アニュアルレポートの「リスクファクターズ」、「MD&A 情報」

96 例えば、テキストマイニングが最も広く利用されている生物医療分野では、Cohen and Hersh

（2005）は、医学情報は2004年から毎年50万条以上のスピードで急増加しており、遺伝子学 の進展はこうした状況をより一層複雑化していると指摘し、テキストマイニングはこうした過 剰情報（Information Overload）対策の1つであると指摘した。Spasic（2005）は、生体医学の研 究が急増加している中、テキストマイニングなしには、医学関連情報を効率的にマネジメン ト、検索することは困難だと指摘した。Kogan、Levin etc（2009）は、「Text Regression」という モデルを提起し、それより米国公開会社がSECに届け出るForm 10－Kの「MD&A」を対象 に、MD&Aに開示されるリスクより同対象企業の株式ボラティリティーを予測している。

Peramunetilleke and Wong（2002）は新聞記事のヘッドラインより抽出されるキーワードと為替レ

ートとの関係をテキストマイニングし、為替レートの予測をしている。

日本では、公的機関が作成した書類を対象にテキストマイニングを行う研究は多数ある。そ のうち、増田（2010）、増田（2012）はそれぞれフランス地方議会の審議内容と高崎市議会の 審議内容を、出現頻度の変化に着目して分析している。余野、和泉等（2010）は英国中央銀行 が作成した英文経済レポートをテキストマイニングし、英国スワップ金利の予測をしている。

更に、余野、和泉等（2011）は、本論文が後述するTFIDFによるテキストマイニングの分析ツ ールを開発し、英国中央銀行が作成した英文経済レポートと英国スワップ金利との関係を再分 析している。西山、竹内等（2007）は、特許文書に開示されるキーワードをテキストマイニン グにより抽出して分析することで、将来技術動向の予測をしている。迫村、和泉、サンティ

（2013）は、32億件にのぼるツイッターを収集し、それより抽出された情報と市場動向との 関係を分析している。

中国でも、テキストマイニングを応用する研究が進んでいる。前述した日米の研究で挙げた 生体医学や金融・商業の分野に加えて、近年はウェブサイトのユーザーコメントを対象にテキ

97

「Form 10－K」は米国籍企業が用いられる届出書式である。これに対して、外国企業は

「Form 20－F」を用いて届け出ている。前述のように、本論文は米国に上場した中国企業285 社を研究対象としている。こうした中国企業のうち、大手国有企業は中国籍企業として直接上 場方式を利用する場合がほとんどである。また、アリババ・グループとか、チャイナ・モバイ ルなどのハイテック企業が、中国政府による外国投資の規制のため、殻作り上場方式を利用し て、タックスヘイブン籍の企業として米国上場をしている。一方、一般民間企業は殻借り上場 方式より米国上場を求めている。したがって、米国に上場する中国企業は届出書式により、

Form 10－KとForm 20－Fの2つのグループにわけられる。

表9－1 対象企業285社の情報開示書式 上場

方式 社数/特徴 届出書式 Risk

Factors MD＆A 殻借り

上場

101社

中国企業が、米国籍上場企業を逆取得して、

米国籍企業の上場資格を引き継ぐ方式

Form 10－K 米国籍企業

用

Item 1A Item 7 Item 7 A

直接 上場

12社

中国籍企業として、米国取引所と監督当局 SECに新規上場（IPO）を求める方式。中国

大手国有企業の海外同時上場が中心

Form 20－F 外国籍企業

用

Item 3D Item 5 Item 11 殻作り

上場

170社

米国やタックスヘイブンに特別目的会社

（SPC）を新設して、それを上場主体として 米国取引所と監督当局SECに新規上場

（IPO）を求める方式

その他

2社

香港、シンガポールの取引所に上場している 中国企業の株式を米取引所に取引させる方式 注：各種資料より筆者作成

届出書式Form 10－KとForm 20－Fでは、リスクファクターズとMD＆Aの場所がそれぞれ

違ってきている。表9－2の左欄はクリンテックソリューションズ、インタナショナル

（Cleantech Solutions International, Inc）という中国殻借り上場企業の2014年のForm 10－Kより整 理したリスクファクターズとMD&Aである。右欄は殻作り上場企業のアリババ・グループ・

ホルディング（Alibaba Group Holding Limited）の2014年のForm 20－Fより整理したリスクファ クターズとMD&Aである。

まずリスクファクターズを見てみる。両社のリスクファクターズの見出しは表に掲載してあ る。両社のリスクファクターズの見出しはほぼ同じである。ただし、アリババ・グループは殻 作り企業であり、英領ケイマン諸島に親会社が設置されているので、リスクファクターズに組 織構造に関するリスクが開示されている。そのほか、両社のリスクファクターズの開示項目は 同じといえよう。

次に、両社のMD&Aを見てみる。Form 10－KでもForm 20－Fでも、MD&Aは2つの部 分に分かれている。Form 10－Kでは、まずは「ITEM 7. MANAGEMENT’S DISCUSSION AND ANALYSIS OF FINANCIAL CONDITION AND RESULTS OF OPERATIONS.」がある。ここで企業

98 経営陣は財務状況と経営実績に対して分析している。次に、Form 10－Kは「ITEM 7A」で.

企業は「QUANTITATIVE AND QUALITATIVE DISCLOSURES ABOUT MARKET RISK 」、つま り市場リスク、特に価格変動リスク、為替変動リスク、金利変動リスクについて、経営陣が分 析、開示している。

一方、Form 20－Fでは、上場企業は、「ITEM 5 OPERATING AND FINANCIAL REVIEW AND PROSPECTS」で、財務状況と経営実績を自己分析している。また

「ITEM 11 QUANTITATIVE AND QUALITATIVE DISCLOSURES ABOUT MARKET RISK」で、

Form 10－Kと同様に、マーケットリスクを巡って自己分析している。

表9－2 Form 10－KとForm 20－Fの開示項目

Cleantech Solutions International, Inc社 2014会計年度Form 10－K

Alibaba Group Holding Limited社 2014会計年度Form 20－F ITEM 1A. RISK FACTORS

Risks Related to Our Business

We are incurring significant obligations in developing the manufacture of forged rolled rings for use in the wind power industry and other industries with no assurance that we can or will be successful in this business. （略）

Risks Related to Conducting Business in the PRC（略）

Risks Related to our Common Stock

Our stock price has been and may continue to be volatile.

（略）

ITEM 3D. Risk Factors

Risks Related to Our Business and Industry

Maintaining the trusted status of our ecosystem is critical to our success, and any failure to do so could severely damage our reputation and brand, which would have a material adverse effect on our business, financial condition and results of operations. （略）

Risks Related to our Corporate Structure（略）

Risks Related to Doing Business in the People's Republic of China（略）

Risks Related to our ADS（略）

ITEM 7. MANAGEMENT’S DISCUSSION AND ANALYSIS OF FINANCIAL CONDITION AND RESULTS OF OPERATIONS.

Overview

RESULTS OF OPERATIONS

Comparison of Results of Operations for the Years Ended December 31, 2015 and 2014

ITEM 5. OPERATING AND FINANCIAL REVIEW AND PROSPECTS

A. Operating Results

B. Liquidity and Capital Resources

C. Research and Development, Patents and Licenses, etc.

D. Trend Information

E. Off－Balance Sheet Arrangements

F. Tabular Disclosure of Contractual Obligations G. Safe Harbor

ITEM 7A. QUANTITATIVE AND QUALITATIVE DISCLOSURES ABOUT MARKET RISK

Not applicable for smaller reporting companies

ITEM 11. QUANTITATIVE AND QUALITATIVE DISCLOSURES ABOUT MARKET RISK

Market Risks

Interest Rate Risk （略）

出典：各種資料より筆者作成

注：米国SEＣの開示ルールによると、クリンテックソリューションズインタナショナルは「smaller reporting

company」であり、Item7aで市場リスクの開示は求められない。

米国に上場している中国企業は3つの上場方式を利用している。3つの上場方式より、本論 文の対象企業は明らかに違う属性が見える。例えば、図9－2は1993年から米国に新規上場と 上場廃止した中国企業の数を示している。米国取引所に上場した中国企業285社のうち、上場 廃止企業は半分の140社があった。2010年から2012年までの3年間に、米国を中心に中国上 場企業に対する会計不信が広がった。そのせいで、2010年から、殻借り上場と殻作り上場の 中国企業の数は急減し始める同時に、上場廃止企業は大量に出現した。2013年から新規上場 の中国企業数には回復する兆しは見えますが、殻借り上場企業はほとんどなくなった。

99 図9－2 上場方式別の新規上場企業数と上場廃止企業数 単位（社）

出典：各種公開資料より筆者作成

注：2016年のデータは上半期のみとなっている。