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＜ 来週の投資環境 ＞ 9 月 23 日 ～ 9 月 27 日
不透明感は残る
● 来週の金融市場見通し
注目された米ＦＯＭＣでは、量的緩和策が縮小されるとの大方の予想に反し現状維持を決定。金融市場の混乱 はひとまず回避され、投資家のリスク選好を後押し。ただ、米金融政策に関する予想が難しくなった面もある上、 ドイツ総選挙後の欧州情勢や米財政問題など多くの注目材料が残っており、先行き不透明感は払拭し切れない。 １．株価 ：利益確定売りも 【 予想レンジ 】※現在見直し中 9 月 17-18 日の米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ） では、大方の予想に反し量的緩和策を現状維持。緩和 縮小が決まった場合の影響（米金利上昇や新興国市場 の混乱）が懸念されていたため、米金融緩和の継続は 当面の株式市場には好材料。ただ、米金融政策を巡っ ては引き続き思惑が交錯する上、ドイツ総選挙（22 日） 後の欧州情勢や米財政問題など、多くの注目材料を控 える中、日本株は利益確定売りに押されやすい展開に。 8,000 9,000 10,000 11,000 12,000 13,000 14,000 15,000 16,000 17,000 12/9 12/11 13/1 13/3 13/5 13/7 13/9 （円） （年/月、日次） (出所)Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成 図表1. 日経平均株価 ２．長期金利 ：日米ともに低下 【 予想レンジ 】新発 10 年債利回り （来週）0.66～0.71％ （今月）0.65～0.90％ 日本の長期金利（10 年物国債利回り）は、0.6％台 後半を中心とした推移か。米ＦＯＭＣで量的緩和策の 縮小が見送られたほか、米連邦準備制度理事会（ＦＲ Ｂ）の次期議長に関し、タカ派（量的緩和策の効果に 懐疑的）とされるサマーズ元米財務長官が指名を辞退 したこともあり、米金融緩和の長期化観測が拡大。こ れらを受け米国の長期金利は大きく低下しており、日 本の長期金利も当面、低水準にとどまる見通し。 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 12/9 12/11 13/1 13/3 13/5 13/7 13/9 （％） （年/月、日次） 予想レンジ 上限 下限 (出所)Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成 図表2. 新発10年物国債利回り ３．為替 ：円安要因がやや優勢 【 予想レンジ 】ドル円レート （来週）98.0～102.0 円 （今月）96.0～103.0 円 投資家のリスク選好姿勢が優勢となる中、円安が進 みやすい展開か。日本の大幅な貿易赤字が定着してい ることも円安要因に。ただ、米ＦＯＭＣの結果や米Ｆ ＲＢの次期議長人事を受け、米長期金利が大きく低下。 これまで日米金利差の拡大観測を背景に投機筋が積み 上げてきた円売り・ドル買いのポジションを解消する 動きが活発化すれば、円高へ振れる場面も想定される。 また、米財政問題の不透明感が増せば一段の円高も。 75 80 85 90 95 100 105 110 12/9 12/11 13/1 13/3 13/5 13/7 13/9 （円/ドル） （年/月、日次） 予想レンジ 上限 下限 (出所)Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成 図表3. ドル円レート （2013.9.20 チーフエコノミスト 辻 佳人 E-Mail : [email protected]）● トピックス
米ＦＯＭＣとシリア情勢
9 月 18 日、注目の米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）が終わったが、結果は、大方の予想に反し現行政策を据 え置くというものだった。多くの市場参加者は、量的金融緩和の縮小（証券購入額を毎月 100-150 億米ドル程度減 額）を見込んでいたのである。緩和縮小を見送ったのは、それを正当化できるほど米景気は盤石でない、との米連 邦準備制度理事会（ＦＲＢ）の判断に基づく。特に雇用回復の遅れや金利上昇による悪影響、財政問題の帰趨を米 金融当局は懸念している模様だ。経済成長率の見通しも今回、6 月時点に比し下方修正された（図表 1）。とはいえ、 市場は政策据え置きを「ポジティブサプライズ」と受け止め、米国株は一旦急上昇した。緩和縮小が進められた場 合、投資資金の流れに混乱をもたらす不安もあったからだ。しかし今回のＦＯＭＣによって、米経済への過度な楽 観は戒められたことだろう。また、金融緩和依存を脱するのは容易でない、ということを再認識せざるを得ない。 世界の潜在的リスクという点で、米金融政策以上に注視すべきかもしれないのが中東情勢、特にシリア内戦の行 方であるが、これについても、市場の不安はひとまず和らいでいる。米国によるシリアへの空爆が当面棚上げとな ったためだ。これは、シリアが化学兵器を国際管理下に置くことを条件に、米欧は軍事介入を差し控える、という ロシアの案に米国も同調したことによる。しかし、シリアを巡る一連の展開は、むしろ世界情勢の混迷を示唆して いるのかもしれない。オバマ米大統領が述べている通り「米国は世界の警察官ではない」という現実をまざまざと 見せつけられているからだ。今後、中東などで紛争が更に広がった場合、これを強力に制御し得る国はもはやない、 ということだ。加えて、米国内でのオバマ大統領の求心力低下が指摘されている。一旦は軍事介入を宣言しておき ながら、国際社会のみならず国内の世論をそれに向けてまとめ上げることができなかったのである。 ＦＯＭＣにかかわる話題に戻ると、次期ＦＲＢ議長の人選についても観測が揺れている（バーナンキ現議長は来 年 1 月末に退任予定）。一時は大統領の意向もありサマーズ元米財務長官が有力視されたが、同氏が指名を辞退し たのである。米議会の承認が得られないとの判断に基づくが、これも大統領の求心力低下を証明しているのかもし れない。そして、大統領には次なる試練が課されている。10 月半ばには米政府の財政資金が底をつく恐れがある という問題だ。最悪の場合として、大統領のリーダーシップと与野党協調により政府債務の法定上限（図表 2）を 引き上げることに失敗すれば、財政の機能不全、つまり国債発行と歳出が困難になるという事態も否定できない。 困難な舵取りが求められるのはＦＲＢ議長も同様だ。しかし、次期議長が誰であれ、米景気が劇的に改善すると は考えにくいことに鑑みれば、異例な金融緩和の「出口戦略」は極めて緩慢なペースでしか進められないだろう。 今回のＦＯＭＣで印象付けられたのはそのことだ。そう考えれば、ＦＯＭＣを見て単にポジティブな結果とは言え まい。なかなか出口へ向かうことができない以上、行きすぎた金融緩和の副作用であるバブルの種が撒き散らされ てしまう恐れもあるからだ。それがいつ弾けるかはわからない。ＦＯＭＣとシリア情勢から共通して言えること、 それは、目先の不安は和らいだが、長い眼で見た不確実性はむしろ増している可能性がある、ということであろう。実質ＧＤＰ成長率
失業率
2013年
2.0～2.3％
（2.3～2.6％）
7.1～7.3％
（7.2～7.3％）
2014年
2.9～3.1％
（3.0～3.5％）
6.4～6.8％
（6.5～6.8％）
2015年
3.0～3.5％
（2.9～3.6％）
5.9～6.2％
（5.8～6.2％）
(出所）ＦＲＢ資料より、しんきん投信作成図表1．米ＦＲＢによる米経済見通し
（9月時点、括弧内は6月時点） 5 7 9 11 13 15 17 01/1 04/1 07/1 10/1 13/1図表2．米国の連邦政府債務
（兆米ドル） （年/月、月次） （出所）Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成 法定上限 債務残高 （2013.9.20 チーフエコノミスト 辻 佳人 E-Mail : [email protected]）● 来週の投資戦略
米金融市場は仕切り直し
１．大きな懸念はいったん後退 米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）は 9 月 17－18 日に開いた米連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）で、大方の予想 に反し、毎月 850 億ドルの債券を買い入れる量的緩和政策の継続を決定した。量的緩和政策の縮小開始を織り込 んでいた金融市場にはサプライズとなり、ＮＹダウは最高値を更新、米長期金利も 2.7％を割る水準まで低下した。 また、為替についてもドルが売られ、ドル円は一時 97 円台までドル安・円高が進行した（図表 1、2）。 シリアへの軍事介入、次期ＦＲＢ議長指名、9 月のＦＯＭＣでの量的緩和政策の縮小開始が、世界的な金融市場 での懸念材料になっていたが、（１）シリアの化学兵器廃棄で米ロが合意し軍事介入への警戒が後退、（２）次期 ＦＲＢ議長指名では、ややタカ派寄りで、量的緩和政策の早期縮小に動くと見られていたサマーズ氏が辞退した。 （３）加えて、ＦＯＭＣで量的緩和政策の縮小が見送られたことから、いったん大きな不安要因が取り除かれた 格好だ。（１）は投資家のリスク回避姿勢が弱まったことから、株高、債券安、ドル売り優勢、（２）は早期の金 融引き締め懸念が後退し、株高、債券高、ドル売り優勢、（３）も量的緩和政策の継続を受け、株高、債券高、ド ル売り優勢の展開に。円については逃避需要の減退から円売りが強まったものの、米金利の低下も手伝いドル円 ではドル売りがやや優勢となった。 ２．安心してもいられない 5 月以降、米長期金利やローン金利は 1％以上上昇しており、ＦＲＢが量的緩和政策の縮小開始を見送ったこと は、この金利上昇による景気への悪影響を警戒したことが一因と考えられる。次期ＦＲＢ議長指名でサマーズ氏 が辞退し、量的緩和政策の縮小開始が見送られたことで、5 月以降、不安定な動きを見せていた米金利はひとまず 落ち着きを取り戻しそうだ。 ただ、今回の決定で量的緩和政策の縮小開始時期が不透明になってきた。量的緩和政策は、バブルを助長させ ることや、金融引き締め時の金利上昇局面でＦＲＢが保有する巨額の債券価格が下落しＦＲＢのバランスシート が大きく毀損する、また仮に売却した場合には大きな影響を市場に与えてしまうなどリスクも伴うため、いつま でも継続するわけにはいかない。10 月 29－30 日、12 月 17－18 日に予定されているＦＯＭＣでの、量的緩和政策 の縮小開始が決定される可能性は排除されていない。ＦＲＢ委員の大半が 2015 年に利上げを開始すると予想して おり、量的緩和政策の縮小・停止だけでなく、利上げも徐々に近づいてくる（図表 3、4）。 75 80 85 90 95 100 105 78 79 80 81 82 83 84 85 12 /1 0 12 /1 1 12 /1 2 13 /1 13 /2 13 /3 13 /4 13 /5 13 /6 13 /7 13 /8 13 /9 13 /1 0 円高 ドル 安 ← → 円安 ドル 高 ドル 安 ← → ドル 高 図表2. ドルと円 ドル指数（左目盛） ドル円（右目盛） （出所）Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成 (年/月、日次) (円) 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5 10 /1 10 /4 10 /7 10 /1 0 11 /1 11 /4 11 /7 11 /1 0 12 /1 12 /4 12 /7 12 /1 0 13 /1 13 /4 13 /7 図表1. 米国債、ＭＢＳ、住宅ローン金利 住宅ﾛｰﾝ30年固定金利（週次） ジニーメイのＭＢＳの利回り（30年、カレントクーポン） 米10年債利回り (%) (年/月、日次) （出所）Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成債務上限問題はこれからが正念場。2011 年には債務上限問題で協議が難航したことから、米国債のデフォルト 懸念が高まり、金融市場が不安定になった。また、ＦＲＢが警戒している債務上限問題が解決された場合には、 量的緩和政策の縮小開始の蓋然性が高まる。次期ＦＲＢ議長にイエレン氏が指名された場合には、より慎重に「出 口」を模索することが見込まれ、金融市場にさらに安心感が広がりそうだが、金融政策の方向性は変わらない。 フォワードガイダンスの金利抑制効果は弱まっており、量的緩和政策の縮小が開始された場合には、悪い金利上 昇となる危険性もある。 今回は、9 月の量的緩和政策の縮小開始が見送られただけ。米債投資を検討する場合には、長期債より短期債と いうことになりそうだ。 ※債務上限問題（米連邦債務の法定上限 引き上げ問題）：米連邦債務は 5 月に上限に達し、新たな借り入れがで きない状態にあり、一部債券の発行停止など特別措置を続けている。ルー米財務長官は、10 月半ばまでに議会が 連邦債務の法定上限を引き上げなければ米国はデフォルト（債務不履行）の危機に直面し「家計や企業、経済が 深刻な打撃を受ける」と警告。バーナンキＦＲＢ議長も、住宅ローン金利の上昇の景気への悪影響と並べ、債務 上限問題を景気下振れリスクの一つに挙げている。 （2013.9.20 シニアストラテジスト 鈴木和仁 E-Mail : [email protected]） 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 13 /1 13 /4 13 /7 13 /1 0 14 /1 14 /4 14 /7 14 /1 0 15 /1 15 /4 15 /7 15 /1 0 16 /1 図表4. FF金利先物レート 2013/3/28 2013/9/5 2013/9/19 (年/月) (出所）Bloombergよりデータ取得し、しんきん投信作成 (%） 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2013 2014 2015 2016 図表3. ＦＯＭＣ委員による最初の利上げ 時期の予想分布 2012年12月の予想 2013年3月の予想 2013年6月の予想 2013年9月の予想 (人） (出所）FRBの資料を基に、しんきん投信作成 (年)
● 来週の注目点
１．消費者物価指数（8 月全国、9 月東京都区部） 9 月 27 日（金）午前 8 時 30 分発表 全国消費者物価指数（生鮮食品を除くコア指数）は 7 月に前年比プラス 0.7％と、4 年 8 か月ぶりの上昇率を 記録した後、8 月も同 0.7％程度の物価上昇が予想される。引き続き電気代やガソリンの値上がりが主因とみら れるが、食品の値上がりも相次いでいるほか、円安による部品輸入のコスト増などを背景に、パソコンなど電化 製品の値下がり幅も縮小傾向となっている。ただ、依然として「所得と需要の増加に伴う物価上昇」という好循 環が明確化しているとは言い難い状況にあり、こうした中で消費税率が引き上げられた場合（来年 4 月から 8％ へ）、一般的な家計においては可処分所得の減少による消費マインドの悪化が懸念される。● 主な内外経済スケジュール
9 月 23 日（月） ・ 東京市場休場（秋分の日） ・ ユーロ圏 9 月のＰＭＩ製造業景況指数 ・ 中国 9 月のＨＳＢＣ製造業ＰＭＩ 24 日（火） ・ 9 月の中小企業景況調査（日本政策金融公庫） ・ 8 月の全国スーパー売上高 ・ 米 2 年国債入札 ・ 米 9 月のリッチモンド連銀製造業指数 ・ 米 9 月の消費者信頼感指数 ・ 米 7 月のＦＨＦＡ住宅価格指数 ・ 米 7 月のＳ＆Ｐケース・シラー住宅価格指数 ・ 米週間小売売上高指数 ・ 米ＡＢＣ消費者信頼感指数 ・ 独 9 月の Ifo 指数 25 日（水） ・ 流動性供給入札 ・ 8 月の企業向けサービス価格指数 ・ 米 5 年国債入札 ・ 米 8 月の耐久財新規受注 ・ 米 8 月の新築住宅販売件数 ・ 米ＭＢＡ住宅ローン申請指数 26 日（木） ・ 国庫短期証券入札（3 か月） ・ 米 7 年国債入札 ・ 米 8 月の中古住宅販売成約指数 ・ 米 4-6 月期のＧＤＰ統計（確定値） ・ 米新規失業保険申請件数、米失業保険継続受給者数 ・ ユーロ圏 8 月のマネーサプライ 27 日（金） ・ 2 年利付国債入札 【 消費者物価指数（8 月全国、9 月東京都区部）】 2013年 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 全国 -0.5 -0.4 0.0 0.4 0.7 0.7 － 東京都区部 -0.5 -0.3 0.1 0.2 0.3 0.4 0.4 （注1）生鮮食品を除く総合（コア） （注2）直近の数値は当社予測 （ 前 年 比 、 ％ ） 予測 ・ 8 月の製造業部門別投入・産出物価指数 ・ 米 9 月のロイター・ミシガン大消費者信頼感指数（確報値） ・ 米 8 月の個人所得・個人支出 ・ ユーロ圏 9 月の消費者信頼感指数（確報値）・鉱工業信頼感指数 （2013.9.20 チーフエコノミスト 辻 佳人 E-Mail : [email protected]）【お申込みに際しての留意事項】
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