︿ 論 説 ﹀
イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制
1 そ の 現 状 と 今 後 の 課 題 1
イ ンサ イ ダー取 引 規 制 59
加 賀 譲 治
一 は じ め に
わ が 国 の 証 券 市 場 は ︑ 戦 後 ︑ 大 改 革 が お こ な わ れ て 復 興 し ︑ そ の 後 昭 和 三 十 六 年 に 証 券 恐 慌 が 生 起 し た も の の ︑ 同
四 〇 年 を 境 に 回 復 し 始 め ︑ 近 年 ︑ 日 本 経 済 の 国 際 化 の 幕 開 け と と も に ︑ 証 券 市 場 も 躍 進 を 遂 げ ︑ つ い に 東 京 市 場 は 時
価 総 額 で は ニ ュ 1 ヨ ー ク 市 場 を 上 回 る ほ ど と な っ た ︒ こ の 四 〇 年 余 り の 証 券 市 場 の 発 展 の な か で ︑ 大 衆 の 投 資 家 も 大
幅 に 増 加 し て き た ︒ と く に ︑ 昭 和 二 十 二 年 か ら 二 十 四 年 に か け て の 証 券 民 主 化 運 動 ︑ さ ら に 昭 和 六 十 一 年 の N T T 株
の 放 出 を 契 機 に ︑ 証 券 取 引 は ま さ に 大 衆 化 の 時 代 を 迎 え た こ と に な る ︒
わ が 国 に お い て 証 券 市 場 は こ の よ う に 飛 躍 的 に 成 長 し て き た が ︑ 証 券 取 引 の 大 衆 化 ︑ 国 際 化 を 阻 害 す る 要 因 が あ っ
た こ と も ま た 事 実 で あ る ︒ 証 券 取 引 に お け る 三 大 不 正 行 為 と い わ れ る も の ︑ す な わ ち ︑ 相 場 操 縦 ・ 不 実 表 示 お よ び イ
ン サ イ ダ ー 取 引 (内 部 者 取 引 ) が そ れ で あ る ︒ こ れ ら の 不 正 行 為 は ︑ と も に 取 引 の 当 事 者 間 に お け る 公 正 さ を 破 壊 す
る ば か り で な く ︑ 証 券 市 場 に 対 す る 投 資 者 の 信 頼 を も 低 下 さ せ る も の で み 祝 ︒
わ が 国 の 証 券 取 引 法 ( 昭 和 二 十 三 年 五 月 六 日 施 行 ) の 目 的 と す る と こ ろ は ︑ 第 一 条 に 明 定 さ れ て い る よ う に ︑ ﹁ 国
民 経 済 の 適 切 な 運 営 及 び 投 資 者 の 保 護 ﹂ の た め ︑ 証 券 取 引 を 公 正 な ら し め ︑ か つ 証 券 流 通 を 円 滑 な ら し め る こ と に あ
る ︒ 証 券 取 引 法 の こ の 基 本 理 念 か ら 考 え て も ︑ 前 記 の い わ ゆ る 三 大 不 正 行 為 は 許 さ れ る べ き も の で は な い で あ ろ う ・
こ の う ち ︑ 相 場 操 縦 と 不 実 表 示 に つ い て は ︑ 一 応 の 監 視 体 製 と ら れ る よ う に な つ 麓 ・ イ ン サ イ ダ ー 取 引 に つ い て
は ︑ つ と に そ の 悪 弊 を 指 摘 す る 声 が あ っ た に も か か わ ら ず ︑ 長 き に わ た っ て 本 格 的 な 規 制 は お こ な わ れ て こ な か っ た ︒
ち な み に ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制 と し て は ︑ 従 来 ︑ 証 券 取 引 法 第 五 八 条 第 一 号 ( 不 正 取 引 行 為 の 禁 止 ) ︑ 第 一 八 九
条 (役 員 . 主 要 株 主 の 不 当 利 益 の 返 還 ) が 存 在 し ︑ ま た 大 蔵 省 証 券 局 よ り 証 券 会 社 に 対 し て イ ン サ イ ダ ー 取 引 を 阻 止
( 3 ) す る よ う 注 意 を 促 し て い た ︒ し か し な が ら ︑ な か ば 日 常 的 に イ ン サ イ ダ ー 取 引 が お こ な わ れ て い た に も か か わ ら ず ︑
証 券 取 引 法 の 同 規 定 は 実 効 性 を 有 し て い な か っ た が ゆ え に ︑ ま た 行 政 当 局 よ り の 注 意 も 秘 密 の 通 達 に す ぎ な か っ た が
た め に ︑ そ れ を 規 制 す る 手 段 た り え な か っ た の で あ る ︒
こ の よ う な 状 況 を 改 善 す る た め に ︑ 昭 和 六 十 三 年 ︑ 証 券 取 引 法 が 改 正 さ れ た ︒ イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制 に つ い て は ︑
未 然 防 止 体 制 お よ び 刑 事 罰 則 の 整 備 が そ の 柱 と な っ て い る ︒ し か し ︑ 同 改 正 に よ り ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 が 完 全 に 規 制
し う る か 否 か に つ い て は ︑ か な り 疑 問 が 残 る ︒
イ ン サ イ ダ ー 取 引 お よ び そ の 規 制 に つ い て は ︑ す で に 幾 多 の 論 文 が 発 表 さ れ て い る が ︑ 筆 者 が そ れ に も か か わ ら ず
あ え て 同 じ テ ー マ に つ い て 論 じ よ う と す る 意 図 も 実 は こ こ に あ る の で あ る ︒
以 下 ︑ ま ず 昭 和 六 十 三 年 証 券 取 引 法 改 正 の 経 緯 お よ び 内 容 を 概 観 し た う え で ︑ ア メ リ カ 合 衆 国 に お け る イ ン サ イ
ダ ー 取 引 規 制 の 現 状 を 述 べ ︑ わ が 国 に お け る 今 後 の 課 題 を 検 討 す る こ と と し よ う ︒
イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制
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二 昭 和 六 十 三 年 証 券 取 引 法 改 正 の 経 緯
一 般 に ︑ 有 価 証 券 の 発 行 会 社 の 役 員 や 大 株 主 な ど の い わ ゆ る 内 部 者 は ︑ そ の イ ン サ イ ダ ー 情 報 ( た と え ば ︑ 株 式 の
発 行 ︑ 合 併 な ど の 投 資 者 の 投 資 判 断 に 影 響 を 及 ぼ す 内 部 情 報 ) を 容 易 に 知 り う る 特 別 な 立 場 に あ る と い え る ︒ そ の よ
う な 立 場 に あ る 者 が ︑ イ ン サ イ ダ ー 情 報 で あ っ て 未 公 開 の も の と 知 り な が ら ︑ そ れ を 利 用 し て 有 価 証 券 (主 と し て 株
券 ) の 取 引 を な し ︑ 利 益 を 得 る ( あ る い は 損 失 を 回 避 す る ) と す れ ば ︑ 公 開 さ れ な い か ぎ り そ の よ ︑つ な イ ン サ 拶 ‑
情 報 を 知 る こ と の で き な い 一 般 の 投 資 者 と し て は 著 し く 不 利 で あ り ︑ か つ ︑ か か る 状 態 は き わ め て 不 公 平 で あ ろ う ︒
有 価 証 券 市 場 は 自 由 公 開 の 市 場 で な け れ ば な ら ず ︑ 相 場 の 形 成 も 公 正 で な け れ ば な ら な い ︒ イ ン サ イ ダ ー 取 引 は ︑
ら ま た 有 価 証 券 市 場 の 公 正 性 ・ 健 全 性 を 損 う も の と い う べ き で あ ろ う ︒
こ の よ う な 弊 害 を 惹 起 す る イ ン サ イ ダ ー 取 引 を 規 制 す る た め に ︑ 昭 和 六 十 二 年 一 〇 月 一 九 日 ︑ 証 券 取 引 審 議 会 不 公
正 取 引 特 別 部 会 が 設 置 さ れ ︑ 集 中 的 な 審 議 を 経 た の ち に ︑ 同 六 十 三 年 二 月 十 六 日 ︑ 報 告 書 ﹁ 内 部 者 取 引 の 規 制 の 在 り
方 に つ い て ﹂ を 大 蔵 大 臣 に 提 出 し た ︒
同 報 告 書 の 趣 旨 を 踏 ま え た う え で ︑ そ の ほ か 証 券 先 物 取 引 の 整 備 ︑ デ ィ ス ク ロ ー ジ ャ ー 制 度 の 見 直 し 等 を 含 め ︑
﹁ 証 券 取 引 法 の 一 部 を 改 正 す る 法 律 案 ﹂ が 作 成 さ れ ︑ 同 法 律 案 は 同 年 三 月 十 八 日 の 閣 議 の 了 承 を 得 て ︑ 同 年 五 月 二 十
五 日 ︑ ﹁ 証 券 取 引 法 の 〜 部 を 改 正 す る 法 律 ﹂ と し て 第 一 一 二 回 通 常 国 会 に お い て 成 立 ︑ 同 年 五 月 三 十 一 日 法 律 第 七 五
号 と し て 公 布 さ れ た ︒
今 回 イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制 の 整 備 を お こ な う こ と と な っ た 直 接 の 契 機 と し て あ げ ら れ る の は ︑ 昭 和 六 十 二 年 九 月 に
起 き た タ テ ホ 化 学 工 業 の い わ ゆ る 財 テ ク 失 敗 を め ぐ る 一 連 の 事 件 で あ る ︒ 同 月 二 日 に ︑ 同 社 は 財 テ ク 失 敗 に よ り 巨 額
の 損 失 を こ う む っ た と 発 表 し た ︒ と こ ろ が ︑ こ の 情 報 が 公 表 さ れ る 前 に ︑ 同 社 の 役 員 や 一 部 の 取 引 銀 行 そ の 他 の 株 主
㏄ が そ の 持 株 を す べ て 売 り 抜 け て い た 妻 が 判 明 し ︑ イ ン サ イ ギ 取 引 の お こ な わ れ た 疑 い が も た れ た た め ︑ 大 阪 証 券 取 引 所 が 調 査 を し ︑ そ の 結 果 を δ 月 吾 に 発 表 総 ・ 結 局 ・ イ ン サ イ ダ ︼ 情 報 を 利 用 し た 疑 い は 否 定 で き な い に し
て も ︑ そ の 確 証 は え ら れ な い と い う こ と で 幕 が 下 り て し ま っ た の で あ る ︒ し か し ︑ こ の タ テ ホ 化 学 工 業 事 件 を き っ か
け に ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 対 す る 社 会 的 関 心 が 一 段 と 高 ま る に 至 っ た ︒
つ ぎ に ︑ 世 界 的 動 向 と し て こ こ 数 年 ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 の 規 制 を 強 化 す る 傾 向 に あ る こ と が ︑ 今 回 の 証 券 取 引 法 改
︿ 7 ) 正 の 契 ⁝機 と な っ た 点 も 指 摘 さ れ な け れ ば な ら な い ︒
(惇 イ ギ リ ス に お い て は ︑ 一 九 八 ︒ 年 に 会 社 法 が 改 正 さ れ た が ︑ そ の 際 イ ン サ イ ギ 取 引 を 制 定 法 上 は じ め て 禁 止 し ︑ 現 在 ︑ そ の 規 定 は ︑ ︼ 九 八 五 年 会 社 証 券 ( イ ン サ イ ダ ー 取 引 ) 法 ( O ︒ ヨ 冨 塁 ω ① ︒ 弩 三 ① ω ( 同 = ω 乙 霞 ∪ Φ 9 一ぎ σq ) > 6 け ) と し て 独 立 し て い る ︒ さ ら に ︑ 一 九 八 六 年 に 金 融 サ ー ビ ス 法 ( 閃 ぎ 邑 巴 OQ ① 三 8 ω > 9 " ち ︒︒ ① ) が 制 定 さ れ ︑ 前
記 会 社 証 券 法 違 反 を 調 査 す る た め の 検 査 官 ( ぎ く 窃 け一 αq 鉾 ○ 胃 ) の 任 命 権 を 通 産 大 臣 に 与 え る こ と と な っ (総 ︒
つ ぎ に ︑ フ ラ ン ス に お い て は ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 は ︑ 一 九 六 七 年 九 月 二 八 日 オ ル ド ナ ン ス 一 〇 条 の 一 ( ︾ 罫 一 〇 山
画 ① 一. ︒ a ︒ 口 = 9 = ︒ ① 恥 ① 刈 ‑ ︒︒ ω ︒︒ ユ ⊆ N ︒︒ ω ① 箕 ① ヨ ぴ 器 一 Φ ① 刈 ) に よ り 規 制 さ れ て お り ︑ い わ ゆ る ﹁ 消 息 通 ﹂ ( 助コ 三 ひ ω ) す な わ ち 会
社 指 揮 者 等 に 対 し て ︑ そ の 関 連 会 社 株 式 の 取 得 ・ 譲 渡 を お こ な う こ と を 禁 じ て い る が ︑ 同 条 項 は 実 務 上 要 件 が 狭 か っ
( た の で ︑ 一 九 八 三 年 一 月 三 日 法 律 三 五 条 (﹀ 雰 ω α 幽 ① 一巴 ︒ 一 恥 ︒︒ ω 山 鎚 二 ω 宣 コ ≦ 霞 H Φ ◎︒ ω 10 ) ) に よ り 改 正 し ︑ 要 件 を 拡 大 し た ︒
さ ら に ︑ ア メ リ カ 合 衆 国 に お い て は ︑ 従 来 よ り ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 関 し て 証 券 取 引 委 員 会 ( S E C ) の 数 多 く の
審 決 お よ び 裁 判 所 判 例 が 積 み 重 ね ら れ ︑ と く に 一 九 六 〇 年 代 以 降 ︑ 規 制 が 拡 大 強 化 さ れ た ︒ 一 九 八 四 年 に は ︑ イ ン サ
イ ダ ー 取 引 制 裁 法 ( 同= ω 二 牢 ↓ 轟 象 コ αq ω き ︒ ま 器 > 9 ︒ = ㊤ c︒ 心 ) が 制 定 さ れ ︑ 違 反 者 に 対 す る 民 事 制 裁 金 を 規 定 す る と
と も に ︑ 一 九 八 七 年 に は ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 の 規 制 の 範 囲 を よ り 明 確 化 す る た め に ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 禁 止 法 ( 目 冨
(11)
Hコ ω 乙 零 目 同 巴 貯 σq ℃ き ω 自 繭言 8 ︒︒ > 9 ︒ = ㊤ ○︒ 刈 ) 案 が 示 さ れ る に 至 っ て い る ︒
こ の よ う に ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 の 規 制 の 強 化 は ︑ 近 年 に お け る 世 界 的 な 潮 流 と な っ て い る ︒ そ れ に も か か わ ら ず ︑ わ
が 国 で は 昭 和 二 三 年 五 月 六 日 に 証 券 取 引 法 が 施 行 さ れ て か ら 四 〇 年 の 間 ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 と し て 摘 発 さ れ た 例 は ま
っ た く な い ︒ こ れ は ︑ ア メ リ カ で の 摘 発 が 年 問 三 〇 〜 四 〇 件 で あ る の に 比 べ て ︑ む し ろ 異 様 で あ る と い わ ざ る を え な
い︒
こ う し た 直 接 ・ 間 接 の 契 機 に よ り ︑ こ こ に わ が 国 で も イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制 が 具 体 化 す る こ と と な っ た の で あ る ︒
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三 昭 和 六 十 三 年 証 券 取 引 法 改 正 の 内 容
改 正 証 券 取 引 法 の 構 造 は ︑ つ ぎ の 三 項 目 に 分 け る こ と が で き る ︒ す な わ ち ︑ 第 一 に ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 対 す る 刑
事 罰 則 の 整 備 ︑ 第 二 に ︑ 会 社 役 員 等 の 自 社 株 式 の 短 期 売 買 に 関 す る 規 定 の 整 備 ︑ 第 三 に ︑ 大 蔵 大 臣 の 調 査 権 の 拡 充 で
あ る ︒
↓ イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 対 す る 刑 事 罰 則 の 整 備
証 券 取 引 法 上 ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 を 明 示 的 に 禁 止 す る 規 定 は ︑ こ れ ま で 設 け ら れ て お ら ず ︑ わ ず か に 第 五 八 条 第 一
号 に ﹁ 有 価 証 券 の 売 買 そ の 他 の 取 引 に つ い て ︑ 不 正 の 手 段 ︑ 計 画 又 は 技 巧 を な す こ と ﹂ が 禁 止 さ れ ︑ 同 条 に 違 反 し た
場 合 の 罰 則 ( 一 九 七 ・ 二 号 ) が 規 定 さ れ て い た に と ど ま る ︒ 従 前 よ り ︑ 同 条 項 を イ ン サ イ ダ ー 取 引 に も 適 用 す べ き で
( 12 ) あ る と の 学 説 も あ っ た し ︑ ま た ︑ 証 券 取 引 所 も 同 様 の 見 解 を 示 唆 し て 注 意 を う な が し て い た ︒ し か し 一 方 で は ︑ 同 条
項 は 刑 罰 規 定 と し て は 漠 然 と し 過 ぎ て い る た め ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 適 用 す る こ と は 難 し い と 指 摘 さ れ て お り ︑ 行 政
( 13 ) 当 局 も ま た 同 条 項 の 適 用 に 消 極 的 で あ っ た ︒
そ こ で ︑ 今 回 の 改 正 に よ り ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 対 し て 実 効 性 を も た せ る た め に ︑ ﹁ 不 正 の 手 段 ︑ 計 画 又 は 技 巧 ﹂
を 伴 う 取 引 で あ る が ゆ え に 処 罰 す る と い う 第 五 八 条 の 視 点 を 離 れ ︑ 規 制 を 必 要 と す る 取 引 の 範 囲 を 画 す る 規 定 を 新 設
( 14 ) し た の で あ る ( 一 九 〇 条 ノ ニ お よ び 一 九 〇 条 ノ 三 ) ︒ す な わ ち ︑ い わ ば 形 式 的 に ︑ 発 行 会 社 の 役 員 等 の 一 定 の 立 場 に
あ る 者 が ︑ = 疋 の 事 実 を 知 っ た 場 合 に ︑ そ れ が 公 表 さ れ る 前 に 一 定 の 有 価 証 券 の 取 引 を す る と い う 行 為 自 体 を 処 罰 す
る こ と と な っ た の で あ る ︒
な お ︑ 今 回 の 改 正 に よ り ︑ 第 五 八 条 第 号 は 廃 止 さ れ た の で は な く ︑ こ れ は こ れ で 詐 欺 禁 止 に 関 す る 一 般 条 項 と し
て 存 続 し ︑ そ の 特 則 と し て 第 一 九 〇 条 の 二 お よ び 第 一 九 〇 条 の 三 が 追 加 さ れ た こ と に な 罷 ︒
第 一 九 〇 条 の 二 は ︑ 一 般 の イ ン サ イ ダ ー 取 引 の 規 制 で あ り ︑ 第 一 九 〇 条 の 三 は ︑ 公 開 買 付 に 関 す る イ ン サ イ ダ ー 取
引 の 規 制 で あ る ︒ 以 下 ︑ 一 般 の イ ン サ イ ダ ー 取 引 の 規 制 に つ き ︑ ω 規 制 さ れ る 主 体 ︑ ② 規 制 さ れ る 客 体 ︑ 鋤 規 制 さ れ
る 情 輯 ㈲ 公 表 の 四 点 に 分 け て ︑ 笙 九 ・ 条 の 二 を 分 析 す る こ と と し 麺 ・ な お ・ 公 開 買 付 に 関 す る 篁 九 ︒ 条 の = 一
に つ い て は ︑ 前 条 と か な り 類 似 し て い る の で ︑ こ こ で は 触 れ な い ︒
ω 規 制 さ れ る 主 体
① 内 部 者
証 券 取 引 所 に 上 場 さ れ て い る 会 社 の 役 員 ︑ 代 理 人 ︑ 使 用 人 そ の 他 の 従 業 者 ( 一 九 〇 ノ ニ ・ 一 項 一 号 ) ︑ お よ び 帳 簿
閲 覧 権 を 有 す る 株 主 ( 一 九 〇 ノ ニ ・ 一 項 二 号 ) で あ る ︒
ま ず ︑ こ こ に い う ﹁ 役 員 ﹂ と は 取 締 役 . 監 査 役 ( 五 ・ 一 項 二 号 ) お よ び 相 談 役 ・ 顧 問 な ど を 指 し ︑ ﹁ 代 理 人 ﹂ と は
業 務 に 関 す る 一 切 の 代 理 権 を 与 え ら れ た 者 ︑ た と え ば 弁 護 士 な ど が 考 え ら れ ︑ ﹁ 使 用 人 そ の 他 の 従 業 者 ﹂ と は ︑ 雇 用
関 係 に あ る 者 は も ち ろ ん ︑ そ れ 以 外 に も 会 社 業 務 に 従 事 す る ア ル バ イ タ ー や パ ー ト タ イ マ ー な ど も 含 ま れ る こ と に な
る ︒
つ ぎ に ︑ ﹁ 帳 簿 閲 覧 権 を 有 す る 株 主 ﹂ と は ︑ 発 行 済 株 式 の 総 数 の 一 〇 パ ー セ ン ト 以 上 の 株 式 を 有 す る 株 主 の こ と で
イ ンサ イ ダー取 引 規 制 65
あ り ( 商 二 九 三 ノ 六 ・ 一 項 )︑ 株 主 が 法 人 で あ る 場 合 は ︑ 帳 簿 閲 覧 権 の 行 使 に 関 す る 業 務 を 担 当 す る 役 員 が 規 制 の 対
象 と な る ︒ な お ︑ 株 主 が 個 人 で あ る 場 合 に ︑ 帳 簿 閲 覧 権 の 行 使 に 代 理 人 や 使 用 人 を つ か っ た と き は こ れ ら の 者 も 対 象
と な る ︒
以 上 の 内 部 者 が ︑ 役 員 等 に お い て は そ の 者 の 職 務 に 関 し て ︑ 会 社 の 業 務 等 に 関 す る 重 要 事 項 を 知 っ た と き ︑ ま た 前
記 株 主 が 帳 簿 閲 覧 権 の 行 使 に 関 し そ れ を 知 っ た と き は ︑ 当 該 重 要 事 実 の 公 表 が さ れ た 後 で な け れ ば ︑ 有 価 証 券 の 売 買
を お こ な っ て は な ら な い も の と さ れ る ︒
② 準 内 部 者
上 場 会 社 に 対 す る 法 令 に も と つ く 権 限 を 有 す る 者 が そ の 権 限 の 行 使 に 関 し 当 該 会 社 の 重 要 事 実 を 知 っ た 場 合 ( 一 九
〇 ノ ニ ・ 一 項 三 号 )︑ ま た 上 場 会 社 と 契 約 を 締 結 し て い る 者 が こ の 契 約 の 締 結 ま た は 履 行 に 関 し そ れ を 知 っ た 場 合
( 同 四 号 ) ︑ さ ら に 以 上 の 者 が 法 人 で あ る と き は ︑ そ の 役 員 が そ の 職 務 に 関 し そ れ を 知 っ た 場 合 (同 五 号 ) ︑ こ れ ら の
者 は 規 制 の 対 象 と な る ︒
こ こ に い う 法 令 に も と つ く 権 限 を 有 す る 者 と は ︑ た と え ば 許 認 可 権 ︑ 立 入 検 査 権 を 有 す る 公 務 員 や 国 政 調 査 権 を 有
す る 国 会 議 員 な ど が 該 当 す る ︒ ま た ︑ 会 社 と 契 約 を 締 結 し て い る 者 に は ︑ た と え ば 取 引 銀 行 ・ 引 受 証 券 会 社 . 公 認 会
計 士 ・ 弁 護 士 ・ 税 理 士 な ど が 含 ま れ る ︒
③ 情 報 受 領 者
前 述 し た 内 部 者 ・ 準 内 部 者 の い わ ゆ る 会 社 関 係 者 (会 社 関 係 者 で な く な っ た 後 一 年 以 内 の 者 も 含 む ) か ら 会 社 の 業
務 等 に 関 す る 重 要 事 実 の 伝 達 を 受 け た 者 も 規 制 の 対 象 と な る ( 一 九 〇 ノ ニ ニ ニ 項 ) ︒ た と え ば ︑ 報 道 関 係 者 ︑ 証 券 ア
ナ リ ス ト ︑ 会 社 関 係 者 の 家 族 ・ 友 人 ・ 知 人 な ど が 考 え ら れ る が ︑ 会 社 関 係 者 で 自 己 の 職 務 ・ 権 限 に も と つ く こ と な く
情 報 を 知 っ た 場 合 は ︑ そ の 会 社 関 係 者 も こ こ に い う 情 報 受 領 者 と な る ︒ 会 社 関 係 者 か ら の 伝 達 に よ ら ず に ︑ 偶 々 情 報
を 知 っ た 者 は ︑ 情 報 受 領 者 と は な ら な い ︒
な お ︑ 情 報 受 領 者 か ら さ ら に 情 報 を え た 者 (第 二 次 情 報 受 領 者 ) は 規 制 の 対 象 外 で あ る ︒
働 規 制 さ れ る 客 体
規 制 の 対 象 と な る 客 体 と し て は ︑ い わ ゆ る 上 場 株 券 等 ︑ す な わ ち ︑ 担 保 附 ま た は 無 担 保 の 社 債 券 お よ び 株 券 ( 端 株
券 を 含 む ) ま た は 新 株 引 受 権 証 書 ( 二 ・ 一 項 四 号 ︑ 同 六 号 ) の う ち ︑ 証 券 取 引 所 に 上 場 さ れ て い る 有 価 証 券 ︑ な ら び
に そ の 他 の 政 令 で 定 め る 有 価 証 券 で あ る ( 一 九 〇 ノ ニ ・ 一 項 )︒
鋤 規 制 さ れ る 情 報
前 述 し た よ う に ︑ 会 社 の 役 員 等 が 会 社 の 業 務 等 に 関 す る 重 要 事 実 を 知 っ た 場 合 に は ︑ 当 該 上 場 株 券 等 の 売 買 が 禁 止
さ れ る こ と に な る が ︑ こ の 会 社 の 業 務 等 に 関 す る 重 要 事 実 に つ い て は ︑ つ ぎ の よ う に 法 定 さ れ て い る ( 一 九 〇 ノ ニ ・
二 項 )︒
① 会 社 の 意 思 決 定 に 係 る 事 項
当 該 会 社 の 業 務 執 行 を 決 定 す る 機 関 が ︑ つ ぎ の 事 項 を お こ な う こ と に つ き 決 定 し ︑ ま た は 当 該 機 関 が 当 該 決 定 ( 公
表 さ れ た も の に 限 る ) に か か る 事 項 を お こ な わ な い こ と を 決 定 し た こ と ( 一 九 〇 ノ ニ ・ 二 項 一 号 ) ︒
イ 株 式 ︑ 転 換 社 債 お よ び 新 株 引 受 権 付 社 債 の 発 行
ロ 資 本 の 減 少
ハ 株 式 の 分 割
二 利 益 の 配 当 ま た は 中 間 配 当 (商 二 九 三 ノ 五 ) ( た だ し ︑ そ の 一 株 当 た り の 額 ま た は 方 法 が 直 近 の 利 益 配 当 ま た
は 中 間 配 当 と 異 な る も の に 限 ら れ る ︒ た と え ば ︑ 一 株 七 円 の 配 当 が 一 〇 円 の 配 当 に な っ た 場 合 ︑ 株 式 配 当 が 現 金
配 当 に 変 更 さ れ た 場 合 な ど )
イ ンサ イ ダ ー取 引 規制 67
ホ 合 併
へ 営 業 の 全 部 ま た は 一 部 の 譲 渡 ま た は 譲 受
ト 解 散 ( 合 併 に よ る 解 散 を 除 く )
チ 新 製 品 ま た は 新 技 術 の 企 業 化
リ 業 務 上 の 提 携 そ の 他 イ か ら チ ま で に 掲 げ る 事 項 と し て 政 令 で 定 め る 事 実
② 会 社 の 意 思 決 定 に 係 ら な い 事 項
イ 災 害 ま た は 業 務 に 起 因 す る 損 害
ロ 主 要 株 主 の 異 動
ハ 上 場 株 券 等 の 上 場 の 廃 止 の 原 因 と な る 事 実
ニ イ か ら ハ ま で に 掲 げ る 事 実 に 準 ず る 事 実 と し て 政 令 に 定 め る も の
③ 会 社 の 決 算 に 関 す る 事 項
会 社 の 売 上 高 ︑ 経 営 利 益 ま た は 純 利 益 に つ い て ︑ 公 表 が さ れ た 直 近 の 予 想 値 ( こ れ が な い 場 合 は 前 事 業 年 度 の
実 績 値 ) に 比 較 し て ︑ 会 社 が 新 た に 算 出 し た 予 想 値 ま た は 当 事 業 年 度 の 決 算 に 差 異 が 生 じ た こ と ︒
④ そ の 他 の 事 項
① か ら ③ ま で に 掲 げ る 事 実 を 除 き ︑ 会 社 の 運 営 ︑ 業 務 ま た は 財 産 に 関 す る 重 要 な 事 実 で あ っ て ︑ 投 資 判 断 に 著
し い 影 響 を 及 ぼ す も の ︒
ω 公 表
会 社 関 係 者 が 業 務 等 に 関 す る 重 要 事 実 を 知 っ た 場 合 に は ︑ そ の 公 表 前 に 当 該 上 場 株 券 等 を 売 買 す る こ と が 禁 止 さ れ ︑
公 表 後 で あ れ ば も ち ろ ん 規 制 の 対 象 と は な り え な い ︒
そ こ で ︑ 公 表 と い う 点 に つ き ︑ 業 務 等 に 関 す る 重 要 事 実 等 が 会 社 に よ り 多 数 の 者 の 知 り う る 状 態 に 置 く 措 置 と し て
政 令 で 定 め る 措 置 が と ら れ た こ と ︑ ま た は 会 社 が 提 出 し た 法 定 の 書 類 に そ の 事 実 が 記 載 さ れ て い る 場 合 に そ の 書 類 が
公 衆 の 縦 覧 に 供 さ れ た こ と を い う ( 一 九 〇 ノ ニ ・ 四 項 ) ︒
し た が っ て ︑ 公 表 と は ︑ 第 一 に 有 価 証 券 報 告 書 ・ 半 期 報 告 書 ・ 臨 時 報 告 書 等 へ の 記 載 お よ び そ の 公 示 ( 二 五 ・ 一
項 ) が あ げ ら れ ︑ 第 二 に 政 令 で 定 め る 措 置 が あ げ ら れ る ︒ こ こ に 今 回 ︑ 証 券 取 引 法 施 行 令 第 三 〇 条 が 改 正 さ れ ︑ 証 券
取 引 法 第 一 九 〇 条 の 二 第 四 項 に 規 定 す る 重 要 事 項 等 の 公 表 措 置 が 定 め ら れ た ︒ す な わ ち ︑ 上 場 株 券 等 の 発 行 者 で あ る
会 社 の 代 表 取 締 役 ま た は 当 該 取 締 役 か ら 重 要 事 実 等 を 公 開 す る こ と を 委 任 さ れ た 者 が ︑ 国 内 に お い て 時 事 を 総 合 的 に
報 道 す る 日 刊 新 聞 紙 の 販 売 を 業 と す る 新 聞 社 等 の 報 道 機 関 の 二 つ 以 上 に 対 し て 公 開 し ︑ か つ ︑ そ の 周 知 の た め に 必 要
( 17 ) な 期 間 ( 一 二 時 間 ) が 経 過 し た こ と と さ れ た ︒
第 一 九 〇 条 の 二 に お い て ︑ 一 般 の イ ン サ イ ダ ー 取 引 は こ の よ う に 規 制 さ れ る こ と と な り ︑ 同 条 一 項 ま た は 三 項 に 違
反 し た 者 は ︑ 六 ヵ 月 以 下 の 懲 役 ま た は 五 〇 万 円 以 下 の 罰 金 が 課 せ ら れ る こ と と な っ た ( 二 〇 〇 ・ 四 号 ) ︒
口 会 社 役 員 等 の 自 社 株 式 の 短 期 売 買 に 関 す る 規 定 の 整 備
会 社 の 役 員 や 主 要 株 主 は ︑ 一 般 の 株 主 と 同 様 に 自 社 株 式 を 自 由 に 売 買 で き る の で あ る が ︑ 証 券 取 引 法 旧 第 一 八 九 条
に よ り ︑ こ の よ う な イ ン サ イ ダ ー が 六 ヵ 月 と い う 短 期 間 に 自 社 株 式 の 売 買 に よ っ て 利 益 を え た 場 合 に は ︑ 会 社 ま た は
( 18 ) 株 主 は ︑ そ の 利 益 を 会 社 に 提 供 す べ き こ と を 請 求 す る こ と が で き る と 定 め ら れ て い た ︒
し か し ︑ 同 制 度 を 十 分 に 活 用 す る に は ︑ 立 法 上 の 不 備 の あ る こ と が 従 来 よ り 指 摘 さ れ て い た ︒ そ こ で ︑ 今 回 の 改 正
に よ り ︑ こ の 会 社 役 員 等 の 短 期 売 買 差 益 提 供 を 規 定 し た 第 一 八 九 条 に 手 直 し を 加 え る と と も に ︑ 同 制 度 を 効 果 あ ら し
め る た め に ︑ 会 社 役 員 等 の 持 株 異 動 の 報 告 義 務 を 定 め た 第 一 八 八 条 を 新 設 し た ︒ な お ︑ 同 制 度 に 関 し て ︑ 昭 和 六 三 年
九 月 二 〇 日 ︑ ﹁ 会 社 の 役 員 及 び 主 要 株 主 の 当 該 会 社 の 株 券 等 の 売 買 に 関 す る 省 令 ﹂ ( 大 蔵 省 令 第 四 〇 号 ) が 制 定 さ れ た ︒
イ ンサ イ ダ ー 取 引 規 制
69
ω 会 社 役 員 等 の 短 期 売 買 差 益 提 供
改 正 証 券 取 引 法 第 一 八 九 条 第 一 項 は ︑ ﹁会 社 の 役 員 又 は 主 要 株 主 が そ の 職 務 又 は 地 位 に よ り 取 得 し た 秘 密 を 不 当 に
利 用 す る こ と を 防 止 す る た め ︑ そ の 者 が 証 券 取 引 所 に 上 場 さ れ て い る 当 該 会 社 の 株 券 等 に つ い て ︑ 自 己 の 計 算 に お い
て そ の 買 付 け を し た 後 六 月 以 内 に 売 付 け を し ︑ 又 は 売 付 け を し た 後 六 月 以 内 に 買 付 け を し て 利 益 を 得 た 場 合 に お い て
は ・ 当 該 会 社 は ︑ そ の 利 益 を 会 社 に 提 供 す べ き こ と を 請 求 す る こ と が で き る ﹂ と し て い る ︒ そ し て ︑ 会 社 の 株 主 が 会
社 に 対 し 同 項 の 請 求 を な す べ き 旨 を 要 求 し ︑ そ の 日 後 六 〇 以 内 に 会 社 が 同 請 求 を し な い 場 A 口 は ︑ 当 該 株 主 は 会 社 に 代
位 し て そ の 請 求 を 行 う こ と が で き る ( 同 ・ 二 項 )︒ ま た ︑ 前 二 項 の 規 定 に よ り ︑ 会 社 の 役 員 ま た は 主 要 株 主 に 対 し て
請 求 す る 権 利 は ︑ 利 益 の 取 得 が あ っ た 日 か ら 二 年 間 こ れ を 行 わ な い か ぎ り 消 滅 す る も の と さ れ て い る ( 同 . 三 項 ) ︒
以 上 の 第 一 八 九 条 第 一 項 か ら 第 三 項 ま で の 内 容 は ︑ 基 本 的 に は 旧 第 一 八 九 条 と 変 わ る と こ ろ が な い ︒ た だ し ︑ 旧 規
定 に つ い て 従 来 よ り 論 争 が あ っ た 点 や 不 明 確 で あ っ た 点 は ︑ 今 回 改 正 さ れ て い る ︒
す な わ ち ︑ 第 一 に ︑ 同 条 の 規 制 の 主 体 が 明 確 に さ れ た 点 で あ る ︒ 旧 一 八 九 条 に お い て も そ れ は ﹁ 会 役 の 役 員 ま た は
主 要 株 主 ﹂ と な っ て は い た が ︑ 旧 第 五 条 一 項 は ︑ ﹁ 会 社 役 員 ﹂ を ﹁ 取 締 役 ︑ 監 査 役 又 は こ れ に 準 ず べ き 者 ﹂ と 規 定 し
て い た の で ︑ ﹁ 会 社 役 員 ﹂ に は 取 締 役 ︑ 監 査 役 の ほ か ︑ 顧 問 ま た は 相 談 役 ︑ 場 合 に よ っ て は 本 支 店 の 支 配 人 な ど の 轟口同
級 使 用 人 が 含 ま れ る と 解 す る こ と も で 趨 ・ し か し ︑ 改 正 法 に お い て は ︑ ﹁ 会 社 役 員 ﹂ と は ﹁ ( 聚 役 ︑ 監 査 役 又 は .﹂
れ ら に 準 ず る 者 を い う ︒ 第 百 八 十 八 条 か ら 第 百 九 十 条 の 三 ま で を 除 き ︑ 以 下 同 じ ︒ ) ﹂ ( 五 . 一 項 二 号 ) と す る と 同 時
に ︑ ﹁ 当 該 会 社 の 役 員 ︑ 代 理 人 ︑ 使 用 人 そ の 他 の 従 業 者 ﹂ ( 死 ・ ノ ニ . 項 喜 ) と の 規 定 盛 く . ﹂ と に よ り ︑ 笙
八 九 条 に お け る ﹁ 会 社 役 員 ﹂ は 取 締 役 と 監 査 役 に 限 定 さ れ ︑ 使 用 人 と は 区 別 さ れ る こ と と な っ た ︒
な お ・ ﹁ 主 要 株 主 ﹂ に つ い て は ︑ 第 一 八 八 条 に お い て ︑ 自 己 ま た は 他 人 (仮 設 人 を 含 む ) の 名 義 を も っ て 発 行 済 株
式 の 総 数 の 百 分 の 一 以 上 の 株 式 を 有 す る 株 主 と さ れ て い る ︒
第 二 に ︑ 従 来 第 天 九 条 の 適 用 は 上 場 株 式 に 対 し て の み で あ る か 否 か と い う 点 が 論 議 さ れ て い 知 ・ 本 改 正 に よ り
﹁ 証 券 取 引 所 に 上 場 さ れ て い る 会 社 ﹂ に 限 定 さ れ ︑ 非 上 場 会 社 は 除 か れ る こ と と な っ た ︒
第 三 に ︑ 改 正 さ れ た 第 一 八 九 条 に は ﹁ 自 己 の 計 算 に お い て ﹂ と の 文 言 が 挿 入 さ れ た 点 が 指 摘 さ れ な け れ ば な ら な い ・
す な わ ち ︑ 会 社 役 員 ま た は 主 要 株 主 が 上 場 証 券 に つ き ︑ 自 己 の 計 算 に お い て 短 期 間 内 の 反 対 売 買 を お こ な い ︑ 利 益 を
え た 場 合 に は ︑ そ れ を 会 社 に 提 供 す べ き こ と と な る ︒ こ れ に よ り ︑ 配 偶 者 ・ 家 族 ・ 知 入 等 の 他 人 名 義 お よ び 仮 設 人 名
義 の 利 用 が 阻 止 さ れ る こ と に な 罷 ・
② 会 社 役 員 等 の 持 株 異 動 の 報 告 義 務
昭 和 二 八 年 に お け る 改 正 以 前 の 第 一 八 八 条 は ︑ イ ン サ イ ダ ー の 株 式 保 有 に 関 す る 報 告 義 務 を 定 め ︑ こ れ に 違 反 し た
と き の 罰 則 ( 旧 二 〇 五 . 二 号 ) も 規 定 さ れ て い た ︒ 同 規 定 の 目 的 は ︑ 役 員 や 主 要 株 主 に よ る 当 該 会 社 の 株 式 保 有 状 況
を 知 り ︑ イ ン サ イ ダ ー 情 報 を 利 用 し て 不 当 な 利 益 を え る こ と を 防 止 す る 資 料 を え る た め で あ っ た ︒
と こ ろ が ︑ 同 年 の 改 正 に 際 し て ︑ 第 一 八 八 条 は 削 除 さ れ て し ま っ た の で あ る ( 昭 和 二 八 年 八 月 一 日 法 律 一 四 二 号 ) ・
そ の 理 由 と し て ︑ ① 大 蔵 省 に 直 接 送 ら れ て く る 報 告 書 の 量 が あ ま り に 多 く 処 理 が 不 可 能 で あ る こ と ︑ ② 自 発 的 報 告 で
は 無 意 味 で あ り ︑ 他 人 名 義 や 仮 設 人 名 義 を 用 い る こ と に よ り 簡 単 に 報 告 義 務 を 免 れ え た こ と ︑ ③ 所 管 官 庁 と し て は 報
告 書 に よ り 実 情 を い く ら か 把 握 で き て も ︑ そ れ を 公 表 す る よ う に は な っ て い な か っ た た め ︑ 当 官 庁 以 外 の 者 ( た と え
ば 埜 ) に は 役 立 ち 譲 か っ た .﹂ と ︑ ④ 埜 名 簿 へ の 登 録 の 有 無 と は 関 係 な ‑ 所 有 株 式 の 変 動 を 報 告 さ せ る こ と の 矛
盾 な ど が あ げ ら れ て い た ︒
し か し な が ら ︑ 第 一 八 九 条 で 取 引 制 限 を し た と し て も ︑ 第 一 入 八 条 の 報 告 規 定 が な い 以 上 ︑ そ の よ う な 取 引 を し た
こ と が わ か ら な い の で 無 意 味 で あ る ︾﹂ と は ︑ か な り 以 前 か ら 指 摘 さ れ て い 毯 ・ 同 条 の 削 除 は ・ わ が 国 の 証 叢 引 規
制 の 歴 史 に お け る ; の ﹁ 汚 点 ﹂ と も い わ れ て 遍 ・
イ ンサ イ ダ ー 取 引 規 制 71
そ こ で ︑ 昭 和 六 三 年 の 改 正 に お い て ︑ 第 一 八 八 条 を 復 活 さ せ る と 同 時 に ︑ 右 に あ げ た 旧 規 定 に お け る 不 備 を 改 善 し
た の で あ る ︒
新 設 さ れ た 第 一 八 八 条 の 趣 旨 は ︑ 会 社 役 員 お よ び 主 要 株 主 は ︑ 自 己 の 計 算 に お い て ︑ 証 券 取 引 所 に 上 場 さ れ て い る
当 該 会 社 の 株 券 等 の 買 付 ま た は 売 付 を し た 場 合 に は ︑ そ の 売 買 に 関 す る 報 告 書 を 売 買 の あ っ た 日 の 属 す る 月 の 翌 月 十
五 日 ま で に ︑ 大 蔵 大 臣 に 報 告 し な け れ ば な ら ず ( 同 ・ 一 項 ) ︑ ま た ︑ こ れ ら の 者 が 当 該 会 社 の 株 券 等 の 買 付 ま た は 売
付 を 証 券 会 社 に 委 託 し て 行 っ た 場 合 に は ︑ 報 告 書 を 証 券 会 社 を 経 由 し て 提 出 し な け れ ば な ら な い ( 同 . 二 項 ) と い う
も の で あ る ︒ こ の 新 設 条 文 と 旧 第 一 八 八 条 と を 比 べ た と き ︑ 著 し く 異 な る 点 が 二 つ あ る ︒ 一 つ は ︑ 旧 条 文 に あ っ て は ︑
会 社 役 員 ・ 主 要 株 主 に 対 し て 自 社 株 式 の 保 有 お よ び そ の 後 の 異 動 の 状 況 の 報 告 が 求 め ら れ て い た の に 対 し ︑ 新 設 条 文
で は ︑ そ の 持 株 の 異 動 の 報 告 し か 義 務 づ け て い な い こ と で あ る ︒ こ れ は ︑ 事 務 上 の 煩 碩 を 軽 減 す る と い う 理 由 に 加 え
て ︑ こ の 規 定 の 主 旨 が あ く ま で も イ ン サ イ ダ ー 取 引 の 未 然 防 止 に あ る と い う 観 点 か ら ︑ 持 株 売 買 の 報 告 で 事 足 り る と
考 え ら れ た か ら に ほ か な ら な い ︒ 二 点 目 は ︑ 証 券 会 社 へ 委 託 し た 場 合 の 報 告 が 証 券 会 社 を 経 由 し て お こ な わ せ る こ と
と し た こ と で あ る ︒ 持 株 異 動 報 告 の 実 効 性 の 確 保 を 念 頭 に お い た も の で あ り ︑ 実 際 上 も ︑ 昭 和 六 十 二 年 九 月 よ り 証 券
会 社 は ︑ 自 主 ル ー ル に も と づ き 上 場 会 社 の 役 員 等 の 自 社 株 式 売 買 に つ い て 内 部 者 登 録 力 ー ド に よ る 管 理 を 行 っ て お り ︑
今 回 同 管 理 を 法 制 化 し た も の で あ る ︒
こ の 持 株 異 動 報 告 に よ り ︑ 大 蔵 大 臣 は 当 該 役 員 ・ 主 要 株 主 が 利 益 を え て い る か 否 か を 判 断 す る 資 料 が 入 手 し う る こ
と と な る と と も に ︑ 利 益 を え て い る と 認 め ら れ る 場 合 に は ︑ 本 人 ・ 会 社 に 通 知 し ︑ さ ら に 公 衆 の 縦 覧 に 供 さ れ る こ と
に な っ た ( 一 八 九 ・ 四 項 〜 九 項 ) ︒
∋ 大 蔵 大 臣 の 調 査 権 の 拡 充
昭 和 六 十 三 年 証 券 取 引 法 改 正 の 基 礎 と な っ た 証 券 取 引 審 議 会 報 告 書 は ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 の 未 然 防 止 体 制 の 整 備 を
論 ず る に あ た り ︑ わ が 国 で は 証 券 会 社 ・ 証 券 取 引 所 ・ 証 券 業 協 会 と い う 機 関 が 自 主 的 に 規 制 を お こ な い ︑ あ く ま で も
行 政 は こ れ を 監 督 す る と い う 体 制 を 維 持 す べ き で あ る と し た う え で ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制 に つ き 一 層 の 実 効 性 を 期
す る た め の 行 政 当 局 に よ る 措 置 を 提 案 し た ︒ 改 正 法 の う ち ︑ こ の 提 案 に 係 る も の が ︑ 第 一 五 四 条 の 改 正 で あ る ︒ 改 正
さ れ た 第 一 五 四 条 は ︑ ﹁ 大 蔵 大 臣 は ︑ 公 益 又 は 投 資 家 保 護 の た め 必 要 か つ 適 当 で あ る と 認 め る と き は ︑ 証 券 取 引 所 若
し く は 当 該 証 券 取 引 所 に 上 場 さ れ て い る 有 価 証 券 の 発 行 者 に 対 し 当 該 証 券 取 引 所 の 業 務 若 し く は 財 産 に 関 し 参 考 と な
る べ き 報 告 若 し く は 資 料 の 提 出 を 命 じ ︑ 又 は 当 該 職 員 を し て 当 該 証 券 取 引 所 の 業 務 若 し く は 財 産 の 状 況 若 し く は 帳 簿
書 類 そ の 他 の 物 件 を 検 査 さ せ る こ と が で き る ﹂ と 規 定 し た ︒ こ の 改 正 に よ り ︑ 従 来 の 証 券 取 引 所 に よ る 調 査 に 加 え ︑
証 券 取 引 所 の 業 務 に 関 し ︑ 必 要 に 応 じ て 大 蔵 大 臣 が 上 場 会 社 か ら の 報 告 の 提 出 を 求 め る こ と が で き る よ う に な っ た ︒
イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 関 し て 言 え ば ︑ そ の 疑 い が 生 じ た 場 合 に は ︑ 大 蔵 大 臣 は ︑ 当 該 会 社 が ど の よ う な 情 報 の 管 理 を し
て い た か に つ い て ︑ 直 接 当 該 会 社 に 問 う こ と が で き ︑ ま た 企 業 情 報 を イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 流 用 さ れ な い よ う に 会 社 を
指 導 し う る こ と と な っ た わ け で あ る ︒
四 ア メ リ カ に お け る イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制
ア メ リ カ 合 衆 国 に お け る イ ン サ イ ダ ー 取 引 ( ぎ 乙 ︒ 二 ﹃ 巴 ぎ σq ) の 規 制 は ︑ 二 〇 世 紀 初 頭 ま で さ か の ぼ る ︒ 少 な く と
も 一 九 〇 〇 年 か ら 一 九 三 〇 年 頃 ま で に ︑ 各 州 の 裁 判 所 に お い て は ︑ 会 社 の 役 員 ( o 臨 一8 胃 ) ま た は 取 締 役 ( 岳 器 9 自 )
が 自 社 株 の 買 付 を お こ な う 場 合 に ︑ コ モ ン ・ ロ ー 上 ︑ い か な る 開 示 義 務 を 負 う か に つ い て ︑ そ の 考 え 方 を 異 に し て い
あ た ︒ す な わ ち ︑ 会 社 の 役 員 や 取 締 役 が 株 主 と の 間 で 株 式 の 取 引 を お こ な う 場 合 に ︑ そ こ に は 一 種 の 信 任 関 係
( 8 コ h 二 Φ コ ニ 9 一 ︒ 舅 { 一曾 Ω 鋤 q 円 ① 聾 一8 ) が 存 在 す る の で は な い か ︑ そ し て ︑ か か る 関 係 が あ る と す れ ば 内 部 情 報 を 開 示 せ
ず に 取 引 す る こ と は 不 法 行 為 法 上 の 詐 欺 ( h 月9 ⊆ ユ O ﹃ 血 ① O ① 一一 ) に 該 当 す る の で は な い か と い う 点 が 問 題 と さ れ た の で あ
イ ンサ イ ダ ー 取 引 規 制
73
( 27 ) ( 28 ) つ ぎ の 三 つ に 分 け ら れ る ︒ る ︒ 諸 州 裁 判 所 に お け る 判 例 は ︑
第 一 に ︑ い わ ゆ る 多 数 説 準 則 ( 舞 U︒ 胃 ξ 同 三 ① ) と 呼 ば れ る も の で ︑ 会 社 の 役 員 や 取 締 役 の 忠 実 義 務 ({ 一音 ︒ 幽9 蔓
含 ξ ) は 会 社 に 対 し て 負 う も の で あ っ て ︑ そ れ ら の 者 が 個 人 と し て お こ な う 株 式 の 取 引 に お い て ︑ 個 々 の 株 主 に 負 う
も の で は な い の で ︑ 内 部 情 報 を 開 示 す る 義 務 は 存 在 し な い と す る ︒ 第 二 は ︑ 少 数 説 準 則 ( 巨 8 ﹃ ξ 胃 三 ① ) と 呼 ば れ ︑
会 社 と い う 法 人 の 実 体 た る 株 主 全 体 に 忠 実 義 務 が あ る と 同 時 に ︑ 個 々 の 株 主 に 対 し て も 同 義 務 の 存 在 を み と め ︑ し た
が っ て 開 示 義 務 を 負 う も の と す る ︒ 第 三 は ︑ 特 別 事 情 法 理 (︒︒ ℃ Φ ︒一 巴 6 一零 毒 象 き 8 ω ユ ︒9 ﹃ ぎ ① ) と い う も の で ︑ 多 数 説
準 則 の 立 場 に た ち ︑ 会 社 の 役 員 や 取 締 役 と 株 主 の 問 に 忠 実 義 務 は み と め る も の で は な い が ︑ 個 々 の 具 体 的 な 取 引 の 状
況 か ら 判 断 し て 開 示 義 務 を 負 う 場 合 が あ る と す る の で あ る ︒
い ず れ に し て も ︑ こ の 時 期 に お け る 判 例 は ︑ イ ン サ イ ダ ー の も つ 内 部 情 報 の 開 示 義 務 の 根 拠 を 忠 実 義 務 と い う 信 任
関 係 に も と め た の で あ る が ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 を 規 制 す る に は そ の 限 界 が あ っ た と 言 わ ざ る を え な い ︒ な ぜ な ら ︑ 公
開 取 引 に お い て ︑ 当 事 者 間 に ま っ た く 信 任 関 係 の な い 第 三 者 へ 売 付 け る 場 合 ︑ ま た 会 社 の 役 員 や 取 締 役 で は な い 外 部
者 が 内 部 情 報 を 得 て 取 引 を し た 場 合 な ど を 規 制 す る こ と が で き な い か ら で あ る ︒ こ こ に ︑ 連 邦 法 た る 一 九 三 四 年 証 券
取 引 所 法 ( ○り ① 2 葺 一① ω 僧 巳 国 × 筈 窪 σQ ① ﹀ 簿 ︒ = Φ ω 心 ) な ど の 制 定 法 に ょ り イ ン サ イ ダ ー 取 引 を 規 制 す る こ と と な っ た ︒
ま ず ︑ 一 九 三 四 年 証 券 取 引 所 法 第 一 〇 条 ㈲ 項 は つ ぎ の よ う に 規 定 す る ︒
﹁ 何 人 も 州 際 通 商 の 方 法 も し く は 手 段 ま た は 郵 便 ま た は 国 法 証 券 取 引 所 の 施 設 を 利 用 し て ︑ 直 接 間 接 を 問 わ ず つ ぎ の
行 為 を お こ な う こ と は 違 法 で あ る ︒
㈲ 証 券 取 引 委 員 会 が 公 益 ま た は 投 資 家 保 護 の た め 必 要 ま た は 適 当 な も の と し て 定 め る 規 則 に 違 反 し て ︑ 国 法 証 券 取
引 所 に 登 録 さ れ て い る 証 券 ま た は 登 録 さ れ て い な い 証 券 の 売 買 に 関 し て 相 場 操 縦 的 ま た は 詐 欺 的 策 略 も し く は 術 策 を
( 29 ) な す こ と ﹂ ︒
そ し て ︑ 同 項 に よ る 授 権 に も と つ く 証 券 取 引 委 員 会 の 規 則 と し て ︑ 一 九 四 二 年 に 菊 巳 ① O げ ‑ α が 制 定 さ れ て い る ︒
﹁ 何 人 も 州 際 通 商 の 方 法 も し く は 手 段 ま た は 郵 便 ま た は 国 法 証 券 取 引 所 の 施 設 を 利 用 し て ︑ な ん ら か の 証 券 の 売 買 に
関 し ︑ 直 接 間 接 を 問 わ ず つ ぎ の 行 為 を お こ な う こ と は 違 法 で あ る ︒
同 詐 欺 を な す た め に な ん ら か の 策 略 ︑ 計 画 ま た は 技 巧 を も ち い る こ と
㈲ 重 要 事 実 の 不 実 記 載 を な す こ と ︑ あ る い は 記 載 が な さ れ た 当 時 の 状 況 に 照 ら し て 誤 解 を 避 け る た め に 必 要 な 重 要
事 実 を 省 略 す る こ と
㈲ い ず れ か の 者 に 対 し 詐 欺 ま た は 欺 岡 と な る か ︑ あ る い は な る お そ れ の あ る 行 為 ︑ 慣 行 ま た は 業 務 方 法 を お こ な う
( 30 ) こ と ﹂ ︒
以 上 の 証 券 取 引 所 法 第 一 〇 条 ㈲ 項 と 同 条 に も と つ く 閑 巳 ① 一 〇 げ ‑ 切 は ︑ 一 九 三 三 年 証 券 法 第 一 七 条 伺 項 ︑ 一 九 三 四 年
証 券 取 引 所 法 第 一 五 条 ㈲ 項 ω 号 お よ び 幻 巳 ① 嵩 9 歯 と な ら ん で ︑ ア メ リ カ 証 券 諸 法 に お け る 主 要 な 詐 欺 禁 止 規 定 で あ
( 31 ) る ︒ 当 初 ︑ 幻 三 ① ざ げ 凸 は ︑ 他 の 詐 欺 禁 止 規 定 の お よ ば な い 詐 欺 ︑ す な わ ち 証 券 の 買 付 な ら び に ブ ロ ー カ ー ・ デ ィ ー
ラ ー の 証 券 取 引 所 に お け る 証 券 の 売 買 に 関 す る 詐 欺 に つ い て ︑ 一 般 的 詐 欺 禁 止 規 定 と し て そ の ギ ャ ッ プ を 埋 め る こ と
( 32 ) に 制 定 の 意 義 が あ っ た ︒ ま た ︑ 法 文 か ら 明 ら か な よ う に ︑ こ の ヵ 三 ① H O ぴ ‑ α は ︑ ひ ろ く 証 券 の 売 買 に 関 す る 詐 欺 を 禁
止 し た も の で あ り ︑ と く に イ ン サ イ ダ ー 取 引 に つ い て 規 制 を し た も の で は な い ︒ に も か か わ ら ず ︑ 同 規 則 は そ の 後 の
イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制 に お お い に そ の 威 力 を 発 揮 す る こ と と な る ︒ た だ し ︑ そ の 背 景 に は ︑ 前 述 し た 二 〇 世 紀 前 半 に
積 み 上 げ ら れ た 各 州 に お け る 判 例 法 ︑ す な わ ち ︑ 証 券 の 売 買 に お け る 内 部 者 の 重 要 事 実 の 不 開 示 が コ モ ン ・ ロ ー 上 の
詐 欺 に 該 る 可 能 性 が あ る と い う 考 え 方 が 存 在 し ︑ こ の 観 点 か ら す れ ば ︑ 内 部 者 が 重 要 事 実 を 開 示 せ ず に 株 主 と 自 社 株
の 売 買 を お こ な う こ と は ︑ 同 規 定 の 禁 止 す る 詐 欺 に 該 当 す る こ と と な り ︑ イ ン サ イ ダ ー 取 引 が 菊 巳 ① 一 〇 げ 出 の 適 用 の
( 33 ) 対 象 と な っ た の で あ る ︒
イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制
75
ア メ リ カ に お け る そ の 後 の イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 関 す る 判 例 の 集 積 は き わ め て 特 筆 す べ き も の で あ り ︑ 因 三 ︒ 一 〇 げ 凸
と ほ ぼ 同 様 の 内 容 を も つ わ が 国 の 証 券 取 引 法 第 五 八 条 が こ れ ま で 適 用 の 例 を み な い の と 対 照 的 で あ る ︒
つ ぎ に ︑ ア メ リ カ に お け る イ ン サ イ ダ ー 取 引 に 関 す る 重 要 な 判 例 を 概 観 す る こ と と し よ う ︒
( 34 ) 第 一 に ︑ テ キ サ ス ・ ガ ル フ ・ サ ル フ ァ 事 件 で あ る ︒ ニ ュ ー ヨ ー ク 証 券 取 引 所 の 上 場 会 社 で あ る テ キ サ ス ・ ガ ル フ ・
サ ル フ ァ 社 は ︑ カ ナ ダ 東 部 に お い て 鉱 床 を 発 見 し た が ︑ 周 辺 土 地 の 入 手 を 容 易 に す る た め ︑ こ の 発 見 の 事 実 を 極 秘 に
し ︑ 鉱 床 発 見 の 報 道 を 否 定 す る 新 開 発 表 ま で お こ な っ た ︒ 約 五 カ 月 後 ︑ 同 社 は 発 見 の 事 実 を 公 表 す る 新 開 発 表 を お こ
な い ︑ そ の 後 同 社 の 株 価 は 大 幅 に 値 上 が り し た の で あ る が ︑ こ の 公 表 の 前 に ︑ 同 社 の 部 の 取 締 役 ・ 役 員 お よ び 現 場
の 技 師 さ ら に は そ の 知 人 等 は 同 社 株 を 大 量 に 買 付 け ︑ そ の 上 同 事 実 を 知 ら な い 取 締 役 会 が 役 員 に 対 す る 報 酬 と し て オ
プ シ ョ ン を 付 与 す る こ と ま で 決 定 さ れ て い た 事 実 が 明 ら か と な っ た ︒ S E C は 同 社 と 一 二 名 の 個 入 を 幻 巳 Φ 一 〇 げ 占 に
違 反 し た と し て 本 訴 を 提 起 し た ︒
本 件 に お け る 被 告 の 行 為 は ㌻ ま さ に 典 型 的 な イ ン サ イ ダ ー 取 引 で あ り ︑ 本 判 決 に お い て 連 邦 最 高 裁 判 所 は ︑ 大 規 模
な 上 場 会 社 の 株 式 の 取 引 所 取 引 に つ き ︑ は じ め て 閑 託 ① 一 〇 げ 凸 に も と つ く 内 部 者 に お け る 利 得 の 吐 出 し を 命 ず る と 同
時 に ︑ 規 制 の 対 象 が 取 締 役 ・ 役 員 の み な ら ず 現 場 の 技 師 な ど の 従 業 員 に も お よ ぶ も の で あ り ︑ 内 部 情 報 を 教 え た 者
( 9 も 興 ) に も 責 任 を 認 め た ︒ ま た ︑ 同 判 決 は ︑ ﹁ 重 要 な 内 部 情 報 を 持 っ て い る す べ て の 者 は ︑ そ れ を 一 般 投 資 者 に 開
示 (鮎 一ω o 一〇 ω ① ) す る か ︑ も し 彼 が 会 社 の 機 密 を 守 る た め に そ れ を 開 示 で き な い か ︑ あ る い は 開 示 し な い こ と に し た 場
合 に は ︑ そ の 情 報 が 開 示 さ れ な い 状 態 で あ る 間 は ︑ 彼 は 関 係 す る 証 券 の 取 引 や 取 引 を 推 奨 す る こ と を 思 い 止 ま る
( 35 ) ( 9 げ Q︒ 3 ヨ ) べ き で あ る ﹂ と 判 示 し て ︑ い わ ゆ る ﹁ 開 示 ま た は 断 念 の 原 則 ( 岳 ω 9 ︒ ω ① 霞 餌 げ ω 件巴 口 歪 一Φ ) ﹂ を 表 明 し て ︑ そ
の 後 の 判 決 に 大 き な 影 響 を 与 え た ︒
( 36 ) 第 二 に ︑ イ ン ベ ス タ ー ズ ・ マ ネ ジ メ ン ト 審 決 が あ る ︒ 一 九 六 六 年 当 時 航 空 機 会 社 ダ グ ラ ス 社 の 収 益 見 込 は 良 好 で あ
る と 予 想 さ れ て い た が ︑ 実 際 は 業 績 悪 化 の 状 況 に あ り ︑ 六 月 二 〇 日 ︑ 同 社 は 証 券 引 受 幹 事 の メ リ ル ・ リ ン チ 証 券 会 社
副 社 長 に 対 し ひ そ か に 同 社 に お け る 収 益 減 少 お よ び 翌 年 ま で の 株 価 下 落 の 予 想 を 伝 え た ︒ 翌 日 ︑ 同 情 報 は メ リ ル ・ リ
ン チ 社 の 担 当 ア ナ リ ス ト に 伝 え ら れ ︑ さ ら に 同 ア ナ リ ス ト か ら メ リ ル ・ リ ン チ 社 の ニ ュ ー ヨ ー ク の 法 人 営 業 部 の 販 売
員 に 伝 達 さ れ た 末 ︑ 同 販 売 員 よ り イ ン ベ ス タ ー ス ・ マ ネ ジ メ ン ト 社 を は じ め と す る 投 資 会 社 お よ び 投 資 顧 問 等 に こ の
情 報 は 伝 え ら れ た ︒ イ ン ベ ス タ ー ズ ・ マ ネ ジ メ ン ト 社 等 は ︑ 同 情 報 に も と づ き 手 持 ち の ダ グ ラ ス 社 株 式 の す べ て ( 一
三 万 三 四 〇 〇 株 ) を 売 却 し た ︒ 六 月 二 四 日 ︑ ダ グ ラ ス 社 は 業 績 悪 化 を 公 表 し ︑ そ の 後 同 社 株 価 は 急 激 に 下 落 し た ︒ こ
れ ら の 事 実 に も と つ い て ︑ S E C の 審 判 官 ( 冨 霞 ぎ αq Φ × 9 3 ぎ 霞 ) は ︑ イ ン ベ ス タ ー ズ ・ マ ネ ジ メ ン ト 社 が 入 手 し た 内
部 情 報 を 開 示 す る こ と な く ︑ 同 情 報 に も と づ き ダ グ ラ ス 社 株 式 を 売 却 し た 行 為 は ︑ 証 券 法 第 一 七 条 伺 項 ︑ 証 券 取 引 所
法 第 一 〇 条 ㈲ 項 お よ び 菊 巳 ︒ 同 O げ ‑ ㎝ の 詐 欺 禁 止 規 定 に 違 反 ま た は そ の 幣 助 し た も の と 認 定 し ︑ 謎 責 処 分 に 処 し た の で
あ る ︒ 本 審 決 は ︑ 前 述 し た テ キ サ ス ・ ガ ル フ ・ サ ル フ ァ 事 件 に お い て ほ ぼ 確 立 し た ﹁ 開 示 ま た は 断 念 の 原 則 ﹂ を 前 提
に ︑ 同 原 則 が 重 要 な 未 公 表 情 報 を 有 す る 者 す べ て に 適 用 さ れ る と し て ︑ 取 締 役 ・ 役 員 と い っ た い わ ば 伝 統 的 内 部 者 の
枠 を 越 え て ︑ 内 報 受 領 者 (け 一竈 ① ① ) お よ び 二 次 的 内 報 受 領 者 ( 9 冨 Φ ︑︒・ 9 需 ① ) に ま で 責 任 を 負 わ せ た ︒ 本 審 決 に お
い て 示 さ れ た 内 報 受 領 の 責 任 の 要 件 は ︑ ω 情 報 が 重 要 か つ 未 公 表 で あ る こ と ︑ ㈲ 直 接 ・ 間 接 を 問 わ ず 得 ら れ た 情 報 が
未 公 表 で ︑ い わ ば え こ ひ い き の 通 報 に よ り 不 当 に 取 得 さ れ た こ と ︑ 偶 内 報 受 領 者 の 取 引 の 判 断 に 際 し ︑ 当 該 情 報 が 要
因 と な っ て い る こ と ︑ 以 上 の 三 点 で あ る ︒ 本 審 決 以 後 ︑ 規 制 の 対 象 と な る 内 部 者 の 範 囲 は 一 段 と 拡 大 さ れ て ゆ く こ と
と な る ︒
( 37 ) 第 三 の 判 例 は キ ア レ ラ 事 件 で あ る ︒ 同 事 件 は ︑ 連 邦 最 高 裁 判 所 が 公 開 市 場 に お け る い わ ゆ る 内 報 受 領 者 の な し た 未
開 示 の 情 報 に も と つ く 取 引 に つ い て は じ め て 判 断 を お こ な っ た も の で あ る ︒ パ ン デ ィ ッ ク ・ プ レ ス 印 刷 会 社 に 勤 務 し
て い る キ ア レ ラ は ︑ 同 社 が 引 き 受 け た 公 開 買 付 の 買 付 者 の た め の 勧 誘 資 料 の 印 刷 の 作 業 中 に ︑ 資 料 に あ る 会 社 コ ー ド
イ ン サ イ ダ ー 取 引 規 制
