CSR 活 動と財務業 績の関係 に関す る実証分 析

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CSR 活 動と財務業 績の関係 に関す る実証分 析

― 業 種 別 の 特 徴 と 個 別 の CSR 活 動 に 着 目 し て ―

CSR(Corporate Social Responsibility) and Firm Financial Performance

: Focused on industrial divisions and CSR activities

荒 木真貴子 創 価大学大 学院

Makiko Araki

Graduate School of Soka University

連 絡先：

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CSR 活 動と財務業 績の関係 に関す る実証分 析

― 業 種 別 の 特 徴 と 個 別 の CSR 活 動 に 着 目 し て ―

CSR(Corporate Social Responsibility) and Firm Financial Performance : Focused on industrial divisions and CSR activities

Ⅰ ． は じ め に

平 成 17 年 に 施 行 さ れ た「 環 境 情 報 の 提 供 の 促 進 等 に よ り 特 定 事 業 者 等 の 環 境 に 配 慮 し た 事 業 活 動 の 促 進 に 関 す る 法 」 に は 、 事 業 者 と 国 民 の 責 務 と し て 、 「 投 資 そ の 他 の 行 為 を す る に あ た っ て は 、 環 境 情 報 を 勘 案 し て こ れ を 行 う よ う に 努 め る も の と す る 」 と 定 め ら れ て い る

。

主 流 の 投 資 家 ( 株 価 重 視 の 投 資 家 ) の 投 資 行 動 の 目 的 が 最 大 限 の 価 値 の 増 大 に あ る と す れ ば 、 環 境 に 配 慮 し た 投 資 に よ り 投 資 家 に 利 益 が も た ら さ れ る と い う こ と が 証 明 さ れ る 必 要 が あ る と 考 え ら れ る 。ま た 企 業 は 現 在 、環 境 活 動 だ け で は な く 、よ り 広 い CSR 活 動 に 取 り 組 ん で い る 。 そ こ で 企 業 に よ る 環 境 ・ 社 会 に 配 慮 し た 経 営 行 動 が 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス に ど の よ う に 影 響 を 及 ぼ す の か 、 そ の 因 果 関 係 が 明 ら か に さ れ る 必 要 が あ る 。 最 近 で は 、 環 境 情 報 だ け で な く 社 会 的 側 面 も 配 慮 に 入 れ た SRI の 投 資 信 託 が 日 本 で 多 く 販 売 さ れ て い る が 、 そ の 残 高 の 低 さ が 指 摘 さ れ て い る の で 、 ま ず SRI の 概 要 に つ い て 確 認 し 、 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス と 社 会 業 績 と の 相 関 の 実 証 研 究 の 必 要 性 に つ い て 論 じ る 。

先 行 研 究 レ ビ ュ ー を 通 じ て SRI 先 進 国 で あ る 海 外 で は 、数 多 く の SRI フ ァ ン ド か ら 得 ら れ る 実 証 デ ー タ に 基 づ い て 、 SRI と 投 資 収 益 率 の 関 係 を 分 析 し 、 投 資 手 法 と し て の SRI の 有 効 性 を 検 証 し よ う と い う 研 究 が 進 ん で い る

こ と が 明 ら か に な っ た 。 海 外 、 国 内 、 そ れ ぞ れ の 先 行 研 究 に よ る と 、 SRI イ ン デ ッ ク ス の パ フ ォ ー マ ン ス は ベ ン チ マ ー ク と 比 較 し て も 遜 色 の な い 収 益 を 上 げ て い る こ と が 証 明 さ れ て い る

。

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「 環 境 情 報 の 提 供 の 促 進 等 に よ る 特 定 事 業 者 等 の 環 境 に 配 慮 し た 事 業 活 動 の 促 進 に 関 す る 法 律 （ 環 境 配 慮 促 進 法 ） 」 環 境 省 。

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1990 年 代 後 半 に な っ て CSR や SRI の 概 念 が 導 入 さ れ て き た が 、 SRI の パ フ ォ ー マ ン ス に 関 す る 研 究 は 行 わ れ て い な か っ た 。 我 が 国 研 究 者 が 海 外 の SRI フ ァ ン ド を 対 象 と し て 実 証 研 究 を 試 み た 実 績 も 存 在 し て お ら ず 、 運 用 手 法 と し て の SRI 研 究 は 皆 無 に 近 い 状 態 だ っ た （ 長 谷 川 、 2004） 。

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現 状 で は 、SRI の 有 効 性 を 証 明 す る 定 量 的 か つ 理 論 的 枠 組 み は 確 立 し て い な い が 、対

象 フ ァ ン ド を 拡 大 し 長 期 に わ た る 検 証 を 行 う こ と で 、 SRI の 非 財 務 的 ス ク リ ー ン と 運

用 パ フ ォ ー マ ン ス は 、 従 来 考 え ら れ て い た よ う に ト レ ー ド オ フ の 関 係 に あ る わ け で は

2 し か し 、 そ の 評 価 機 関 の 基 準 に よ っ て そ の 評 価 の 観 点 は さ ま ざ ま で あ り 、 ど の CSR の 要 因 が 業 績 に 良 い 影 響 を も た ら さ れ て い る の か が 明 ら か に さ れ て い な い 。 そ こ で 、 ど の よ う な CSR 活 動 が パ フ ォ ー マ ン ス に よ り 影 響 を 及 ぼ す の か を 明 ら か に す る 必 要 が あ る と 考 え ら れ る 。ま た 具 体 的 な CSR 活 動 と 財 務 業 績 の 因 果 関 係 の 測 定 の 際 に は 業 種 ご と の 違 い も 考 慮 す べ き で あ る と 考 え ら れ る 。 欧 米 で は マ テ リ ア リ テ ィ の 議 論 も 活 発 に な っ て き て い る

。 マ テ リ ア リ テ ィ と は 「 個 々 の CSR の 活 動 が 企 業 価 値 に 与 え る 実 質 的 あ る い は 具 体 的 な 影 響 の 度 合 い 」 （ 河 口 、 2005） で あ る 。 マ テ リ ア リ テ ィ と い う 概 念 は 企 業 の 社 会・環 境 活 動 の 体 制 や し く み を 網 羅 的 に 評 価 す る ア プ ロ ー チ で は な い 。 企 業 財 務 に 大 き く 影 響 す る CSR 要 因 を 特 定 し 、そ の 要 因 が 財 務 に も た ら す パ フ ォ ー マ ン ス 関 係 を 明 ら か に し て い く と い う も の で あ る 。一 般 的 に 考 え ら れ る CSR 活 動 の 分 野 に は 広 範 囲 な 活 動 が 含 ま れ て い る 。 実 際 の 企 業 評 価 に あ た っ て は 、 そ れ ぞ れ の 企 業 の 地 域 特 性 や 業 種 な ど の 特 徴 も 考 慮 す る 必 要 が あ る 。

以 上 の こ と か ら 、 本 論 文 で は 「 CSR 活 動 の 評 価 は 、 財 務 業 績 の 評 価 と 正 の 相 関 関 係 を 持 つ （ 仮 説 1） 」 と い う 仮 説 を 立 て 、 「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 評 価 」 の 相 関 を 分 析 す る 。ま た 、ど の よ う な 具 体 的 な CSR 活 動 が 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス に よ り 強 い 影 響 を 及 ぼ す の だ ろ う か と い う 疑 問 の も と に 、「 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス へ の 影 響 は CSR の 項 目 ご と に 異 な る （ 仮 説 2） 」 と い う 仮 説 を た て る 。

Ⅱ ． SRI の 概 要

１ ． SRI の 形 態

社 会 的 責 任 投 資（ Socially Responsible Investment= SRI ）に つ い て の 確 定 さ れ た 国 際 的 な 定 義 は な い 。 一 般 的 に は 、 「 企 業 へ の 株 式 投 資 の 際 に 、 財 務 的 分 析 に 加 え て 、 企 業 の 環 境 対 応 や 社 会 的 活 動 な ど の 評 価 、 つ ま り 企 業 の 社 会 的 責 任 の 評 価 を 加 味 し て な い と い う 見 方 が 浸 透 し つ つ あ る （ 長 谷 川 、 2004） 。

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SRI を 議 論 す る 上 で 、欧 米 で は Materiality（ マ テ リ ア リ テ ィ ）と い う 新 し い 概 念 を 中 心 に 議 論 す る 流 れ が で き て い る 。 Material に は「 物 質 、具 体 的 、実 質 的 」と い う 意 味 が あ る 。こ れ に 基 づ い て マ テ リ ア リ テ ィ を 定 義 す る と 、「 個 々 の CSR の 活 動 が 企 業 価 値 に 与 え る 実 質 的 あ る い は 具 体 的 な 影 響 の 度 合 い 」と な る 。主 流 投 資 家 の 間 か ら は 、

「 異 な る CSR 活 動 の そ れ ぞ れ の マ テ リ ア リ テ ィ を 知 り た い 」、さ ら に「 業 界 固 有 の マ

テ リ ア リ テ ィ を 明 ら か に し て 欲 し い 」と い う ニ ー ズ が 高 ま っ て い る 。す で に SRI ア ナ

リ ス ト は そ れ ぞ れ の 業 種 や 個 別 企 業 の マ テ リ ア リ テ ィ を 解 明 す る 努 力 を し て い る 。 し

か し 、 自 社 の マ テ リ ア リ テ ィ に つ い て 一 番 把 握 し て い る あ る い は 把 握 可 能 な の は 企 業

自 身 で あ る 。 SRI ア ナ リ ス ト の 調 査 分 析 を 待 つ だ け で な く 、 企 業 が 自 社 の CSR 活 動

情 報 を 開 示 す る の で あ れ ば 、 そ の マ テ リ ア リ テ ィ に つ い て も 積 極 的 に 情 報 発 信 す る 必

要 が あ ろ う 。

3 投 資 先 企 業 を 決 定 す る 投 資 手 法 」と 理 解 さ れ て い る 。SRI を 広 く 捉 え る と 、そ こ に は 多 様 な 形 態 が 存 在 す る 。 谷 本 （ 2003） は そ れ ら を 3 つ に 区 分 し て 以 下 の よ う に 説 明 し て い る 。

(1) ソ ー シ ャ ル ・ ス ク リ ー ン

ソ ー シ ャ ル ・ ス ク リ ー ン と は 、 そ の 事 業 内 容 や 事 業 活 動 の プ ロ セ ス に お い て 社 会 や 環 境 に 対 し て 行 う 配 慮 と い っ た 側 面 か ら 評 価 し て 投 資 先 を 決 定 す る こ と で あ る 。こ の ソ ー シ ャ ル ・ ス ク リ ー ン は ネ ガ テ ィ ブ ・ ス ク リ ー ン と ポ ジ テ ィ ブ ・ ス ク リ ー ン の 2 つ に 分 類 で き る 。 ネ ガ テ ィ ブ ・ ス ク リ ー ン と は 社 会 的 批 判 の 多 い 産 業 に 関 連 す る 事 業 を 行 っ て い る 企 業 を 投 資 対 象 か ら 除 外 す る と い う も の で あ る 。 現 在 、 欧 米 で 投 資 対 象 か ら 除 外 さ れ て い る 産 業 と し て は 、軍 事 、原 子 力 、タ バ コ 、ア ル コ ー ル な ど が 一 般 的 で あ る 。

ポ ジ テ ィ ブ・ス ク リ ー ン と は 、企 業 の 事 業 内 容 や 事 業 活 動 の プ ロ セ ス に お い て 行 う 、 社 会 や 環 境 に 対 す る 配 慮 を 評 価 し 、 社 会 的 責 任 を 果 た し て い る と 認 め ら れ る 企 業 を 積 極 的 に 投 資 対 象 に 含 め て い く と い う も の で あ る 。

企 業 は 投 資 す る 側 の 多 様 な 評 価 基 準 に 基 づ い て 評 価 さ れ る が 、 用 い ら れ る 評 価 基 準 は 統 一 的 な も の で は な い 。 SRI に お い て 評 価 対 象 と さ れ る 領 域 や 基 準 は 各 投 資 主 体 に よ っ て 異 な っ て お り 、 ま た 、 そ の 評 価 基 準 は 時 代 に よ っ て 変 化 す る も の で あ る 。 (2) 株 主 行 動

株 主 行 動 と は 、 株 主 の 立 場 か ら 企 業 と 積 極 的 に か か わ り 、 そ の 経 営 や 方 針 、 シ ス テ ム に 影 響 を 与 え よ う と す る こ と で あ る 。従 来 、株 主 行 動 と い う と 、経 営 陣 と は 対 決 的 な も の が 主 で あ っ た 。し か し 、近 年 、こ の よ う な 株 主 行 動 に は 大 き な 変 化 が 見 ら れ る 。 (3) ソ ー シ ャ ル ・ イ ン ベ ス ト メ ン ト ／ フ ァ イ ナ ン ス

SRI の 3 つ 目 の 形 態 が ソ ー シ ャ ル ・ イ ン ベ ス ト メ ン ト 、 ま た は 、 ソ ー シ ャ ル ・ フ ァ イ ナ ン ス と 呼 ば れ る も の で あ る 。 こ れ は さ ら 三 つ に 分 類 す る こ と が で き る 。

① 地 域 開 発 投 資 ： こ れ は 、 荒 廃 ・ 衰 退 し た 地 域 の 経 済 的 開 発 の 支 援 を 目 的 に 行 わ れ る 投 資 で あ り 、 具 体 的 に は 大 都 市 の イ ン ナ ー シ テ ィ に お い て 、 低 所 得 者 や マ イ ノ リ テ ィ な ど を 対 象 に 、 低 額 の 住 宅 の 供 給 や 起 業 な ど を 支 援 す る 活 動 で あ る 。

地 域 開 発 投 資 を 後 押 し す る も の と し て 、米 国 に は 1977 年 に 制 定 さ れ た「 地 域 再 投 資

法（ CRA: Community Reinvestment Act ）」と い う 法 律 が あ る 。こ れ は 低 所 得 者 層 な

ど が 多 く 住 む 地 域 へ の 金 融 機 関 の 融 資 差 別（ レ ッ ド ラ イ ニ ン グ ）を な く す た め に つ く

4 ら れ た 法 律 で 、 地 域 の 活 性 化 に 効 果 を 発 揮 し て い る 。

日 本 に お い て も 地 域 再 投 資 法 を 導 入 し よ う と い う 動 き が 起 こ り つ つ あ る 。 米 国 の CRA 強 化 の 結 果 、 興 味 深 い こ と は CRA 関 連 の 貸 し 出 し 事 業 が 思 い の ほ か 採 算 性 の 高 い ニ ッ チ な 分 野 で あ る こ と が 判 明 し た こ と で あ る 。

② 社 会 開 発 投 資 ： 社 会 開 発 投 資 と は 、 自 然 エ ネ ル ギ ー の 開 発 や フ ェ ア ・ ト レ ー ド な ど の 社 会 的 事 業 を 行 う 事 業 体 に 対 す る 融 資 や 投 資 と 、総 括 し て 捉 え ら れ る 。そ の 形 態 は 、 地 域 開 発 投 資 と 同 じ く 、様 々 な 形 態 が 存 在 す る 。発 展 途 上 国 に お い て 貧 困 層 の 経 済 的 自 立 を 促 す こ と を 目 的 と し て 、 小 規 模 な ビ ジ ネ ス に 対 し て 小 額 の 融 資 を お こ な う マ イ ク ロ ・ フ ァ イ ナ ン ス な ど も こ の 範 疇 で あ る 。

③ 社 会 的 に 責 任 あ る 公 共 投 資 ／ 開 発 投 資：こ れ に は 政 府 が 公 共 投 資 を 行 う に あ た っ て 、 そ の 公 共 投 資 が 社 会 や 環 境 に 与 え る 影 響 を 配 慮 す る こ と や 公 共 事 業 の 入 札 に お い て 入 札 参 加 企 業 の 社 会 的 責 任 へ の 取 り 組 み を そ の 評 価 の 基 準 の 一 つ と し て 組 み 込 む こ と が 含 ま れ る 。

次 に 谷 本（ 2003）に 従 い SRI の メ カ ニ ズ ム に つ い て 概 観 す る 。SRI は 基 本 的 に 市 場 の メ カ ニ ズ ム を 活 用 し て 社 会 的 に 責 任 あ る 企 業 か ど う か を 評 価 す る も の で あ る 。 法 律 に よ っ て CSR の 内 容 を 規 定 し た り 規 制 し た り す る こ と で も 、企 業 の 自 主 性・倫 理 性 に 委 ね て し ま う こ と で も な い 。 個 人 や 機 関 投 資 家 が 、 ソ ー シ ャ ル ・ ス ク リ ー ン を 行 っ て い る 評 価 機 関 の 提 供 す る 企 業 情 報 に 基 づ い て 投 資 先 を 選 定 す る 、 あ る い は 選 定 し な い こ と に よ っ て 、 企 業 に プ ラ ス 、 あ る い は マ イ ナ ス の サ ン ク シ ョ ン （ 制 裁 ） を 与 え る こ と に な る 。 SRI は こ の よ う に 投 資 の 力 を 通 し て 企 業 経 営 に 影 響 を 与 え る も の で あ る 。 こ の シ ス テ ム を 支 持 す る 投 資 家 が 増 え 、 市 場 に 定 着 し て い け ば 、 社 会 的 責 任 を 果 た す 企 業 が 積 極 的 に 評 価 さ れ る 新 し い 規 範 が 市 場 に 形 成 さ れ て い く こ と に な る 。 年 金 基 金 運 用 を 中 心 と し た 機 関 投 資 家 が ソ ー シ ャ ル ・ ス ク リ ー ニ ン グ を 投 資 決 定 に 組 み 込 み 始 め た こ と は 、中 長 期 的 に 企 業 を 評 価 す る に あ た っ て CSR が 大 き な 意 味 を 持 つ よ う に な っ て き た か ら で あ る 。

２ ． CSR の 関 心 の 高 さ と SRI 運 用 の 低 さ

図 表 1 が 示 す よ う に 多 く の 日 本 企 業 が CSR 活 動 に 関 心 を 持 ち 、そ の 活 動 を 実 施 し て

5 い る

。 CSR を 意 識 し た 企 業 経 営 に つ い て は 、 「 実 施 し て い る 」 と 回 答 し た 企 業 等 が 62.2％ と 最 も 高 く 、 次 い で 、 「 実 施 に 向 け て 現 在 検 討 し て い る 」 の 27.8％ な ど と な っ て お り 、半 数 以 上 の 企 業 等 が 既 に CSR 活 動 に 取 り 組 ん で お り 、関 心 も 高 い こ と が わ か る 。

図 表 1 CSR を 意 識 し た 企 業 経 営 の 取 り 組 み 状 況

出 所 ） 環 境 省 「 平 成 17 年 度 環 境 に や さ し い 企 業 行 動 調 査 結 果 概 要 版 」 平 成 18 年 12 月 http://www.env.go.jp/policy/j-hiroba/kigyo/h17/gaiyo.pdf

ま た 、 環 境 報 告 書 の 作 成 ・ 公 表 の 状 況 に つ い て は 、 有 効 回 答 数 2,691 社 の う ち 「 作 成 ・ 公 表 し て い る 」 と 回 答 し た 企 業 等 が 34.7％ 、 933 社 あ り 、 平 成 16 年 度 に 比 べ 3.0 ポ イ ン ト 、 132 社 増 加 し て い る 。 上 場 、 非 上 場 で み る と 、 情 報 を 公 開 し て い る 企 業 等 1,585 社 の う ち 「 環 境 報 告 書 を 作 成 ・ 公 表 し て い る 」 上 場 企 業 は 67.9％ 、 非 上 場 企 業 は 48.7％ と な っ て い る （ 図 表 2） 。

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環 境 省 は 東 京 、 大 阪 、 名 古 屋 の 各 証 券 取 引 所 の 1 部 、 2 部 上 場 企 業 2,695 社 及 び 従 業 員 数 500 人 以 上 の 非 上 場 企 業 等 3,749 社 、合 計 6,444 社 を 対 象 と し 、各 社 の 平 成 17 年 度 に お け る 取 組 に つ い て 平 成 18 年 8 月 に ア ン ケ ー ト 調 査 を 実 施 し た 。

○ 調 査 期 間 平 成 18 年 7 月 14 日 （ 金 ） ～ 平 成 18 年 8 月 11 日 （ 金 ）

○ 調 査 対 象 ① 東 京 、 大 阪 及 び 名 古 屋 証 券 取 引 所 １ 部 及 び ２ 部 上 場 企 業 2,695 社

② 従 業 員 500 人 以 上 の 非 上 場 企 業 及 び 事 業 所 3,749 社 合 計 6,444 社

※ 従 業 員 500 人 以 上 の 非 上 場 企 業 及 び 事 業 所 に は 、上 記 ① 以 外 の 証 券 取 引 所 上 場 企 業 、 生 協 、農 協 、医 療 法 人 、公 益 法 人 等 は 含 ま れ る が 、学 校 法 人 、宗 教 法 人 、一 部 の 組 合 (企 業 組 合 、 商 工 組 合 等 )は 、 調 査 対 象 か ら 除 外 。

○ 有 効 回 答 数 ： 上 場 企 業 ： 1,213 社 ｛ 有 効 回 収 率 ： 45.0％ 、 （ 16 年 度 42.9％ ） ｝ 非 上 場 企 業 等 ： 1,478 社 ｛ 有 効 回 収 率 ：39.4％ 、 （ 16 年 度 37.2％ ） ｝

合 計 ： 2,691 社 ｛ 有 効 回 収 率 ： 41.8％ 、 （ 16 年 度 39.5％ ） ｝

6 図 表 2 環 境 報 告 書 作 成 企 業 数 の 推 移

出 所 ） 環 境 省 「 平 成 17 年 度 環 境 に や さ し い 企 業 行 動 調 査 結 果 概 要 版 」 平 成 18 年 12 月 http://www.env.go.jp/policy/j-hiroba/kigyo/h17/gaiyo.pdf

さ ら に 報 告 書 の 内 容 に も 変 化 が 起 き て い る 。 2005 年 か ら 2007 年 に か け て 報 告 書 の 名 称 の 変 化 を 調 査 し た 。 「 未 発 行 企 業 」 、 「 環 境 の み を 名 称 に 入 れ た 企 業 」 、 「 社 会 的 な 側 面 も 配 慮 し た 企 業 」 の 3 つ に 分 け 、 表 3 で そ の 変 遷 を 示 し た 。 表 3 か ら わ か る こ と は 次 の と お り で あ る 。報 告 書 の 未 発 行 企 業 が か な り 尐 な く な っ て き て い る こ と（ 82 社 中 、 6 社 の み ）、「 環 境 報 告 書 」か ら「 社 会 的 な 側 面 も 考 慮 し た 」こ と を 表 す 名 称（ 例：

社 会 ・ 環 境 報 告 書 ） に 変 わ っ て き て い る こ と で あ る 。

7 図 表 3 報 告 書 の 発 行 状 況

2005 年 2007 年

未 発 行 14 6

環 境 の み 25 3

環 境 ＋ 社 会 43 73

注 ）企 業 規 模 ラ ン キ ン グ は「 フ ォ ー チ ュ ン 500

」よ り 日 本 企 業 を 抽 出（ 合 計 82 社 ）。

企 業 の 各 ホ ー ム ペ ー ジ と 非 財 務 報 告 書 よ り 、 報 告 書 の 名 称 と 発 行 年 を 調 査 （ 2005 年 7 月 と 2007 年 3 月 の デ ー タ ） 。

図 表 4 は 大 和 イ ン ベ ス タ ー ・ リ レ ー シ ョ ン ズ に よ る SRI の 認 知 度 の 推 移 を 調 査 し た も の で あ る

。こ れ は 日 本 国 内 の 主 要 な 日 系 ・ 外 資 系 証 券 会 社 調 査 部 門 及 び 機 関 投 資 家 148 名 を 対 象 に 調 査 さ れ た も の で あ る 。 SRI の 認 知 度 に つ い て の 質 問 で は 、全 体 で「 よ く 知 っ て い る 」 、 「 知 っ て い る 」 を 合 わ せ て 94.9％ と 、 同 機 関 の 2006 年 1 月 時 点 で の 調 査 と 比 較 し て 2.3 ポ イ ン ト 上 昇 し 、 ほ ぼ 100％ に 近 づ い た 。

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Global 500 World’s Largest Corporations , FOTUNE 150(2) ,July26,2004,pp61-72

7 大 和 証 券 グ ル ー プ の IR（ 投 資 家 向 け 広 報 ）コ ン サ ル テ ィ ン グ 会 社 で あ る 大 和 イ ン ベ ス タ ー・リ レ ー シ ョ ン ズ 株 式 会 社 が SRI の 日 本 企 業 へ の 影 響 に つ い て 調 査 し た も の 。 日 本 国 内 の 主 要 な 日 系 ・ 外 資 系 証 券 会 社 調 査 部 門 及 び 機 関 投 資 家 148 名 （ フ ァ ン ド マ ネ ー ジ ャ ー 26 名 、バ イ サ イ ド ア ナ リ ス ト 40 名 、セ ル サ イ ド ア ナ リ ス ト 67 名 、そ の 他 15 名 ）か ら ア ン ケ ー ト の 回 答 を 得 た 。こ れ は 2006 年 1 月 に 続 い て 6 回 目 の 調 査 で あ る 。

調 査 期 間 ： 2007 年 1 月 23 日 ～1 月 31 日 有 効 回 答 者 数 ： 148 名

8 図 表 4 SRI の 認 知 度 推 移

出 所 ）大 和 イ ン ベ ス タ ー・ リ レ ー シ ョ ン ズ「 社 会 的 責 任 投 資 (SRI) の 日 本 企 業 へ の 影 響 」 の 調 査 結 果 か ら (プ レ ス リ リ ー ス )http://www.daiwair.co.jp/pdf/pr070306.pdf

以 上 で 示 し た よ う に 企 業 に よ る CSR 活 動 は 活 発 化 し て お り 、 企 業 の CSR 活 動 を 投

資 の 判 断 に す る SRI も 注 目 を 増 し つ つ あ る が 、 そ の 実 際 の 残 高 は ど の よ う に な っ て い

る の だ ろ う か 。 図 表 5 は 個 人 向 け SRI 型 投 資 信 託 の 純 資 産 総 額 と 公 募 株 式 投 信 の 純 資

産 総 額 合 計 に 占 め る 割 合 の 推 移 を 示 す 。 こ れ を 参 照 す る と 、 近 年 は 企 業 年 金 向 け SRI

フ ァ ン ド が 登 場 し て い る も の の 、必 ず し も 増 加 基 調 に あ る と は い え な い 。2000 年 か ら

2001 年 に か け て 1％ 前 後 で 推 移 し た 後 2003 年 中 ご ろ に 0.4%ま で に 低 下 し 、そ の 後 は

0.4～ 0.6％ の 水 準 に と ど ま っ て い る 。 個 人 の リ ス ク 選 好 度 合 に 変 化 が 見 ら れ 、 1990 年

代 以 降 初 め て リ ス ク ア セ ッ ト の 割 合 が 増 加 基 調 に 転 じ た に も か か わ ら ず 、 SRI 型 投 資

信 託 が 相 対 的 に 増 え て い な い の は な ぜ だ ろ う か 。

9 図 表 5

個 人 向 け SRI 型 投 資 信 託 の 純 資 産 総 額 と 公 募 株 式 投 信 の 純 資 産 総 額 合 計 に 占 め る 割 合 の 推 移

出 所 ） 谷 本 寛 治 編 著 (2007) 『 SRI と 新 し い 企 業 ・ 金 融 』 東 洋 経 済 新 報 社 、234 ペ ー ジ

2007 年 10 月 時 点 で の 状 況 は 次 の 通 り で あ る 。投 資 信 託 協 会

の ホ ー ム ペ ー ジ の 運 用 会 社 一 覧

に よ る と 現 在 123 社 の 運 用 会 社 が あ る

。そ の う ち 19 社 が SRI に 関 す る フ ァ ン ド を 設 定 し て い る

（ 同 一 の 運 用 会 社 が 複 数 の SRI フ ァ ン ド を 運 用 し て い る 場 合 も あ る ）。種 類 別 に 見 て み る と 、国 内 株 式 型

が 20 本 、国 内 ハ イ ブ リ ッ ド 型

が 1 本 、

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本 図 表 は モ ー ニ ン グ ス タ ー 及 び 投 資 信 託 協 会 の 情 報 に よ り 作 成 さ れ て い る 。 SRI フ ァ ン ド 純 資 産 総 額 の デ ー タ は 、モ ー ニ ン グ ス タ ー の ホ ー ム ペ ー ジ に 掲 載 さ れ て い る 。SRI フ ァ ン ド の 純 資 産 総 額 を 合 計 し た も の で あ り 、 現 存 す る 全 SRI フ ァ ン ド を 網 羅 し た も の で は な い 。投 資 信 託 協 会 の デ ー タ は 興 銀 第 一 ラ イ フ「 エ コ・フ ァ ン ド 」に つ い て 2000 年 7 月 2 日 以 前 の デ ー タ 、 三 井 海 上 ア セ ッ ト マ ネ ジ メ ン ト の 「 エ コ ・ バ ラ ン ス 」 に つ い て 2002 年 12 月 2 日 以 前 の デ ー タ が 欠 落 し て い る た め 、本 図 表 に は 欠 落 期 間 に お け る 両 フ ァ ン ド の デ ー タ が 含 ま れ て い な い 。

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社 団 法 人 投 資 信 託 協 会 は 投 信 の 健 全 な 発 展 の た め に 活 動 を 行 う 団 体 と し て 1957 年 7 月 に 、 投 資 信 託 の 発 展 に 伴 い 健 全 な 情 報 の 提 供 を 行 う 証 券 投 資 信 託 の 業 界 団 体 と し て 創 設 さ れ た 。

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一 覧 に は 投 資 信 託 協 会 の 会 員 に な っ て い る 運 用 会 社 が コ ー ド 順 に 掲 載 さ れ て い る 。 http://www.r-i.co.jp/toushin/u_list.html

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平 成 19 年 9 月 の 投 資 信 託 概 況 平 成 19 年 10 月 12 日 http://www.toushin.or.jp/result/index.html

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モ ー ニ ン グ ス タ ー の SRI 投 資 信 託 の 一 覧 表 に よ る （ 2007 年 9 月 末 付 ） 。 http://www.morningstar.co.jp/sri/rt_info/jpn_srifunds.htm

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主 に 国 内 の 株 式 で 運 用 す る 投 資 信 託 。

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ハ イ ブ リ ッ ド と は 、 株 式 型 に も 債 券 型 に も 属 さ な い フ ァ ン ド 群 の こ と 。 株 式 型 の 規

10 国 際 株 式 型

8 本 、国 際 ハ イ ブ リ ッ ド 型 2 本 、設 定 １ 年 未 満 フ ァ ン ド が 2 本 と な っ て い る （ 合 計 33 本 ） 。 現 在 の SRI フ ァ ン ド の 純 資 産 総 額 は 合 計 293,127 百 万 円 （2007 年 9 月 末 付 ）と な っ て い る

。投 資 信 託 協 会 の 投 資 信 託 概 況 に よ る と 公 募 株 式 投 信 の 純 資 産 残 高 は 67 兆 5,094 億 円 （ 2007 年 9 月 末 時 点 ） で あ る

。 よ っ て そ の う ち SRI フ ァ ン ド の 占 め る 割 合 は 0.4％ に 過 ぎ な い 。

SRI 運 用 の 低 さ の 理 由 と し て 最 も 多 く 指 摘 さ れ る の が 情 報 不 足 で あ る 。 と く に CSR 活 動 と 財 務 業 績 の 相 関 に つ い て の 実 証 研 究 が 求 め ら れ る 。我 が 国 の CSR に お け る 研 究 は 理 論 研 究 や 制 度 に つ い て の 研 究 が 中 心 で 、 実 証 研 究 が 不 足 し て い る 状 態 で あ る 。 そ こ で 、日 本 企 業 の デ ー タ を 用 い て CSR 活 動 と 財 務 業 績 と の 相 関 関 係 を 分 析 す る こ と は 意 義 が あ る と 考 え ら れ る 。

Ⅲ ． 先 行 研 究 レ ビ ュ ー

１ ． 海 外 の 先 行 研 究 レ ビ ュ ー

森 本（ 1998）は 海 外 の CSR の 実 証 理 論 研 究 に つ い て 詳 細 に そ の 系 譜 を 研 究 し て い る 。 そ の 著 書 に お い て 森 本 は CSR に 関 す る 研 究 は 図 表 6 で 示 さ れ る 雁 行 す る 3 局 面 を と っ て 展 開 し て き て い る と し て い る 。

図 表 6 研 究 系 譜

1920

1940 1970

出 所 ：

森 本 三 男 （ 1998） 『 企 業 社 会 責 任 の 経 営 学 的 研 究 』 白 桃 書 房 6

定 は 過 去 3 年 間 の 平 均 株 式 組 入 れ 比 率 が 70％ 以 上 の も の 。債 券 型 は 同 様 に 過 去 3 年 間 の 平 均 債 券 組 入 れ 比 率 が 70％ 以 上 の も の 。い ず れ に も 属 さ な い も の が ハ イ ブ リ ッ ド 型 と さ れ る が 、 国 内 転 換 社 債 型 も ハ イ ブ リ ッ ド 型 に 分 類 さ れ て い る 。

15

海 外 の 株 式 を 中 心 に 運 用 す る 投 資 信 託 。

16

モ ー ニ ン グ ス タ ー の 日 本 の SRI フ ァ ン ド と し て 挙 げ ら れ て い る 33 本 の フ ァ ン ド の 純 資 産 総 額 を 合 計 し た （ 2007 年 9 月 末 付 ） 。

17

社 団 法 人 投 資 信 託 協 会 「 平 成 19 年 9 月 の 投 資 信 託 概 況 」 平 成 19 年 10 月 12 日 http://www.toushin.or.jp/result/index.html

実 証 理 論 研 究 （ 命 題 検 証 ） 技 術 論 的 研 究 （ 命 題 実 践 ） 規 範 理 論 研 究 （ 命 題 定 立 ）

11 第 1 局 面 は CSR の 本 質 と 内 容 に 関 す る 研 究 で あ り 、こ の 局 面 の 性 格 は 、規 範 論 志 向 の 強 い 理 論 で あ る 。 そ の ほ と ん ど は 、 企 業 に 関 す る 理 論 や 企 業 行 動 に 関 す る 事 実 を 土 台 に し て い る 。 経 営 学 の 文 献 と し て 、 最 初 に 社 会 責 任 と い う 言 葉 を 用 い て そ の 必 要 と 内 容 を 論 じ た の は 、シ ェ ル ド ン で あ ろ う と さ れ て い る

。シ ェ ル ド ン 以 降 は 、こ の 分 野 の 研 究 は 非 常 に 多 く さ れ て き て い る が 、 そ の 論 争 は 絶 え る こ と が な い 。 CSR の 意 義 や 範 囲 、 項 目 、 達 成 水 準 等 の 論 争 の 中 で 、 必 然 的 に 第 2 局 面 の 研 究 が 展 開 し て き た 。

第 2 局 面 は CSR の あ り 方 に 関 す る 研 究 で あ り 、 企 業 の CSR 遂 行 度 、 つ ま り 企 業 の 社 会 業 績 の 測 定 ・ 評 価 の た め の 技 法 の 開 発 と い う 技 術 論 的 志 向 の 強 い 実 践 的 研 究 が 行 わ れ た 。 CSR の よ う な 問 題 は 、 単 純 に 規 範 理 論 に と ど ま る の み で は 、 不 十 分 で 、 企 業 が 実 践 し な い と 無 意 味 で あ る と い う 立 場 で あ る 。 こ の よ う な 立 場 か ら 、 CSR の 実 践 の 方 策 が 研 究 さ れ る こ と と な っ た 。 そ の 焦 点 は 、 CSR の 実 践 状 況 の 把 握 や 実 践 成 果 の 測 定・評 価 が 中 心 と な っ た 。つ ま り 、企 業 の CSR の 遂 行 度 や 企 業 の 社 会 業 績 が 注 目 さ れ る こ と と な っ た 。 CSR 研 究 の 第 2 局 面 は 、 こ の よ う な 社 会 業 績 の 測 定 や 評 価 の た め の 技 法 の 開 発 と い う 技 術 論 的 志 向 の 強 い も の と な っ た 。 こ の 局 面 の 原 点 は Kreps の 社 会 監 査 に あ る

と さ れ て い る 。 ま た こ れ ら と 並 行 し て 、CSR 問 題 の 性 格 上 、 環 境 主 体 へ の SP 情 報 の 開 示 に よ る 理 解 と 支 持 の 獲 得 、そ の 際 の 情 報 の 信 ぴ ょ う 性 の 確 保 の た め の 監 査 な ど の 問 題 に つ い て も 幾 多 の 提 言 が 行 わ れ た 。 こ れ ら は 、 デ ィ ス ク ロ ー ジ ャ ー と 企 業 社 会 監 査 の 領 域 で あ る 。 し か し 、 第 2 局 面 の 所 産 で あ る 提 案 ・ 提 言 は そ の ま ま で は 、 ほ と ん ど 実 践 に は 定 着 し な か っ た

。

1970 年 代 に 入 っ て 、 第 2 局 面 の 研 究 成 果 を 応 用 し 、 ま た は 新 し い 方 法 を 開 発 し て 、 CSR の 遂 行 や 社 会 業 績 が 企 業 に 対 し て ど の よ う な 効 果 を 及 ぼ す の か と い う こ と を 検 証 し て 、法 則 的 命 題 を 定 立 し よ う と す る 新 た な 動 き が 現 れ た 。こ の よ う な 研 究 の 中 心 は 、 収 益 性 を 主 内 容 と す る 企 業 経 済 業 績 と 社 会 業 績 が ど の よ う な 関 係 に あ る か を 説 明 す る

18

森 本 （ 1994） 6 ペ ー ジ 。

19

Carroll,Archie.B. and Buchholtz.A.K., Business and Society: Ethics and

Stakeholder Management 5

, South-Western College Publishieng, 2003,p.111.

20

そ の 理 由 に つ い て 森 本 は 、「 1960 年 代 に 世 界 的 に 深 刻 化 し て い た 環 境 汚 染 を は じ め

と す る CSR 関 連 問 題 が 尐 な く と も 表 面 的 に は 鎮 静 化 し た こ と 、既 存 の 諸 経 営 シ ス テ ム

と の 整 合 性 に 欠 け て い た こ と 、 企 業 自 体 が そ れ ら 提 言 等 の 採 択 に 積 極 的 で な か っ た こ

と 、所 提 案 の 内 容 が 必 ず し も 現 実 的 で あ る と は 言 え な か っ た こ と 、 1980 年 代 以 降 の 新

し い「 地 球 環 境 問 題 」す な わ ち 特 定 フ ロ ン ガ ス 、地 球 温 暖 化 、酸 性 雨 等 の 問 題 や 1990

年 代 の「 環 境 監 査（ environmental audit）」の 問 題 に 対 応 で き な い こ と 、な ど に よ る

も の と 思 わ れ る 。 」 と し て い る 。

12 こ と に お か れ た 。 つ ま り 社 会 業 績 の 測 定 に は 、 第 2 局 面 で 開 発 さ れ た 測 定 の 技 法 や 新 し く 開 発 さ れ た 別 の 方 法 が 用 い ら れ 、 経 済 業 績 の 測 定 に は 株 価 の よ う な 市 場 デ ー タ や 財 務 諸 表 の よ う な 会 計 デ ー タ を 使 用 し て 、 そ の 2 つ の 間 に ど の よ う な 法 則 性 が あ る の か と い う こ と を 発 見 し よ う す る 試 み で あ っ た 。 こ れ が CSR 研 究 の 第 3 局 面 で あ る 。

そ し て 第 3 局 面 が 本 論 文 と の 関 わ り の 深 い 研 究 で あ る 。こ れ は CSR の 遂 行 や 社 会 業 績 が 企 業 に 対 し て ど の よ う な 効 果 を 及 ぼ す か を 検 証 し よ う と す る 研 究 で あ る 。 す な わ ち 、 社 会 業 績 の 測 定 に は 第 2 局 面 で 開 発 さ れ た 測 定 技 法 や 他 の 手 法 を 用 い 、 経 済 業 績 の 測 定 に は 会 計 デ ー タ を 用 い て 両 者 間 の 法 則 性 を 発 見 し よ う と し た 試 み が CSR の 第 3 局 面 で あ る 。 森 本 は 第 3 局 面 の 研 究 に 関 す る 研 究 に つ い て 集 約 ・ 整 理 す る と と も に そ れ ぞ れ の 研 究 に つ い て 問 題 点 と 意 義 を 述 べ て い る 。 以 下 の 図 表 7 は 第 3 局 面 の 諸 研 究 の 類 型 を あ ら わ し た も の で あ る 。

図 表 7 第 3 局 面 の 類 型

（ 1） 社 会 開 示 （social disclosure, SD） と SP の 相 関 の 検 証 ・ ・ ・ （ SD ・SP 相 関 研 究 ）

（ 2）SD と EP の 相 関 の 検 証 ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ （ SD・ EP 相 関 研 究 ） （ 2.1） EP と し て 会 計 業 績 （ AP） を 用 い る も の ・ ・ ・ ・ ・ （ SD・ AP 相 関 研 究 ） （ 2.2） EP と し て （ 株 式 ） 市 場 業 績 （ MP） を 用 い る も の … （ SD・MP 相 関 研 究 ）

（ 3）SP と EP の 相 関 の 検 証 ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ （ SP ・EP 相 関 研 究 ） （ 3.1） EP と し て AP を 用 い る も の ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ （ SP ・AP 相 関 研 究 ） （ 3.2） EP と し て MP を 用 い る も の ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ ・ （ SP・ MP 相 関 研 究 ） （ 3.3） EP と し て AP と MP の 両 者 （AMP） を 用 い る も の … （ SP・AMP 相 関 研 究 ）

（ 4） 上 記 以 外 の 相 関 、 例 え ば SD と 規 模 、 SP と 規 模 、 SP と 組 織 な ど の 相 関 の 検 証 を 意 図 す る も の

出 所 ：

森 本 、 前 掲 書 226

注 ： 略 号 は 次 の 通 り で あ る 。 SP(social performance) 社 会 業 績 、 EP （ economic

performance ） 経 済 業 績 、 AP(accounting performance) 会 計 業 績 、 MP （ market

performance ）市 場 業 績 、AMP（ accounting and market performance）会 計・市 場 業

績 。

13 ２ ． 国 内 の 先 行 研 究 レ ビ ュ ー

国 内 の SRI の 投 資 収 益 率 の 実 証 分 析 に お い て は SRI イ ン デ ッ ク ス を TOPIX な ど の ベ ン チ マ ー ク と 比 較 し て 収 益 率 の 高 さ を 比 較 し て 行 な わ れ る 方 法 が 一 般 的 で あ る 。 長 谷 川 （ 2004） は 、 「 環 境 格 付 け に よ っ て 選 別 さ れ た 企 業 で 構 成 さ れ る ユ ニ バ ー ス の 投 資 収 益 率 が TOPIX の 投 資 収 益 率 よ り 上 回 っ た 」 と し て い る 。 首 藤 、 他 （ 2006） に お い て は 、「 CSR 方 針 が 明 確 な 企 業 は 総 花 的 な CSR 活 動 を 施 行 す る 企 業 よ り 、総 じ て 高 い パ フ ォ ー マ ン ス を あ げ て い る 」 と 結 論 し て い る 。

近 年 CSR 活 動 を 行 な っ て い る 企 業 の パ フ ォ ー マ ン ス は CSR 活 動 を 行 な っ て い な い 企 業 よ り も 比 較 的 良 好 で あ る と す る 調 査 結 果 が お お む ね で あ る 。 し か し 先 行 研 究 で は CSR の 具 体 的 な 取 り 組 み と 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス の 因 果 関 係 に つ い て は 調 査 さ れ て い な い 。 そ こ で CSR の 具 体 的 な 取 り 組 み 項 目 の う ち 、「 人 材 活 用 」 、「 環 境 」 、「 企 業 統 治 」 、 「 社 会 性 」 の ど の 項 目 が よ り 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス に 強 く 影 響 を 及 ぼ す の だ ろ う か と い う 疑 問 が 生 じ る 。

図 表 8 国 内 の 先 行 研 究 長 谷 川 直 哉（ 2004 ）「 社 会 的 責 任 投 資 に お け る 企 業 評 価 モ デ ル の 研 究 」

環 境 格 付 に よ っ て 選 別 さ れ た 企 業 で 構 成 さ れ る ユ ニ バ ー ス の 投 資 収 益 率 が 、計 測 期 間 に お い て 市 場 の 投 資 収 益 率（ TOPIX）を 上 回 っ た こ と 、環 境 格 付 の 上 位 企 業 ほ ど 投 資 収 益 率 が 上 昇 し た こ と か ら 、 環 境 格 付 が 運 用 パ フ ォ ー マ ン ス に プ ラ ス に 寄 与 す る 可 能 性 が 高 い こ と が 示 唆 さ れ る 結 果 が 得 ら れ て い る 。

首 藤 惠 他（ 2006）「 企 業 の 社 会 的 責 任 （ CSR） へ の 取 組 み と パ フ ォ ー マ ン ス ： 企 業 収 益 と リ ス ク 」

SRI イ ン デ ッ ク ス に 含 ま れ て い る 企 業 と 、 含 ま れ て い な い 企 業 と の パ フ ォ ー マ ン ス の 差 を 分 析 し 、こ の 検 証 結 果 は CSR へ の 戦 略 的 取 り 組 み が 企 業 価 値 と 密 接 に 結 び つ い て い る 可 能 性 を 示 唆 し て い る 。特 に 、CSR 方 針 が 明 確 な 企 業 は 総 花 的 な CSR 活 動 を 施 行 す る 企 業 よ り 、総 じ て 高 い パ フ ォ ー マ ン ス を あ げ て い る 。

眞 崎 昭 彦（ 2006）「 わ が 国 に お け る CSR(企 業 の 社 会 的 責 任 ) の 現 状 と 課

日 本 の 大 企 業 か ら 中 小 企 業 ま で 約 600 社 を 対 象 に 調 査 。企 業 規 模 、業 種 、

株 式 公 開 の 有 無 、財 務 的 パ フ ォ ー マ ン ス と CSR の 取 り 組 み 状 況 と の 関 係

を 実 証 的 に 分 析 し た も の で あ る 。企 業 規 模 が 大 き い ほ ど CSR の 取 り 組 み

14 題 ― 企 業 業 績 と CSR の

関 係 を 中 心 に 」

度 が 高 い こ と 、 上 場 企 業 の ほ う が 非 上 場 企 業 よ り 、 製 造 業 の ほ う が 非 製 造 業 よ り 、 CSR の 取 り 組 み 度 が 高 い こ と が 明 ら か に さ れ て い る 。 注 ： 先 行 研 究 を 筆 者 が 整 理 ・ 要 約 し た も の 。

３ ． 分 析 手 法 の 整 理

CSR と 企 業 業 績 の 関 係 を 調 査 す る 上 で は 、 ど の よ う な 指 標 を 用 い て 分 析 す る か が 問 題 と な る 。眞 崎（ 2006）は そ の 手 法 に つ い て 次 の よ う に 整 理 し て い る 。 ま ず 、「 CSR パ フ ォ ー マ ン ス 評 価 」 の 指 標 と し て は 、 ① 企 業 の 社 会 的 な 評 価 ・ 評 判 に 関 す る マ ス コ ミ 等 の 調 査 ラ ン キ ン グ ス コ ア を 使 う 方 法 、 ② CSR 評 価 機 関 の 指 標 を 使 う 方 法 、 ③ サ ー ベ イ 方 式 、即 ち 独 自 の 調 査 票 を 作 成 し て 対 象 企 業 に ア ン ケ ー ト 調 査 等 を 行 う 方 法

、な ど が あ る 。 こ の ほ か に も 企 業 の デ ィ ス ク ロ ー ジ ャ ー 、 CSR 報 告 書 等 を 用 い て 内 容 を 分 析 す る 方 法 や 、 情 報 開 示 そ の も の を 評 価 す る 方 法 も あ る 。

次 に 「 財 務 的 業 績 評 価 」 に つ い て は 大 き く 、 ① 財 務 系 指 標 と 、 ② 市 場 パ フ ォ ー マ ン ス な ど の 市 場 系 指 標 に 分 類 さ れ る 。財 務 系 指 標 は ROA（ 資 産 利 益 率 ）、 ROE（ 株 主 資 本 利 益 率 ）、ROS(売 上 利 益 率 )な ど が 用 い ら れ る こ と が 多 い 。ま た 、負 債 比 率 や ベ ー タ な ど が リ ス ク 指 標 と し て 採 用 さ れ る こ と も あ る 。

Ⅳ ． CSR と 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス の 相 関 に 関 す る 分 析

１ ． サ ン プ リ ン グ と デ ー タ

こ こ で は 眞 崎（ 2006）の 方 法 を 応 用 し て 分 析 を 行 う 。こ の 分 析 で は 主 に『 CSR 企 業 総 覧 2008』 に 記 載 さ れ て い る デ ー タ を 用 い る

。 対 象 と す る 業 種 は 「 建 設 業 」 、 「 電 気 機 器 業 」 、 「 情 報 通 信 業 」 、 「 小 売 業 」 、 「 サ ー ビ ス 業 」 の 5 つ で あ る

。 こ の 5

21

森 本 は サ ー ベ イ 方 式 は 、 CSR に 熱 心 な 企 業 だ け が 回 答 す る 疑 い 、 即 ち サ ン プ ル の 代 表 性 へ の 疑 念 を 抱 か せ る と し て こ の 方 法 の 欠 点 も 指 摘 し て い る 。 こ の 指 摘 は 本 論 文 の 分 析 に も あ て は ま る と 考 え ら れ る 。

22

こ の デ ー タ ブ ッ ク は 2007 年 7 月 の 時 点 の 全 上 場 企 業（ 3945 社 ）、主 要 未 上 場 企 業

（ 100 社 ） に 調 査 票 が 配 布 さ れ 、 そ の う ち 回 答 の あ っ た 1061 社 （ 上 場 1009 社 、 未 上 場 52 社 ） に つ い て CSR の 詳 細 な 情 報 を 掲 載 し た も の で あ る 。

23

上 場 企 業 の う ち 、 証 券 コ ー ド 協 議 会 に よ る 大 分 類 の 中 で 200 社 以 上 あ る 業 種 を 選 択

し た 。 ま た 製 造 業 は 3 つ の 中 分 類 の 業 種 が 該 当 し た た め 、 最 も 多 い 電 気 機 器 業 を 選 択

し た 。 商 業 に お い て も 企 業 数 の 多 い 小 売 業 を 選 択 し た 。 各 業 種 に 属 す る 上 場 企 業 数 は

yahoo フ ァ イ ナ ン ス の 業 種 別 の 検 索 画 面 に 記 載 さ れ て い る 企 業 数 を 参 照（ 閲 覧 日：2008

15 つ の 業 種 で 「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 評 価 」 の 相 関 を み る 。

「 CSR 評 価 」の 具 体 的 な 項 目 は「 人 材 活 用 」、「 環 境 」、「 企 業 統 治 」、「 社 会 性 」 の 4 つ で あ る 。 ま た 「 財 務 評 価 」 の 具 体 的 な 項 目 は 「 成 長 性 」 、 「 収 益 性 」 、 「 安 全 性 」 、 「 規 模 」 の 4 つ で あ る 。 『 CSR 企 業 総 覧 』 で は こ れ ら の 具 体 的 な 項 目 を そ れ ぞ れ AAA、AA、A 、B 、C、－（ 評 価 不 能 ）の 5 段 階 で 格 付 け し て い る（ 図 表 9）。こ の 分 析 で は こ の 格 付 け を「 AAA＝ 5 点 、 AA＝4 点 、A ＝3 点 、B ＝2 点 、C ＝ 1 点 、評 価 不 能 ＝ 0 点 」 と 点 数 化 す る 。 そ し て そ の 「 CSR 評 価 の 4 項 目 」 と 「 財 務 評 価 の 4 項 目 」 の そ れ ぞ れ の 点 数 の 相 関 に つ い て 計 測 し 、 そ の 特 徴 を 見 て い く

。

図 表 9 『 CSR 企 業 総 覧 2008』 の 記 載 例

○ ○ 社 CSR 評 価

人 材 活 用

C

B

B

財 務 評 価

成 長 性

B

B

AA

C

注 ： 『 CSR 企 業 総 覧 2008』 の 形 式 を 引 用 し 、 こ こ で は 架 空 の 評 価 を 記 載 し た 。

２ ． 分 析 結 果

ま ず 、5 業 種 の 合 計 387 社 に つ い て の 分 析 結 果 は 図 表 10 の よ う に な っ た 。こ れ を 見 る と 、「 CSR 評 価 合 計 」と「 財 務 評 価 合 計 」は 順 相 関 と い う こ と が わ か る 。「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 評 価 」 の 中 で 最 も 相 関 が 強 か っ た の は 「 CSR 評 価 合 計 」 と 「 規 模 」 で あ っ た 。

次 に 、図 表 10~15 の 各 業 種 に つ い て み て い く 。「 CSR 評 価 合 計 」と「 財 務 評 価 合 計 」 は 4 つ の 業 種 に お い て 順 相 関 で あ る 。 サ ー ビ ス 業 に お い て は 無 相 関 と い う 結 果 に な っ た 。 「 CSR 評 価 の 各 項 目 （ 例 え ば 環 境 ） 」 と 「 財 務 評 価 の 各 項 目 （ 例 え ば 規 模 ） 」 の そ れ ぞ れ の 相 関 に お い て 、 相 対 的 に み て 順 相 関 が 多 か っ た 業 種 は 「 情 報 ・ 通 信 業 」 で 年 4 月 22 日 ） 。

24

相 関 行 列 は 「 エ ク セ ル 統 計 2006」 を 用 い て 複 数 の 変 数 を 指 定 し 、 単 相 関 係 数 を 求 め

出 力 し た 。無 相 関 検 定 は「 2 変 数 間 に 相 関 が な い 」と い う 仮 説 を 検 定 す る も の で 、有 意

判 定 さ れ た 場 合 は こ の 仮 説 が 棄 却 さ れ 、「 2 変 数 間 に は 相 関 が あ る 」と い う こ と を 統 計

的 に 意 味 す る 。

16 あ り 、 無 相 関 が 多 か っ た 業 種 は 「 サ ー ビ ス 業 」 で あ っ た 。

３ ． 結 果 の 解 釈

「 CSR 活 動 の 評 価 は 、 財 務 業 績 の 評 価 と 正 の 相 関 関 係 を 持 つ 」 と い う 仮 説 1 に 関 し て は 、こ の 分 析 か ら は 次 の こ と が い え る 。 5 つ の 業 種 全 体 で み る と 正 の 相 関 が み ら れ る が 、 業 種 ご と に 分 け て 見 て み る と 、 正 の 相 関 が み ら れ る 業 種 と 無 相 関 が み ら れ る 業 種 が あ る 。 つ ま り 、 業 種 に よ っ て 「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 評 価 」 の 相 関 関 係 は 異 な る と い う こ と が い え る 。 よ っ て 業 種 に よ っ て 「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 評 価 」 の 相 関 が 強 く 現 れ る 業 種 と そ う で な い 業 種 が あ る と い う こ と が 明 ら か と な っ た 。

「 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス へ の 影 響 は CSR の 項 目 ご と に 異 な る 」と い う 仮 説 は ど の 業 種 で も 成 り 立 た な か っ た 。 例 え ば 、 「 環 境 」 と 「 財 務 評 価 合 計 」 の 相 関 と 、 「 社 会 性 」 と 「 財 務 評 価 合 計 」 の 相 関 に 明 ら か な 違 い は 表 れ な か っ た 。

よ り 強 い 相 関 と し て あ ら わ れ た の は 、 「 規 模 」 と 「 CSR 評 価 合 計 」 の 項 目 で あ っ た 。 つ ま り 「 企 業 規 模 が 大 き い と い う こ と 」 と 「 CSR の 遂 行 度 が 高 い 」 と い う こ と の 相 関 が 強 い と い う こ と が 明 ら か に な っ た 。

図 表 10 業 種 全 体

17 図 表 11 建 設 業

図 表 12 電 気 機 器 業

18 図 表 13 情 報 ・ 通 信 業

図 表 14 小 売 業

19 図 表 15 サ ー ビ ス 業

図 表 16 CSR 評 価 と 財 務 評 価 の 平 均 点

人材活用 環境 企業統治 社会性 ^CSR評価_合計 成長性 収益性 安全性 規模 ^財務評価_合計 5業種全体

（387社） 2.83 2.25 2.82 2.73 10.63 1.71 2.25 2.56 1.97 8.48

建設業

（60社） 2.40 2.88 3.00 3.00 11.20 1.48 2.10 2.50 2.38 8.50

電気機器業

（111社） 3.38 3.72 3.30 3.60 14.09 2.14 2.70 3.10 2.67 10.56

情報・通信業

（73社） 2.67 1.51 2.70 2.20 9.03 1.38 2.00 2.40 1.42 7.26

小売業

（80社） 2.70 1.38 2.60 2.50 9.10 1.55 2.20 2.20 1.83 7.71

サービス業

（63社） 2.65 1.02 2.20 1.90 7.76 1.71 2.00 2.30 1.16 7.19

CSR評価 財務評価

注 ） CSR 企 業 総 覧 に 掲 載 さ れ た 企 業 の CSR 評 価 と 財 務 評 価 を 点 数 化 し た 平 均 点 。

Ⅴ ． お わ り に

本 論 文 の 目 的 は「 CSR 評 価 」と「 財 務 業 績 」の 関 係 に つ い て 明 ら か に す る と い う も

の だ っ た が 、 そ れ に つ い て は 次 の こ と が 明 ら か に な っ た 。 ま ず 、 業 種 全 体 （ 今 回 は 5

つ の 業 種 ） に お い て は 正 の 相 関 が 明 ら か に な っ た が 、 業 種 別 で 見 て み る と 正 の 相 関 が

強 く 現 れ る 業 種 と 無 相 関 の 業 種 が あ る こ と で あ っ た 。 つ ま り 「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 業

績 」 の 相 関 関 係 は 業 種 に よ っ て 強 い 正 の 相 関 が 表 れ る 業 種 と そ う で な い 業 種 が あ る と

い う こ と で あ る 。 「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 評 価 」 の 相 関 の 度 合 い に お け る 業 種 別 の 違 い

20 は ど こ か ら 生 じ る の か は 今 後 研 究 し て い き た い 。

「 財 務 業 績 」 に 対 し て よ り 強 く 影 響 を 与 え る 「 CSR 評 価 の 項 目 」 が あ る の で は な い か い う 予 測 の も と に「 財 務 パ フ ォ ー マ ン ス へ の 影 響 は CSR の 項 目 ご と に 異 な る（ 仮 説 2）」と い う 仮 説 を 立 て た が こ れ は ど の 業 種 に お い て も あ て は ま る 項 目 が な か っ た 。こ れ は 逆 に い う と 、ど の 業 種 に お い て も 日 本 企 業 は 網 羅 的 な CSR 活 動 を 行 っ て い る と い う こ と が い え る 可 能 性 も あ る 。 今 後 は 海 外 の マ テ リ ア リ テ ィ に 関 す る 研 究 を 参 考 に し て こ の 研 究 を 続 け て い く 必 要 が あ る と 考 え ら れ る 。

今 回 の 分 析 で は 「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 業 績 」 に 強 い 相 関 関 係 が み ら れ る 業 種 に お い て 、「 CSR 評 価 」が「 財 務 業 績 」に 影 響 を 及 ぼ し た も の な の か 、そ れ と も「 財 務 業 績 」 が 「 CSR 評 価 」 に 影 響 を 及 ぼ し た の か 、 そ の 因 果 関 係 は 明 ら か に な ら な か っ た 。 し か し 環 境 報 告 書 や CSR 報 告 書 を 発 行 し 始 め た の は 大 企 業 か ら で あ っ た と い う 事 実 か ら 考 え て み て も 、 「 財 務 業 績 」 が 「 CSR 活 動 の 遂 行 度 」 に 与 え る 影 響 の ほ う が 強 い と 考 え ら れ る 。 ま た 「 規 模 」 と 「 CSR 評 価 」 の 相 関 関 係 が 強 い こ と が 明 ら か に な っ た が こ の 因 果 関 係 も さ ら に 今 後 明 ら か に す る 必 要 が あ る 。 ま た 「 CSR 評 価 」 と 「 財 務 業 績 」 の 因 果 関 係 の 解 明 に は 時 系 列 を 考 慮 し た 分 析 を 今 後 行 っ て い く 必 要 が あ る と 考 え ら れ る の で 、 『 CSR 総 覧 』 の 2006～ 2008 の デ ー タ を 用 い て 今 後 研 究 し た い 。

参 考 文 献

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