戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資につ いて（一）
その他のタイトル On the Stockholdings of Institutional investors in Post‑war America (I)
著者 松谷 勉
雑誌名 關西大學商學論集
巻 5
号 3
ページ 226‑243
発行年 1960‑08‑30
URL http://hdl.handle.net/10112/00021722
周知の如く︑戦後のアメリカ証券市場に於ける特徴的な現象として︑先ず︑機関投資家
i n s t
i t u t
i o n a
l i n v e s t o r s
もしくは投資機関
i n
v e
s t
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g
i n s t
i t u t
i o n s
の著しい進出を挙げることが出来る︒それは︑単に社債市場だけでな
く︑株式市場に於いても同様に︑積極的な進出傾向がみられる︒したがって︑今日︑株式・社債両市場に占める機
だが︑勿論︑機関投資家の投資基金は︑個人投資家のそれと異なる信託財産的性格を持つものであり︑したがっ
て︑彼らの基本的な投資対象として︑投資元本及び投資所得の安全性・確実性を持つ確定利付証券ー公債・社債
ーが選ばれるこという迄もない︒殊に︑戦後に於いては︑差別的な課税政策によって︑機関投資家の社債投資は 関投資家の比重は著しく増大している︒
は し が き
松
̀ ︐ ヽ
, ︑
機 関 投 資 家 の 株 式 投 資 に つ い て 一
戦後のアメリカに於ける
戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶
谷 四
六
勉
戦 後
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メ リ
カ に
於 け
る 機
関 投
資 家
の 株
式 投
資 に
つ い
て 日
︵ 松
谷 ︶
② 激増するにいたった︒特に有利な課税処置を受ける生保会社・貯蓄銀行・非保険型年金基金等は︑既発行社債の圧
俄的な所有者となり︑更に︑新規発行社債の殆んどすべてを購入するにいたっている︒したがって今日︑社債市場
③ ほ︑これら機関投資家によって完全に支配される段階にいたっているといえる︒
他方︑株式市場に於ける機関投資家の活動が積極化したのは︑正確には五 0 年代に入ってからのことであり︑そ
れ以前に於いては︑個人は︑既発行株式総数の四分の三以上を所有し︑而も︑年間純株式購入額でも圧俄的に大で 凶
あ っ
た ︒
併 し
乍 ら
ドルに上り︑年間純株式購入額に於ける個人部分の低下︑これに対する機関部分の増加が顕著にみられるにいたっ 固 ︑
た ︒
例 え
ば ︑
四 七
一 九
四 九
一 九
五 0 年以降︑機関投資家の株式投資は積極的となり︑年間株式購入額は︑大体一八億
l ‑ ︱
1 0 億
一九五四年に於いては︑機関投資家一八三
・ 0 0 0
万ドル︑個人投資家四三
・ 0 0 0
万ドルと機関投 囮 資家の年間純株式購入額は個人のそれの実に四倍以上にも達する飛躍的な増加を示している︒したがって︑このよ
うな機関投資家の積極的な株式投資によって︑彼らの総株式保有額は急激に増大するにいたった︒即ち︑
ヨーク株式取引所理事長ファンストン
G .
K F u n s t o n
の調査によると︑機関投資家の総株式保有額は︑
ニ ュ
ー ・
年に市価で三二 0 億ドルであったのが、わずか五年後の一九五四年末には六六 0 億ドル||内四八 0 億ドルは N•Y
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上湯株式ーと二倍以上に増加している︒更に︑ S.E.C の報告では︑一九五七年末には︑七四六億ドル ⑧ となり︑それは︑既発行株式総額中二七彩の多きを占めるにいたっている︵第一表参照︶︒
このように戦後のアメリカに於いては︑機関投資家の株式投資は極めて積極的となり︑ 一般に︑個人による株式
投資
11
株式所有の相対的減少と︑逆に機関投資家
11
制度的株主あるいは機関株主のそれの相対的増大化傾向がみら
尚本稿では︑主としてニーナン
W . B .
N e
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a n
0 )
れる︒これは︑従来の個人による直接的株式投資から︑
を意味するものであるか否かはさておき︑
そ れ
で は
︑
何 故
な ら
︑
いわゆる機関投資家を媒介とする間接的株式投資への転換
かかる傾向が増大していることは事実である︒したがって︑それは︑株
株式所有の機関株主への集中化傾向を意味するものであるとも云えよ
かかる機関投資家の株式所有の増大化は如何なる機関の積極的な活動によってもたらされたのである
一口に機関投資家といっても︑そこには多種多様なものが包括されており︑前記の如く︑各機関の投
資基金が一様に信託財産的性格を持つものであるとはいえ︑厳密には︑その本来的業務の如何によって大いに異な
り︑そのとる投資方針も当然に異なったものとなる︒したがって︑今︑全ての機関が一様に積極的な株式投資方策
をとるとは到底考えられないからであり︑更に︑ かかる機関投資家による株式所有の増大化は︑その機関の如何に
よっては︑発行会社側に重大な影響をもたらす可能性をはらんでいるからでもある︒即ち︑彼ら機関は︑大株主と
して︑単に配当政策を中心とする財務領域だけでなく︑その経営成果如何によっては︑経営政策全般に参加し得る
議決権を持つからである︒したがって︑この点についての究明には︑各機関の総株式保有高及びその株式銘柄別保
有高についての考究が必要とされるが︑ここでは︑各機関の総株式保有高を中心として︑各機関の株式投資活動を
考察することにしよう︒
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1 9 5
1
1 9
5 4
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D
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9 5 7
を中心に考察してみよう︒ か︒これを究明しようとするのが本稿の課題である︒
う ゜ 式投資•株式所有の構造的変化を来たし、
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戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶ 四八
( 3 ) ( 2 )
註 山 〔 第
表 〕
戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶ ﹁機関投資家﹂と﹁投資機関﹂とは︑厳密には区別すべきであるかもしれないが併し︑本稿の課題は︑個人投資家以外のグ ループの株式投資を考察することにあるから︑これらを一括して﹁機関﹂"
i n s t i t u t i o n s " と し て 処 理 し て い る ︒ し た が っ て︑これには︑各種基金 f u n d s
も 含 ん で い る こ と い う 迄 も な い ︒
E .
S h a p i r o ;
"
T h e P o s t w a r M a r k e t f o r C o r p o r a t e S e c u r i t i e s :
1 9 4 6
￨ 1 9 5 5 ,
T
h e J o u r n a l f o F i n a n c e ,
1 9 5 9 , 5 .
N o . 2
.
p .
2 1 4 .
E . S h a p i r o ; i b i d . , p .
2 1 4 .
これら機関投資家が圧倒的な社債所有者となるにいたったのは勿論この差別的な課税政策による︑個人の社債市湯から免税
個 人 対 機 関 の 既 発 行 総 株 式 所 有 額 (1957.12.~l)
j
個 人 （ 内 地 人 ）
（
内 個 人 信 託 基 金 及 び 非 営 利 機 関
計 1
関
個 人 信 託 基 金 及 び 非 営 利 機 関
計 I
人 I
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所 有 者
個 人 合
諸
諸 機
+45.2 機 関 合
外 国
6 . 1
総
金 額 ( 1 0 0 億 ） l
2 4 7 . 4
‑45.2
202.2 I
2 9 . 4
I l
＄
7 4 . 6
2 8 3 . 0
彩
8 7 1 6
7 1
1 0 1 6 2 7
2
1 0 0 S o u r c e : P . P . H a r b r e c h t ; P e n s i o n Funds and
Economic Power, 1 9 5 9 , p . 2 8 .
四 九 て︑以下順次考察して行くことにしよう︒
本稿に於いても︑まず上記の五機関につい し︑その他の各種機関・基金については省略
． ．
︐
~.
し て い る ︒
それら各々について検討
p e r s o n a l r t u s t s
の五機関に限定することが
銀行管理個人信託基金
b a n k a d m i n i s t e r e d
険年金基金
s e l f
ー
i
n s u r e d p e n s i o n f u n d s
•
先ずニーナンは︑株式投資に関する限り︑本来的にも︑叉︑実際上に於いても︑
一応重要な機関として︑生保会
社・損保会社・オープン型投資会社・自家保
出来︑これら五つの行動をみることによって︑
株式投資に関する機関投資家全体の動きを把
握しうるとして︑
て︑戦前にも増してより一層積極的に証券投資を推進している︒
( 9 ) ( 8 ) ( 7 ) ( 6 i ( 5 ) ( 4 )
ヽ
の州債・自治債市湯への移行により︑より一層大となったのであるが︑更に︑他の主要な要因として一九一︱︱︱︱一年の証券法に
よって社債発行の一方式として認められたブライベート・プレイスメント
P r i v a t e P l a c e m e n t
︑或いはダイレクト・プレ
ースメント
d i r e c t p l a c e m e n t
も大きな役割を果たしている︒即ち一九五 0 年代に於ける新規発行社債の約五 0 ％はこの
方式によるものであり︑その買手は大体︑生保会社が九 0 彩・銀行五彩・私的年金基金三ー四形その他一彩である︵上林正
矩﹁株式と社債﹂︱︱八頁︶︒
E . S h a p i r o ; i b i d . , p .
2 1 5 .
W.B•Neenan;
ibid••p.467.
W.B•Neenan;
i b i d
｀ .
p . 4 6 7 ・
P.P•Harbrecht;
i b i d . , p .
2 8 .
P.P•Harbrecht;
i b i d . , p .
2 8 .
W.B•Neenan;
i b i d . , p . 4 7 0 .
一九五七年末に於けるその他の機関投資家のニューヨーク上場株式保有額は次の如くである︒大学基金
1 1 ニ四億ドル・財団
及び宗教・慈善機関
1 1 五七億ドル・クローズド・エンド投資会社
1 1 ‑
︱︱五億ドル・相互貯蓄銀行
1 1 ニ億ドル︵野村証券︑﹁財
界観測﹂三四年一月一日号︶
生保会社の株式投資
戦前から産業資金の供給源として重要な役割をはたしている生保会社は︑戦後に於いても最大の機関投資家とし
即ち︑今︑戦前(‑九三三ー一九四五︶と戦後︵一九四六ーー一九五八︶に於ける生保会社の商工業証券の保 有高を比較ずれば、その総資産に対する割合は、戦前の年平均が二七•四彩であるのに対して、戦後のそれは四〇 戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶ 五〇
〔 第 表 〕
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戦 後
の ア
メ リ
カ に
於 け
る 機
関 投
資 家
の 株
式 投
資 に
つ い
て 日
︵ 松
谷 ︶
アメリカ生保会社の保有する商工業証券
（単位 1 0 0 万＄）
年 次 1 金 額！総資産に！内株有式高 1 総資産に 対 す る ％ 保 対する％
1 9 4 6 1 1 3 . 0 2 4 I 切 1 1 1 . 2 4 9 1 2 . s 1 9 4 7 1 1 6 . 1 4 4 I 3 1 . 2 I 1 . 3 9 0 1 2 . 1 1 9 4 8 1 2 0 . 3 2 2 I 3 6 . 6 I 1 . 4 2 8 I 2 . 6 1 9 4 9 1 2 3 . 1 7 9 ¥ 3 9 . o I 1 . 1 1 s I 2 . 9 1 9 5 0 I 2 5 . 4 0 3 I 3 9 . 7 I 2 . 1 0 3 I 3 . 3 1 9 s 1 I 2 8 . 2 0 4 I 4 1 . 4 I 2 . 2 2 1 ¥ 3 . 3 1 9 5 2 I 3 1 . 6 4 6 I 4 3 . 1 I 2 . 4 4 6 1 3 . 3 1 9 5 3 1 3 4 . 5 7 0 1 4 4 . o I 2 . 5 7 3 1 3 . 3 1 9 5 4 I 3 7 . 4 6 2 I 4 4 . 4 I 3 . 2 6 8 1 3 . 9 1 9 5 5 I 3 9 . 6 9 2 I 4 3 . 9 I 3 . 6 . 窃 ￨4.0 1 9 5 6 1 4 1 . 6 8 7 I 4 3 . 4 I 3 . 5 0 3 1 3 . 1 1 9 5 7 1 4 4 . 2 2 3 I 4 3 . 1 I 3 . 3 9 1 1 3 . 3 1 9 5 8 1 4 7 . 3 2 9 I 4 4 . o I 4 . 1 0 9 I 3 . s S o u r c e ; S p e c t a t o r Year Book & I n s t i t u t e o f
L i f e I n s a r a n c e .
る割合で示せば各々︑ 彩の多くを占めるにいたり︑
五
金額の負債たる責任準備金を中 であり︑それは︑主として確定 統的な社債偏重主義によるもの れ
て 来
た ︑
いわば生保会社の伝 はなく︑戦前から一貫してとら 後に於いてのみみられる現象で •aJ
中ヽヽt ふ かかる傾向は︑何も戦
ぎ な
い ︒
産の三ー四彩を占めているにす なく︑証券保有高の九彩︑総資 一九五八年末に於いては︑実に四七三億ドルの巨額に達し︑総資産一︑ 0 七六億ドル
の四四彩を占めている。これは、一九四五年末の総資産四四七億ドル||その内、証券保有高は一― 0 億ドルである—ー
を上回るものであり︑戦後︑生保会社の総資産及び証券投資が如何に急激に増大しているかがわかる︒
併し︑第二表から明らかな如く︑生保会社の証券投資は︑圧倒的に社債が多く︑株式投資は極めて少ない︒例え
一九四六・一九五
O ・
一九五五・一九五八の各年度末に於ける株式保有高を︑その証券保有高と総資産に対す
九 ︑
ニ ・
六
1 1 八
︑ 三
・ 三
1 1 九︑四
・ O
1 1
九︑三・八形となり︑各年度を通じて︑大体その割合は
一定し︑株式保有高は極めて少
合よりもわずか一％の増加を示しているにすぎないことがわかる︒併し︑たとえ総資産に対する株式保有高の割合
の増加が極めて少ないとはいえ︑総新規投資々金中に占める新規株式購入高の割合は︑かなり増加しているという
ことは出来る︒特に︑生保会社の総資産が巨額であり︑その一彩でも金額にして約一 0 億ドルになることからもそ 即ち︑第二表から︑ いないことである︒ に ヽ 心とする生保基金の性格から︑当然︑名目的安全性の確保に重点をおく生保会社の基本的投資方針にもとづくもの であるが︑更に︑他の主要な要因として︑生保会社の株式投資を制限する投資規定も大きく影響しているといえよ
②
一 九
五 0 年末に於ける全米生保会社総資産の約八五彩を規制するニューヨーク州の投資規定をみると︑
一九〇六年のアームストロング法により株式投資が全面的に禁止されて以来︑ 一九五一年迄普通株投資は全く認め
③ られず︑わずかに一九二八年以後︑優良優先株の投資のみが認められたにすぎなかった︒だが︑戦後一般的な要請
に よ
っ て
︑
一九五一年に保険法が改正され︑漸く︑公認資産の三彩又は剰余金の三分の一迄を法定限度として︑普
一九五七年に︑その制限が公認資産の五彩又は剰余金の二分の一迄に緩
④ 和されはしたが︑併し︑今尚この範囲内に限定されている︒
以上のような株式投資に対する厳重な投資規定の存在は︑当然に︑生保会社をしてより一層社債投資への偏重を
もたらしめたのではあるが︑併し︑ここで注意すべき点は︑
一九五七年にその制限が若干緩和されているにもかかわらず︑実際上︑生保会社の株式投資はそれほど伸びて
一九五一年以降に於けるその株式保有高の総資産に対する割合は︑大体それ以前に於ける割 通株投資が認可されるにいたった︒更に︑
即 ち
今 ︑
一九五一年以降上記の如く普通株投資が認可され︑更
戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶
五
戦 後
の ア
メ リ
カ に
於 け
る 機
関 投
資 家
の 株
式 投
資 に
つ い
て 日
︵ 松
谷 ︶
かかる株式の所有に反対する生保業の長年に亘る慣例である︒
こ れ
に つ
い て
︑
一ーナンは二つの理由を挙げている︒
カ ︑ ︒ あるといえるが、併し、その株式全体ー~普通株プラス優先株ーとしてでもなおその総資産に対する割合では三・
そ れ
で は
︑
このように生保会社の株式保有高がその法定限度に迄達しないのは如何なる理由によるのであろう
先ず第一は︑変動的な価格をもつ証券は︑生命保険準備金にとって適当な資産ではないとの信念にもとづいて︑
したがって彼ら投資職員達
i n
v e
s t
m e
n t
o f f i
c e r s
八彩と法定限度の五彩迄まだ一彩以上も余すほど少ない︒
し た
が っ
て ︑ 一九五一年ニニ億ドル︑
五
このことは又︑第二表からその株式保有高が一九四六年の︱二億
一九五八年には四一億ドルと︑ かなりの増加を示していることからもうかがえ
だが︑各年度に於ける年間新規株式購入高を表示している第三表及び第四表から︑その新規株式購入高の増加は 固 認められるが︑併しその増加は比較的少ないことがわかる︒
て ︑
普 通
株 は
︑
一九五一年の八億ドルから一九五五年には一九億ドルに増加し︑同年初めて優先株保有高を上回る
にいたり︑更に一九五八年には二五億ドルと一九五一年の三倍に達し︑同年末の株式保有高全体の六二彩を占める 固 にいたっている︒
一九五一年以降に於ける株式保有高の増加は︑大体殆んどすべてがこの普通株の増加によるもので
勿 論
︑
この株式保有高のうち総優先株保有高は一九五 0
年 以
降 ︑
る ︒ ド
ル か
ら ︑
のことはいえる(‑九五八年末現在での計算︶︒
大体一五億ドル前後に一定しているのに対し
という最低点へとその純投資利回りが極度に低下したので問題となるにいたった︒何故なら︑この投資利回りの低 はなかったが︑併し︑この賢明な投資政策も︑ 即ち︑確定利付証券を中心とする生保会社の基本的投資政策は︑その投資利回りが五％前後である時には問題で
一九二三年の五・一八彩の最高から︑次第に一九四七年のニ・八八形 であるからである︒ 何故なら︑もともと︑生保会社の株式投資規制の緩和に対する要請は︑その投資収入の減少によって生じたもの りつつあることをみのがすことは出来ない︒
〔 第 表 〕
生保会社の新規株式純購入高 (19511954)
（単位 1 0 0 万＄）
年 次 1 普 通 株 1 優 先 株 年 間 合 計 1 9 5 1 80 80 1 6 0 1 9 5 2 I 4 0 5 0 I 90
1 9 5 3 I 2 0 I 1 3 0 ￨ 1 5 0
1 9 5 4 I 1 3 0 I 1 4 0 I 2 7 0
S o u r c e : W. B . Neenan; i b i d . , p . 4 7 2 .
〔 第 四 表 〕
生保会社の新規株式購入高比較 ( 1 9 4 7: 1 9 5 7 . 5 8 )
（単位 1 0 0 万＄）
次 1 普 通 株 1 優 先 株 1 年 間 合 計
I 2 5 1 1 5 6 I
I 37 i 2 5 7 I
1 88 1 2 7 7 I 年
1 9 4 7 1 9 5 7 1 9 5 8
がらも次第に上昇傾向をたど 四七年以降︑極めてわずかな つまり︑その投資収入が一九
2 1
産運用利回り
e a r n i n g r a t e
3 8 とる背後には︑生保会社の資 もっとも︑こうした態度を
5 6 2 5 7 2 7 7
らわれて慎重な態度をとって
・~
7
~
いることにある︒ 尚︑かかる古い投資慣習にと
3 0 7 2 9 4 3 6 5 S o u r c e : I n s t i t u t e o f L i f e I n s u r a n c e および
アメリカ生保協会ー（日本生命企画部調 査課翻訳 P . 1 2 1 )
象であると知りながらも︑今 は︑株式が最も有利な投資対 戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶ 五 四
戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶ 下は︑被保険者に対する生命保険費用の増大を来たすものであるから︑生保会社は︑ 8 めに︑普通株投資の認可を要請したのであった︒
だが他方︑一九四五年末に︑その総資産の四五・九彩を占めていた生保会社の政府投資が︑戦後一般産業の拡張及
び住宅建築等に対するいわゆる民間融資へと移行して行った︒
から、比較的高利の社債 bonds- ーー鉄道債・公益事業債•その他一般産業社債ー及び抵当貸付 mortgages へと
切り換えられたのであった︒
一般的な利子率の上昇とによって︑生保会社
即 ち
︑ 国 債 保 有 高 の 総 資 産 に 対 す る 割 合 は
︑ 一 九 五 八 年
^
＂
u ゜
"
＂
3
には六・七形と大巾な減少を示しているのに対して、社債のそれは、二四・五彩から三六•四彩、四 0 ・ニ彩へ、抵当貸
一四・八彩から二五•一彩、三四。四彩へと急増した。 u
り一九四七年のニ・八八彩から一九五 0
年 三
． 00
彩 ︑
別 h u
・
四四彩へと次第に増加するにいたった︒
一 九
五 五
年 三
・ ニ
三 彩
︑
したがって︑このような投資利回りの漸進的な上昇傾向が︑上記の如き伝統的な投資慣習を踏襲する支柱となっ ^
"
ぃ
第二に︑そして最大の理由は︑生保会社がとらねばならぬ株式の評価方法にある︒
即ち︑社債の場合には︑支払不履行
d e f a
u l t
にならない限り︑いわゆる償却原価主義
a m
o r
t i
z e
d
c o s t
b a s
i s ー
ー満期日にはその額面額になるように毎年調整した価格に評価する方式ーで評価され︑もし︑支払不履行になっ
た湯合には︑その損失を剰余金で填補するための特別準備金が設けられている︒だから︑社債については︑彼らの て い る と い え る ︒ の資産運用純利回りは︑ 付 ほ
︑
加 え
て ︑
五 五
一 九
五 七
年 三
・
一九四六年の四四・九形から一九五 0
年 に
は 二
︳ ．
0
彩 ︑
つまり︑生保会社の投資対象の中心が︑低利の国債 より高い投資利回りを得るた
戦 後
の ア
メ リ
カ に
於 け
る 機
関 投
資 家
の 株
式 投
資 に
つ い
て 日
︵ 松
谷 ︶
︐ 資産価値を安定にするための満足な評価制度がある︒
これに対して︑株式の場合︑いまだ充分な評価制度が設けられておらず︑当該年度の最終日に於ける市価
m a r k e t
a "
v a l u
e で評価せねばならない︒したがってかかる評価方式によれば︑生保会社の株式資産は︑常に︑その年度末の
最終日の株価によって決定される︒ つまり︑それは︑極めて変動的な株価︑しかも特定の一時点に於ける株価に依
存することになり︑生保会社にとって極めて危険なものとなる︒ここに生保会社の株式投資を阻害する最大の理由
があるのだ。これについて、ウォークーマン K•H
W a t e r m a n
も︑生保会社の株式投資がその法定限度迄にも達 C
n u
しないのは︑この評価方法にある︑と述べている︒
したがって︑株式の評価の場合にも︑社債のそれと同様に︑変動的な株価を調整する準備金の設定と︑更に︑こ 圃 の極めて変動的な株価を正当に評価しうる適当な評価方式を考案することが望まれている︒そこで︑現在︑アメリ
カ生保協会と全国保険委員者協会
I n s u r a n c e A s s o c i a t i o n o f A m e r i c a &
N a t i o n a l A a s o c i a t i o n o f
暉
I n s u r a n c e C o m m i s s i o n e r s
でも︑この評価問題を解決するために検討がなされている︒
一般に︑評価問題が解決しない限り︑生保会社の株式投資は従来通りの線で進められ︑より一層積極化すること 潤 はありえないであらうといわれている︒
以上︑生保会社の株式投資についての考察から︑先ず︑その総株式保有高は現在迄かなりの額に達しているが併
し︑その総資産に対する割合ではなお極めて少ないこと︑更に︑現在迄のところ生保会社の株式投資に対する態度
は消極的であることがわかった︒これは︑勿論︑生保基金の性格から当然︑名目的安全性の確保に重点をおく生保
会社の伝統的な基本的投資政策にもとづくものであるが︑更に︑厳重な株式投資規定の存在と株式評価方法による
L i f e
五 六
( 5 ) ( 4 ) ( 3 ) ( 2 ) 註 山
戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶ ものであるといえよう︒したがって︑評価問題が解決したら株式投資は積極的になるであらう︒ H
o f f m a n
は︑生保会社は︑実際︑彼らの経済的利益のために︑
五 七
ホ フ
マ ン
G . W .
より多額を普通株へ投資することが出来る︒おそ
らく︑その資産の最低一〇彩から最高二五彩迄投資することが可能であり︑更に︑もし彼らがかかる方策が賢明で
り あると信じ︑そしてそれを主張したら州法も叉︑その方策を認めるように改訂されるであらう︑と述べている︒
今 ︑
仮 り
に ︑
ホフマンのいう如く︑その制限が一〇彩迄認められたとすれば︑生保会社の可能な株式保有総額は
投資会社の総資産ー一九五八年末現在オープン型及びクローズド型の総計は約一四八億ドルーと余り変らない勘定にな
る︒したがって︑生保会社の投資政策︑特にその株式投資に対して今後如何なる態度をとるか︑投資規制の緩和化 四 傾向と共に興味ある事柄であり︑又︑多方面から注目の的となっているといえよう
日本生命企画部調査課翻訳﹁米国生命保険の現況﹂八
I n s t i t u t e o f L i f e I n s u r a n c e ; L i f e I n s u r a n c e F a c t B o o k 1 9 5 9 ,
六 ー 一
0
一 頁
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p p . 4 7 0 4 7 1 .
尚一九二八年に生保会社の一般産業社債への投資も認められた︒勿論︑それ以前に於ける生保会社の投資対象として認めら
れていた社債の中心は鉄道債であった︒
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p . 7 4 0 .
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p . 4 7 0 .
証券市場研究会編﹁証券ハソドプック﹂五四七頁 一九五八年中に於ける年間新規株式購入高は三六•五 00 万ドルであるのに対して、年間新規投資総額は一八五億ドル、純
新規投資額
1 1
資産の増加による真の新規投資高は五八億ドルとなっており︑したがってこの数値から︑年間株式購入高は︑
大体︑前者の二彩︑後者の五％となる︒併し新規投資総額一八五億ドルの中には︑純資産増加分五八億ドルをはじめ︑貸付
資金︑有価証券等の期限満了による償還︑払い戻し︑期限前返済資産の売却等による資金及び証券の売却変更等の再投資等
すぺてのものを含んでいる︒したがって︑第四表に於ける如く︑優先株購入高が普通株のそれを上回り乍ら而も総保有高で
( 2 2 ) ( 2 1 ) ( 2 0 ） ( 1 9 ) ( 1 8 ) ( 1 7 ) ( 1 6 ) ( 1 5 ) ( 1 4 ) U 3 ) U 2 l U l l U O ) ( 9 ) ( 8 ) ( 7 ) ( 6 )
普通株より少ないのは︑このように優先株には種々なる償還条項が附加されていて償還されたり︑叉買替え等が行なわれる
のに対して普通株は比較的長期的に保有されることによるのだ︒
F a c t B o o k 1 9 5 9 :
前掲資料一 0 四頁
W.B•Neenan;
i b i d . , p . 4 7 2 .
W.B•Neenan;
i b i d . , p . 4 7 1 . F a c t B o o k 1 9 5 9 ;
七八ー八九頁
九 O
I 九一頁
九四ー九九頁
I I
‑ 0
六 ー 一
0 八頁
I I
七七ー七八頁︒勿論一九四七年以降︑その投資収入の増加した要因として︑第一項で述べた如く︑社債
投資上に於ける税法上の利点によることもいう迄もない︒
W.B•Neenan;
i b i d . , p . 4 7 3 .
C ••
J . P i l c h e r ; R a i s i n g c a p i t a l w i t h c o n v e r t i b l e s e c u r i t i e s , 1 9 5 5 . p . 1 1 5 , W
. B•Neenan;
ibid••p.473.
C . J . P i l c h e r ; i b i d
｀ .
p . 1 1 5 , W . B . N e e n a n ;
ibid••p.473.
M . E . W a t e r m a n
; E s s a y s o n u B s i n e s s F i n a n c e , 1 9 5 7 , p p . 1 6 3 1 6 4 .
W.B•Neenan;
i b i d . , p . 4 7 3 .
W.B•Neenan;
i b i d . , p . 4 7 3 .
W.B•Neenan;
i b i d . , p . 4 7 3 . G . W . H o f f m a n ;
' ＾
P r e f e r r e d a n d C o m m o n S t o c k ̀ ｀ , i n D a v i d M c C a h a n ( e d ) I n v e s t m e n t o f L i f e I n s u r a n c e F u n
d s , U n i v . o f P e n n s y l v a n i a P r e s s , 1 9 5 3 , p p .
211~212•W.B•Neenan;
i b i d . , p . 4 7 3 .
最近数年間に於ける生保会社の年々の純資産増加は大体五
O
六 0 億ドルに達し︑したがってその投資態度如何は極めて重
要な結果をもたらすものとなる︒ 戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶
五 八
〔 第 五 表 〕
戦 後
の ア
メ リ
カ に
於 け
る 機
関 投
資 家
の 株
式 投
資 に
つ い
て 日
︵ 松
谷 ︶
損保会社の株式保有高
（単位 1 0 0 万＄）※
年 度 末 総 株 式 i 総 資 産 1 総 る 資 株 産 式 に の 対 ％す
1 9 5 1 1 3 , 9 1 3 ¥ 1 4 , 5 0 3 2 7 1 9 5 2 I 4 , 3 6 6 I 1 6 , 1 9 0 1 2 7 1 9 5 3 I 4 , 5 0 1 I 1 7 , 5 5 4 I 2 6
1 9 5 4 I 6 , 4 6 0 I 2 0 . 2 3 9 1 3 2
※ これらの数値はすべて年度末の市価で計算し
ている。
S o u r c e : W. B . Neenan; i b i d . , p . 4 7 4 .
五 九
即ち︑損保会社にあっては︑その保険契約は短期間に終了し︑ ら ︑
一貫してとられてきた損保会社の伝統的な基本的投資政策に
二
︑ 損 保 会 社 の 株 式 投 資 損保会社の投資政策は︑生保会社のそれとは対照的に株式投資に対しては伝統的に極めて積極的な態度をとって
山
い る
即ち︑第五表からもわかる如く︑その株式保有高は︑常にその総資産の三 ︒
0 形近くを占めている︒
一九五一年末に於いても総資産一四五億ドルに対して︑株式保有高は三九億ドルとその総資資の二七形
を 占 め ︑ 更 に ︑
0
三億ドルの三二彩を占めており︑この株式保有高は︑同年末に 於ける生保会社の株式保有高三二億ドルのちょうど二倍の額に達 したがって︑この数値からも︑損保会社の株式投資が如何に積
極的であるかがわかる︒だが︑このような損保会社の積極的な株 式投資は︑何も戦後に於いてのみみられる現象ではなく︑戦前か
よるものである︒
未経過保険料が︑損保基金の中心となり︑ かつ︑その保険事故の
し て
い る
︒
一九五四年末に於いては︑六四億ドル︑総資産
例 え
ば ︑
発生は極めて不確定であるため︑生保会社が必要とするよりも︑より多くの資産を流動化しておくことが必要であ
② る︒即ち︑損保会社に於いては︑その資産の流動化に対する要請が︑投資政策決定の基本的要因となる︒
したがって︑実際上に於いても︑最も流動性の高い短期政府債
s h
o r
t ‑
t e
r m
g o
v e
r n
m n
e t
b l o
i g a t
i o n s
が︑中
③ 心的な投資対象となっている︒
だが︑この短期政府債は極めて低利であるので︑それを補充するためのものとしてニューヨーク州を含む殆んど
④ すべての州法で︑損保会社の株式投資を認めている︒
損 保
会 社
に ︑
こ の
株 式
︑
5
b . ＾
l u
e ‑
c h
i p
s "
は︑損保会社の基本的な投資要因たる流動性をも満たすことはいう迄もない︒
したがって︑短期政府債と株式が損保会社の中心的な投資対象として損保会社は戦前から一貫した投資方針をと
って来たのである︒
次に︑第五表の数値から一九五一年以降︑損保会社の株式保有高は絶対額にして︑堅実な増加を示しているけれ ども︑併し︑その総資産に対する割合は殆んど変化していないことがわかる︒勿論︑
六％から三二％へと六％の増加を示しているが︑これは︑主として株価の騰貴によるものであり︑純株式購入高の 増加によるものではなく︑単なる未実現資本利得
u n
r e
a l
i z
e d
c a p i
t a l
g a
i n
s
の計上によって生じたものであると m
い え
よ う
︒ 更に︑各年度に於ける純株式購入高を示している第六表から︑
を増大させている傾向がないことがわかる︒併し︑総資産に対する株式保有高のこの割合を常に︑大体一定に維持
勿 論
︑
この株式投資は︑
一九五一年以降に於いて︑損保会社側で株式投資 より高い投資収入をもたらすだけでなく︑
戦 後
の ア
メ リ
カ に
於 け
る 機
関 投
資 家
の 株
式 投
資 に
つ い
て 日
︵ 松
谷 ︶
一九五四年末には︑前年の 六 0
特に﹁優良株﹂
極的な態度をとっており︑
〔 第 六
戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶ 損保会社の新規株式純購入高
表 〕
( 1 9 5 1 1 9 5 4 )
（単位 1 0 0 万＄）
‑
. ,
、
していること︑更に︑その新規投資資金のうちかなり一定した部 ︐ 分が株式投資に向けられていることがわかる︒
大体二五彩以内であると結論し︑将来に於いてもこの割合は守ら
O l
れ︑かかる伝統的な投資方針は維持されて行くであら 5 ︑と述べ
一九五一年以降に於いても同様に︑伝統的な態度を維持している︒したがって︑
四年末に於ける総株式保有高は六四億ドルに達し︑それは︑生保会社は勿論のこと︑
有高ー一九五四年末株式保有高は五八億ドルである￨ー＇をもしのぎ︑ オープン型投資会社の株式保
銀行管理個人信託基金に次ぐ最大の株式保有機
関となっている︒併し︑ここで注意すべきは︑生保会社の新規基金の年間増加率が四 0 億ドル以上であるのに対し
て︑損保会社のそれは大体︑わずか一 0 億ドルであるという点である︒
1 年 次 1 普 通 株 1 優 先 株 1 合 計
1 9 5 1 6 0 I 6 0 I 1 2 0
1 9 5 2 1 2 1 0 I 7 0 ￨ 2 8 0
1 9 5 3 I 1 3 0 I 9 0 I 2 2 0
1 9 5 4 I 1 4 0 ￨ 1 0 0 I 2 4 0
S o u r c e : W. B . Neenan; i b i d . , p . 4 7 5 .
一 九
五
以上︑損保会社は︑その株式投資に対して戦前から一貰して積 て
い る
︒ 一ーナンは︑この新規株式投資額は︑その新規投資資金総額の 投資になんらの変化もみられず︑従来の伝統的な投資方針を継続 第五・六表から︑ 一九五一年以降に於いても︑損保会社の株式 忘れてはならない︒ 8 しておくためには︑年々かなりの株式投資額を必要とすることを
U 2 ) U l l U O l ( 9 ) ( 8 ) ( 7 ) ( 6 ) ( 5 ) ( 4 l ( 3 ) ( 2 ) 註 ( T )
戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶ e
h u
し て
お こ
う ︒
勿 論
︑ こ れ は 前 述 せ る 損 保 基 金 の 性 格 か ら 当 然 の 結 果 で は あ る が
︑ 更 に
︑ 損 保 会 社 と 生 保 会 社 に 対 す る 株 式 と 社
⑬ 債に附いての課税上の差異にもよるといえよう︒
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p
. 4 7 4 .
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p
. 4 7 4
. 証券市場研究会編﹁証券ハドブック﹂五四六頁
W.B•Neenan;•ibid.,
p . 7 4 4 .
﹁証券ハンドプック﹂五四七頁
W.B•Neenan;
i b i d
｀ .
p . 4 7 4 .
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p
. 4 7 4 .
W.B•Neenan;
i b i d
. ,
p . 7 4 4 .
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p .
7 4 5 .
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p
. 4 7 5 .
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p .
7 4 5 .
W.B•Neenan;
i b i d . ,
p .
7 4 5 .
M•H.
W a
t e
r m
a n
; i
b i d . , p . 1 6 5 .
尚オープン・ニソド投資会社のその後の総資産•株式保有高については、曰項で示しているが一九五八年末に於ける総資産
は約︱‑＝二億ドルであり︑その中株式保有高は大体︱
1 0
億ドル前後である︒
損保会社の社債保有高については︑充分な資料を利用することが出来なかったが︑併し株式に比較して︑極めて少ないこと
はたしかである︒今︑ウォークーマンの述べる所によると︑一九四五年から一九五 0 年迄の間に損保会社の証券保有高は一
二億ドル増加ーこの内訳は︑株式
1 1
1 0
億ドル・社債
1 1 1
一億ドルとなっている
( M .
H . W
a t
e r
m a
n ;
i b i d
. , p . 1 6 5
) ︒これは
日興証券﹁投資月報﹂三四年四月号の調査研究米国保有証券分布状況(‑九五四年末︶の数値︑即ち損保会社の保有証
︑
︑
︑
︑
券 一
0 0
% ・
普通株
1 1 六 一
m カ・優先株
1 1
一五彩・社債
1 1 1 1
︱︱彩と大体等しいことになる︒したがって損保会社の保有社債は
総資産の六彩となる︒
一
，
，
ヽ
U 3 l
戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資について日︵松谷︶
9 ‑
