

項 ９ 号

A

， ー ー ， ー ー 他 者 通 ，

自己 勘定 証券 売買 行う 業 者

any person engaged in the business

of buying and selling securities ... for such person's own account through a broker or other-

wise

同法 ８ 条

a

項 5 号

A

定義 い 本稿 ，原則 ， ー

ー・ ー ー ー ー 表記 ，証券会社 意味

７6 ー ー・ ー ー ，営業 開始 当 ，原則的 ，SEC 登録

，FINRA う 少 ６

SRO

会員 必要 あ 証券取引所法 ６5 条

b

項 8 号

７7

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７9

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９6

Hass, supra note ７7, at 7８.

９7

Id, at ６６６.

９8

Libin & Wrona, supra note ８8, at 6８9.