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１．トピック：Brexit に Grexit、不安定化する欧州政治
欧州の政治リスク高まる 2015 年に入り、Brexit（英国のＥＵ離脱）と Grexit（ギリシャのＥＵま たはユーロ圏離脱）という欧州発の政治不安が注目されている。注目度を示 すデータとして、日米欧の各経済紙が Brexit や Grexit に言及している件数 を数えると、2015 年以降、その件数は急上昇している（図表 1）。年初にギ リシャで急進左派連合（シリザ）による連立政権が誕生したことや、5 月の 総選挙で英保守党が単独過半数を獲得したことなどが影響している。欧州の 政治不安は、世界経済や金融市場のリスクとして捉えられている。 リーマンショックが政 治不安の出発点 危機を経てＥＵは制度 的には強化されたが、政 治的には反ＥＵ政党が 台頭 欧州政治情勢の不安定化は、2008 年 9 月のリーマンショックが出発点とな っている。「100 年に一度」と言われたリーマンショックと、その後の世界的 な景気後退を受けて、ユーロ圏各国は 2008 年 11 月、「欧州経済回復プラン」 と呼ばれる 2,000 億ユーロ規模の財政拡張に踏み切った。当時は「ケインズ の復活」といった議論もあったが、景気対策による財政悪化は、2009 年には 債務危機として、欧州を襲った。 2009 年末に始まった欧州債務危機は 2011 年に深刻化した。ギリシャ発の 債務危機は、投機的、逃避的な投資によりイタリアやスペインといった、南 欧主要国にも波及した。波及の引き金となったのは、財政赤字や経常赤字と いったファンダメンタルズ面でのギリシャとの類似性であった。南欧諸国の 国債利回りは急上昇し、デフォルト懸念が台頭、ユーロ圏は大幅な緊縮財政 に舵を切らざるを得なくなった。この間、景気は低迷し、失業率は急速に上 昇、物価は伸びが鈍化した。リーマンショックから 7 年近くが経つ現在も、 ユーロ圏はその影響を完全に脱し切れていない。 危機の過程で、欧州連合（ＥＵ）は政治・経済システムとしては強化され た。例えば、2012 年 10 月には「欧州版ＩＭＦ」とも呼ばれる、欧州安定メ カニズムが出来上がった。また、危機対応策としては、欧州中央銀行（ＥＣ Ｂ）による無制限の国債市場への介入を可能にするＯＭＴと呼ばれる仕組み が出来た。欧州議会の権力は強まり、欧州委員会は 6 パック、2 パックと呼 ばれる欧州の新指令・規則を通じて、各国財政モニタリングの仕組みを強化 した。ＥＵの中央集権化が進んだと言っても良い。 しかし、ＥＵの制度的進展とは裏腹に、長引く景気後退と、高止まりする 失業率、緊縮財政による国内経済の疲弊といった問題は、欧州各国国民のＥ Ｕや、既存政党離れを引き起こした。それはフランスの「国民戦線」、ギリ シャの「シリザ」、スペインの「ポデモス」、ドイツの「ドイツのための選択 肢」など、ＥＵ懐疑政党の台頭に繋がった。ユーロ圏に属していない英国で すら、2010 年の前回総選挙でＥＵ懐疑的な保守党議員が多く当選し、同時に 英国独立党の存在感が高まった。英国におけるＥＵ懐疑的な議員の台頭は、 現在の Brexit を問う国民投票に繋がっていく。 このような状況下で行われた 2013 年の欧州議会選挙では、かつてないほ どＥＵ懐疑的な政党が議席を獲得するに至った。現在の欧州政治情勢の特徴先行きも不安定な政治 状況は続く 欧州の政治情勢の先行きを展望すると、必ずしも楽観は出来ない。ギリシ ャでは、足元の資金繰り問題が解決したとしても、ギリシャ政府の市場から の資金調達は困難であり、今後、三度目の支援が議論される可能性が高い。 第三次支援を成立させるために、ギリシャ政府は、更なる妥協を債権者団に 強いられる可能性がある。更なる妥協は、ツィプラス首相の求心力低下や、 シリザの内部崩壊に繋がりかねない。ツィプラス首相に希望を託したギリシ ャ国民が、シリザ政権にも失望を覚えるのだとすれば、極右政党台頭のリス クもある。 英国ではＥＵ離脱の子 国民投票の可能性高ま る 英国では、保守党が単独過半数を確保したことで、ＥＵ離脱の是非を問う 国民投票が実施される可能性が高まった。キャメロン首相は、次回 6 月 25・ 26 日のＥＵサミットを皮切りに、ＥＵからの権限回復交渉を進め、その上で 2017 年末までに国民投票の実施を目指している。キャメロン首相の目指す権 限回復にはリスボン条約改正を要するものもありそうだ。ＥＵ側からは同条 約の改正には否定的な意見が相次いでおり、困難な交渉が続くことになろう。 ＥＵは政治同盟、フラン スの右派台頭は危険 2017 年までの欧州の政治イベントは、図表 2 で示されるとおりだ。いずれ も重要なイベントながら、ＥＵの将来という意味で、おそらくもっとも重視 されるのは、2017 年のフランス大統領選挙ではないか。まだ先の話ながら、 現時点で、フランスではＥＵ懐疑的な右派政党である、国民戦線のルペン党 首の支持率が上昇している。ユーロ圏第二の大国で、ＥＵの推進役であり続 けてきた独仏両国の一角が、万が一にも反ＥＵ路線に舵を切るようなことが あれば、それはＥＵの危機であろう。ＥＵの将来を考える上で重要な点の一 つは、ＥＵが政治的な同盟であるということだ。ＥＵが真に危機を迎えると すれば、政治同盟の中核をなす独仏の政治的な方向性が、決定的に相違した 場合だろう。 図表1 Brexit、Grexitの主要経済紙言及件数 図表2 欧州の中期政治日程
（注）Wall Street Journal、Financial Times、日本経済新聞の 各社ウェブサイトにおいて"Grexit(日本はギリシャ and ＥＵ離脱)"、"Brexit（日本は英国 and ＥＵ離脱）"の キーワードで検索した結果のヒット件数の合計。 （資料）Wall Street Journal、Financial Times、日本経済新聞
よりみずほ総合研究所作成 （資料）欧州理事会HP、各種報道よりみずほ総合研究所作成 0 20 40 60 80 100 120 2014 2015 Brexit Grexit （件） （年） 選挙等のイベント 2015年 6月 EUサミット（25・26） ギリシャ支援延長期限 10月 EUサミット（15・16） 12月まで スペイン議会選挙：ポデモスの台頭 EUサミット（17・18） 2016年 5月 スコットランド議会選挙 12月末まで EU長期予算の中間評価 2017年 3月 オランダ議会選挙 4～5月 フランス 大統領選挙：国民戦線の台頭 9月まで ドイツ連邦議会選挙 12月末まで 英国国民投票実施期限
２．ユーロ圏経済の概況：今後も緩やかな景気回復が続く公算
みずほ総合研究所のユ ーロ圏景気見通し ユーロ圏景気は足元で緩やかに回復している。みずほ総合研究所では、今 後もユーロ圏景気が緩やかな回復パスを辿り、2015・2016 年のユーロ圏実質 ＧＤＰ成長率が各々＋1.4％、＋1.6％になると予測している。以下では、ユ ーロ圏景気の現状と予測の背景を概説する。 1～3 月期のユーロ圏成 長率は加速。消費が主導 した模様 1～3 月期のユーロ圏ＧＤＰは、前期比＋0.4％と 10～12 月期(同＋0.3％) から小幅に加速した(図表 3)。現時点で需要項目別の内訳は不明だが、個人 消費を中心に、内需が成長を牽引した模様である。 主要国の成長率をみると、ドイツは前期比＋0.3％に減速した。輸出が緩 慢な増加に留まったことで外需寄与度はマイナスになったが、内需を中心に 底堅さを維持した。他方、フランス(同＋0.6％)やイタリア(同＋0.3％)はプ ラス圏に浮上し、景気停滞感が払拭されつつある。スペイン(同＋0.9％)は 景気の好調さが際立っている。 4 月以降も景気回復の動 きが継続 4 月以降については、4・5 月ともユーロ圏合成ＰＭＩが 50 超を維持して おり、緩やかな景気回復の動きは途切れていないと判断される(図表 4)。先 行きを展望する上でのポイントは、次の 2 点である。 今後のポイント①：個人 消費は底堅い推移が続 く見込み 第 1 は、個人消費の好調さの持続性である。図表 5 が示す通り、1～3 月期 にかけて消費回復テンポが加速したのは、雇用者報酬の改善、ディスインフ レ、財政緊縮の影響の縮小(図表 5 では純社会給付)、金利低下に伴う利払い 負担の軽減があったと考えられる。今後は物価面からの押し上げ効果が剥落 するも、2016 年末にかけて消費は底堅さを維持する見通しだ。企業の人手不 足感が強まっており、緩やかな雇用拡大の持続を期待できるからだ。ユーロ 圏主要国は緊縮規模を大幅に縮小する方針であり、財政面からの消費下押し 圧力が更に和らぐとみられる点もポジティブな材料である。また、ＥＣＢの 金融緩和を背景に低金利が持続し、利払い負担を抑制する構図が続こう。 今後のポイント②：設備 投資の本格回復は当面 展望できず 第 2 は、設備投資の回復力である。前月号で指摘した通り、先行きに対す る不透明感が残存する中、企業は新規投資に対して慎重になっている模様で ある。また、増産テンポが緩やかな中、設備過剰感は解消されておらず、こ の点も投資抑制に影響していると思われる(図表 6)。稼働率が低位にあると、 稼働率が上昇しても投資増に波及しにくいという経験則がある。当面は稼働 率の大幅上昇を見込み難いため、設備過剰感の解消には時間がかかると予想 される。これらの結果、2015 年の設備投資は盛り上がりを欠き、回復テンポ が加速するのは 2016 年入り後であろう。 景気回復テンポが緩や かなため、インフレ率は 低位推移が続く見通し。 ＥＣＢは予定通りＱＥ を継続 以上のポイントを踏まえ、ユーロ圏景気は今後も緩やかな回復パスを辿る と予測した。また、景気回復テンポが緩やかであることから、インフレ率は 上昇するも低位に留まるとみられ、2015 年・2016 年のユーロ圏インフレ率 は各々＋0.1％、＋1.2％になる見通しである。低インフレが続く中、ＥＣＢ は予定通り、2016 年 9 月まで資産購入(ＱＥ)を継続すると見込まれる。但し、 デフレ懸念が後退すると考えられ、ＱＥの延長は見送られるだろう。図表 3 ユーロ圏・主要国のＧＤＰ成長率 （資料）Eurostat よりみずほ総合研究所作成 図表 4 ユーロ圏ＰＭＩ （資料）Markit よりみずほ総合研究所作成 図表 5 ユーロ圏個人消費の要因分解 図表 6 ユーロ圏製造業の設備稼働率 （資料）Eurostat 等よりみずほ総合研究所作成 （資料）欧州委員会経済金融総局よりみずほ総合研究所作成 図表 7 ユーロ圏景気の全体感を示す主要統計 （資料）Eurostat、欧州委員会経済金融総局、ＥＣＢ、Markit、Datastream よりみずほ総合研究所作成 ▲ 1.0 ▲ 0.8 ▲ 0.6 ▲ 0.4 ▲ 0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 2013 2014 2015 ユーロ圏 ドイツ フランス イタリア スペイン （前期比、％） （年） 46 48 50 52 54 56 2013/5 14/5 15/5 合成PMI 製造業 サービス業 （Pt） 拡 張← 景 気 → 縮 小 （年/月） ▲ 2.0 ▲ 1.5 ▲ 1.0 ▲ 0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 (試算) 2013 14 2014 15 物価 利払い負担等 純社会給付 雇用者報酬 その他(貯蓄等) 実質消費 （前年比、％） （年） 68 70 72 74 76 78 80 82 84 86 2005 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 （％） 過去平均 （2000～2007年) （年） Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 2014/12 2015/01 2015/02 2015/03 2015/04 2015/05 ユーロ圏（19カ国） 前期比、％ 0.2 0.3 0.4 n.a. - - - - ドイツ 前期比、％ 0.1 0.7 0.3 n.a. - - - - フランス 前期比、％ 0.2 0.0 0.6 n.a. - - - - イタリア 前期比、％ ▲ 0.1 ▲ 0.0 0.3 n.a. - - - - スペイン 前期比、％ 0.5 0.7 0.9 n.a. - - - -景況感 ユーロ圏合成PMI Pt 52.8 51.5 53.3 53.7 51.4 52.6 53.3 54.0 53.9 53.4 ユーロ圏製造業PMI Pt 50.9 50.4 51.4 52.2 50.6 51.0 51.0 52.2 52.0 52.3 ユーロ圏サービス業PMI Pt 53.2 51.7 53.5 53.7 51.6 52.7 53.7 54.2 54.1 53.3 ユーロ圏ＥＳＩ 長期平均=100 100.9 100.7 102.6 103.7 100.7 101.5 102.3 103.9 103.7 n.a. 見通し 専門家調査(当年のユーロ圏GDP成長率、％) 1.0 0.8 1.1 1.4 - - - -金融 ECB主要政策金利 末値、％ 0.05 0.05 0.05 n.a. 0.05 0.05 0.05 0.05 0.05 0.05 ドイツ10年国債利回り 末値、％ 0.90 0.54 0.18 n.a. 0.54 0.27 0.32 0.18 0.36 n.a. ユーロ/ドル 末値、€/＄ 1.26 1.21 1.07 n.a. 1.21 1.13 1.12 1.07 1.12 n.a. 実質 GDP 成長率
３．ユーロ圏内外需動向：内外需とも緩やかに改善
ユーロ圏の輸出は緩や かに改善。新興国向け輸 出の弱さも一部緩和 3 月のユーロ圏域外輸出(国際収支統計の財・サービス輸出)は、前月比＋ 0.1％となった。2 月分が上方修正(同▲0.5％→同＋0.7％)されたことで 2 カ 月連続の増加となり、輸出は緩やかな改善傾向を維持した。仕向地別にみる と(貿易統計の財輸出)、ＥＵ向けや米国向けが増加を続けた。新興国向けに 関しては、ASEAN 向けや南米・アフリカ向けが持ち直す一方、中国向けが反 発力を欠き、ロシア向けは減少を続けた(図表 8)。先行指標である 3 月のユ ーロ圏域外輸出受注は同＋0.4％と増加しており、輸出全体でみれば、今後 も緩やかな改善を期待できよう。 ユーロ圏の生産活動は 改善傾向 3 月のユーロ圏鉱工業生産は前月比▲0.3％と減少したが、1～3 月期に均 せば前期比＋0.9％と増加しており、増産傾向と判断される。先行きも、輸 出や個人消費の緩やかな回復を背景に生産活動の改善が続くと見込まれる。 ドイツ鉱工業生産の低 調さが気懸り 気懸りなのはドイツにおける生産の低調さである。ドイツの鉱工業生産は、 カレンダー要因で 1 月に落ち込んだ後、2 月に反発力を欠き、3 月に再び減 少した(図表 9)。増産傾向である他の主要国とは対照的な状況である。先行 きについても楽観はできず、3 月の製造業新規受注(大型輸送機器を除く)は、 輸出受注の弱さから 3 カ月連続で落ち込んだ。ドイツでは、輸出全体に占め る中国・ロシア向けの割合が約 9％と高いため(フランス・イタリア・スペイ ンの同比率は 3～5％程度)、輸出が両国の景気減速に影響されやすかった可 能性がある。ユーロ圏経済の牽引役であるドイツの動向は、今後もより一層 注意してみておく必要がある。 ユーロ圏の個人消費は 底堅く推移 ユーロ圏の個人消費は、底堅く推移している。3 月のユーロ圏小売数量は 前月比▲0.8％と 6 カ月ぶりに減少したが、1～3 月期では前期比＋0.7％と高 い伸びとなった。また、4 月には、ユーロ圏新車登録台数が前月比＋1.1％と 増加に転じたほか、サーベイ調査からはサービス消費も改善傾向だったこと が確認される(図表 10)。主要国も全般に同様の傾向であり、4 月以降、新車 登録台数やサービス消費に底堅さがみられる。先行きを展望すると、前頁で 述べた通り、個人消費は底堅い推移が続く見通しである。 ユーロ圏の雇用環境は 改善。フランスでは失業 増に歯止め 3 月のユーロ圏失業者数は、前月比▲36 千人と減少を続けた(図表 11)。国 別にみると、ドイツ(同▲15 千人)やスペイン(同▲62 千人)では失業減が続 いたほか、フランス(同▲1 千人)も失業増に歯止めがかかった模様である。 一方、イタリア(同＋52 千人)は 2 カ月連続で失業者数が増加した。図表 8 ユーロ圏の仕向地別輸出(3 月) 図表 9 主要国の鉱工業生産 （資料）Eurostat よりみずほ総合研究所作成 （資料）各国統計局よりみずほ総合研究所作成 図表 10 ユーロ圏消費関連統計 図表 11 ユーロ圏・主要国失業者数 （注）サービス消費ＤＩは、過去 3 カ月間の需要動向を 消費関連サービス業者に尋ねたもの （資料）Eurostat、ＥＣＢよりみずほ総合研究所作成 （資料）Eurostat よりみずほ総合研究所作成 図表 12 ユーロ圏内外需関連統計 （資料）Eurostat、欧州委員会経済金融総局、ＥＣＢよりみずほ総合研究所作成 ▲ 10.0 ▲ 5.0 0.0 5.0 10.0 15.0 EU 米国 南米 アフリカ ASEAN 中国 ロシア 前月比 3か月前比 （％） 持ち直しへ 低調あるいは 減少傾向 ▲21％ 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 2014/3 14/6 14/9 14/12 15/3 ドイツ スペイン フランス イタリア (2013/1＝100） （年/月） ▲ 8.0 ▲ 6.0 ▲ 4.0 ▲ 2.0 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 ▲ 4.0 ▲ 3.0 ▲ 2.0 ▲ 1.0 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 2014/4 14/7 14/10 15/1 15/4 サービス消費 新車登録台数(右軸) （ＤＩ、％pt） （前月比、％） （年/月） サービス消費ＤＩ はプラス圏を維持 新車販売 は復調 増 加← 過 去 3 カ 月 の 需 要→ 減 少 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 2014/3 14/6 14/9 14/12 15/3 ユーロ圏失業者 ドイツ フランス スペイン イタリア （2014/1＝100） （年/月） Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 2014/12 2015/01 2015/02 2015/03 2015/04 2015/05 企業 鉱工業生産
ユーロ圏(19カ国) 前期比、％ ▲ 0.1 0.5 0.9 n.a. 0.6 ▲ 0.1 1.0 ▲ 0.3 n.a. n.a. ドイツ 前期比、％ 0.0 0.9 0.2 n.a. 1.0 ▲ 0.4 0.2 ▲ 0.7 n.a. n.a. フランス 前期比、％ 0.6 ▲ 0.6 1.4 n.a. 1.3 0.3 0.5 ▲ 0.3 n.a. n.a. イタリア 前期比、％ ▲ 0.5 0.1 0.4 n.a. 0.6 ▲ 0.7 0.7 0.4 n.a. n.a.
スペイン 前期比、％ ▲ 0.4 0.1 1.0 n.a. 0.2 0.2 0.7 1.0 n.a. n.a.
ユーロ圏設備稼働率 ％ 80.0 80.3 81.0 n.a. - - -
-前期比、％ 0.4 1.3 ▲ 0.6 n.a. 0.7 ▲ 0.5 ▲ 0.3 n.a. n.a. n.a. 外需 ユーロ圏経常収支 億ユーロ 18.9 21.7 25.5 n.a. 20.7 30.5 27.3 18.6 n.a. n.a. ユーロ圏財・サービス輸出前期比、％ 1.0 2.3 0.3 n.a. 0.5 ▲ 0.4 0.7 0.1 n.a. n.a. ユーロ圏財・サービス輸入前期比、％ 0.3 1.2 ▲ 0.2 n.a. ▲ 0.2 ▲ 1.3 0.5 2.5 n.a. n.a. 雇用 ユーロ圏実質雇用者報酬 前期比、％ 0.6 0.7 n.a. n.a. - - - -ユーロ圏失業率 ％ 11.5 11.5 11.3 n.a. 11.4 11.3 11.3 11.3 n.a. n.a. 家計 ユーロ圏小売数量 前期比、％ 0.2 0.8 0.7 n.a. 0.5 0.4 0.1 ▲ 0.8 n.a. n.a. ユーロ圏新車登録台数 前期比、％ 0.4 2.3 4.4 n.a. 5.5 2.1 ▲ 0.3 ▲ 0.8 1.1 n.a. ユーロ圏製造業受注
４．ユーロ圏物価動向：インフレ率はマイナス圏から脱却
ユーロ圏インフレ率は マイナス圏から脱却。年 末にかけて持ち直す公 算 4 月のユーロ圏消費者物価指数(HICP)は、前年比＋0.0％と 5 カ月ぶりにマ イナス圏から脱した(図表 13)。しかし、生鮮野菜を中心とした食品物価の上 昇が主因であり、天候の影響を受けた可能性がある。エネルギー物価は 3 月 と同程度の大幅下落となったほか、コア・インフレ率(食品・エネルギー等 を除く)は同＋0.6％と 3 月から横ばいだった。コア・インフレ率の内訳をみ ると、コア財物価が同＋0.1％に小幅加速しており、ユーロ安による押し上 げ効果が顕在化しつつあるようだ(図表 14)。一方、サービス物価は同＋1.0％ と低下傾向から脱せず、背景には賃金上昇率の伸び悩みがあると考えられる。 先行きを展望すると、景気回復が続く中、値上げに対する企業の慎重姿勢 が和らいでいるほか、ユーロ安による押し上げ効果が更に強まるとみられる ため、徐々にコア・インフレ率は持ち直すだろう。その結果、年末にかけて インフレ率は緩やかに加速すると予想される。 ＥＣＢは着実にＱＥを 実行 ＥＣＢは、着実にＱＥを進めている。5 月初から中旬までの国債(ＥＵ・政 府機関債を含む)、資産担保証券、カバードボンドの購入額は約 300 億ユー ロであり(図表 15)、5 月末にかけて同じペースで購入を進めれば、5 月も購 入目標(600 億ユーロ/月)を達成する見込みである。 5 月 21 日に公表された 4 月理事会の議事要旨は、理事会当日の記者会見に おけるドラギ総裁の発言を改めて確認する内容であった。理事会メンバーは 概ね、資産購入に起因した好影響が生じていることや、資産購入が順調に進 んでいることで合意した。また、状況変化によって必要性が生じれば、ＱＥ プログラムの詳細を調整できることを確認した。 今月、ＥＣＢ関連で最も注目されたのは、クーレ理事の発言(5/18)と思わ れる(図表 16)。4 月末からドイツ国債利回りが急ピッチで上昇する中、クー レ理事が 5・6 月の資産購入を加速させると言及したと伝わり、翌日のドイ ツ国債利回りは低下し、ユーロは下落した。 しかし、クーレ理事の発言の全体像を踏まえると、ＥＣＢには、最近の利 回り上昇を抑制したり、景気の弱さに対応するという意図はない模様である。 むしろ、夏休みシーズンに想定される債券市場の流動性ひっ迫に対応するこ とが目的であり、ＥＣＢが流動性を強く意識しているということだろう。図表 13 ユーロ圏消費者物価指数 図表 14 ユーロ圏コア・インフレ率の内訳 （資料） Eurostat よりみずほ総合研究所作成 （資料）Eurostat よりみずほ総合研究所作成 図表 15 ＥＣＢの資産購入残高 図表 16 クーレ理事の発言（5/18） （注）5 月末の残高は試算値 （資料） ＥＣＢ よりみずほ総合研究所作成 （資料） ＥＣＢ よりみずほ総合研究所作成 図表 17 ユーロ圏物価関連統計 （資料） Eurostat、Datastream よりみずほ総合研究所作成 ▲ 1.2 ▲ 1.0 ▲ 0.8 ▲ 0.6 ▲ 0.4 ▲ 0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 ▲ 0.6 ▲ 0.4 ▲ 0.2 0.0 0.2 0.4 2014/4 14/7 14/10 15/1 15/4 エネルギー 食品等 コア インフレ率(右軸） （前年比の前月差、％pt） （前年比、％） （年/月） ▲ 0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 2014/4 14/7 14/10 15/1 15/4 コア・インフレ率 サービス物価 コア財物価 （前年比、％） （年/月） 0 500 1000 1500 2000 2500 3月末 4月末 5月中旬 5月末 (見込み) ABS・ｶﾊﾞｰﾄﾞﾎﾞﾝﾄﾞ 国債等 購入残高 （億ユーロ） 約600億ﾕｰﾛ増 約600億ﾕｰﾛ増（見込み） 約300億ﾕｰﾛ増 我々は、7月半ばから8月にかけて、夏休みのために 国債市場の流動性が極端に低くなるという季節パ ターンを認識している ＥＣＢは資産購入を行う上でこの点を考慮し、5月と6 月の購入額を増やす。休暇シーズンには購入額を減 らす 今後数週間、購入額が増えても、それは最近の市場 のボラティリティ（の高さ）とは関係ない Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 2014/12 2015/01 2015/02 2015/03 2015/04 2015/05 物価 ユーロ圏インフレ率 0.4 0.2 ▲ 0.3 n.a. ▲ 0.2 ▲ 0.6 ▲ 0.3 ▲ 0.1 0.0 n.a. コア(エネルギー・ 食品等除く) 前年比、％ 0.8 0.7 0.7 n.a. 0.8 0.6 0.7 0.6 0.6 n.a. エネルギー 前年比、％ ▲ 1.8 ▲ 3.6 ▲ 7.7 n.a. ▲ 6.3 ▲ 9.3 ▲ 7.9 ▲ 6.0 ▲ 5.8 n.a. 食品・アルコール・タバコ 前年比、％ ▲ 0.1 0.3 0.3 n.a. ▲ 0.0 ▲ 0.1 0.5 0.6 1.0 n.a. 非エネルギー工業品 前年比、％ 0.1 ▲ 0.1 ▲ 0.1 n.a. ▲ 0.0 ▲ 0.1 ▲ 0.1 0.0 0.1 n.a. サービス 前年比、％ 1.2 1.2 1.1 n.a. 1.2 1.0 1.2 1.0 1.0 n.a. ドイツ・インフレ率 前年比、％ 0.8 0.4 ▲ 0.1 n.a. 0.1 ▲ 0.5 0.0 0.2 0.3 n.a. フランス・インフレ率 前年比、％ 0.5 0.3 ▲ 0.2 n.a. 0.1 ▲ 0.4 ▲ 0.3 ▲ 0.0 0.1 n.a. イタリア・インフレ率 前年比、％ ▲ 0.1 0.1 ▲ 0.1 n.a. ▲ 0.1 ▲ 0.5 0.1 0.0 ▲ 0.1 n.a. スペイン・インフレ率 前年比、％ ▲ 0.4 ▲ 0.6 ▲ 1.1 n.a. ▲ 1.1 ▲ 1.5 ▲ 1.2 ▲ 0.8 ▲ 0.7 n.a. 生産者物価(消費財) 前年比、％ ▲ 0.1 ▲ 0.6 ▲ 0.8 n.a. ▲ 0.7 ▲ 0.9 ▲ 0.8 ▲ 0.6 n.a. n.a.
輸出物価 前年比、％ 1.4 1.4 n.a. n.a. 0.9 1.2 2.9 n.a. n.a. n.a.
輸入物価 前年比、％ ▲ 1.8 ▲ 2.0 n.a. n.a. ▲ 3.6 ▲ 5.1 ▲ 3.0 n.a. n.a. n.a. 商品 ブレンド原油(ユーロ建て) 前年比、％ ▲ 5.5 ▲ 22.7 ▲ 38.2 n.a. ▲ 35.7 ▲ 45.6 ▲ 35.9 ▲ 32.4 ▲ 29.4 n.a.
４．英国経済の概況：消費を中心に景気には底堅さ
1～3 月期の成長率は減 速。但し 4 月以降も景気 回復の動きは途切れず 1～3 月期の英実質ＧＤＰ成長率は、前期比＋0.3％となった(図表 18)。成 長率の低下は 4 四半期連続である。セクター別にみると、金融・ビジネス業 の大幅な減速や、鉱工業が減少したことが成長率低下の理由であった。 もっとも、4 月以降、英景気は失速には至らず、回復を続けている。まず、 4 月の合成ＰＭＩは 58.4 となり、良好な水準を維持した(図表 19)。 雇用所得環境は改善 また、ハードデータも総じて改善傾向である。雇用所得面をみると、3 月 の就業者数(3 カ月移動平均)は前月差＋49 千人(2 月同＋110 千人)と増加を 続け、3 月の民間賃金(賞与除く、3 カ月移動平均)は前月比＋0.3％と前月並 みの伸び率となった。改善テンポが一段と加速しているわけではないが、雇 用所得面は着実に改善を続けていると判断される。 個人消費は拡大 雇用所得の改善を背景に個人消費も拡大している。4 月の小売数量は、前 月比＋1.3％と増加に転じた。また、4 月の新車登録台数は同▲0.5％と減少 したものの、1～3 月期平均を 0.6％上回り、持ち直し基調である。 1960 年以来初の物価下 落に ディスインフレも消費の追い風となっているとみられる。4 月の消費者物 価指数は前年比▲0.1％と下落した(図表 20)。英国統計局によると、インフ レ率がマイナスとなるのは、1960 年以来、初めてのことである。コア・イン フレ率の低下(3 月同＋1.0％→4 月同＋0.8％)が主因であった。 但し、4 月のコア・インフレ率低下は、従来の為替要因に加え、イースタ ーの時期が昨年より前倒しになったことで、イースターに伴う航空運賃の変 動が正確に統計へ反映されなかったという技術的要因も理由である。こうし た前倒しがなければ、一定の前提の下、コア・インフレ率は前年比＋1.0％、 インフレ率は同＋0.0％となったとみられる。 ＢＯＥは金融政策を据 え置き イングランド銀行(ＢＯＥ)は、5 月 7・8 日の金融政策決定委員会(ＭＰＣ) において、政策金利と資産購入残高を全会一致で据え置いた。 また、5 月のインフレ・レポート(5/13)では、1～3 月期成長率の下振れや ポンド高の進行などを踏まえ、2015～2017 年のＧＤＰ成長率がやや下方修正 された(図表 21)。インフレ率については、油価の前提変更によって 2015 年 の予測値が上方修正されたものの、2016・2017 年は景気見通しの引き下げな どを踏まえて下方修正された。もっとも、景気・物価見通しとも修正幅が小 幅だったため、市場が織り込む利上げ時期は 2016 年後半と、4 月末時点から 変化していない。 総選挙で保守党が勝利して英国のＥＵ離脱に関する不確実性が高まって いるが、ＢＯＥの調査によると、現時点では企業の投資計画に影響は生じて いない模様である。今後も、ＢＯＥはＥＵとの権限交渉や国民投票が及ぼし うる潜在的な影響について調査し、その結果を公表する方針である。当初、 この調査は秘密裡に行われるはずだったが、調査の存在が漏えいしたことで、 その結果が公表されることになった。 以上図表 18 英ＧＤＰ成長率 図表 19 英ＰＭＩ （資料）英統計局よりみずほ総合研究所作成 （資料）Markit よりみずほ総合研究所作成 図表 20 英インフレ率 図表 21 ＢＯＥの景気・物価見通し （資料） 英統計局よりみずほ総合研究所作成 （注） ＢＯＥの予測の中央値 （資料）ＢＯＥよりみずほ総合研究所作成 図表 22 英景気の全体感を示す主要統計 （資料）英統計局、Nationwide、Markit、Datastream よりみずほ総合研究所作成 ▲ 0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 2013 14 15 その他 商業 金融ビジネス 建設業 鉱工業 実質ＧＤＰ (前期比、％） （年） 44 46 48 50 52 54 56 58 60 62 64 2013/4 14/4 15/4 合成PMI 製造業 サービス業 （Pt） 拡 張← 景 気 → 縮 小 （年/月） ▲ 10.0 ▲ 8.0 ▲ 6.0 ▲ 4.0 ▲ 2.0 0.0 2.0 4.0 ▲ 0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2014/4 14/10 15/4 英インフレ率 コア・インフレ率 エネルギー（右軸） （前年比、％） （年/月） （前年比、％） ポンド高などから コア・インフレ率は低下 （単位：前年比％） 2015年 2016年 2017年 2月時点 2.9 2.9 2.7 5月時点 2.5 2.6 2.4 修正幅 (2月→5月) ▲ 0.4 ▲ 0.3 ▲ 0.3 2月時点 0.2 1.5 2.1 5月時点 0.3 1.4 2.0 修正幅 (2月→5月) 0.1 ▲ 0.1 ▲ 0.1 消費者 物価 ＧＤＰ Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 2014/12 2015/01 2015/02 2015/03 2015/04 2015/05 成長率 実質GDP 前期比、％ 0.6 0.6 0.3 n.a. - - - -景況感 合成PMI Pt 58.2 56.3 57.4 58.4 55.4 56.7 56.7 58.8 58.4 n.a. 製造業PMI Pt 53.7 53.1 53.6 51.9 52.7 52.9 53.9 54.0 51.9 n.a. サービス業PMI Pt 59.0 56.9 57.6 59.5 55.8 57.2 56.7 58.9 59.5 n.a. 企業 鉱工業生産 前期比、％ 0.1 0.2 0.1 n.a. ▲ 0.1 ▲ 0.1 0.1 0.5 n.a. n.a.
外需 財輸出 前期比、％ ▲ 1.5 3.3 ▲ 3.6 n.a. 2.5 ▲ 3.0 ▲ 3.9 1.4 n.a. n.a.
財輸入 前期比、％ 0.5 0.0 ▲ 1.9 n.a. 3.5 ▲ 4.8 2.6 ▲ 1.0 n.a. n.a.
雇用 失業率 ％ 6.1 5.8 5.6 n.a. 5.7 5.7 5.6 5.5 n.a. n.a.
前期比、％ 0.8 0.9 0.7 n.a. 0.1 0.1 0.3 0.3 n.a. n.a.
家計 小売数量 前期比、％ 0.4 2.1 0.9 1.0 0.1 0.2 0.5 ▲ 0.6 1.3 n.a.
Nationwide住宅価格指数 前年比、％ #DIV/0! 8.2 5.8 4.3 7.2 6.7 5.7 5.2 5.2 n.a. 物価 消費者物価指数 前年比、％ #DIV/0! 0.9 0.1 ▲ 0.1 0.5 0.3 0.0 0.0 ▲ 0.1 n.a. 金融 主要政策金利 末値、％ 0.50 0.50 0.50 n.a. 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50 英10年国債利回り 末値、％ 2.78 2.15 1.96 n.a. 2.15 1.69 2.13 1.96 2.19 n.a. ポンドドル 末値、￡/＄ 1.62 1.56 1.48 n.a. 1.56 1.50 1.55 1.48 1.54 n.a. 民間賃金(賞与除く、 3カ月平均)
2 0 1 5年 5月 2 8 日 発 行
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