【NEWS RELEASE】
2019 年 3 月 8 日
ＳＭＢＣ日興証券株式会社
「2018～2019 年度の企業業績見通し」を発表
ＳＭＢＣ日興証券株式会社は、本日、2018～2019 年度の企業業績見通しを発表いたしましたのでお知
らせします。
添付資料
2018～2019 年度の企業業績見通し（2019 年 3 月）
以 上
Report /日本 /エクイティストラテジー
2018～2019 年度の企業業績見通し（2019 年 3 月）
＜日本株ストラテジーレポート＞
今期
5.7%経常増益予想。業績悪化途上だが、底入れを探る局面
ＳＭＢＣ日興証券およびその関連会社は本レポートでカバーされている企業と取引を行っている、または今後行う可能性があります。 SMBC NIKKO SECURITIES AMERICA, INC
SMBC NIKKO CAPITAL MARKETS LTD ＳＭＢＣ日興証券株式会社 今期の経常利益を 5.7%増益、来期を 6.0%増益予想に下方修正 今期の一過性減益要因、中国経済反転の可能性を考えれば来期増益 来期は四半期ごとに増益率が高くなり、株価は 1 四半期先行する傾向 2018 年度 5.7%経常増益、2019 年度 6.0%経常増益予想 2018、2019 年度の NIKKO250 の業績予想を前回集計時点から下方修正した。2018 年度の経常利益を前期比5.7%増益（前回：8.8%増益）、純利益を 1.3%減益（前回： 1.0%増益）と予想する。2019 年度予想は経常利益を 6.0%増益（前回：7.1%増益）、 純利益を 6.0%増益（前回：6.1%増益）である。業績予想の下方修正は、基本的には 景気悪化に伴う最終需要の減退、特に中国景気の急悪化が響いた点が大きい。し かし、今期は会計的・一時的な減益要因もまた多いのが特徴である。 マクロ環境は不透明だが、2019 年度は増益を想定 先行きのマクロ景気に対する不透明感は強いが、来期は1 桁台の増益が可能と考え ている。1998 年度以降、二期連続で減益に陥ったことはない。一般的に、会計的・一 時的要因による減益は、来期は増益要因に転化する。また、企業業績を直撃した中 国経済に関しても、年後半には回復に転じ、業績のアップサイド要因として働くと考 える。実体経済に先行するクレジットマーケットが反転し始め、製造業 PMI でも新規 受注が 50 を超えた。ここに全人代後の経済対策効果が加わり、米中通商合意が一 定の合意に達した場合はペントアップディマンドも期待できる。 業績と株価の関係 さらに、業績と株価の関係を考えるに当たっては、「来期が何%増益となるか」よりも、 「四半期ごとの増益率」の方が重要となる。2018 年度は四半期ごとに利益が落ち込 んでいったため、2019 年度は逆に期を追うごとに前年比ハードルが低くなる。アナリ スト予想も、3 月に一先ず底入れする可能性があるだろう。コンセンサスベースのアナ リスト予想は 11 ヵ月間下方修正されているが、景気が拡大から悪化に転じる局面で は、下方修正が長引く傾向がある。しかし、11 ヵ月も経つと適正水準、あるいは更な る景気悪化を前提とした業績予想になりやすく、景気悪化に対応した政策発動によ ってマクロ景気が浮揚した場合、業績予想が遅れて改善し始める傾向がある。 ただしEPS の改善が当面見込めない中では、株価上昇は PER 要因のみとなり、株価 の上値は限定されるだろう。VIX 指数が昨年 10 月初旬の水準に回帰したことを考え ると、それとのPER の比較感では 13 倍程度、米国株に対する「PER の出遅れ」の観 点でもやはり13 倍程度が目途である。その場合の TOPIX は 1,700pt、日経平均は 22,600 円が妥当水準だが、業績予想が悪化の途上であることを踏まえると、日経平 均22,000～22,500 円程度が当座の戻りの目途だろう。EPS 改善を伴った株価の上昇 は恐らく本決算以降になると思われる。 ROE は 2018 年度 9.7%、2019 年度 10.3%を予想 NIKKO250 ベースの ROE を 2018 年度 9.7%、2019 年度 10.3%と改善基調を予想。 チーフ株式ストラテジスト クオンツアナリスト 圷(あくつ) 正嗣 太田 佳代子 チーフクオンツアナリスト 株式ストラテジスト 伊藤 桂一 安田 光 シニアアナリスト 大瀧 晃栄 エクイティストラテジー
ＳＭＢＣ日興証券では、2019 年 3 月 6 日時点での弊社株式調査部アナリストによる企業業績予想をと りまとめた。ユニバースはNIKKO250（全上場銘柄の時価総額の 7 割程度をカバー）、業種分類は東 証33 業種に準拠した（NIKKO250 の詳細は P.18 参照）。 図表1. NIKKO250 業績予想要約表 注: 前回は 2018 年 11 月 30 日時点、今回は 2019 年 3 月 6 日時点 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想 17年度 (実績) 18年度(予想) 19年度(予想) 18年度(予想) 19年度(予想) NIKKO250 - - - -除く金融、卸売 224 8.1% 3.2% 2.9% 3.9% 2.3% 除く金融、卸売、電気・ガス 216 8.1% 3.3% 3.1% 4.0% 2.6% 製造業 134 9.8% 3.0% 3.3% 4.1% 3.4% 非製造業、除く卸売 90 4.9% 3.5% 2.0% 3.5% 0.2% 除く卸売、電気・ガス 82 4.3% 3.9% 2.7% 3.8% 0.7% NIKKO250 250 15.0% 5.7% 6.0% 8.8% 7.1% 除く金融 224 17.5% 7.1% 6.1% 9.8% 7.8% 除く金融、電気・ガス 216 17.8% 7.2% 6.5% 10.0% 8.1% 製造業 134 22.7% 3.2% 4.9% 8.6% 6.8% 非製造業 90 11.3% 12.8% 7.8% 11.6% 9.0% 除く電気・ガス 82 11.4% 13.5% 8.7% 12.1% 10.0% NIKKO250 250 22.8% -1.3% 6.0% 1.0% 6.1% 除く金融 224 27.3% 0.3% 6.0% 2.2% 6.4% 除く金融、電気・ガス 216 27.4% 0.3% 5.7% 2.3% 6.2% 製造業 134 35.3% -2.9% 4.4% 2.1% 5.8% 非製造業 90 16.9% 5.3% 8.2% 2.4% 7.3% 除く電気・ガス 82 16.3% 5.8% 7.8% 2.6% 6.8% 前回予想 今回予想 増収率 （前年度比） 経常利益 増益率 （前年度比） 純利益 増益率 （前年度比） 項目 区分 銘柄数
図表2. NIKKO250 業績予想主要前提表 注: 前回は 2018 年 11 月 30 日時点、今回は 2019 年 3 月 6 日時点。18 年度（今回予想）の WTI 原油および為 替レートは、3Q までの実績値と 4Q の予想値を平均して算出した 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想
2018 年度 5.7%経常増益、2019 年度 6.0%経常増益予想
2018、2019 年度の NIKKO250 の業績予想を前回集計時点から下方修正した。2018 年度の経常利益 を前期比5.7%増益（前回：8.8%増益）、純利益を 1.3%減益（前回：1.0%増益）と予想する。2019 年度 予想は経常利益を6.0%増益（前回：7.1%増益）、純利益を 6.0%増益（前回：6.1%増益）である。2018、 2019 年度の経常利益を各々2.8%、3.8%下方修正した。3Q 決算で明らかとなった急速な業績の悪化 を反映させた。 業種別に業績予想の修正状況を見たのが図表 3 である。上方修正の代表業種を見ると、サービス業 は所得水準の累積的な増加と余暇時間の拡大によって、レジャー始め広範に堅調さが維持されてい る。情報・通信業はソフトバンクグループのビジョンファンド事業の拡大、デリバティブ関連利益の影響 が大きい。20/3 期は NTT ドコモの通信料金値下げ等の激動の年となるが、ソフトバンクグループは投 資回収イベントが増加する見込みである。不動産業は、人手不足と働き方改革によってオフィス環境 改善を目的とした需要が旺盛。20/3 期は既存ビルにおける賃料の収穫期に入る。上方修正したグル ープは、グローバル景気の影響を比較的受けない業種、QOL（Quality Of Life）関連の構造的需要が 発生しやすい業種に多い。 一方で、下方修正した業種は多岐に及ぶ。証券、商品先物取引業は市況悪化による金融商品販売 低迷、多額の減損処理が響いた。石油・石炭製品は、3Q の原油急落による石油精製マージン悪化、 在庫評価影響が重石となった。原油下落の影響は、電力・ガスでも燃料費調整制度のタイムラグ影響 で今期業績を圧迫する。鉄鋼は鋼材市況悪化も重石だが、設備老朽化に伴う操業トラブルが想定以 上に相次いだ。紙・パルプでは燃料価格上昇や原料の古紙調達価格が急騰、しかしそれらは現状落 ち着いている。 鉱工業指数 ＷＴＩ原油 （前期比、％） （ドル／ﾊﾞﾚﾙ） （ドル／円） （ユーロ／円） 今回 1.0 62.7 110.9 128.4 前回 1.3 66.0 110.1 129.9 今回 2.3 55.0 110.0 125.0 前回 2.2 60.0 110.0 130.0 為替レート 18年度 19年度図表3. 外需業種を中心に業績予想を下方修正 図表4. NIKKO250 では今期 5.7%経常増益予想 NIKKO250 業種別 2018 年度経常利益修正率（前回予想比） NIKKO250 業種別 2018 年度経常増益率予想 注: 前回は 2018 年 11 月 30 日時点、今回は 2019 年 3 月 6 日時点 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想 注: 2019 年 3 月 6 日時点 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想 業績予想の下方修正は、基本的には景気悪化に伴う最終需要の減退が背景である。特に、10～12 月 期における中国関連事業の急減速が想定以上だった。3Q 決算では、中国売上高比率が高い銘柄ほ ど減益幅が大きい姿が鮮明である（図表 5）。また、人件費や物流費の恒常的な増加がマージンを抑 制している。売上高人件費率は高原横ばい圏となっているが（図表6）、人件費自体は 1998 年以降の 減少トレンドが完全に転換した（図表 7）。今後の「同一労働同一賃金」の拡がりも企業業績面では懸 念事項である。 しかし、それでも今期は会計的・一時的な減益要因が重なった印象が強い。リセッション懸念によって 資源・素材価格が広範に下落したことがマージン悪化に繋がったが（増収・減益の一因）、例えば上記 の石油・石炭業における在庫評価影響、電力・ガスの燃料費調整制度におけるタイムラグは来期の増 益要因となる。原料高が原料安に転じたことも、紙・パルプや化学の合繊・ファインケミカル等の来期に おける業績モメンタム回復に寄与するだろう。また、3Q の利益を最も押し下げたのは輸送用機器であ るが、検査不正、品質問題対応に加えて、トヨタ自動車における未実現持分証券評価損の計上が響 いた。これらはいずれも来期の増益に寄与する要因である。 -85.3% -15.2% -14.4%-14.0% -9.4%-7.3% -7.2%-5.1% -4.7%-4.5% -3.8%-2.8% -2.3%-1.7% -1.4%-0.2% -0.2% -0.2%0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%0.4% 0.6%0.8% 1.9%3.9% 7.3% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 証券 石油石炭 鉄鋼 鉱業 ゴム製品 パルプ紙 電気機器 繊維製品 輸送用機器 食料品 化学 NIKKO250非鉄金属 金属製品 卸売 小売 陸運 医薬品 建設 精密機器 その他製品 電気ガス 空運 保険 その他金融 銀行 機械 ガラス土石 不動産 情報通信 サービス 54.6% 33.9% 21.4% 20.8% 18.2% 15.6% 14.8% 13.4% 10.0% 9.2% 7.7% 7.5% 6.0% 5.7% 4.5% 4.4% 4.3% 3.7% 3.4% 3.4% 2.9% 1.6% -0.7% -2.2% -3.8% -3.8% -4.6% -6.2% -7.5% -11.6% -87.9% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% パルプ紙 情報通信 石油石炭 鉱業 その他製品 卸売 機械 保険 小売 電気機器 医薬品 非鉄金属 その他金融 NIKKO250 化学 電気ガス 不動産 鉄鋼 空運 陸運 ガラス土石 精密機器 サービス 繊維製品 食料品 銀行 建設 輸送用機器 ゴム製品 金属製品 証券
図表5. 中国エクスポージャーが大きい銘柄の減益率が大きい 中国売上高比率ごとの3Q 増益率 注: TOPIX3 月決算企業をユニバースとした 出所: QUICK、ＳＭＢＣ日興証券 図表6. 2017 年以降の売上高人件費率は高原横ばい圏 図表7. 1998 年以降の人件費減少トレンドは明確に反転した 売上高人件費率 売上高と人件費 注: 大企業全産業を対象に集計 出所: 財務省、ＳＭＢＣ日興証券 -10% -5% 0% 5% 10% 15% P5-中国売上比率 _高 P4 P3 P2 P1-中国売上比率 _低 7.8 8.0 8.2 8.4 8.6 8.8 9.0 9.2 9.4 9.6 9.8 10.0 10.2 10.4 10.6 10.8 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 （%） 10.0 10.5 11.0 11.5 12.0 12.5 13.0 13.5 14.0 14.5 15.0 15.5 110 115 120 125 130 135 140 145 150 155 160 165 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 売上高（左軸） 人件費（右軸） （兆円） （兆円）
2018 年度の延長線上で 2019 年度も減益と考えるのは尚早
現時点でも中国始めグローバル経済が悪化途上であることを踏まえると、4Q 業績も低水準に留まるだ ろう。では、来期はどうか。もちろん、減益リスクも否定できないが、我々は一桁台の増益は可能と考え ている。まず、4～12 月期累計の経常利益は 0.9%減、純利益は 5.8%減であり（TOPIX 採用 2・3 月決 算企業）、このまま通期でも減益となった場合、前年比ハードルが低くなる。 通常、景気が急悪化した場合には各国で経済対策が講じられ、企業側も固定費削減等に着手するた め、減益となった翌年度の業績は回復に転じるケースが多い。実際、1998 年度以降、二期連続で減 益に陥ったことはない（図表 8）。また、既述の通り今期は一過性の減益要因が多く、来期はそれが増 益要因に転化する。 図表8. 1998 年度以降、二期連続で減益となったことはない 図表9. 来期予想は今期予想に増して下方修正されている TOPIX EPS と増益率 TOPIX の FY18、FY19 予想と増益率注: FY18～20 は I/B/E/S コンセンサス予想 出所: トムソン・ロイター・データストリーム、ＳＭＢＣ日興証券 注: 予想は I/B/E/S コンセンサス 出所: トムソン・ロイター・データストリーム、ＳＭＢＣ日興証券
日本企業の業績を直撃した中国経済の悪化は回復に転じる見込み
次に、日本企業の業績を直撃した中国経済の悪化をどう捉えるか。漸く底入れが展望できる状況とな り、年後半には業績のアップサイド要因として働くとみている。2017 年秋の共産党大会以降、中国は明 らかにデレバレッジを加速させ、M1 の前年比は 2018 年に入ってから急降下した（2018 年は米国でも 連続利上げが実施されたため、世界的に引き締め圧力が掛かった年だった）。しかし、昨年の預金準 備率の連続引き下げが 7 ヵ月のラグを経てそろそろ効いてくるタイミングに入る（図表 10）。実際、M1 は1 月分までは前年比ハードルが高いが、2 月以降は低下する。また、M2 や社会融資総量は 1 月分 から改善し始めた（図表11）。財政・金融が緩和路線に入った後に実体経済が回復するのが中国のセ オリーである。 また、2 月分の製造業 PMI は 49.2 に悪化したが、サブインデックスの新規受注が 50 を超えたため、先 行きはヘッドラインの改善も期待できる（図表12）。中小企業の構成割合が高い Caixin Markit 版の製 造業PMI は一足早く回復に転じ、サテライト製造業指数に先行することを踏まえると、工場がそろそろ 稼働し始めることのサインと捉えられる（図表 13）。さらに、中国全人代後に一段の経済対策効果が加 わることに加えて、仮に米中通商交渉が一定の合意に達した場合、ペントアップディマンドも想定でき る。1 月の中国のドル建て輸出は前年比 9.1%増（12 月：4.6%減）、輸入は 1.5%減（同 7.6%減）と、全体 -200 -100 0 100 200 300 400 500 600 700 800 -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 140 160 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 TOPIX EPS（左軸） 増益率（右軸） （pt） （%） （年度） 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 10.0 120 122 124 126 128 130 132 134 136 138 140 18/ 1 18/ 2 18/ 3 18/ 4 18/ 5 18/ 6 18/ 7 18/ 8 18/ 9 18/ 10 18/ 11 18/ 12 19/ 1 19/ 2 19/ 3FY18 EPS FY19 EPS FY18増益率（右軸） FY19増益率（右軸） （pt） （%） （年/月） 米国の税制改正に伴う繰延負債の取 り崩しによってFY17 EPSが嵩上げ、 FY18増益率が鈍化
的には12 月分に比べて改善したが、米国向け輸出が 2 ヵ月連続の前年割れとなり、輸入が 41.1%減と なった点は、やはり貿易戦争の影響が表れたと見てよいだろう。
図表10. 昨年の預金準備率引き下げの効果がそろそろ出る 図表11. 中国の社会融資総量が大幅回復
中国M1 と預金準備率（7 ヵ月先行） 中国の社会融資総量
出所: トムソン・ロイター・データストリーム、Markit、ＳＭＢＣ日興証券 出所: CEIC、ＳＭＢＣ日興証券
図表12. 製造業 PMI の新規受注が 50 超に回復 図表13. Caixin Markit 版の製造業 PMI も 50 近傍に回復。工場が 稼働し始めるサイン
中国製造業PMI と新規受注指数 中国製造業PMI（Caixin Markit）と中国サテライト製造業指数（SMI）
出所: トムソン・ロイター・データストリーム、ＳＭＢＣ日興証券 注: 中国サテライト製造業指数は、米国サンフランシスコ社に本社を置くス ペースノウが中国全土の6,000を超える工業地点の衛星写真をアルゴリズ ムで比較し、在庫や新規建設等の変化を評価したもの 出所: ブルームバーグ、Markit、ＳＭＢＣ日興証券 0 5 10 15 20 25 30 35 0 10 20 30 40 50 60 70 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 M1（左軸） 預金準備率（7ヵ月先行、右軸） （前年比、%） （逆目盛り、%） -1,000 -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 15/1 15/7 16/1 16/7 17/1 17/7 18/1 18/7 19/1 元建て新規融資額 オフバランス融資 （十億元） （年/月） 47.5 48.0 48.5 49.0 49.5 50.0 50.5 51.0 51.5 52.0 52.5 53.0 53.5 54.0 54.5 55.0 55.5 56.0 48.5 49.0 49.5 50.0 50.5 51.0 51.5 52.0 52.5 53.0 53.5 11 12 13 14 15 16 17 18 19 製造業PMI（左軸） 新規受注（右軸） （中立=50） （中立=50） 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 Caixin Markit 中国製造業PMI
中国サテライト製造業指数（SMI） （中立=50）
仮に中国景気が底割れを回避した場合、過去にあった「中国→欧州・日本→米国」の順に景気が回 復するパターンも描きやすくなる（図表14）。 図表14. 近年の景気循環は「中国→欧州・日本→米国」の順番 各国・地域のOECD 景気先行指数 出所: トムソン・ロイター・データストリーム、Markit、ＳＭＢＣ日興証券
業績と株価の関係
このように考えていくと、まだまだ楽観できないものの、来期は後半にかけて業績が回復するシナリオを 描くことができる。特に、業績と株価の関係を考えるに当たっては、昨年末に「景気と業績急悪化への 恐怖」によって株価が急落し、発射台が低くなった以上、「来期が何%増益となるか」よりも、「四半期ご との増益率」の方が株価のパスを考える上で重要となる。2018 年度は四半期ごとに利益が落ち込んで いったため、2019 年度は逆に期を追うごとに前年比ハードルが低くなる（図表 15）。4～6 月期に大幅 減益、7～9 月に減益幅縮小、10～12 月期と 1～3 月期に増益となりやすいだろう。今のところ、株価は 四半期の前年比に1 四半期分先行して推移している。 図表15. 2019 年度は四半期ごとに前年比ハードルが低くなる TOPIX 採用 3 月決算企業：四半期別の経常利益 注: 19/3 期 4Q は、会社計画から 3Q までの累計を差し引いた値。4Q 決算では資産廃却や見積経費の調整といっ た本決算処理が反映されるため、利益率が低下する傾向がある 出所: QUICK、ＳＭＢＣ日興証券 97.0 97.5 98.0 98.5 99.0 99.5 100.0 100.5 101.0 101.5 102.0 102.5 103.0 103.5 104.0 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 米国 ユーロ圏 日本 中国 （pt） -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 8 9 10 11 12 13 14 15 16 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q(E) 2018/3期 2019/3期 （兆円） 経常利益 前年同期比 （右軸）アナリスト予想も、3 月にひとまず底入れする可能性があるだろう。TOPIX の業績予想リビジョン・インデ ックス（コンセンサス予想）は2018 年 4 月にマイナス圏に突入したため、アナリスト予想は今年 2 月まで 11 ヵ月間下方修正され続けている（図表 16）。通常、景気が拡大から悪化に転じる局面では、アナリス トの業績予想前提の修正が遅れがちとなり、下方修正が長引く傾向がある。 図表16. アナリスト予想の下方修正は 11 ヵ月続いている。3 月に一 巡か 図表17. 3Q 決算はネガティブ・サプライズが多く、アナリスト予想は もう一段下方修正 TOPIX のリビジョン・インデックスと 6 ヵ月リターン TOPIX の「決算ポジティブ・サプライズ比率」とリビジョン・インデックス 注: リビジョン・インデックスは I/B/E/S コンセンサス 12 ヵ月先予想ベース 出所: トムソン・ロイター・データストリーム、日興リサーチセンター、ＳＭＢＣ 日興証券 注: 「決算ポジティブ・サプライズ比率」は、各四半期決算について、ブルー ムバーグ・コンセンサスの事前EPS 予想を実績が上回った企業数の全決 算発表企業数に対する比率を示す。機械的な計算であり、乖離率の程度 は考慮していない。リビジョン・インデックス（I/B/E/S コンセンサス 12 ヵ月 先予想）は1 四半期先行させた 出所: トムソン・ロイター・データストリーム、ブルームバーグ、ＳＭＢＣ日興 証券 しかし、過去の悪化局面を参考にすると、11 ヵ月も経てば逆の事が起こり始める。つまり、適正な業績 予想に到達する、あるいは、景気悪化の継続を前提とした業績予想に組み替えられる傾向がある。こ こで景気悪化に対応した政策が発動され、マクロ経済が浮揚した後に、（景気悪化を前提とした）アナ リスト予想が改善し始める。今回の場合、景気悪化が Fed のハト派化、中国の経済対策、日本の消費 増税対策を引き起こした（日本の場合は景気悪化以前から企図されていたが）。当面のリビジョンは低 位横ばいも、先行きは改善方向に転じるのではないか。なお、リビジョンがマイナス圏で下方修正優位 であっても、その「度合い」が和らげば株価は上昇する傾向がある（図表16）。
「不透明感後退」によるバリュエーションの上昇目途
では、EPS の改善はまだ少し先となる中で、バリュエーションをどう考えるか。PER と VIX 指数を比べる と、VIX 指数は 2018 年 10 月初旬に株価が急落する直前の水準まで回帰した（図表 18）。これは市場 がマクロの不透明感が後退した点を織り込んだことを意味するため、リスクプレミアムの下落によって当 時のPER13 倍に戻る場合、TOPIX1,700pt、日経平均 22,600 円程度が妥当ラインとなる。 また、2019 年に入って日本株は米国株に出遅れているが、業績予想が米国よりも悪化しているため 当たり前と言えば当たり前である。しかし、PER ベースで比較しても米国株にやや出遅れており、キャッ チアップした場合のPER もやはり 13 倍程度になる（図表 19）。業績予想が 3 月まで悪化する可能性が 高いことも考慮すると、日経平均22,000～22,500 円程度が「不透明感後退」による戻りの目途だろう。さ らなる株価の上昇にはやはりEPS の改善が必要となり、恐らく本決算以降になると思われる。 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 -20 -18 -16 -14 -12 -10-8 -6 -4 -20 2 4 6 8 10 12 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 リビジョンインデックス（左軸） TOPIX（6ヵ月リターン、右軸） （%） （%） 9ヵ月 18ヵ月 6ヵ月 5ヵ月 9ヵ月 11ヵ月 11ヵ月 （ ～2月） -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 0 10 20 30 40 50 60 70 80 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 決算ポジティブ・サプライズ比率（左軸） リビジョン・インデックス（右軸） （%） （%）
図表18. VIX 低下を踏まえると PER は 13 倍まで回復可能 図表19. 米国株の PER 面での出遅れが解消された場合は 13 倍 TOPIX の 12 ヵ月先予想 PER と VIX 指数 TOPIX と S&P500 の 12 ヵ月先予想 PER
注: EPS は I/B/E/S コンセンサス 12 ヵ月先予想 出所: トムソン・ロイター・データストリーム、ＳＭＢＣ日興証券 注: EPS は I/B/E/S コンセンサス 12 ヵ月先予想 出所: トムソン・ロイター・データストリーム、ＳＭＢＣ日興証券
ROE は 2018 年度 9.7%、2019 年度 10.3%を予想
日本株の先行きを考えるに当たって、マクロ環境や株価の割安感の他に、ROE 上昇も重要なファクタ ーである。我々はNIKKO250 ベースの ROE を 2018 年度 9.7%、2019 年度 10.3%と改善基調を予想 している。 ROE の上昇は株主還元の増加によっても裏付けられている。配当総額は着実な増加を続け（図表 20）、 今年度の自社株買い設定金額は、2009 年度以降で最高ペースである（図表 21）。特に、政策保有株 の解消と自社株買いが今後の重要テーマだろう。 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 9.5 10.0 10.5 11.0 11.5 12.0 12.5 13.0 13.5 14.0 14.5 15.0 15.5 16.0 16 17 18 19 TOPIX PER（左軸） VIX指数（右軸） （倍） （逆目盛り、pt） 13.5 14.0 14.5 15.0 15.5 16.0 16.5 17.0 17.5 18.0 18.5 19.0 19.5 10.0 10.5 11.0 11.5 12.0 12.5 13.0 13.5 14.0 14.5 15.0 15.5 16.0 17/1 17/4 17/7 17/10 18/1 18/4 18/7 18/10 19/1 TOPIX PER（左軸） S&P500 PER（右軸）（倍） （倍）
図表20. 配当総額が着実に増加 図表21. 自社株買いは 2009 年度以降で最高ペース 配当総額の推移 年度別の自社株設定枠の推移 注: 東証一部上場銘柄を対象に集計。2018 年度は日経予想、2019 年度 は東洋経済予想。2 月 28 日時点 出所: QUICK、ＳＭＢＣ日興証券 注: 2018 年度は 2 月 28 日時点 出所: QUICK、ＳＭＢＣ日興証券 2.9 2.7 2.9 3.4 4.3 5.4 6.4 7.3 6.3 5.4 6.1 6.4 6.8 8.0 9.2 10.3 11.3 12.7 14.7 15.0 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 （兆円） 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 6.5 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 （兆円） FY15 FY17 FY16 FY14 FY13 FY10 FY12 FY11 FY09 FY18
図表22. NIKKO250 主要業種別業績予想要約（売上高） 注: 増収率は前年度から当年度への変化幅を前年度の絶対値で除した値。前回は 2018 年 11 月 30 日時点、今 回は2019 年 3 月 6 日時点。増収率は金融、卸売業を除いて算出 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想 17年度 (実績) 18年度(予想) 19年度(予想) 18年度(予想) 19年度(予想) NIKKO250 - - - - -除く金融、卸売 8.1% 3.2% 2.9% 3.9% 2.3% 除く金融、卸売、電気・ガス 8.1% 3.3% 3.1% 4.0% 2.6% 製造業 9.8% 3.0% 3.3% 4.1% 3.4% 非製造業、除く卸売 4.9% 3.5% 2.0% 3.5% 0.2% 除く卸売、電気・ガス 4.3% 3.9% 2.7% 3.8% 0.7% 水産・農林業 - - - - -鉱業 6.8% 7.1% -5.3% 13.5% 35.8% 建設業 4.1% 5.3% 2.5% 5.7% 2.6% 食料品 7.9% 2.0% 1.6% 2.8% 2.0% 繊維製品 8.8% 11.1% 7.1% 10.9% 5.9% パルプ・紙 3.2% 6.2% 3.3% 4.5% 1.3% 化学 9.3% 5.8% 4.4% 6.7% 4.1% 医薬品 3.5% -0.1% 20.8% 0.2% 1.0% 石油・石炭製品 37.4% 11.6% 9.3% 17.2% 12.8% ゴム製品 10.4% 0.5% 1.7% 3.1% 2.9% ガラス・土石製品 10.5% 3.8% 3.6% 3.7% 4.0% 鉄鋼 16.8% 7.5% 4.5% 9.8% -1.1% 非鉄金属 11.5% 3.8% 1.6% 3.6% 3.1% 金属製品 -3.6% 11.9% 4.3% 13.0% 4.1% 機械 13.3% 3.5% 2.7% 3.7% 3.1% 電気機器 9.2% 0.9% 1.4% 1.8% 2.5% 輸送用機器 7.7% 2.0% 2.0% 2.7% 3.4% 精密機器 6.0% 3.5% 1.7% 3.5% 1.7% その他製品 15.4% 1.7% 0.6% 1.7% 0.6% 電気・ガス業 8.4% 1.6% -2.3% 1.6% -2.3% 陸運業 4.0% 3.5% 1.8% 3.1% 1.6% 海運業 - - - - -空運業 9.8% 5.1% 5.9% 5.1% 5.9% 倉庫・運輸関連業 - - - - -情報・通信業 4.2% 2.6% 2.5% 2.4% -7.1% 卸売業 - - - - -小売業 5.5% 5.7% 3.9% 5.9% 3.8% 銀行業 - - - - -証券、商品先物取引業 - - - - -保険業 - - - - -その他金融業 - - - - -不動産業 6.1% 4.8% 2.3% 4.5% 2.6% サービス業 2.3% 2.3% 2.6% 1.9% 2.7% 区分 増収率（前年度比、％） 今回予想 前回予想
図表23. NIKKO250 主要業種別業績予想要約（営業利益） 注: 増益率は前年度から当年度への変化幅を前年度の絶対値で除した値。前回は 2018 年 11 月 30 日時点、今 回は2019 年 3 月 6 日時点。増益率は金融、卸売業を除いて算出 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想 17年度 (実績) 18年度(予想) 19年度(予想) 18年度(予想) 19年度(予想) NIKKO250 - - - - -除く金融、卸売 15.9% 5.3% 4.8% 7.5% 6.3% 除く金融、卸売、電気・ガス 16.3% 5.4% 5.2% 7.6% 6.8% 製造業 19.8% 3.9% 5.1% 7.8% 7.9% 非製造業、除く卸売 9.9% 7.6% 4.2% 7.0% 3.6% 除く卸売、電気・ガス 10.4% 7.9% 5.5% 7.3% 4.7% 水産・農林業 - - - - -鉱業 6.2% 22.8% 12.4% 44.1% 28.2% 建設業 8.1% -4.0% 3.3% -3.4% 2.9% 食料品 4.9% -2.5% 4.1% 1.3% 4.5% 繊維製品 6.5% -3.5% 15.9% 2.9% 13.0% パルプ・紙 0.8% 58.2% 20.5% 69.5% 10.0% 化学 21.3% 4.9% 8.3% 9.0% 7.5% 医薬品 8.1% 11.5% -0.8% 4.7% 6.4% 石油・石炭製品 69.5% 20.9% -0.4% 42.8% 2.1% ゴム製品 -6.9% -5.5% 3.6% 3.4% -1.6% ガラス・土石製品 15.3% -1.5% 12.5% 0.7% 12.6% 鉄鋼 70.3% -7.1% -8.1% 12.8% 6.9% 非鉄金属 24.9% 5.6% -2.5% 6.3% 2.2% 金属製品 50.8% -2.3% 22.3% -0.4% 24.1% 機械 26.9% 12.0% 4.5% 12.4% 9.7% 電気機器 28.7% 11.2% 2.9% 14.8% 7.2% 輸送用機器 11.4% -5.1% 6.0% -1.5% 9.0% 精密機器 51.2% -6.4% 23.1% -6.4% 23.1% その他製品 81.9% 20.4% 17.0% 20.4% 17.0% 電気・ガス業 5.3% 3.8% -8.5% 3.8% -8.5% 陸運業 5.2% 3.4% 3.6% 3.6% 4.0% 海運業 - - - - -空運業 7.3% 3.2% -1.1% 3.2% -1.1% 倉庫・運輸関連業 - - - - -情報・通信業 13.2% 12.1% 6.4% 8.6% 1.8% 卸売業 - - - - -小売業 9.1% 11.0% 9.3% 11.1% 11.0% 銀行業 - - - - -証券、商品先物取引業 - - - - -保険業 - - - - -その他金融業 - - - - -不動産業 6.7% 4.1% 5.5% 3.6% 5.4% サービス業 20.5% 8.5% 0.9% 8.3% 3.0% 営業利益増益率（前年度比) 前回予想 区分 今回予想
図表24. NIKKO250 主要業種別業績予想要約（経常利益） 注: 増益率は前年度から当年度への変化幅を前年度の絶対値で除した値。前回は 2018 年 11 月 30 日時点、今 回は2019 年 3 月 6 日時点 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想 17年度 (実績) 18年度(予想) 19年度(予想) 18年度(予想) 19年度(予想) NIKKO250 15.0% 5.7% 6.0% 8.8% 7.1% 除く金融 17.5% 7.1% 6.1% 9.8% 7.8% 除く金融、電気・ガス 17.8% 7.2% 6.5% 10.0% 8.1% 製造業 22.7% 3.2% 4.9% 8.6% 6.8% 非製造業 11.3% 12.8% 7.8% 11.6% 9.0% 除く電気・ガス 11.4% 13.5% 8.7% 12.1% 10.0% 水産・農林業 - - - - -鉱業 16.0% 20.8% 8.3% 40.5% 28.1% 建設業 9.8% -4.6% 2.9% -4.6% 2.8% 食料品 5.5% -3.8% 3.9% 0.8% 3.6% 繊維製品 6.0% -2.2% 16.8% 3.1% 13.4% パルプ・紙 24.6% 54.6% 22.5% 66.8% 10.9% 化学 21.8% 4.5% 7.2% 8.6% 7.1% 医薬品 6.0% 7.7% -7.7% 7.9% 3.8% 石油・石炭製品 78.3% 21.4% -3.2% 43.1% 0.7% ゴム製品 -7.2% -7.5% 7.8% 2.1% -0.6% ガラス・土石製品 25.6% 2.9% 9.1% 2.1% 12.5% 鉄鋼 72.4% 3.7% -6.5% 21.2% 4.6% 非鉄金属 85.6% 7.5% 0.9% 10.0% 4.3% 金属製品 66.9% -11.6% 26.7% -10.0% 28.9% 機械 29.7% 14.8% 3.9% 14.1% 9.6% 電気機器 33.4% 9.2% 3.6% 17.8% 3.9% 輸送用機器 14.1% -6.2% 7.7% -1.6% 8.9% 精密機器 44.1% 1.6% 18.9% 1.6% 18.9% その他製品 75.3% 18.2% 16.0% 18.2% 16.0% 電気・ガス業 9.4% 4.4% -5.3% 4.4% -5.3% 陸運業 5.5% 3.4% 3.9% 3.6% 4.4% 海運業 - - - - -空運業 6.0% 3.4% -1.2% 3.4% -1.2% 倉庫・運輸関連業 - - - - -情報・通信業 0.0% 33.9% 21.3% 29.0% 24.4% 卸売業 30.3% 15.6% 3.5% 17.3% -1.7% 小売業 13.9% 10.0% 9.2% 10.1% 11.0% 銀行業 9.3% -3.8% 2.5% -4.1% 3.6% 証券、商品先物取引業 5.5% -87.9% 318.6% -17.8% 3.6% 保険業 -10.9% 13.4% -0.6% 13.4% -0.6% その他金融業 32.0% 6.0% 5.5% 6.0% 5.6% 不動産業 8.4% 4.3% 4.5% 2.3% 5.0% サービス業 18.1% -0.7% -2.7% -7.4% 3.3% 経常利益増益率（前年度比） 前回予想 区分 今回予想
図表25. NIKKO250 主要業種別業績予想要約（純利益） 注: 増益率は前年度から当年度への変化幅を前年度の絶対値で除した値。前回は 2018 年 11 月 30 日時点、今 回は2019 年 3 月 6 日時点 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想 17年度 (実績) 18年度(予想) 19年度(予想) 18年度(予想) 19年度(予想) NIKKO250 22.8% -1.3% 6.0% 1.0% 6.1% 除く金融 27.3% 0.3% 6.0% 2.2% 6.4% 除く金融、電気・ガス 27.4% 0.3% 5.7% 2.3% 6.2% 製造業 35.3% -2.9% 4.4% 2.1% 5.8% 非製造業 16.9% 5.3% 8.2% 2.4% 7.3% 除く電気・ガス 16.3% 5.8% 7.8% 2.6% 6.8% 水産・農林業 - - - - -鉱業 -12.6% 41.2% 56.7% 46.2% 174.6% 建設業 11.8% -4.3% -0.1% -6.2% 1.4% 食料品 16.2% -10.9% 4.3% -5.4% 3.0% 繊維製品 -3.5% -2.0% 14.9% 0.1% 16.7% パルプ・紙 -10.1% 45.8% 41.9% 78.1% 11.5% 化学 24.6% 3.5% 6.6% 9.0% 6.5% 医薬品 14.6% 1.6% -10.2% -0.2% 2.8% 石油・石炭製品 120.1% 2.2% -0.3% 24.9% -7.8% ゴム製品 9.2% -2.2% 11.0% 8.1% -9.8% ガラス・土石製品 23.0% 12.1% 7.6% 11.0% 11.1% 鉄鋼 53.1% 11.3% -6.1% 29.5% 3.4% 非鉄金属 138.1% 7.6% 2.2% 10.9% 5.1% 金属製品 66.2% -27.0% 61.1% -29.5% 73.9% 機械 29.4% 9.6% 5.5% 10.0% 9.4% 電気機器 46.4% 14.5% -2.6% 17.7% 2.3% 輸送用機器 39.4% -19.0% 10.4% -12.8% 8.6% 精密機器 25.2% -6.1% 21.8% -6.1% 21.8% その他製品 26.5% -1.1% 16.8% -1.1% 16.8% 電気・ガス業 24.0% -0.6% 13.0% -0.6% 13.0% 陸運業 0.9% 8.1% 4.2% 8.4% 4.7% 海運業 - - - - -空運業 6.2% -12.2% -7.4% -12.2% -7.4% 倉庫・運輸関連業 - - - - -情報・通信業 -6.1% 3.7% 20.1% -4.8% 16.5% 卸売業 31.7% 12.2% 3.4% 16.9% -3.6% 小売業 44.2% 10.3% 12.6% 10.9% 13.5% 銀行業 1.1% -8.0% 0.7% -10.8% 4.6% 証券、商品先物取引業 -4.0% -103.7% 1535.5% -14.4% 7.0% 保険業 8.1% 1.2% 1.8% 1.2% 1.8% その他金融業 59.8% 2.1% 4.8% 2.1% 4.8% 不動産業 13.0% 6.5% 4.2% 5.2% 4.0% サービス業 146.1% 5.1% -6.1% -8.9% 2.3% 区分 純利益増益率（前年度比） 今回予想 前回予想
図表26. ＳＭＢＣ日興証券予想とコンセンサス予想、会社予想との比較（経常利益）
注: QUICK コンセンサスは NIKKO250 と同一ユニバースで集計。乖離率は（ＳＭＢＣ日興証券の予想値－QUICK
コンセンサスの予想値または会社予想値）÷QUICK コンセンサス予想または会社予想の絶対値、2019 年 3 月 6 日時点 出所: 会社資料、QUICK、ＳＭＢＣ日興証券予想 (会社予想） 18年度 19年度 18年度 19年度 18年度 18年度 19年度 18年度 NIKKO250 5.7% 6.0% 4.7% 5.8% -0.2% 1.0% 1.2% 6.0% 除く金融 7.1% 6.1% 6.1% 6.1% 0.6% 0.9% 1.0% 6.5% 除く金融、電気・ガス 7.2% 6.5% 6.6% 5.9% 1.0% 0.6% 1.1% 6.1% 製造業 3.2% 4.9% 1.5% 6.2% -6.6% 1.6% 0.3% 10.4% 非製造業 12.8% 7.8% 12.8% 6.0% 11.0% 0.1% 1.8% 1.7% 除く電気・ガス 13.5% 8.7% 14.3% 5.6% 12.7% -0.7% 2.2% 0.7% 水産・農林業 - - - -鉱業 20.8% 8.3% 23.9% 22.1% 27.3% -2.5% -13.5% -5.1% 建設業 -4.6% 2.9% -4.2% 4.0% -7.2% -0.4% -1.5% 2.7% 食料品 -3.8% 3.9% -3.8% 0.6% -42.0% 0.0% 3.3% 65.9% 繊維製品 -2.2% 16.8% -7.8% 14.4% -11.4% 6.1% 8.3% 10.4% パルプ・紙 54.6% 22.5% 55.4% 7.9% 51.6% -0.5% 13.0% 2.0% 化学 4.5% 7.2% 2.0% 4.9% 1.3% 2.5% 4.7% 3.2% 医薬品 7.7% -7.7% 10.3% -8.8% -2.5% -2.3% -1.2% 10.5% 石油・石炭製品 21.4% -3.2% -0.2% 0.6% -8.0% 21.6% 17.0% 32.0% ゴム製品 -7.5% 7.8% -7.5% 6.6% -14.2% 0.0% 1.1% 7.9% ガラス・土石製品 2.9% 9.1% 2.0% 4.5% -2.1% 0.9% 5.3% 5.1% 鉄鋼 3.7% -6.5% 7.6% 2.1% -2.5% -3.6% -11.7% 6.4% 非鉄金属 7.5% 0.9% -9.7% 0.9% -12.8% 19.1% 19.0% 23.3% 金属製品 -11.6% 26.7% -7.5% 5.6% -73.2% -4.3% 14.8% 229.6% 機械 14.8% 3.9% 14.0% 4.2% 11.2% 0.7% 0.3% 3.2% 電気機器 9.2% 3.6% 7.3% 5.6% 2.5% 1.9% -0.1% 6.5% 輸送用機器 -6.2% 7.7% -7.0% 11.2% -13.7% 0.8% -2.4% 8.6% 精密機器 1.6% 18.9% 3.7% 17.7% 3.4% -2.1% -1.1% -1.8% その他製品 18.2% 16.0% 21.6% 21.6% 7.8% -2.8% -7.3% 9.7% 電気・ガス業 4.4% -5.3% -7.9% 13.4% -12.5% 13.4% -5.3% 19.3% 陸運業 3.4% 3.9% 4.9% 3.1% 2.7% -1.4% -0.7% 0.7% 海運業 - - - -空運業 3.4% -1.2% 3.6% 3.5% -1.5% -0.2% -4.8% 5.0% 倉庫・運輸関連業 - - - -情報・通信業 33.9% 21.3% 37.9% 7.8% 46.1% -2.9% 9.3% -8.3% 卸売業 15.6% 3.5% 15.2% 4.0% 9.8% 0.4% -0.1% 5.3% 小売業 10.0% 9.2% 6.2% 11.2% 9.6% 3.6% 1.8% 0.3% 銀行業 -3.8% 2.5% -4.5% -0.1% -6.0% 0.8% 3.4% 2.3% 証券、商品先物取引業 -87.9% 318.6% -80.7% 205.6% -87.4% -37.5% -14.4% -4.3% 保険業 13.4% -0.6% 14.0% 0.3% 11.8% -0.5% -1.4% 1.5% その他金融業 6.0% 5.5% 2.4% 7.6% 2.2% 3.5% 1.5% 3.7% 不動産業 4.3% 4.5% 3.5% 5.9% 6.5% 0.8% -0.4% -2.1% サービス業 -0.7% -2.7% -1.0% -2.1% -20.3% 0.3% -0.4% 24.6% 区分 （ＳＭＢＣ日興証券予想） （コンセンサス予想） 経常利益増益率（前年度比） ＳＭＢＣ日興証券予想と コンセンサスの乖離率 ＳＭＢＣ日興証券予想と 会社予想の乖離率
図表27. NIKKO250 主要バリュエーション指標 注: 前回は 2018 年 11 月 30 日時点、今回は 2019 年 3 月 6 日時点 出所: ＳＭＢＣ日興証券予想 今回 前回 18年度 (予想) 19年度(予想) 18年度(予想) 19年度(予想) (実績) (実績) 18年度(予想) 19年度(予想) 18年度(予想) 19年度(予想) NIKKO250 13.6 12.9 13.5 12.8 1.32 1.32 9.7% 10.3% 9.8% 10.4% 除く金融 14.3 13.5 14.1 13.3 1.50 1.49 10.4% 11.1% 10.6% 11.2% 除く金融、電気・ガス 14.5 13.7 14.3 13.5 1.52 1.52 10.5% 11.1% 10.7% 11.3% 製造業 14.9 14.2 14.3 13.5 1.59 1.58 10.7% 11.2% 11.1% 11.7% 非製造業 13.5 12.5 13.9 13.0 1.36 1.37 10.1% 10.9% 9.8% 10.5% 除く電気・ガス 13.8 12.8 14.3 13.4 1.42 1.43 10.3% 11.1% 10.0% 10.7% 水産・農林業 - - - -鉱業 27.4 17.5 29.9 10.9 0.52 0.58 1.9% 3.0% 1.9% 5.4% 建設業 9.7 9.7 9.9 9.7 1.42 1.40 14.6% 14.6% 14.2% 14.4% 食料品 18.6 17.8 18.3 17.8 2.13 2.20 11.4% 11.9% 12.0% 12.4% 繊維製品 13.5 11.7 15.1 13.0 1.12 1.26 8.3% 9.6% 8.3% 9.7% パルプ・紙 12.7 8.9 10.4 9.4 0.99 1.00 7.8% 11.1% 9.6% 10.7% 化学 16.5 15.5 15.7 14.7 1.97 1.95 11.9% 12.7% 12.5% 13.3% 医薬品 30.5 33.9 29.3 28.6 2.68 2.49 8.8% 7.9% 8.5% 8.7% 石油・石炭製品 5.0 5.0 4.9 5.3 0.74 0.86 14.9% 14.9% 17.6% 16.3% ゴム製品 11.3 10.2 10.8 11.9 1.31 1.36 11.6% 12.8% 12.7% 11.4% ガラス・土石製品 12.0 11.2 12.2 11.0 1.15 1.13 9.6% 10.3% 9.3% 10.3% 鉄鋼 8.3 8.9 7.6 7.3 0.62 0.65 7.5% 7.0% 8.5% 8.8% 非鉄金属 9.5 9.3 9.5 9.0 0.84 0.85 8.8% 9.0% 9.0% 9.4% 金属製品 14.8 9.2 16.9 9.7 1.01 1.11 6.8% 11.0% 6.6% 11.4% 機械 14.7 14.0 15.7 14.4 1.69 1.77 11.4% 12.1% 11.2% 12.3% 電気機器 15.7 16.1 15.4 15.0 1.91 1.90 12.2% 11.9% 12.4% 12.6% 輸送用機器 10.2 9.3 9.8 9.1 1.02 1.03 10.0% 11.0% 10.5% 11.4% 精密機器 29.6 24.3 26.5 21.7 3.38 3.01 11.4% 13.9% 11.4% 13.8% その他製品 25.4 21.7 26.7 22.8 1.82 1.86 7.2% 8.4% 7.0% 8.1% 電気・ガス業 9.5 8.4 9.5 8.4 0.79 0.78 8.3% 9.4% 8.2% 9.3% 陸運業 16.0 15.4 15.5 14.8 1.59 1.58 10.0% 10.4% 10.2% 10.7% 海運業 - - - -空運業 11.4 12.3 11.6 12.5 1.29 1.29 11.3% 10.5% 11.1% 10.3% 倉庫・運輸関連業 - - - -情報・通信業 12.6 10.5 13.1 11.2 1.53 1.54 12.2% 14.6% 11.8% 13.7% 卸売業 7.3 7.1 7.1 7.4 0.90 0.90 12.4% 12.8% 12.6% 12.1% 小売業 27.5 24.4 30.3 26.7 2.60 2.94 9.4% 10.6% 9.7% 11.0% 銀行業 9.5 9.4 10.6 10.1 0.52 0.54 5.5% 5.5% 5.1% 5.4% 証券、商品先物取引業 赤字転換 14.3 10.4 9.7 0.64 0.72 -0.3% 4.5% 6.9% 7.4% 保険業 10.7 10.6 11.7 11.5 0.87 0.87 8.1% 8.2% 7.5% 7.6% その他金融業 8.8 8.4 9.6 9.1 1.05 1.16 12.0% 12.5% 12.1% 12.6% 不動産業 15.9 15.3 15.9 15.3 1.37 1.35 8.6% 9.0% 8.5% 8.8% サービス業 21.1 22.5 24.2 23.6 1.36 1.30 6.4% 6.0% 5.4% 5.5% 今回予想 前回予想 ROE 今回予想 前回予想 区分 PER（倍） PBR（倍）
NIKKO250 について
定義 業績予想を集計するにあたり、ユニバースとして代表的な大型株を選定することを考えた。 全上場銘柄について、2017 年 1 年間の日次平均時価総額を計算し、上位 250 銘柄を選定した。 銘柄の入替は毎年5 月末とする。 特徴 時価総額で全銘柄の7 割程度を安定的にカバーしており、業種別に見ても広くカバーされている。 NIKKO250 銘柄選定のルール（1 年間の日次平均時価総額上位 250 銘柄）に従って 2007 年以降の NIKKO250 銘柄のカバレッジを各年末で計算した。結果、NIKKO250 銘柄で全銘柄の時価総額のう ち、70～75%程度を安定的にカバーできることが確認された。 図表28. NIKKO250 の時価総額カバレッジ 注: 全上場銘柄の時価総額に対する NIKKO250 構成銘柄の比率を示す 出所: ＳＭＢＣ日興証券 図表29. NIKKO250 の業種別時価総額構成比 出所: ＳＭＢＣ日興証券補 足
【アナリストによる証明】 ＳＭＢＣ日興証券株式会社（以下「弊社」といいます）が発行する本調査レポートの表紙に記載されたアナリストは、本調査レポートの作成および内 容に関して主な責任を負います。当該アナリストは、本調査レポートで表明されている見解が調査対象会社やその証券に対するアナリスト個人の 見解を正確に反映していることをここに証明します。また、当該アナリストは、過去、現在、将来にわたり、本調査レポートで特定の見解を表明する ことに対して直接的または間接的に報酬を一切受領していないこと、また、受領する予定もないことをここに証明します。 【重要な開示情報】 目標株価は、弊社のアナリストが今後6～12ヵ月の期間に達すると予想している株価水準です。 各銘柄には当該会社を含むアナリストまたはそのチームがカバーする業種における相対的な投資評価が付されています。 投資評価の定義は、以下の通りで、対象期間は今後6～12ヵ月です。 1（アウトパフォーム）：弊社のアナリストが予想する個別銘柄の投資リターンが、担当業種のカバレッジ・ユニバースの投資リターンの中央値を 上回ると判断する場合。 2（中立）：弊社のアナリストが予想する個別銘柄の投資リターンが、担当業種のカバレッジ・ユニバースの投資リターンの中央値と同程度と判断 する場合。 3（アンダーパフォーム）：弊社のアナリストが予想する個別銘柄の投資リターンが、担当業種のカバレッジ・ユニバースの投資リターンの中央値 を下回ると判断する場合。 NR：投資評価を実施しない場合。 RS：一時的に投資評価を停止する場合。 また、2012年10月30日から2016年11月16日までの期間で、本調査レポートの業種分類において、中小型成長株に分類された銘柄の投資評価の 定義は以下の通りで、対象期間は今後6～12ヵ月です。市場平均は東証株価指数（TOPIX）を基準としています。 A（アウトパフォーム）：弊社のアナリストが予想する個別銘柄の投資リターンが、市場平均を上回ると判断する場合。 B（中立）：弊社のアナリストが予想する個別銘柄の投資リターンが、市場平均と同程度と判断する場合。 C（アンダーパフォーム）：弊社のアナリストが予想する個別銘柄の投資リターンが、市場平均を下回ると判断する場合。 NR：投資評価を実施しない場合。 RS：一時的に投資評価を停止する場合。 業種格付けの定義は、以下の通りで、対象期間は今後6～12ヵ月です。日本については市場平均は東証株価指数（TOPIX）を基準としています。 強気：弊社のアナリストが予想する担当業種のカバレッジ・ユニバースの投資リターンが、市場平均を上回ると判断する場合。 中立：弊社のアナリストが予想する担当業種のカバレッジ・ユニバースの投資リターンが、市場平均と同程度と判断する場合。 弱気：弊社のアナリストが予想する担当業種のカバレッジ・ユニバースの投資リターンが、市場平均を下回ると判断する場合。 【投資評価の分布】1 / Buy 2 / Hold 3 / Sell その他
（1）全調査対象銘柄 37% 54% 9% 1% （2）投資銀行部門の顧客 43% 36% 19% 0% ※弊社の投資評価である1（アウトパフォーム）、2（中立）、3（アンダーパフォーム）は、FINRAの開示規制に基づくBuy、Hold、Sellにそれぞれ相当 するものとして分類しています。ただし、弊社の投資評価は、上記で定義されているとおり、当該会社を含むアナリストまたはそのチームがカバー する業種における相対的な投資評価であり、FINRA規制上のBuy、Hold、Sellと同一ではありません。 アナリストの報酬は、投資銀行業務収益を含む弊社全体の収益に基づき支払われています。 株価チャートと投資評価の推移については以下のリンクをご覧ください。 https://researchdirect.smbcnikko.co.jp/disclosure/disclosure.php その他の重要な開示情報については、以下の宛先、またはお取引部店までお問い合わせください。 〒100-6519 東京都千代田区丸の内1-5-1 ＳＭＢＣ日興証券株式会社 株式調査部 テクニカルレポートにおける個別会社の評価及び株価予想は、過去の株価パフォーマンスやポジション分析などテクニカル分析の手法に基づくも ので、当該会社のファンダメンタルズ分析に基づくものではありません。したがって、テクニカル分析に基づく個別会社の評価及び株価予想は、当 該会社の調査を担当する弊社のセクターアナリストがファンダメンタルズ分析に基づいて行う評価ならびに同分析から算出する目標株価とは一致 しない場合があります。 【免責事項】 本調査レポートは証券その他の投資対象の売買の勧誘ではなく、弊社が情報の提供を目的に作成したものです。本調査レポートは、弊社が信頼 できると判断した情報源から入手した情報に基づいて作成していますが、これらの情報が完全、正確であるとの保証はいたしかねます。情報が不 完全または要約されている場合もあります。本調査レポートに記載する価格、数値等は、過去の実績値、概算値あるいは将来の予測値であり、実 際とは異なる場合があります。かかる価格、数値等は予告なしに変更することがありますので、予めご了承くださいますようお願いいたします。本 調査レポートは将来の結果をお約束するものでもありませんし、本調査レポートにある情報をいかなる目的で使用される場合におきましても、お客 様の判断と責任において使用されるものであり、本調査レポートにある情報の使用による結果について、弊社及び弊社の関連会社が責任を負うも のではありません。本調査レポートは、本調査レポートを受領される特定のお客様の財務状況、ニーズ又は投資目的を考慮して作成されているも のではありません。本調査レポートはお客様に対して税金・法律・投資上のアドバイスを提供する目的で作成されたものではありません。投資に関 弊社がカバレッジしている全銘柄の投資評価の分布状況は（1）の通り、また、投資評価ごとに弊社、SI社およびその関連会社等が投資銀行業務を 過去12ヵ月以内に提供した会社の分布状況は（2）の通りです。（2019年03月07日現在）
する最終決定は、契約締結前交付書面、上場有価証券等書面、目論見書、お客様向け資料等をよくお読みになり、お客様ご自身の判断でなさるよ うお願いいたします。弊社及び弊社の関連会社のリサーチ部門以外の部門が本調査レポートで推奨されている投資や見解と整合しない又は矛盾 するコメントを顧客又は自己勘定部門に対して行う場合があります。弊社及び弊社の関連会社はかかるコメントを参考に投資決定を行うことがあり ます。弊社並びに弊社の関連会社及びこれらの役職員は、本調査レポートで言及されている証券、その派生商品又は本調査レポートの対象会社 の別の証券の売買を行う可能性があります。本調査レポートは、弊社又は弊社の関連会社から配布しています。本調査レポートに含まれる情報 は、提供されましたお客様限りでご使用ください。本調査レポートは弊社の著作物です。本調査レポートのいかなる部分についても電子的または 機械的な方法を問わず、いかなる目的であれ、無断で複製または転送等を行わないようにお願いいたします。本調査レポートに関するお問い合 わせは、弊社の営業担当者までお願いいたします。追加情報をご希望の場合にはご連絡ください。 本調査レポートに記載された会社名、商品名またはサービス名等は、弊社または各社の商標または登録商標です。
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