戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資につ いて（二）

戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資につ いて（二）

その他のタイトル On the Stockholding's of Institutional investors in Post‑war America (II）

著者 松谷 勉

雑誌名 關西大學商學論集

巻 6

号 3‑4

ページ 224‑247

発行年 1961‑10‑30

URL http://hdl.handle.net/10112/00021689

こと ︵ 一

︶

戦後に於ける物価水準の上昇に対するヘッヂ

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即ち

︑

いわゆる株式のもつインフレ・ヘッ 年二五億ドル︑同年末に於けるクローズド型投資会社

一九

五〇

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松 谷

勉

戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資についてロ

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三

︑ オ ー プ ン 型 投 資 会 社 の 株 式 投 資

オープン型投資会社

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別名︑ミューチュアル・ファンド

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(1 ) 

一九

四0年の投資会社法

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成立以降特に戦後に於いて飛躍的な発展を示している︒

即ち︑第七表から明らかな如く︑その総資産は一九四0年の四・五億ドルから一九四六年一三億ドル︑

一九五八年には実に一三二億ドルえと加速度的に増加し︑

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を含む全米投資会社総資産の約九0形を占めるにいたり︑戦後のアメリカ投資信

(2 ) 

託の支配的な形態となっている︒これは

ヂ

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としての機能が発揮され︑投資会社証券はかかるヘッヂとなるとの理由で大々的に売出された

戦後

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︵松

谷︶

四〇

225 

〔 第 七 表 〕

1940年以降の投資会社資産の成長（単位1,000$)

戦 後 の ア メ リ カ

に於ける機関投資家の株式投資について口（松谷）

年 _{次 1} ォ ー プ ン 型

I 

1940  447,959  613,589  1,061,548  1942  486,850  557,264  1,044,144  1944  882,191  739,021  1,621,212  1946  1,311,108  851,409  2,162,517  1948  1,505,762  744,728  2,250,490  1950  2,530,563  訊3,462 3,374,025  1952  3,931,407  978,096  4,909,503  1953  4,146,061  928,458  5,074,519  1954  6,109,390  1,188,204  7,297,594  1955  7,837,524  1,199,085  9,036,609  1956  9,046,431  1,264,495  10,310,926  1957  8,714,143  1,210,316  9,924,457  1958  13,242,388  1,632,860  14,875,2侶

Source: A. Wiesenberger Investment Companies, 1959, P.  19. 

四 当りの純資産価値

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諮燦蹄器︵乖宦︶ー油宝湮湘ヰ芽洪謬速

証券を絶えず売出す︑

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で償還する

いわゆるオープン に︑何時でも所有者の請求に応じて一株 検討は他の機会にゆずるとして︑最後 よるものではあるが︑

こ れ に つ い て の

映して各種機関も進んで投資会社証券を

購入したこ合寄

その他多くの要因に

︵ 四 ︶

られたこと

投資会社基金運用の好成果を反 り︑受託者に投資会社証券の購入が認め i n v e s t m e n t

を規制する州法の緩和によ

︵ 三 ︶

私 的 信 託 投 資

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る貯蓄力

11

投資力が一段と増大したこと

級層

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の台頭によ 所得の再分配によって︑いわゆる中産階

︵ 二 ︶

戦後

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0数年間に達成された

う つ ︒

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︵松

谷︶

( 4 )  

型の特長が︑換言すれば﹁買いやすく︑償還しやすく︑分りやすい﹂点が︑とりわけ一般投資大衆の要求にマッチ

(5 ) 

し︑これが一般大衆を大々的にオープン型へ動員せしめ︑延いて︑証券投資の普及に大いに役立っていることをつ

け加えておこう︒

それはともかく︑もともと投資信託

11

投資会社とは︑不特定多数の人々の資金を集合せしめ︑多数の証券に共同

(6 ) 

投資するための専門的投資代行機関であり︑

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によって︑如5盗竺冗＊の保ムニとより大なる投資収益の獲得をめざして活動する

(7 ) 

投資機関である︒したがって︑それは︑他のすべての機関投資家とは本質的に異なる証券投資をその本来的業務と

する文字通りの投資機関であり︑その投資対象の中心が株式特に普通株におかれるのは当然のことであると云えよ

何故なら︑投資信託は本来︑証券投資に必然的に随伴する投資危険

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を回避もしくは最小限に食

い止め︑且つ︑より大なる投資報酬

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ーー配当︵利子︶収入＋資本利得︵元本値上り利益︶

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ーを獲得すべく︑多数の人々の資金をプールし︑専門家による多数の証券への分散的投資n

と専門的管理を行う投資機関であるからだ︒これは︑

(8 ) 

を獲得すること︑即ち︑収益的投資にあるが︑最大限の投資報酬はより低級証券

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への投資︑換言すれば︑上位証券

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1公社債・優先株ーーよりもむしろ普通株へ︑とりわけ低級な

普通株へ投資し︑最大限の投資危険を負担することによって獲得しうるものであり︑投資危険負担力が大であれば

(9 ) 

あるほどそれだけより一層大なる投資報酬獲得の可能性があること︑更に︑証券投資に習熟し︑且つ充分な調査網 一般に︑すべての証券投資︵保有︶目的は最大限の投資報酬

証券投資の分散化と専門的管理

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四 ︱

227 

即ち

︑

四

を具備せる専門的投資家による多数証券への分散的投資と管理によって投資元本の安全性をも確保しうるとの考え

したがって︑個人の資カ・能力では到底不可能な一般により大なる危険と有利性をはらむ普通株への分散投資

|—より低級な普通株からより高級な普通株に至る多種多様な銘柄へ分散投資することによって、投資元本の安全

と最大限の投資報酬を獲得すべく管理するのが投資信託本来の姿であり︑それを実現する所に豊富な経験と充分な

投資管理機構を具備せる専門的投資機関たる投資信託の存在価値があるのだと云える︒

更に︑分散的投資は︑いわゆる防禦的政策

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であり︑ボートフォリオ

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の総所得額と総

( 10 )  

投資元本価格の変動を選減させる︑つまり︑投資報酬及び投資元本を安定化させるものであるから︑その意味から

勿論︑オー︒フン型投資会社に於いては︑そのとる投資政策の内容によって分散的普通株型

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特定産業普通株型

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均衡型

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債券及び優先株型

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カナダ基金

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s一九五六年末に於ける等に分類することが出来るが併し︑

( 12 )  

それら各基金のオー︒フン型投資会社総資産に対する割合は各々五五％・六％・三0%．二％・七％となっており

その大部分が株式︑特に普通株へ投資していることがわかる︒このことは第八表からより端的に知ることが出来る︒

一九五一年末に於いては︑総資産三一三︑000万ドルの中二九五︑

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万ドルつまり総資産の九四％

が株式によって占められており︑この総資産に占める株式の割合は︑それ以後の年度に於いても殆んど変動なく︑

一九五四年末に於いても株式保有高は五︑八四0︑000

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︵松

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も投資信託の投資対象として当然普通株が選ばれるべきである︒ によるものである︒

それの九六形の多くを占めている︒したがっ

（ 第 八 表 ） ォープン型投資会社の株式保有高

年 度 末］ ^{総 株 式} _I ^{総 資 産} ￨ ^{総株資式産に対のす％る}

1951  $ 2,950  $ 3,130  94  1952  3,700  3,931  94  1953  3,900  4,146  94  1954  5,840  6,109  96 

Source: W. B. Neenan; ibid.,  P. 477. 

（ 第 九 表 ） 純株式購入高及び純証券売上高※

年 度 1 優 先 株 I普 通 株 1純株式購入総額 I純証券売上高※

1951  10  220  230  353  1952  20  470  490  587  1953  20  340  360  433  1954  20  380  400  463 

※ 

（単位100万＄）

（単位100万＄）

純証券売上高とは、オープン型投資会社証券の年間正味売上高を指す（筆者注）

Source:  W. B. Neenan; ibid., P. 477. 

戦後

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（ 第 十 表 ）

オープン型投資会社の新規投資高 中に占める株式購入高

年 度 I ^％ 

1951  90  1952  90  1953  96  1954  94  Source: W.B. Neenan; ibid.,  P. 478. 

の基本的な投資方針にはなんらの変化もみ い

る第

一

0表からも︑オープン型投資会社 資高中に占める株式購入高の割合を示して 高を表示している第九表からも又︑新規投 更に︑年間純株式購入高及び純証券売上 て︑これら第八表の数値からオープン型投論することが出来る︒ その総資産の九〇彩以上を占めていると結 資会社に於いては︑その株式保有高は常に︑

四四

229 

( 13 )  

られず︑株式特に普通株中心主義であることがわかる︒

唯︑第九表にみられる各年度に於ける純株式購入高の差異は︑当該年度の純証券売上高︑つまり︑投資会社基金 に参加する投資大衆の態度如何を反映しているにすぎなく︑

これは︑オー︒フン型投資会社の株式購入高は主として

それ自身の証券︑即ち資本︵元本︶証券

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の純売上高によって決定されるためにほかならないからで

( 14 )  

ある︒したがって︑今︑第九表で︑オープン型投資会社証券の純売上高の最高の年である一九五二年は︑同様にそ の基金のポートフォリオに最も多額の普通株・優先株が組入れられている︒

又︑新規総株式購入高中に占める優先株の割合は極めて少なく︑各年度を通じて大体五形以内であることがわか る︒これは前記の投資政策による五類型の総資産に占める各割合からも明らかな如く︑投資会社の基本的な投資対 象として普通株が圧倒的に大であることから当然のことであると云えよう︒

四五

勿論︑株価変動の如何によっては︑優先株の占める割合も変動するであろう︒特に︑株価のかなりな下落時に於 いては︑均衡型の優先株購入高及び債券購入高は増加し︑したがって新規総株式購入高中に占める優先株の割合も︑

又︑全体として投資会社総資産に占めるそれの割合も若干増大することたしかであるが︑併し︑その総資産の大半 を占める分散的普通株型に於いては︑単に︑ボートフォリオ内の銘柄の変更

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例え

ば︑

株へ︑或いは︑不安定産業株から安定産業株ヘーーを行うにとどまり︑あくまで普通株一本であることにはなんら 変りわない︒とは云え︑かかる景気後退期に於いては︑オー︒フン型投資会社全体として積極的な普通株の購入はみ られず︑逆に手持株の売却が相対的に増加し︑手持現金部分の増大をきたすことも又たしかである︒だが︑

これ

は︑

かかる期間には投資会社証券の売れ行きが悪化し︑逆にその償還︵払戻し︶が増大することからも当然のことであ

戦後

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︵松

谷︶

一般産業株から公共事業

ると云えよう︒

以上︑オープン型投資会社の株式投資についての考察から︑その総資産の約九〇彩が株式︑特に普通株へ投資さ

れていることを知った︒これは︑前述せる如く︑証券投資をその本来的業務とする専門的投資機関として当然の結

果であると云える︒専門的投資機関としての真髄は︑証券投資に於いて︑個人及びその他各種機関基金が容易に負

担することの出来ない投資危険を負担することによって︑最大限の投資報酬と投資元本の安全を確保する所にあり︑

専門的管理と分散的投資なる二大支柱によって︑それの実現を計る専門的投資機関たる投資信託に於いては︑当然︑

その投資対象として普通株が選ばれるのである︒したがって︑投資信託の発展︑即ち︑オープン型投資会社の総資

( 15 )  

産の増大は︑事実上︑それだけ比例的に投資会社の総株式保有高の増大を意味するものである︒

勿論︑投資会社の発展につれて︑各社のとる投資対象も次第に多種多様化し︑例えば︑前記の均衡型の如く︑普

通株を中心に債券・優先株へ分散投資する型︑或いは︑より極端に債券・優先株型の如く︑その投資対象が上位証

券だけに限定されるものも現われるにいたっている︒又︑最近我国に於いても初めて登場するにいたった公社債投

信なるものもその一例である︒これらの多種類化は︑云う迄もなく︑各投資会社が独自のカラーを発揮することに

よって︑より多数の投資家をそれに参加させるべく種々考案せられた産物ではあるが︑併し︑それらは投資信託本

来の姿から逸脱するものであり︑専門的投資機関としての独自性を失い︑投資信託としての存在価値なしと云える︒

( 16 )  

何故なら︑これら上位証券は一般に︑いわゆる安定的投資物件であり︑その投資報酬は当初より確定し︑又投資

元本価格の変動も極めて少なく︑したがって︑分散的投資の必要は全くなく︑むしろ逆に︑いわゆる攻撃的政策

( 17 )  

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たる集中的投資が望ましい︒したがって︑特に専門的投資機関に依存せずとも︑個人或いは各種

戦後

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︵松

谷︶

四六

231 

( 7 )

戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資については︵松谷︶  

( 6 )  

( 5 )  

( 4 )  

( 3 )  

資信

託会

報第

一四

号﹂

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( 2 )  

註

( 1 )

四七

機関︑基金でも容易にこれら上位証券投資から予期せる成果をあげることが出来うる︒それ故︑かかる上位証券投

資の分野に於いては︑本来︑専門的投資機関たる投資信託の存在余地はないと云える︒唯︑強いて求めるならば︑

より広義に解して︑証券投資の専門的管理︑つまり︑証券投資の面倒さとそれに伴う時間のロスを個人に代って負

担すると云う点にだけ投資機関としての役割を見い出しうるにすぎない︒

それはともかく︑オープン型投資会社の飛躍的な発展は︑従来の個人による直接的証券投資から投資会社を媒介

とする間接的投資への移行を今後益々強めるであろう︒特に︑投資会社の多種類化によって︑その本来的形態たる

普通株投資だけでなく︑上位証券を含むすべての証券投資分野に於いてかかる傾向がより一層増大するであろう︒

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アメリカ投資信託発展史に於ける第二段階︵一九二0

ー一

九三

0)

に於いて支配的形態であったクローズド型投資会社は

一九

二九

年の

恐慌

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即ち︑一九四ニー一九五六年間にクローズド型の総資産は一︱五形の増加にすぎないのに対して︑オープン型のそれは実

に一

︑五

一

0形と飛躍的な増大を示している

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一九

五九

年以

降︑クローズド型の信用恢復と拾頭が少しくみられるようである﹁江口行雄アメリカ投資信託最近の注目現象証券投

私的年金基金がいわゆる機関投資家として投資市場に於いて重要な役割をはたすにいたったのは戦後︑特に︑

九五

0年以降のことである︒

( 1 7 )  

( 1 6 )  

( 1 5 )  

( 1 4 )

( 1 3 )  

( 1 2 )  

( 1 1 )  

( 1 0 )

  (9 ) 

( 8 )  

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W.B•Neenan;

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4 76 .

優先株が株式たる所以は︑

る︒

だが

︑

四

配当享受の順位に於いて普通株に優先する以外はすべて普通株と同一の権利を持つことにあ

近年一般に優先株に累積的・非参加的・償還等の諸条項が附加され︑更に無議決権株となっている︒

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. ) ︒しただって︑これらの諸条項を附加された

優先株は︑今や︑株式たる諸特質を完全に喪失し︑社債︑より正確には社債の一種であると云える︒それ故︑投資家的観

点からは社債と全く同様に安定的投資対象として処理しても余り変りはないとなる︒

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3 7 5 .

自家保険年金基金の株式投資

戦後のアメリカに於ける機関投資家の株式投資については︵松谷︶

四八

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︵松

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四九

周知の如く︑非保険型年金基金に於いては︑ 0年の正に二八倍もの増加を示している︒ 一

九五

0

年五

二億

ドル

︑

一九五九年末に於いては実に二八二億ドルヘと急増し︑

一九

四

( l )  

勿論︑同制度の起源は一八七五年にまでさかのぽることが出来るが︑併し︑それの急速な発展は︑主として今次

大戦中に於ける二つの規定︑即ち︑

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年金

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る免税措置と︑︵二︶一九四三年の大統領賃銀凍結令にもとずく賃銀引上げ禁止を償うものとしての戦時労働委員会

( 2 )  

を契機として︑更に︑による年金制度の設置許可︑

題となるにいたり︑労働組合もその獲得のために積極的に運動したー￨いわゆるペンション・ドライプpension

(3

) 

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e   一九四九年以降同制度は急激な発展を示すにいたった︒その結果︑年金基金は(年金攻勢︶ーことにより︑

戦後のアメリカ経済に於ける最も急激に成長せる金融媒介機関となるにいたり︑

( 4 )  

資産は実に四五七億ドルの巨大基金となるまでにいたった︒したがって︑年金制度本来の重要性もさることながら︑

今や年金基金は一大機関投資家として資本市場に於いても極めて重要な役割をはたすにいたっている︒本項では︑

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( 5 )  

金基金について考察することにする︒

第一︱表から明らかな如く︑非保険型年金基金の総資産は︑

一九五五年一四二億ドル︑

一般に︑その基金の管理は銀行或いは信託会社が当り︑これらの受

( 6 )  

託機関が多かれ少なかれ彼ら自身の自由意志にもとずいてその基金を管理・運用するのである︒

一九

五0年以前に於いても︑これら受託者年金基金日usteed

p l a n

C以下に於いては単に年金基金とする︶の株

一九

0四年の一︱億ドルから一九四五年二七億ドル︑ 一九五九年末に於いては︑その総 一九四八年以降年金制度は団体交渉の課