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1-1.Brexit 英国議会採決後の想定シナリオ 11 月 25 日 英国と欧州連合 (EU) が離脱協定案に合意した この後離脱協定合意案の採決を英国議会で 12 月 11 日に行う予定であるが 現時点で可決される可能性は低いと見られている 英下院 ( 議席数 650) で 議長 副議長 採決不

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(1)

月次人民元相場見通し

2018年12月発行

中国為替資金部

みずほ銀行(中国)有限公司

(2)

野党 (315) 反対 賛成 与党 (324) 労働党 255 その他 60 DUP 10 造反 10程度 造反 50~80 造反 10程度 造反 5程度 保守党 314 280 ~ 250 390 ~ 360 (資料)各種報道等より作成 ¾ 11月25日、英国と欧州連合(EU)が離脱協定案に合意した。この後離脱協定合意案の採決を英国議会で12月11日に行う予定であ るが、現時点で可決される可能性は低いと見られている。英下院(議席数650)で、議長、副議長、採決不参加を表明している議員を 除いた可決に必要な過半数320票に対して、可決にはあと40~70票必要な状況(11/27時点)。 ¾ 仮に可決された場合は、合意案を元にした「EU離脱関連法案」が19年1~2月頃に策定、その後欧州議会(単純過半数)及び欧州理 事会(EU27ヶ国の総人口の65%を代表する20ヶ国の賛成票)による承認が必要となる。法案が承認されると英国は3月29日にEUを 正式離脱して移行期間に移り、必要であれば移行期間を従来の20年末から22年12月まで延長可能となる。 ¾ 一方合意案が下院で否決された場合は、英国政府は代替案を下院に示すために21日間の猶予が与えられる。その際考えられるシ ナリオは以下の通り。「国民投票や選挙の実施」となれば、離脱日を延長する必要があり事態の長期化も。ワーストシナリオケースと なる「合意なき離脱」となれば、世界経済に対する打撃も大きく、相場も大きく荒れることが考えられる。

英国議会での可決は現状困難な情勢(11/27時点)

下院否決後に想定されるBREXITシナリオ

想定シナリオ 見通し 合意なき離脱 大差での否決となった場合、再度の下院採決 実施が厳しくなり、合意なき離脱の可能性も。 ワーストシナリオケース。 再度の議会下院採決 EUと再交渉の上、より柔軟な離脱方針にシフ トし、反対派の支持を取り付け合意案可決へ。 2度目の国民投票 メイ首相は国民投票は実施しないと明言しており、実施の場合はメイ首相辞任の可能性も。 内閣不信任投票 (解散・総選挙) 大差での否決となった場合、労働党が解散・ 総選挙を呼びかける可能性あり。 保守党信任投票 (党首選) メイ首相辞任 これまで保守党離脱強硬派は何度か信任投 票実施を試みてきたが、必要となる票数を集 めた実績は無く実現は困難か。 メイ首相が自ら辞任となった場合は、直ちに党 首選を実施する必要あり。 ※直近の情勢を英メディアなどを元に作成。議長など投票しない議席は除く。 ‰ 保守党内は離脱案に対し「EUの属国になる」との批判が根強く、 造反者が多数出る見込み。 ‰ DUPもアイルランド問題に対する反発で10人全員が反対の姿勢 であり、可決には40~70票不足している状況。

1-1.Brexit 英国議会採決後の想定シナリオ

(3)

(資料)Bloomberg、 Wind、みずほ総合研究所等より作成 (注)2014年初~2018年10月末までの累計。 ¾ 2018年の社債デフォルトの件数及び金額は、過去最悪だった2016年を大幅に上回る(※)ペースで増加。 (※)2015年中旬以降、中国等の景気減速、原油安、米国の利上げ開始に伴う緩和マネーの巻き戻しとそれによるグローバルな株 安、ドル高よるドル建債務負担の増加、ドル建て債務返済に伴う新興国からの資金流出、更に欧州の信用不安、中国の「痛みを 伴う構造改革」等が重なり合い、資本の厚みも増やせない状況下、社債のデフォルトが増加していた。 ¾ 当局による急なレバレッジ削減により、民間企業のデフォルトが加速。企業形態別の割合では、以前は国有企業(地方・中央)が半分 以上を占めていたものの、現在は民間企業が逆転した。 ¾ 「互保聯保」と呼ばれる企業間での相互保証や連帯保証という形で銀行融資を受けている民間企業も多く、本土債のデフォルトが記 録的な水準に増加する中でそうした相互保証に伴うストレスが連鎖するリスクが浮上。リスクを回避しようとする投資家が資金を引き 上げるなど、足許は企業業績に関わらず社債の値下がりが生じているケースもあり、債券市場でのリスク連鎖が懸念される。

社債デフォルト件数及び金額推移

社債デフォルト金額の企業形態別内訳

外商独資 5% 地方国有 企業 14% 中央国有企 業 6% 合弁企業 5% 民営企業 66% その他 4% 0 20 40 60 80 100 120 0 200 400 600 800 1000 1200 2014 2015 2016 2017 2018-Oct 金額(上場企業、左軸:億元) 金額(非上場企業、左軸:億元) 件数(右軸:件) 社数(右軸:社)

1-2 .社債デフォルト急増により高まるリスク

(4)

6.2 6.3 6.4 6.5 6.6 6.7 6.8 6.9 7.0 04月 07月 10月 01月 04月 07月 10月 01月 04月 07月 10月 6月15日 米国、中国に対して 500億ドル分制裁関 税発表

2.ドル人民元推移(2016年4月以降)

Source:Bloomberg 2018年 2017年 期間:2016/4/1~2018/11/30 ドル/人民元実勢相場:6.2662~6.9740 1月4日 オフショア人民元急 騰につられ、オン ショア人民元もドル 安人民元高進行 5月24日 ムーディーズ中国 国債格下げ 5月26日 人民元安進行を防 ぐべく「反循環的調 整要因」を導入 6月24日 Brexitでリスク オフムードに 5月18日 米FOMC議事要旨にて 米利上げ観測拡大 9月8日 外貨リスク準備金に係る規 制を事実上撤廃。 11月9日 米大統領選挙 11月10日 2010年9月ぶりにドル人 民元は6.80を突破。 その後もドル高基調か ら人民元安が進行 2016年 チャイナショックによる資金流出が進み人民元安へ 当局の規制強化 により元安抑制 堅調な人民元相場を背景 に規制緩和へ 米中通商問題 から元安へ 1月9日 当局は「反循環的調 整要因」を停止 6月24日 預金準備率 引き下げ実施 8月3日 外貨リスク準備金 制度再開 8月24日 「反循環的調整要因」 再開 10月1日 人民元がSDR 構成通貨入り

(5)

5.4 5.6 5.8 6.0 6.2 6.4 6.6 6.8 7.0 90 95 100 105 110 115 120 125 04月 07月 10月 01月 04月 07月 10月 01月 04月 07月 10月 ドル/円(左軸) 円/人民元(右軸・反転)

3.円人民元推移(2016年4月以降)

Source:Bloomberg 1月20日 トランプ米大統領就任 2018年 2017年 期間:2016/4/1~2018/11/30 円/人民元実勢相場:5.7080~6.6515 6月24日 Brexitで リスクオフ ムードに 9月21日 日銀が追加緩和を 決定(イールドカー ブ・コンロトール、 オーバーシュート 型コミットメント) 11月9日 米大統領選挙 12月14日 米金利引き上げ 3月15日 6月14日 米金利引き上げ 12月13日 米金利引き上げ 3月21日 米金利引き上げ チャイナショック及びBREXIT によるリスクオフ相場 トランプ米大統領誕生 米金利上昇⇒ドル高 トランプ相場 の剥落 北朝鮮を巡る地政 学リスクの高まり 2016年 ECB資産買入 縮小決定 米金利上昇⇒世界株安 通商問題勃発 6月13日 米金利引き上げ 2018年政策金利 見通し 3回⇒4回へ 7月29日 日銀追加緩和決定 も市場の期待を下 回る内容 米第2QGDPが市場 予想比弱い結果 7月31日 日銀がフォワードガイ ダンス導入、イールド カーブコントロールの 柔軟化実施

(6)

4-1.人民元為替相場見通し

みずほ(中国)予想。()内は各四半期の終値予想

※各主要通貨の見通し

110

115

105

112

103

110

100

108

100

108

1.12

1.15

1.12

1.17

1.13

1.20

1.14

1.21

1.14

1.21

123

130

124

131

121

128

118

128

118

128

(121)

EUR/USD

(1.14)

(1.16)

(1.16)

(1.17)

(1.17)

EUR/JPY

(125)

(126)

(124)

(123)

USD/JPY

(110)

(109)

(107)

(105)

(103)

2018年

2019年

4~6月

7~9月

10~12月

12月

1~3月

6.65

7.05

6.60

7.00

6.60

7.00

6.55

6.95

6.55

6.95

5.78

6.41

5.89

6.67

6.00

6.80

6.06

6.95

6.06

6.95

15.60

17.29 15.00

16.97 14.71

16.67 14.39

16.49 14.39

16.49

7.45

8.11

7.39

8.19

7.46

8.40

7.47

8.41

7.47

8.41

EUR/CNY

(7.87)

(7.95)

(7.95)

(7.96)

(7.96)

(15.1)

100JPY/CNY

(6.27)

(6.28)

(6.40)

(6.48)

(6.60)

CNY/JPY

(15.9)

(15.9)

(15.6)

(15.4)

USD/CNY

(6.90)

(6.85)

(6.85)

(6.80)

(6.80)

2018年

2019年

4~6月

7~9月

10~12月

12月

1~3月

(7)

4-2.人民元為替相場見通し(総括)

人民元 <現状> 当局主導によるデレバレッジ推進により、民間企業の資金繰り悪化及び社債のデフォルト増加等を受けた株安に加え、中 国としては「想定外」であった米中貿易摩擦激化により中国経済の不確実性、不透明感が高まったことにより、元安が進 行。イタリア財政予算や英Brexit問題等欧州政局不安を背景としたユーロ安もドル高の動きを加速させ、ドル高元安要因 の一端に。12月1日に開催された米中首脳会談では、対中関税を90日間猶予するという形で来年1月の追加制裁が回避さ れ、その後元高方向へ巻き戻しの動きが見られた。 <見通し> 12月に米国の利上げが想定される中、米中金利差は縮小傾向。さらに年末にかけてはレパトリの外貨買いニーズが高ま ることが見込まれることから、年内は引き続き元安基調が継続か。米中貿易摩擦における火種は依然として残ったままで はあるものの、パウエルFRB議長が利上げに対するトーンを弱める中で、年明け以降は米利上げサイクルが終盤に差し掛 かることに加え、中国の各種財政政策や金融政策、規制強化等も効果として表れてくると見られることから徐々に元安圧 力は弱まり、緩やかに元高方向に推移する見通し。 ドル <現状> 好調な米国経済や原油価格の上昇を背景とした物価先高感、これらに伴う米国の利上げ期待、米債の増発懸念等を要因 に米金利が上昇、年後半のドルインデックスは高値圏で推移。 <見通し> FRBによる緩やかな利上げや、ユーロ安、新興国通貨安を受けてドルは騰勢を強めているが、足許は世界経済全体として 景気循環がピークアウトの様相を強めており、新興国からの資本流出も懸念材料。今後、内外経済環境が徐々に利上げ を正当化出来なくなり、FOMCが現在よりも中立的なスタンスへ修正することで徐々にドル安が進む展開が想定される。 ユーロ <現状> ユーロ圏の基礎的経済指標が軒並み悪化してきていることや、イタリア新年度予算案を巡る欧州委員会との攻防、及び独 首相の党首辞任報道や難航する英国のEU離脱交渉等政局不安を背景にユーロ安が進行。 <見通し> イタリアを中心とした政局不安が燻る中、ECBは市場・経済の混乱を避ける為、利上げ着手には時間がかかる可能性も。 今後スペイン等でも政治リスクが高まる可能性がある中、インフレ指標を含めた欧州経済指標の鈍化が確認された場合 は、米金利低下によるドル安の下で大崩れこそ避けられるものの、上値を追うのは難しい状況に。

(8)

5.人民元金利市場動向

Source:Bloomberg 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5 5.5

Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 O/N SHIBOR 1W SHIBOR 3M SHIBOR CDB2Y CDB3Y

成長支援

「資産バブル抑制」「金融危機防止」に重点

中期貸出制度(MLF)、常設貸出制度(SLF)、リバースレポ金利を引き上げ 預金準備率引き下げ 金融政策を緩和 方向に微調整

(9)

Source:Bloomberg

6.中国のマクロ情報:経済指標総括

カテゴリー

経済指標

対象月

実績

前回

コメント

経済成長

GDP成長率(前年比) 2018年3Q 6.5% 6.7% 第3四半期GDP成長率は伸び悩んだ。米中貿易紛争の影 響と株式市場の下落で中国の景気減速懸念が意識された。 当局が景気刺激の為、多くの政策を出したものの、未だ有 効な段階には至っていない。また基礎建設と不動産開発の 投資成長率の低下も続いている。

景気動向

中国国家統計局製造業PMI 2018年11月 50.0 50.2 11月の製造業PMIは50に悪化し、今年の最低値を更新。海 外需要の減少や新規注文の減少により、中小企業への影 響が大きい。中国景気減速懸念が継続している。

貿易統計

(元建て)

貿易収支 2018年10月 2,336.3億元 2,132.3億元 追加関税の発動に先駆けて出荷を前倒したことにより、輸 出入ともに前年同期比大幅に増加。 輸出(前年比) 2018年10月 20.1% 17.0% 輸入(前年比) 2018年10月 26.3% 17.4%

物価統計

CPI(前年比) 2018年10月 2.5% 2.5% CPIは安定な上昇を継続している。食品価格は先月より下 落している。 PPI(前年比) 2018年10月 3.3% 3.6% PPIは引続き低下しており、国内需要の減少を反映してい る。

金融政策

社会融資総額の新 規増加額(前年比) 2018年10月 0.73兆元 2.21兆元 9月の大幅増加の反発や国慶節連休で社会融資総額は前 月比大幅に減少。企業の新規貸出の増加幅は短期、中長 期ともに減少している。

(10)

7.当面のイベント

Source:Bloomberg ○中国 ○米国 〇欧州 日付 指標・イベント 日付 指標・イベント 日付 国 指標・イベント 12/7 外貨準備高 12/3 ISM製造業景況指数 12/5 欧 ユーロ圏小売売上高 12/8 貿易統計 12/6 貿易収支 12/11 独 ZEW景況感指数 12/9 消費者物価指数(CPI) 12/6 ISM非製造業景況指数 12/21 欧 消費者信頼感指数 生産者物価指数(PPI) 12/7 雇用統計 12/14 欧 マークイットユーロ圏製造業PMI 12/10~15 マネーサプライM2 12/11 PPI 独 マークイットドイツ製造業PMI 12/14 小売売上高 12/12 CPI 12/18 独 IFO企業景況感指数 鉱工業生産 12/14 小売売上高 12/31 製造業PMI 12/14 鉱工業生産 非製造業PMI 12/14 マークイット米国製造業PMI 12/19~20 FOMC 12/21 個人所得・支出 12/27 消費者信頼感指数 . 12/27 新築住宅販売件数 ○日本 日付 指標・イベント 12/14 日銀短観 12/19 貿易統計 12/21 消費者物価指数(CPI) 12/28 失業率・有効求人倍率

(11)

95 100 105 110 115 120 125 04月 07月 10月 01月 04月 07月 10月 01月 04月 07月 10月 7月31日 日銀がフォワードガイ ダンス導入、イールド カーブコントロールの 柔軟化実施 3月21日 米金利引き上げ 6月13日 米金利引き上げ 2018年政策金利 見通し 3回⇒4回へ 1月20日 トランプ米大統 領就任 4月28日 BOJ会合、 予想外の 現状維持 6月24日 Brexitでリス クオフムード による急激な 円高 7月8日、8月5日 米雇用統計が市場予想を大きく上回る結果 2017年

【ご参考①】グローバルマーケット:ドル円(2016年4月以降)

期間:2016/4/1~2018/11/30 ドル/円相場:99.89~118.18 Source:Bloomberg 2018年 4月23日 仏大統領選挙第1 回投票ではマクロ ン氏とルペン氏の 決選投票に決定 5月17日 ロシアゲートでリ スク回避の動き が一段と強まる 6月14日 米金利引き上げ バランスシートの 縮小に関する計 画を発表 9月21日 FOMCは年内 の利上げ見 通しを維持 12月13日 FOMCで25bpの利上げ を実施。2018年の利上 げ見通しは3回を維持 9月21日 日銀が追加緩和を決定 (イールドカーブ・コンロ トール、オーバーシュー ト型コミットメント) 12月14日 米金利引き上げ 11月9日 市場予想に反し、 トランプ新大統領 誕生が決定 3月15日 米金利引き上げ 2016年

(12)

1.03 1.08 1.13 1.18 1.23 04月 07月 10月 01月 04月 07月 10月 01月 04月 07月 10月 2017年

【ご参考②】グローバルマーケット:ユーロドル(2016年4月以降)

期間:2016/4/1~2018/11/30 ユーロ/ドル相場:1.0388~1.2555 Source:Bloomberg 2018年 4月23日 仏大統領選挙第1回投票 ではマクロン氏とルペン 氏の決選投票に決定 5月17日 ロシアゲート でドルが下落 6月14日 米金利引き上げ バランスシートの 縮小に関する計 画を発表 9月25日 メルケル氏が大 統領選に勝利 11月9日 市場予想に反し、 トランプ新大統領 誕生が決定 3月29日 英国がEU離脱を 通告 10月4日 ECBが資産買入れの ペースを緩める(テー パリング)観測報道→ 後に否定 7月8日、8月5日 米雇用統計が市 場予想を大きく上 回る結果 12月8日 債券購入プロ グラムの延長 を決定 6月24日 Brexitでユ ーロ売り圧 力が強まる 10月26日 ECB理事会が資産購入額 の半減を決定。 6月27日 ドラギECB総裁による「デフレ 圧力はリフレの力に置き換 わった」「インフレを抑制してい る要因はすべて一時的な もの」とのタカ派的な発言 4月17日 独経済指標低迷 ECB利上げ観測後退 6月15日 ECB理事会にて、2019年夏 迄のマイナス金利継続を 表明

(13)

4.5 5.5 6.5 7.5 8.5 9.5 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 8.5 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 2005年7月21日元2.1%切上げ 外国為替管理改革スタート。 通貨バスケット制を参考し、管 理された変動相場制に移行 相場の柔軟性を高めると発表 2015年8月11日人民元相場の水準 調整を実施 2014年3月17日 日中の変動幅拡大 2012年4月14日 日中の変動幅拡大 ドル/人民元実勢相場 円/人民元実勢相場 元 安 元 高 元 安 元 高 ¾ 2005年:人民元切り上げ開始。 ¾ 2008-2009年:米国のリーマンショックを背景に実質固定相場期間開始。2010年から元高進行再開。 ¾ 2014年:人民元相場は双方向へ推移も11月の金利引き下げにより再度元安進行。 ¾ 2015年:8月11日人民銀行仲値の算出方法変更により、実質的な通貨切り下げ(6.21→6.40台)。 ¾ 2016年:年初、ドル人民元は2011年の水準まで元安進行。春節明けから元高方向へ戻るも再び元安が進行。6月の英国民投票による EU離脱派勝利によるリスクオフ、11月の米大統領選でトランプ候補勝利により財政出動等への期待を背景としたドル高を経て、ドル人 民元は2008年以来の元安水準へ。

【ご参考③】 人民元為替相場:2005年以降の推移

Source:Bloomberg

(14)

本資料に関するご照会先:

みずほ銀行(中国) 中国為替資金部 カスタマーチーム

(Tel:3855-8888)

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