R
VOYAGE GROUP｜3688
COVERAGE INITIATED ON: 2015.03.10 LAST UPDATE: 2018.11.09 当レポートは、掲載企業のご依頼により株式会社シェアードリサーチが作成したものです。投資家用の各企 業の『取扱説明書』を提供することを目的としています。正確で客観性・中立性を重視した分析を行うべく、 弊社ではあらゆる努力を尽くしています。中立的でない見解の場合は、その見解の出所を常に明示します。 例えば、経営側により示された見解は常に企業の見解として、弊社による見解は弊社見解として提示されま す。弊社の目的は情報を提供することであり、何かについて説得したり影響を与えたりする意図は持ち合わ せておりません。ご意見等がございましたら、[email protected] までメールをお寄せくだ さい。ブルームバーグ端末経由でも受け付けております。
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage目 次
SRレポートの読み方：本レポートは、直近更新内容・業績動向セクションから始まります。ビジネスモデルに馴染みのない方は、事業内容セクショ ンからご覧ください。 要約 --- 3 主要経営指標の推移 --- 4 直近更新内容 --- 5 概略 --- 5 業績動向 --- 6 四半期実績推移 --- 6 中期経営目標･FY09/18 計画（2017 年 10 月発表。FY09/19 は経営統合で未定） --- 15 事業内容、市場とバリューチェーン --- 26 事業概要 --- 26 事業セグメント --- 30 SW（Strengths, Weaknesses）分析 --- 44 財務諸表他 --- 45 損益計算書 --- 45 貸借対照表 --- 47 キャッシュフロー計算書 --- 49 その他の情報 --- 50 沿革 --- 50 トップマネジメント及び社外取締役 --- 50 配当方針 --- 51 大株主（2017 年 9 月末時点） --- 51 従業員数（2018 年 9 月末時点） --- 51 企業概要 --- 52 過去の業績・ニュース --- 53 過去の業績 --- 53 ニュース＆トピックス --- 61VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage要 約
事業概要
同社はインターネット領域に特化したサービス開発企業。現在は、メディア（例えばYahoo！などのWebサイト）側の立 場で広告収益の最大化を支援するアドプラットフォーム事業（FY09/18営業利益高構成比91%）、ポイントサイト「EC ナビ」を擁するポイントメディア事業（同21%）の2つを主力事業とし、インキュベーション事業（同-12%）で第3の事 業の柱構築を目指している。2018年10月31日に電通100%子会社CCIとの経営統合を発表、2019年1月下旬から2月にかけ ての決算時に統合会社としての中期経営方が語られる予定である。 1999年の設立以来、様々な事業変遷を経てきたが、ここ数年はインターネット広告におけるプログラマティック取引市 場（広告在庫のオンライン上での自動取引）が急速に拡大するなかで、1）サプライサイド：SSPサービス（ネットメディ アの広告収益最大化を図るプラットフォーム）、2）デマンドサイド：スマートフォン向けアドネットワーク事業が同社 業績の急成長を牽引。そして、既存事業が生むキャッシュフローを用いて更なる成長のための新規サービスの開発を積極 的に模索している（インキュベーション事業）。なお、ポイントメディア事業はFY09/19以降の再成長を目指し、FY09/18 に抜本的構造改革を実行、底入れが図られた。中長期戦略（経営統合前）
「人を軸にした事業開発会社」として、事業領域を拡大させながら企業価値の最大化を目指す 2016年10月、同社では5~10年後の将来の姿を見据え、その為にはどのような戦略が必要かと逆算し「今後の経営方針」 を再設定した。将来の姿として、1）主要事業領域：現状の2から3~10に拡大、2）グループ概念を再定義：従来の連結子 会社という概念から、志や価値観を共有した事業グループ集団との位置付けに、3）意思決定：これまでの子会社・事業 部制を踏襲しつつも、より権限委譲がなされている、という未来図を描いた。 2017年10月には、同戦略に基づき、達成目標及び期限を明確にした中期経営目標を発表。FY09/18を先行投資期として FY09/19以降の利益成長に繋げ、FY09/20に売上420億円、営業利益30億円、当期利益18億円、配当性向20%を目指すと いうもの。なお、同社では「中期経営目標」と、あえて「中期経営計画」という言葉を用いていない。これは、競合企業 に対して手の内（戦略）を明かすことを避けつつ、目標数値には同様の重みを持たせるという意思が込められたものであ る。重点施策は、1）アドプラットフォームの徹底強化、シェア拡大、2）ポイントメディアの構造改革、再成長軌道へ、 3）第三の事業領域の確立というもの。これらを早期に実行すべく、一層の採用強化、グループ内人材の最適配置に着手。 セグメント別営業利益も非開示ながら、1）アドプラットフォーム：市場シェアの拡大と粗利額最大化を図る一方で、デ マンドサイドを更に強化して垂直統合によって粗利益率を改善、販管費も成長持続のための費用を投下しつつ、営業利益 率上昇を目指す、2）ポイントメディア：FY09/18中に構造改革を終わらせ、FY09/19以降は増収による増益を見込み、3） インキュベーション：成長が見込める事業を増やしつつ、少なくとも3事業は営業黒字化を目指すもの、とSR社ではみて いる。経営統合
そして、2018年10月31日、FY09/18通期決算と同時に電通子会社CCIとの株式交換による持株会社方式の経営統合を発表 （上場維持予定、電通持分比率53.1%）した。統合に至った背景として、1）機会：ナショナルクライアントによる運用型 広告市場における成長余地の高さ、2）脅威：GoogleやFacebook、Yahoo等のメディア且つ巨大広告プラットフォーマー が存在感を増す中でパートナー関係を構築、3）S&W：同社の弱み及びCCIの弱みは、同時にCCIの強み及び同社の強みと 相互補完関係にあることがあげられる。 詳細はFY09/19Q1決算時に予定されている、中期経営方針･FY12/20（同社は15か月、CCIは12か月の業績を連結）計画で 詳細が語られる予定である。VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage主 要 経 営 指 標 の 推 移
出所：会社資料よりSR作成
損益計算書 FY09/15 FY09/16FY09/17 FY09/18 FY09/16 FY09/17 FY09/18
（百万円） 連結 連結 連結 連結 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 売上高 17,730 20,842 25,895 28,518 4,988 5,230 4,940 5,685 6,573 6,871 6,198 6,253 6,799 7,556 6,918 7,245 アドプラットフォーム事業 9,833 13,031 18,314 19,260 2,874 3,264 3,129 3,764 4,495 4,964 4,395 4,460 4,635 4,847 4,737 5,041 ポイントメディア事業 5,849 5,933 5,745 6,870 1,597 1,495 1,419 1,420 1,535 1,476 1,356 1,378 1,542 2,166 1,522 1,640 インキュベーション事業 2,813 2,175 2,082 2,592 647 586 497 443 615 471 497 499 674 595 710 614 YoY 16.5% 17.5% 24.2% 10.1% 12.8% 13.9% 15.3% 28.2% 31.8% 31.4% 25.5% 10.0% 3.4% 10.0% 11.6% 15.9% アドプラットフォーム事業 30.0% 32.5% 40.5% 5.2% 16.9% 28.9% 33.6% 50.7% 56.4% 52.1% 40.5% 18.5% 3.1% -2.4% 7.8% 13.0% ポイントメディア事業 0.9% 1.4% -3.2% 19.6% 11.5% -2.0% -0.5% -2.9% -3.9% -1.3% -4.4% -3.0% 0.5% 46.8% 12.2% 19.1% インキュベーション事業 -7.1% -22.7% -4.3% 24.5% -18.4% -20.7% -26.5% -26.5% -4.9% -19.7% -0.1% 12.7% 9.5% 26.5% 42.9% 23.0% 粗利益 6,562 6,421 8,015 8,162 1,669 1,600 1,528 1,624 2,155 2,222 1,864 1,774 2,040 2,065 2,039 2,019 粗利率 37.0% 30.8% 31.0% 28.6% 33.5% 30.6% 30.9% 28.6% 32.8% 32.3% 30.1% 28.4% 30.0% 27.3% 29.5% 27.9% 販管費 4,324 4,700 6,208 6,742 1,070 1,124 1,243 1,263 1,520 1,539 1,538 1,612 1,624 1,634 1,724 1,759 YoY 5.9% 8.7% 32.1% 8.6% -2.9% 1.5% 13.0% 24.6% 42.0% 37.0% 23.7% 27.6% 6.9% 6.2% 12.1% 9.2% 販管費率 24.4% 22.6% 24.0% 23.6% 21.4% 21.5% 25.2% 22.2% 23.1% 22.4% 24.8% 25.8% 23.9% 21.6% 24.9% 24.3% 営業利益 2,238 1,721 1,806 1,420 600 476 285 361 636 682 326 162 416 431 314 260 アドプラットフォーム事業 1,306 1,081 1,471 1,293 317 315 157 292 488 531 259 193 320 405 303 266 ポイントメディア事業 802 644 410 303 264 159 117 103 137 158 58 57 50 85 57 112 インキュベーション事業 128 -4 -75 -176 18 1 11 -35 11 -6 9 -88 46 -59 -45 -118 YoY 14.8% -23.1% 5.0%-21.4% -3.8% -21.7% -38.1% -34.1% 6.1% 43.3% 14.4% -55.0% -34.6% -36.9% -3.5% 59.9% アドプラットフォーム事業 24.2% -17.3% 36.1%-12.1% -16.1% -17.9% -35.6% -2.9% 54.1% 68.3% 65.4% -33.8% -34.5% -23.7% 16.9% 37.4% ポイントメディア事業 0.1% -19.7% -36.3% -26.2% 50.2% -22.4% -44.7% -50.1% -48.2% -0.9% -50.3% -44.5% -63.6% -46.3% -2.9% 95.0% 営業利益率 12.6% 8.3% 7.0% 5.0% 12.0% 9.1% 5.8% 6.3% 9.7% 9.9% 5.3% 2.6% 6.1% 5.7% 4.5% 3.6% アドプラットフォーム事業 13.3% 8.3% 8.0% 6.7% 11.0% 9.7% 5.0% 7.8% 10.9% 10.7% 5.9% 4.3% 6.9% 8.4% 6.4% 5.3% ポイントメディア事業 13.7% 10.9% 7.1% 4.4% 16.6% 10.6% 8.3% 7.3% 8.9% 10.7% 4.3% 4.2% 3.2% 3.9% 3.7% 6.8% 営業外損益 -49 -475 55 11 -32 -95 -77 -271 74 7 -27 2 114 -7 -19 -78 内、金融収益 14 18 10 9 - 9 -0 9 -2 6 -1 8 -1 5 -1 6 内、為替差損益 40 -154 67 -15 3 -3 - - 84 -12 -3 -2 0 -0 -7 -8 内、持分法投資損益 -86 -330 -29 -104 -35 -35 -13 -247 -9 9 -24 -4 -20 -9 -11 -64 他、営業外損益 -18 -8 7 122 0 -66 -63 -33 2 4 1 0 135 -2 1 -12 経常利益 2,189 1,246 1,862 1,432 567 381 208 90 709 689 299 165 530 424 296 182 YoY 11.7% -43.1% 49.4%-23.1% -13.7% -37.2% -54.0% -81.1% 25.0% 80.6% 43.7% 83.8% -25.3% -38.5% -1.0% 10.4% 経常利益率 12.3% 6.0% 7.2% 5.0% 11.4% 7.3% 4.2% 1.6% 10.8% 10.0% 4.8% 2.6% 7.8% 5.6% 4.3% 2.5% 特別損益 321 12 -2 449 11 -2 35 -33 -15 44 -260 228 41 -25 536 -103 税率 36.3% 47.1% 38.2% 40.9% 35.5% 40.8% 35.9% - 33.4% 32.8% 少数株主損益 49 -66 -13 -7 22 12 14 18 -22 -11 -17 -28 3 22 -10 -21 当期利益 1,647 732 1,162 1,117 395 237 122 -22 440 482 -80 320 353 225 530 8 YoY 45.2% -55.6% 58.7% -3.8% -3.8% -40.0% -40.8% - 11.5% 103.2% - - - -当期利益率 9.3% 3.5% 4.5% 3.9% 7.9% 4.5% 2.5% -0.4% 6.7% 7.0% -1.3% 5.1% 5.2% 3.0% 7.7% 0.1% 一株あたり指標 期末発行済株式数（百万株） 11.9 11.9 12.3 11.9 期中平均株式数（百万株） 11.3 11.8 12.0 11.9 BPS（円） 509 521 645 717 EPS（円） 146.1 61.8 96.9 93.6 EPS（希薄化後、円） 131.2 59.2 93.5 91.7 DPS（円） 20.0 10.0 15.0 15.0 配当性向 13.7% 16.2% 15.5% 16.0% 貸借対照表（百万円） 流動資産 7,804 7,362 9,578 10,725 7,473 7,726 7,017 7,362 8,378 9,463 9,173 9,578 9,047 10,392 10,114 10,725 現金・預金・有価証券 4,214 3,111 5,445 5,680 3,454 3,847 3,176 3,111 3,330 4,406 5,070 5,445 4,322 5,260 5,608 5,680 売上債権 2,461 2,891 3,177 3,640 2,892 2,752 2,543 2,891 3,719 3,945 3,111 3,177 3,584 3,907 3,163 3,640 棚卸資産 505 406 245 472 445 473 535 406 480 377 329 245 205 199 279 472 その他流動資産 623 782 489 747 683 655 763 953 849 734 663 489 937 1,026 1,068 747 有形固定資産 227 192 203 193 221 223 222 192 190 167 172 203 184 227 213 193 無形固定資産 1,639 2,067 2,201 1,820 1,689 1,683 2,138 2,067 2,654 2,593 2,255 2,201 2,166 2,064 2,023 1,820 投資その他の資産 3,001 2,917 3,794 4,057 3,078 3,172 3,165 2,917 3,006 3,402 4,133 3,794 3,669 3,892 4,483 4,057 内、投資有価証券 2,660 2,425 3,263 3,559 2,732 2,792 2,671 2,425 2,532 3,116 3,781 3,263 3,145 3,386 3,978 3,559 資産合計 12,671 12,538 15,776 16,795 12,461 12,804 12,543 12,538 12,461 15,624 15,732 15,776 15,066 16,575 16,833 16,795 流動負債 5,478 5,538 6,931 7,158 5,412 5,668 5,335 5,538 6,386 6,903 6,658 6,931 6,661 7,483 6,824 7,158 買入債務 1,364 2,120 2,388 2,549 1,643 1,852 1,806 2,120 2,519 2,652 2,345 2,388 2,480 3,045 2,267 2,549 短期有利子負債 250 233 410 490 250 250 246 233 423 418 404 410 390 490 490 490 ポイント引当金 2,690 2,704 2,751 2,838 2,735 2,786 2,732 2,704 2,741 2,707 2,709 2,751 2,781 2,764 2,832 2,838 その他流動負債 1,174 480 1,383 1,281 784 779 551 480 703 1,127 1,200 1,383 1,011 1,184 1,236 1,281 固定負債 919 667 731 859 864 796 732 667 972 880 958 731 627 1,005 1,040 859 長期有利子負債 773 540 556 499 711 648 590 540 847 751 659 556 461 744 621 499 その他 145 127 175 360 153 148 142 127 125 130 299 175 165 261 418 360 純資産 6,274 6,333 8,114 8,777 6,186 6,340 6,476 6,333 6,870 7,842 8,117 8,114 7,778 8,088 8,969 8,777 株主資本 5,356 5,651 6,800 7,366 5,301 5,542 5,719 5,651 5,986 6,496 6,430 6,800 6,573 6,720 7,288 7,366 評価換算差額 695 523 1,060 1,162 683 608 580 523 588 1,050 1,405 1,060 953 1,099 1,432 1,162 少数株主持分 224 158 253 247 202 190 176 158 295 299 281 253 251 267 247 247 負債資本合計 12,671 12,538 15,776 16,795 12,461 12,804 12,543 12,538 14,228 15,624 15,732 15,776 15,066 16,575 16,833 16,795 キャッシュフロー計算書（百万円） 営業活動によるCF 973 829 3,184 602 投資活動によるCF -2,608 -1,145 -1,002 200 財務活動によるCF 797 -701 106 -569 財務諸表 有利子負債 1,023 773 965 989 961 898 836 773 1,270 1,168 1,063 965 851 1,234 1,111 989 ネットキャッシュ 3,191 2,338 4,480 4,691 2,493 2,948 2,340 2,338 2,060 3,238 4,007 4,480 3,470 4,026 4,497 4,691 ROA（総資産経常利益率） 18.8% 9.9% 13.2% 8.8% ROE（自己資本純利益率） 31.8% 12.0% 16.6% 13.6% 流動比率 142.4% 132.9%138.2% 149.8% 138.1% 136.3% 131.5% 132.9% 131.2% 137.1% 137.8% 138.2% 135.8% 138.9% 148.2% 149.8% 固定比率 80.4% 83.8% 78.9% 71.2% 83.4% 82.6% 87.7% 83.8% 89.0% 81.7% 83.7% 78.8% 80.0% 79.1% 77.0% 71.2% 自己資本比率 47.8% 49.3% 49.8% 50.8% 48.0% 48.0% 50.2% 49.3% 46.2% 48.3% 49.8% 49.8% 50.0% 47.2% 51.8% 50.8%
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage直 近 更 新 内 容
概略
2018年11月9日、株式会社VOYAGE GROUPへの取材を踏まえてレポートを更新した。 2018年10月31日、同社は2018年9月期通期決算及び電通100%子会社CCIとの株式交換による持株会社方式の経営統合を 発表した。 （決算短信へのリンクはこちら、詳細は業績動向の項目を参照） 過去の会社発表は、ニュース＆トピックスを参照VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage業 績 動 向
四半期実績推移
出所：会社資料よりSR作成
損益計算書 FY09/16 FY09/17 FY09/18 FY09/16 FY09/17 FY09/18 FY09/18 前年比増減
（百万円） Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 通期 通期 通期 会予 進捗率 Q1 Q2 Q3 Q4 売上高 4,988 5,230 4,940 5,685 6,573 6,871 6,198 6,253 6,799 7,556 6,918 7,245 20,842 25,895 28,518 30,000 95.1% +226 +685 +719 +993 YoY 12.8% 13.9% 15.3% 28.2% 31.8% 31.4% 25.5% 10.0% 3.4% 10.0% 11.6% 15.9% 17.5% 24.2% 10.1% 15.9% 売上総利益 1,669 1,600 1,528 1,624 2,155 2,222 1,864 1,774 2,040 2,065 2,039 2,019 6,421 8,015 8,162 8,500 96.0% -115 -157 +175 +245 YoY -3.2% -6.7% -2.0% 4.0% 29.1% 38.9% 22.0% 9.3% -5.3% -7.1% 9.4% 13.8% -2.1%24.8% 1.8% 6.1% 総利益率 33.5% 30.6% 30.9% 28.6% 32.8% 32.3% 30.1% 28.4% 30.0% 27.3% 29.5% 27.9% 30.8% 31.0% 28.6% 28.3% -2.8pt -5.0pt -0.6pt -0.5pt 販管費 1,070 1,124 1,243 1,263 1,520 1,539 1,538 1,612 1,624 1,634 1,724 1,759 4,700 6,208 6,742 7,300 92.4% +105 +95 +187 +148 人件費 594 577 630 617 684 717 737 721 719 740 748 768 2,419 2,860 2,977 +35 +23 +11 +47 広告宣伝費 156 168 136 152 218 161 164 259 186 200 259 182 613 803 830 -32 +39 +95 -77 のれん償却額 34 32 46 46 59 59 59 51 52 53 53 53 158 230 211 -7 -6 -6 +2 その他 285 345 430 446 557 600 576 579 665 639 663 754 560 957 2,724 +108 +39 +87 +175 YoY -2.9% 1.5% 13.0% 24.6% 42.0% 37.0% 23.7% 27.6% 6.9% 6.2% 12.1% 9.2% 8.7% 32.1% 8.6% 17.6% 人件費 7.0% 9.3% 4.5% 3.5% 15.2% 24.3% 17.0% 16.9% 5.1% 3.2% 1.5% 6.5% 6.0% 18.2% 4.1% 広告宣伝費 -1.3% -13.8% 16.2% 23.6% 39.7% -4.2%20.6% 70.4%-14.7% 24.2% 57.9%-29.7% 3.2% 31.0% 3.4% のれん償却額 2,697.6% 15,339.0%102.5%35.9% 74.4% 82.0% 27.8% 10.9%-11.9% -10.2% -10.2% 3.9% 40.6% 29.9% 33.5% その他 -7.2%15.0% 51.9% 72.2% 95.4% 73.9% 34.0% 29.8% 19.4% 6.5% 15.1% 30.2% -47.2% -44.8% 38.5% 対売上比 21.4% 21.5% 25.2% 22.2% 23.1% 22.4% 24.8% 25.8% 23.9% 21.6% 24.9% 24.3% 22.6% 24.0% 23.6% 24.3% +0.8pt -0.8pt +0.1pt -1.5pt 人件費 11.9% 11.0% 12.8% 10.9% 10.4% 10.4% 11.9% 11.5% 10.6% 9.8% 10.8% 10.6% 11.6% 11.0% 10.4% +0.2pt -0.6pt -1.1pt -0.9pt 広告宣伝費 3.1% 3.2% 2.8% 2.7% 3.3% 2.3% 2.6% 4.1% 2.7% 2.6% 3.7% 2.5% 2.9% 3.1% 2.9% -0.6pt +0.3pt +1.1pt -1.6pt のれん償却額 0.7% 0.6% 0.9% 0.8% 0.9% 0.9% 1.0% 0.8% 0.8% 0.7% 0.8% 0.7% 0.8% 0.9% 0.7% -0.1pt -0.2pt -0.2pt -0.1pt その他 5.7% 6.6% 8.7% 7.9% 8.5% 8.8% 9.3% 9.3% 9.8% 8.5% 9.6% 10.4% 7.2% 8.9% 9.6% +1.3pt -0.3pt +0.3pt +1.2pt 営業利益 600 476 285 361 636 682 326 162 416 431 314 260 1,721 1,806 1,420 1,200 118.4% -220 -252 -12 +97 YoY -3.8% -21.7% -38.1% -34.1% 6.1% 43.3% 14.4%-55.0% -34.6% -36.9% -3.5% 59.9% -23.1% 5.0%-21.4% -33.6% 営業利益率 12.0% 9.1% 5.8% 6.3% 9.7% 9.9% 5.3% 2.6% 6.1% 5.7% 4.5% 3.6% 8.3% 7.0% 5.0% 4.0% -3.6pt -4.2pt -0.7pt +1.0pt 営業外損益 -32 -95 -77 -271 73 7 -27 2 114 -7 -19 -78 -475 55 11 +41 -13 +9 -80 金融収支 -1 10 -0 9 -2 6 -1 8 -1 5 -1 6 18 10 9 +2 -1 -0 -2 為替差損益 3 -70 -65 -22 84 -12 -3 -2 0 -0 -7 -8 -154 67 -15 -84 +12 -4 -6 持分法投資損益 -35 -35 -13 -247 -9 9 -24 -4 -20 -9 -11 -64 -330 -29 -104 -11 -18 +13 -59 その他 1 -0 2 -11 1 4 1 0 135 -2 1 -12 -8 7 122 +134 -7 -0 -13 経常利益 567 381 208 90 709 689 299 165 530 424 296 182 1,246 1,862 1,432 1,200 119.3% -179 -265 -3 +17 YoY -13.7% -37.2% -54.0% -81.1% 25.0% 80.6% 43.7% 83.8%-25.3% -38.5% -1.0%10.4% -43.1% 49.4%-23.1% -35.5% 特別損益 11 -2 35 -33 -15 44 -260 228 41 -25 536 -103 12 -2 449 +55 -69 +796 -331 法人税等 -206 -155 -87 -146 -232 -240 -136 -102 -215 -151 -312 -92 -593 -710 -770 +18 +89 -176 +10 税率 35.5% 40.8% 35.9% 254.7% 33.4% 32.8% 352.0% 25.8% 37.6% 37.9% 37.5% 116.4% 47.1% 38.2% 40.9% 少数株主損益 -22 -12 -14 -18 22 11 -17 -28 3 22 -10 -21 -66 -13 -7 -19 +11 +7 +7 親会社株主帰属当期利益 395 237 122 -22 440 482 -80 320 353 225 530 8 732 1,162 1,117 1,050 106.4% -87 -256 +610 -311 YoY -3.8% -40.0% -40.8% -103.5% 11.5% 103.2%-165.7% -1,547.1%-19.8% -53.2% -761.0%-97.3% -55.6% 58.7% -3.8% -9.6% 当期利益率 7.9% 4.5% 2.5% -0.4% 6.7% 7.0% -1.3% 5.1% 5.2% 3.0% 7.7% 0.1% 3.5% 4.5% 3.9% 3.5% -1.5pt -4.0pt +9.0pt -5.0pt のれん償却前営業利益 633 508 331 407 695 741 385 213 468 484 367 313 1,879 2,036 1,631 -227 -258 -18 +99 YoY 1.4%-16.4% -31.4% -30.0% 9.7% 45.8% 16.3%-47.5% -32.7% -34.8% -4.6% 46.5% -18.2% 8.4%-19.9% 利益率 12.7% 9.7% 6.7% 7.2% 10.6% 10.8% 6.2% 3.4% 6.9% 6.4% 5.3% 4.3% 9.0% 7.9% 5.7% -3.7pt -4.4pt -0.9pt +0.9pt 売上高 4,988 5,230 4,940 5,685 6,573 6,871 6,198 6,253 6,799 7,556 6,918 7,245 20,842 25,895 28,518 30,000 95.1% +226 +685 +719 +993 アドプラットフォーム事業 2,874 3,264 3,129 3,764 4,495 4,964 4,395 4,460 4,635 4,847 4,737 5,041 13,031 18,314 19,260 22,000 87.5% +141 -118 +342 +581 サプライサイド 1,939 2,243 2,281 2,745 2,963 3,155 2,718 2,660 2,667 2,736 2,601 2,654 9,210 11,498 10,660 -296 -419 -117 -6 fluct SSP (PC) 593 635 596 807 873 833 593 417 385 366 351 344 2,631 2,718 1,446 -488 -467 -242 -73 fluct SSP (ｽﾏｰﾄﾌｫﾝ) 1,319 1,596 1,681 1,937 2,089 2,322 2,124 2,243 2,282 2,370 2,250 2,310 6,533 8,780 9,212 +193 +48 +126 +67 デマンドサイド 1,055 1,250 1,048 1,283 1,848 2,131 2,000 2,226 2,438 2,623 2,641 2,954 4,637 8,207 10,657 +590 +492 +641 +728 Zucks 968 1,131 950 1,171 1,400 1,672 1,678 1,942 2,149 2,268 2,453 2,663 4,220 6,692 9,533 749 596 775 721 CMerTV - - - - 292 255 158 155 194 329 186 289 - 860 998 -98 74 28 134 その他 87 118 98 111 155 203 163 127 93 25 1 - 414 648 119 -62 -178 -162 -127 その他 83 88 76 52 44 41 43 43 27 33 80 127 301 172 269 -17 -8 +37 +84 セグメント内相殺 -206 -319 -278 -318 -361 -365 -369 -471 -496 -547 -586 -695 -1,119 -1,565 -2,326 -135 -182 -217 -224 ポイントメディア事業 1,597 1,495 1,419 1,420 1,535 1,476 1,356 1,378 1,542 2,166 1,522 1,640 5,933 5,745 6,870 5,600 122.7% +7 +690 +165 +263 ポイント発行残高 2,734 2,785 2,732 2,704 2,740 2,707 2,709 2,751 2,781 2,764 2,832 2,838 2,704 2,751 2,838 +41 +57 +123 +86 インキュベーション事業 647 586 497 443 615 471 497 499 674 595 710 614 2,175 2,082 2,592 2,700 96.0% +58 +125 +213 +115 強化領域 83 84 111 92 192 152 170 141 245 204 292 167 372 655 910 +53 +52 +122 +26 その他 549 493 385 351 422 318 326 358 428 390 417 446 1,780 1,425 1,682 +6 +72 +91 +88 撤退 14 8 - - - -連結相殺 -131 -117 -106 57 -72 -40 -49 -84 -52 -52 -51 -50 -297 -246 -204 -300 +20 -12 -1 +35 YoY 12.8% 13.9% 15.3% 28.2% 31.8% 31.4% 25.5% 10.0% 3.4% 10.0% 11.6% 15.9% 17.5% 24.2% 10.1% 15.9% アドプラットフォーム事業 16.9% 28.9% 33.6% 50.7% 56.4% 52.1% 40.5% 18.5% 3.1% -2.4% 7.8% 13.0% 32.5% 40.5% 5.2% 20.1% サプライサイド 12.4% 24.5% 30.9% 50.5% 52.8% 40.7% 19.2% -3.1% -10.0% -13.3% -4.3% -0.2% 29.8% 24.8% -7.3% fluct SSP (PC) 12.3% 22.1% 20.6% 64.7% 47.2% 31.2% -0.5% -48.3% -55.9% -56.1% -40.8% -17.5% 29.4% 3.3%-46.8% fluct SSP (ｽﾏｰﾄﾌｫﾝ) 10.3% 24.6% 38.8% 50.5% 58.4% 45.5% 26.4% 15.8% 9.2% 2.1% 5.9% 3.0% 31.3% 34.4% 4.9% デマンドサイド 83.8% 111.5% 75.5% 83.3% 75.2% 70.5% 90.8% 73.5% 31.9% 23.1% 32.1% 32.7% 88.3% 77.0% 29.9% Zucks - - - - 44.6% 47.8% 76.6% 65.8% 53.5% 35.6% 46.2% 37.1% - 58.6% 42.5% ポイントメディア事業 11.5% -2.0% -0.5% -2.9% -3.9% -1.3% -4.4% -3.0% 0.5% 46.8% 12.2% 19.1% 1.4% -3.2%19.6% -2.5% ポイント発行残高 4.8% 5.0% 2.6% 0.5% 0.2% -2.8% -0.9% 1.7% 1.5% 2.1% 4.6% 3.1% 0.5% 1.7% 3.1% 会員数 9.9% 8.8% 8.2% 7.7% 7.6% 8.7% 9.8% 10.7% 10.6% 9.8% - - 7.7% 10.7% -インキュベーション事業 -18.4% -20.7% -26.5% -26.5% -4.9% -19.7% -0.1% 12.7% 9.5% 26.5% 42.9% 23.0% -22.7% -4.3% 24.5% 29.7% 営業利益 600 476 285 361 636 682 326 162 416 431 314 260 1,721 1,806 1,420 1,200 118.4% -220 -252 -12 +97 アドプラットフォーム事業 317 315 157 292 488 531 259 193 320 405 303 266 1,081 1,471 1,293 1,100 117.6% -169 -126 +44 +72 ポイントメディア事業 264 159 117 103 137 158 58 57 50 85 57 112 644 410 303 200 151.5% -87 -73 -2 +54 インキュベーション事業 18 1 11 -35 11 -6 9 -88 46 -59 -45 -118 -4 -75 -176 -100 +36 -53 -54 -29 強化領域 2 -23 -7 -38 -38 -15 -4 -67 11 -40 -36 -113 -64 -122 -180 +49 -25 -32 -46 その他 17 24 17 1 47 8 11 -22 35 -18 -8 -3 60 46 4 -12 -26 -19 +19 撤退 -2 -1 -1 - - - -2 - - - -営業利益率 12.0% 9.1% 5.8% 6.3% 9.7% 9.9% 5.3% 2.6% 6.1% 5.7% 4.5% 3.6% 8.3% 7.0% 5.0% 4.0% -3.6pt -4.2pt -0.7pt +1.0pt アドプラットフォーム事業 11.0% 9.7% 5.0% 7.8% 10.9% 10.7% 5.9% 4.3% 6.9% 8.4% 6.4% 5.3% 8.3% 8.0% 6.7% -4.0pt -2.3pt +0.5pt +0.9pt ポイントメディア事業 16.6% 10.6% 8.3% 7.3% 8.9% 10.7% 4.3% 4.2% 3.2% 3.9% 3.7% 6.8% 10.9% 7.1% 4.4% -5.7pt -6.8pt -0.6pt +2.7pt インキュベーション事業 2.8% 0.2% 2.3% -7.9% 1.7% -1.3% 1.8%-17.7% 6.9%-10.0% -6.3% -19.2% -0.2% -3.6% -6.8% +5.2pt -8.7pt -8.1pt -1.5pt 従業員数 277 270 299 291 305 300 317 317 314 320 334 336 291 317 336 +9 +20 +17 +19 アドプラットフォーム事業 113 112 139 137 152 155 171 169 163 166 173 178 137 169 178 +11 +11 +2 +9 ポイントメディア事業 88 84 81 74 77 72 72 68 63 59 58 54 74 68 54 -14 -13 -14 -14 インキュベーション事業 32 31 36 34 31 31 37 41 50 58 67 66 34 41 66 +19 +27 +30 +25 全社（共通） 44 43 43 46 45 42 37 39 38 37 36 38 46 39 38 -7 -5 -1 -1
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage2018年9月期通期決算（2018年10月31日発表）
▷ FY09/18：アドプラが牽引し10%増収､過去最高更新。営業利益は21%営業減益だが、計画比では2億円増の14億円で着地 ▷ 経営統合：2019年1月に電通100%子会社サイバー･コミュニケーションズ（CCI）との株式交換による経営統合を発表 同社とCCIが持株会社傘下となり持株会社（電通53.1%保有）が上場維持の意向。CCIのFY12/18予想OPは14億円 双方の強みと課題を相互補完することが最大のメリット。ネット広告業界をリードする圧倒的存在を目指す ▷ FY09/19：経営統合に伴い通期計画は現時点で未定 ▷ アドプラ：5.2%増収｡デマンドサイドが30%増と好調持続､サプライサイドの媒体精査影響での減収を補い利益積み上げ 媒体精査影響（6億円）除けば実質48%増益。デマンドサイドの売上がサプライサイドをQ3に上回り通期でも50%超 ▷ ポイント：中長期の事業成長実現に向け魅力高める構造改革推進中。再成長戦略の効果で下期から増収増益基調に ▷ インキュベーション：強化成長領域は採用関連が引き続き順調。人員増（含む再配置）含む先行投資推進で損失拡大 ゲームタイトルリリース遅延等で広宣費抑制も新サービス立上準備や撤退等で、損失が拡大 四半期売上高（上表）営業利益（下表）推移（百万円） 出所：会社資料よりSR作成業績概要
FY09/18：アドプラが牽引。営業利益は21%営業減益だが、計画比では2億円増の14億円で着地。経営統合発表 FY09/18通期業績は、売上高が前年比10.1%増の28,518百万円、粗利益8,162百万円（1.8%増）、営業利益1,420百万円（21.4% 減）。主力のアドプラットフォームがデマンドサイド（30%増）を中心に増収を牽引したが、媒体精査の影響（6億円減 益要因）や増収に伴う費用増もあって連結全体では減益となった。但し、媒体精査の影響を除けば、粗利は10%増、営業 利益は18%増とのこと。 1,647 2,053 1,854 2,011 2,459 2,533 2,342 2,497 2,874 3,264 3,129 3,764 4,495 4,964 4,395 4,460 4,635 4,847 4,737 5,041 1,463 1,558 1,392 1,380 1,432 1,526 1,426 1,463 1,597 1,495 1,419 1,420 1,535 1,476 1,356 1,378 1,542 2,166 1,522 1,640 3,524 4,052 3,749 3,896 4,423 4,590 4,283 4,433 4,988 5,230 4,940 5,685 6,573 6,871 6,198 6,253 6,799 7,556 6,918 7,245 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 Q1FY09/14 Q2 Q3 Q4 FY09/15Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/16Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/17Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/18Q1 Q2 Q3 Q4
アドプラットフォーム ポイントメディア インキュベーション 連結相殺等 YoY（右軸） (JPYmn) 225 378 187 261 377 384 243 301 317 315 157 292 488 531 259 193 320 405 303 266 253 245 147 155 176 205 212 207 264 159 117 103 137 158 58 57 50 85 57 112 481 624 381 461 623 608 460 547 600 476 285 361 636 682 326 162 416 431 314 260 -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% -150 0 150 300 450 600 750 Q1
FY09/14 Q2 Q3 Q4 FY09/15Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/16Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/17Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/18Q1 Q2 Q3 Q4
アドプラットフォーム ポイントメディア インキュベーション 営業利益率（右軸） (JPYmn) 13.7% 18.4% 10.1% 13.0% 15.3% 15.2% 10.4% 12.1% 11.0% 9.7% 5.0% 7.8% 10.9% 10.7% 5.9% 4.3% 6.9% 8.4% 6.4% 5.3% 17.3% 15.7% 10.6% 11.2% 12.3% 13.4% 14.9% 14.1% 16.6% 10.6% 8.3% 7.3% 8.9% 10.7% 4.3% 4.2% 3.2% 3.9% 3.7% 6.8% 0% 5% 10% 15% 20% Q1
FY09/14 Q3 FY09/15Q1 Q3 FY09/16Q1 Q3 FY09/17Q1 Q3 FY09/18Q1 Q3
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage経営統合
また、決算同日、電通（東証4324）100%子会社のサイバー・コミュニケーションズ（CCI）との株式交換（交換比率1:26。 株式交換により交付する株式数13,441,506株）による経営統合を発表。2019年1月1日付で両社は対等の精神に基づき持 株会社体制に移行、持株会社（電通が53.1%保有）の傘下には同社及びCCIが入り、東証1部上場は維持する意向。3社間 で資本業務提携契約を締結し、様々な領域で連携を図るとしている。持株会社体制にした目的は、企業文化や雰囲気、人 事制度等の調整に労力を使うよりは、互いの事業を伸ばす方向に意識を向けさせたいと同社では考えているため。人事交 流は徐々に進めていく方針。 概要 出所：会社資料よりSR作成 目指す方向性 経営統合により「成長するネット広告市場において業界をリードする圧倒的な存在に」を目指していく方向性として掲げ る。統合に至った背景として、1）機会：ナショナルクライアントによる運用型広告市場における成長余地の高さ、2） 脅威：GoogleやFacebook、Yahoo等のメディア且つ巨大広告プラットフォーマーが存在感を増す中でパートナー関係を 構築、3）S&W：同社の弱み及びCCIの弱みは、同時にCCIの強み及び同社の強みと相互補完関係にあることがあげられる。 相互補完 両社は、テクノロジーに強いネット企業（同社）、強い顧客基盤を持つネット広告企業（CCI）と補完関係にあり、双方 の強み（同社：アドプラットフォーム、技術力・サービス開発力。CCI：ナショナルクライアント・プレミアムメディア 等の強い顧客基盤、ネット広告の提案・実行力）と課題（同社：ナショナルクライアントの広告予算へのアプローチ。 CCI：テクノロジーの強化）を相互に補えることが最大のメリットとしている。また、同社の顧客はパフォーマンス系広 告を志向する企業（ゲーム、EC等のインターネットサービス）が多いことから、顧客層もほぼ被っていない。 経営統合後は、a）ネット広告領域におけるリーチ力の強化：同社が運営するアドプラットフォームのCCI販路への拡販・ 提供、クロスセルの拡大による顧客基盤強化、b）開発力の向上及び新たな自社プロダクトの開発：同社の技術力・事業 開発力、CCIの持つ顧客との強い関係値・マーケティング技術など、両社の技術力・ノウハウを持ち寄ることにより新た な自社プロダクトの開発、c）新たな事業領域の拡大：ネット広告領域における取組に加え、積極的にその他ネット領域 における事業機会を検討する、としている。 統合後の相互補完と事業領域 出所：会社資料よりSR作成 ホールディングス体制への移行（2019年1月1日） 持株会社（社名未定）（東証一部：3688） 非上場 非上場 電通 持株会社（社名未 定 ）（ 東 証一 部 ：36 88 ） 資本業務提携 53.1%保有 テクノロジーに強い インターネット企業 強い顧客基盤をもつ ネット広告企業 補完性の高い ホールディングス体制を確立 広告主 媒体（メディア） 広告代理店 メディアレップ 非ナショナル クライアント 一般メディア プレミアム メディア ナショナル クライアント DSP SSP アドネット ワークVOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage 電通の存在 持株会社の過半の株式を電通が所有するが、同社では、A）持株会社傘下のCCIと引き続き強固な関係が期待されること、 B）デジタル広告化の流れが、インターネット広告の世界だけでなく旧来メディア（TVや新聞等）において大きくなるな か持株会社の役割が重要となる可能性があることを期待している。電通側でも新会社がインターネットの世界で新たな事 業を創造していくという期待がある模様だ。 業績について CCIの2018年12月の業績見込みは、売上高95,404百万円（同社FY09/18：28,518百万円）、営業利益1,419百万円（同1,420 百万円）、経常利益1,475百万円（1,431百万円）、当期利益1,018百万円（1,117百万円）、2018年9月末従業員数1,032 人（同336人）。決算期は違うが、同社FY09/18業績との単純合算では、売上高123,922百万円、営業利益2,839百万円（利 益率2.3%）、経常利益2,906百万円（2.3%）、当期利益2,135百万円（1.7%）となる。年率20%近い成長を見せるネット 広告市場（電通調べ：2017年1.2兆円、2018年1.4兆円）において、約10%のシェアを有する企業が生まれることとなる。 営業利益率は同社（5.0%）に対してCCIは1.5%。これは、CCIの事業の大半がメディアレップ*であり同社アドプラット フォーム事業よりも粗利率が低位であることによるもの。従業員が多いことから販管費も厚めとみられる。 インターネット広告市場（左）、運用型広告市場（中）、運用型広告市場割合（右） 出所：会社資料よりSR作成 なお、経営統合のリリースでは、今後の両社の業績見通しについて、1）同社FY09/19：FY09/18の特別利益（643百万円、 内関係会社売却益541百万円。税前利益は1,881百万円）反動で当期利益（FY09/18：1,117百万円）は約30%の減益（仮 に1,117×70%=782）、2）同社FY09/20：市場成長を基にアドプラットフォーム事業の増収やインキュベーション事業の 収益化を進めることで営業利益･経常利益･当期利益は約60%増益（同782×160%=1,251）、3）CCI FY12/18：一部顧客 に対する取引形態見直し等の影響で営業利益･経常利益･当期利益は約40%減益（当期利益計画は1,018百万円）、4）CCI FY12/19：投資増等により同約30%減益（仮に1,018×70％=713）、5）CCI FY12/20：ネット広告分野での売上成長や新 規事業拡大で営業利益は30%増益（同713×130%=926）、6）CCI FY12/21：営業利益･経常利益･当期利益が約50%増益 （同926×150%=1,390）とある。 統合会社の営業利益について、i）FY12/19：同社FY09/19の方向性が示されていないが特別利益等を考慮すると増益方向 とSR社ではみており、CCIの約40%減益と合わせると増益となるかは不透明（但し同社は15か月決算）、ii）FY12/20： 同社FY09/20は約60%増益、CCIは約30%増益と大幅増益の見通し、iii）FY12/21：同社は現時点で減益計画とする理由は ないとみられ、CCI（約50%増益）と合わせると、増益基調が続くとみていると考えられよう。 メディアレップ：広告主とメディアとを繋ぐ、卸売的存在。CCIはDACと並ぶメディアレップの大手 CCI FY12/18：電通とのグループ内取引形態の見直しによりマージンが低下したもの。2017年末頃から行われたとみられ、FY12/18は通期に亘り影響 同社事業について なお、同社のFY09/19通期計画は、経営統合の影響について合理的な算定が困難であるとして未定としている。同社によ ると経営統合後初めての決算発表時（FY09/19Q1）には中期経営方針とともに発表したいとのこと。 ただ、同社現状の 事業については、a）アドプラットフォーム事業：サプライサイドはYahoo!やGoogle等大手プラットフォーマーによるレ 825 919 1,038 1,221 1,440 13.4% 14.9% 16.5% 19.1% 0% 10% 20% 30% 0 500 1,000 1,500 2014 2015 2016 2017 2018 Est. インターネット広告媒体費 インターネット広告比率（右軸） (JPYbn) 412 511 623 738 940 0 200 400 600 800 1,000 2013 2014 2015 2016 2017 (JPYbn) 105 176 940 成果報酬型広告 予約型広告 運用型広告市場VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage ギュレーション変化（アドフラウド対策等）もあり厳しい環境下が続くものの、順調に成長しているデマンドサイドに経 営資源を集中させ引き続き伸長を見込む、b）ポイントメディア事業：FY09/18に講じた再成長軌道に乗せるための構造 改革により業績はFY09/18に底入れ、FY09/19は更なる回復と収益性向上を狙う、c）インキュベーション事業：HR関連 の着実な利益積み上げ、カジタク（家事代行のEC）にも期待するなか、新規事業を育むため適正範囲の投資を続ける意 向、と基本的には増収増益方向でみているとSR社では推測する。 業績（左：同社、中：CCI、右：単純合算推定当期利益） 出所：会社資料よりSR作成 補足 なお、本経営統合により同社株式は「合併等による実質的存続性の喪失」に係る猶予期間（2019年1月1日~2022年12月 31日まで）に入り、猶予期間最終日までに新規上場審査基準に準じた基準に適合すると認められた場合は猶予期間が解 除される一方、適合しない場合は上場廃止となる恐れがある。 FY09/19に向けて（Q3時点、参考） 期初に提示された中期経営目標においては、売上高は2020年9月期420億円（アドプラ300億円、ポイント80億円、インキュベーション40億円。2017 年9月期は各183億円、57億円、21億円）と各事業とも年平均2桁成長を目指し、2018年9月期も売上高300億円（同220億円、56億円、27億円）とポ イントメディア（1億円減）以外は20%超の増収を見込んでいた。しかしながら、Q3累計実績を考慮すると通期では未達となる見通し。これは、ア ドプラットフォーム事業の主力プラットフォームであるfluct（サプライサイド）の売上が事業環境の変化もあって減収基調が続いているため。fluct 以外の主力プラットフォームZucks（デマンドサイド）及び他事業は順調に推移している。 営業利益は、中期経営目標においては、2018年9月期こそアドプラットフォームでの媒体精査の影響（6億円減益要因）やポイントメディアの構造改 革費用（3億円）、新規事業プロモーション強化（4億円）もあって前年比6億円減益の12億円を計画するが、2019年9月期から増益に転じることで、 2020年9月期は30億円の達成を目指している。2018年9月期の見通しとしては、Q3累計期間までは減収の影響を販管費の抑制で補っており、広告宣 伝費がQ4に大幅に増加しない限り通期計画は達成する可能性が高い。 2019年9月期は、各事業とも増収を見込んでいるとみられる。利益面でも、インキュベーション事業におけるプロモーション強化の状況にもよるが、 基本的には中期経営目標に向けて増益目線で考えているとみられる。ただ、広告宣伝費についてはインキュベーションの事業構造上、将来成長期待 が高まった際には急にアクセルを踏む必要性があることから、2018年9月期同様に保守的に予算が組まれる可能性がある。ただ「費用が多い」＝「同 社が高い成長を見込んでいる新規事業が多数ある」ともいえることから、ここは2018年9月の公表計画を注視したい。以下、各事業の概観を示す。 アドプラットフォーム 2018年9月期は、サプライサイド、デマンドサイドとも増収を狙う。サプライサイド（顧客はメディア・アプリ）においては、Q3累計で9.4%減・8 億円減（スマートフォン向け5.6%増・4億円増、PC向け52.1%減・12億円減）と2017年9月期Q4以降の四半期での減収基調が続き、当初想定よりも 未達基調にある。但し、各種のネガティブ要素（不健全広告是正及び対策（業界含む自主規制、アドフラウド対策等）や広告主の意識の高まり等の 事業環境）は2019年9月期には一巡するとみている模様だ。同社ではメディア（及びスマートフォンアプリ）獲得を質量とも高めていくことが重要と している。引き続きSSPプラットフォームfluctの市場シェア拡大、粗利額の増大を図る方針とみられる。また、動画リワード広告（2018年4月から正 式に提供開始）の本格化にも期待したい。 デマンドサイド（顧客は広告主）については、2018年9月期は市場成長以上にプラットフォームのZucksがアドネットワーク、アフィリエイト広告と もにQ1~Q3を通じて好調に推移し、Q4も同様の基調が続いている。2019年9月期もZucksの好調を維持しつつ、動画広告配信プラットフォームの CMerTVの成長を追加要素として加えていく考えとみられる。Zucksには人材も厚く配分し、営業･開発･メディア開拓など地道に取り組んでおり、そ うした効果も表れている模様だ。CMerTV：Q3も高収益構造は維持。但し、売上は業界構造的には同社は大手（YouTube, Facebook, LINE, Twitter, Instagram等）の次に位置するため、 中期的には成長基調にあるものの、四半期業績は振れる傾向がある点には注意 17,730 20,842 25,895 28,518 2,238 1,721 1,806 1,420 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000
FY09/15 FY09/16 FY09/17 FY09/18
売上高 営業利益 営業利益率（右軸） (JPYmn) 66,807 97,661 92,944 95,404 2,068 2,878 2,534 1,419 0% 1% 2% 3% 4% 5% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000
FY12/15 FY12/16 FY12/17 FY12/18 売上高 営業利益 営業利益率（右軸） (JPYmn) 1,117 782 1,251 1,018 713 926 1,390 2,135 1,495 2,177 1,390 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500
FY12/18 FY12/19 FY12/20 FY12/21 同社 CCI
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage アドプラットフォーム売上（十億円） 出所：会社資料よりSR作成 ポイントメディア 2018年9月期はQ2の一時的要因（ポイント交換キャンペーン効果）を除いても期初計画比で順調に推移しているとみられる。同社では、再成長戦略 （スマートフォンユーザなど顧客層を考慮したポイント還元率の見直し、コスト削減）が売上･利益両面で効果が表れているとみている。売上はQ1 以降増収基調を維持しており、粗利率もポイント還元率をきめ細かくコントロールすることで改善されつつあり、人員の他部署シフトも進み販管費 も抑制、営業利益は期初計画（通期2億円）に対して順調に利益を積み上げている。 2019年9月期は、増収基調を維持するとともに構造改革成果による利益積上げを図る方針とみられる。2020年9月期の売上目標（80億円）に対するハー ドルは高い。当初からインキュベーション事業とともに「挑戦的な目標」としていたが、2019年9月期の業績目標とその戦略について注目したい。 人員推移（左：人）、一人当たり売上（右：百万円/人） 出所：会社資料よりSR作成 インキュベーション 将来の成長を担う重要なセグメントであり、第3の柱とすべく先行投資を強化している。同社では、HR領域、EC領域、FinTech領域を強化領域とし て、ゲームパブリッシング事業をその他領域として、事業の育成を図っている。2018年9月期においては、HR領域では新卒エンジニアの採用支援事 業がQ1から50%超の増収基調を維持、売上・利益（黒字）ともにセグメント業績を牽引している。EC領域では、化粧品通販、家事支援サービスなど を行っているが、イオンディライト（東証9787）子会社のカジタクと協業して行っている家事支援サービスのネット通販（2017年10月より本格展開） が徐々に売上に貢献しつつある。ゲームパブリッシング事業においては、各四半期に安定してタイトル供給ができるようになってきたと同社では評 価している。 ただ、マーケティング費用は前年比4億円増を見込んだものの、通期では未消化となる可能性が大きい（Q3累計では121百万円増の272百万円）。そ のため、通期営業損益計画（損失1億円）は想定線とみられる。 2019年9月期は、HR領域は人員増など経営資源を投入しつつも増収効果で吸収し、増収増益を目指す。EC領域は既存の化粧品・家事支援サービスの 成長に加えて、2018年9月期までに立ち上げ、もしくは計画してきた新規事業の貢献を狙う。損益面では、プロモーションコスト・人員などの先行的 費用を投下する段階とみられる。同社では、家事支援サービスの増収に期待している模様だ。また、2018年7月に立ち上げた定額ファッションレンタ ルサービスMYLISHにも注目。 HR領域：子会社サポーターズが主。サポーターズは、主に新卒エンジニアの採用支援を行っており、a）情報系の新卒者：自分から東京に会社を探 しに行く機会を作ることができずに、地方のメーカ等に就職してしまう、b）東京のIT企業：優秀なエンジニアを欲しているが中途採用が難しいこと から開発経験のある新卒を採りたい、という双方のニーズをマッチングして手数料を得ている。営業黒字、且つ、増収増益基調が続いている MYLISH：2018年7月25日に開始した定額ファッションレンタルサービス。返却期限なし・送料/クリーニング料不要等のサービス内容は競合と同様だ が、a）注目を集めているインフルエンサーによるアイテムセレクト、b）ブランドとの協業などで差別化を図っている。取扱いブランドは今後も増 加する予定だが、開始時点ではMOUSSY, SLY等のBAROQUE JAPAN LIMITED（東証3548）のブランドが多い。0 1 2 3 4 Q1
FY09/14 FY09/15Q1 FY09/16Q1 FY09/17Q1 FY09/18Q1 サプライサイド デマンドサイド (JPYbn) 1.0 1.4 1.3 1.4 1.7 1.8 1.7 1.8 1.9 2.2 2.3 2.7 3.0 3.2 2.7 2.7 2.7 2.7 2.6 2.7 0.3 0.5 0.4 0.5 0.6 0.6 0.6 0.7 1.1 1.3 1.0 1.3 1.8 2.1 2.0 2.2 2.42.6 2.6 3.0 1.6 2.1 1.9 2.0 2.5 2.5 2.3 2.5 2.9 3.3 3.1 3.8 4.5 5.0 4.4 4.5 4.64.8 4.7 5.0 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% -1 0 1 2 3 4 5 6 Q1
FY09/14 FY09/15Q1 FY09/16Q1 FY09/17Q1 FY09/18Q1
サプライサイド デマンドサイド その他 セグメント内相殺 YoY（右軸） (JPYbn) 75 76 121 115 113 112 139 137 152 155 171 169 163 166 173 178 99 93 95 95 88 84 81 74 77 72 72 68 63 59 58 54 15 17 24 30 32 31 36 34 31 31 37 41 50 58 67 66 36 39 42 45 44 43 43 46 45 42 37 39 38 37 36 38 292 291 342 285 277 270 299 291 305 300 317 317 314 320 334 336 0 50 100 150 200 250 300 350 400 Q1
FY09/15 FY09/16Q1 FY09/17Q1 FY09/18Q1
アドプラットフォーム ポイントメディア インキュベーション 全社（共通） 海外 0 10 20 30 40 50 Q1
FY09/14 FY09/15Q1 FY09/16Q1 FY09/17Q1 FY09/18Q1
アドプラットフォーム ポイントメディア インキュベーション 合計
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage インキュベーション業績（左：売上、中：営業利益、右：広告宣伝費）（百万円） 出所：会社資料よりSR作成 出資先等一覧（FY09/17以降） 出所：会社資料よりSR作成 取引先媒体精査：広告主が敬遠する傾向にある媒体（メディア）について、取引条件を見直したもの。従来も同様の取組を行っており、関連メディ アからの売上は縮小傾向にあったが、FY09/17Q3はまとまった規模で行ったことで影響が大きかった。Q3後半から実施し、Q4及びFY09/18はフルに 影響する。FY09/17の関連売上高は約15億円（Q1Q2とも約6億、Q3約3億）、粗利益（≒営業利益）は約6億円（Q1Q2とも2~3億、Q3約1億）。また、 当該売上は収益性が相対的に高かったことから、粗利率の低下要因として働いた補足資料
粗利率 出所：会社資料よりSR作成 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 Q1FY09/14 FY09/15Q1 FY09/16Q1 FY09/17Q1 FY09/18Q1 強化領域 その他 撤退 (JPYmn) 22 38 27 41 91 31 30 56 43 42 61 41 42 29 7 14 22 8 19 91 30 36 60 9 64 67 34 55 113 39 49 147 73 78 121 50 0 20 40 60 80 100 120 140 160 Q1
FY09/16 FY09/17Q1 FY09/18Q1 強化領域 その他 (JPYmn) -150 -100 -50 0 50 100 150 Q1
FY09/14 FY09/15Q1 FY09/16Q1 FY09/17Q1 FY09/18Q1 強化領域 その他 撤退
(JPYmn)
年月日 社名 出資比率 事業概要
2016年12月 VOYAGE NEXUS 100.0% 新設 カジタク社と業務提携した家事支援サービスのネット販売事業
2017年06月 オメガ - 出資 独自ビックデータを活用した広告配信技術によるアドネットワークの企画・開発・運営 2017年06月 Bridge - 出資 訪日外国人向け無料SIMカードサービス「Trip Free」を運営
2017年07月 アイ・ティ・リアライズ - 出資 地方銀行／信用金庫向けパッケージソリューション「地銀アプリ with CRECO」を運営 2017年08月 AOSモバイル - 出資 「AOSSMS」や「InCircle」などB2Bモバイルコミュニケーションサービスを提供 2017年09月 ゼネリックソリューション - 出資 情報検索と機械学習に関するソフトウェア製品「GS8」の販売事業 2017年11月 Countir Bank 39.0% Countir社と合弁会社 仮想通貨関連事業。2018夏に仮想通貨ウォレットサービス開始予定 2018年01月 C-POT 30.0% 小学館と合弁会社 出版業界における出版コンテンツのDB化を支援
2018年01月 SelvasM. Inc. 30.0% 韓国Infraware Inc.と合弁会社 海外向けモバイルゲーム事業（ゲーム開発力は、同社パブリッシング事業ともシナジー） 2018年02月 c:osoral 100.0% 設立 ネット活用した子育て支援サービス「ポスリー」の運営 2018年06月 メディアブレスト - 出資 お笑い専業のコンテンツ制作やメディア事業を展開 2018年06月 趣味なび - 出資 コト体験マッチングプラットフォーム「趣味なび」運営 2018年09月 パルスボッツ - 出資 ロボットのアプリケーションや対話型サービスの開発 2018年09月 DogHuggy - 出資 ドッグホスティングサービス「DogHuggy」を運営 28% 30% 32% 34% 36% 38% 40% 42% 44% 46% 48% -7pt -6pt -5pt -4pt -3pt -2pt -1pt0pt 1pt 2pt 3pt Q1
FY09/14 FY09/15Q1 FY09/16Q1 FY09/17Q1 FY09/18Q1 前同比増減（pt） 粗利率（右軸） 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% Q1
FY09/14 Q3 FY09/15Q1 Q3 FY09/16Q1 Q3 FY09/17Q1 Q3 FY09/18Q1 Q3 連結営業利益率 アドプラットフォーム営業利益率
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage 販管費（百万円） 出所：会社資料よりSR作成 アドプラットフォーム事業 業績推移（百万円） 出所：会社資料よりSR作成 ポイントメディア事業 業績推移（百万円） 出所：会社資料よりSR作成 458 450 470 425 454 450 463 465 497 482 534 532 555 528 603 596 594 577 630 617 684 717 737 721 719 740 748 768 94 125 108 98 89 82 140 180 206 177 194 135 158 195 117 123 156 168 136 152 218 161 164 259 186 200 259 182 195 195 197 207 190 48 175 288 234 250 223 289 307 300 283 259 285 345 430 446 557 600 576 579 665 639 663 754 819 837 846 788 805 647 860 995 1,013 993 1,036 1,037 1,101 1,107 1,100 1,014 1,070 1,124 1,243 1,263 1,520 1,539 1,538 1,612 1,624 1,634 1,724 1,759 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 500 1,000 1,500 2,000 Q1FY09/12 Q3 FY09/13Q1 Q3 FY09/14Q1 Q3 FY09/15Q1 Q3 FY09/16Q1 Q3 FY09/17Q1 Q3 FY09/18Q1 Q3
人件費 広告宣伝費及び販促費 のれん償却費 その他販管費 売却したリサーチパネル事業 営業利益率（右軸） 粗利率（右軸） (JPYmn) 1,647 2,053 1,854 2,011 2,459 2,533 2,342 2,497 2,874 3,264 3,129 3,764 4,495 4,964 4,395 4,460 4,635 4,847 4,737 5,041 225 378 187 261 377 384 243 301 317 315 157 292 488 531 259 193 320 405 303 266 13.7% 18.4% 10.1% 13.0% 15.3% 15.2% 10.4% 12.1% 11.0% 9.7% 5.0% 7.8% 10.9% 10.7% 5.9% 4.3% 6.9% 8.4% 6.4% 5.3% 0% 4% 8% 12% 16% 20% 24% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 Q1
FY09/14 Q2 Q3 Q4 FY09/15Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/16Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/17Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/18Q1 Q2 Q3 Q4
売上 営業利益 営業利益率（右軸） (JPYmn) 1,319 1,596 1,681 1,937 2,089 2,322 2,124 2,243 2,282 2,370 2,250 2,310 593 635 596 807 873 833 593 417 385 366 351 344 1,939 2,243 2,281 2,745 2,963 3,155 2,718 2,660 2,667 2,736 2,601 2,654 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 Q1
FY09/16 FY09/17Q1 FY09/18Q1 スマートフォン PC サプライサイド (JPYmn) 968 1,131 950 1,171 1,400 1,672 1,678 1,942 2,149 2,268 2,453 2,663 0 0 0 0 292 255 158 155 194 329 186 289 1,055 1,250 1,048 1,283 1,848 2,131 2,000 2,226 2,438 2,623 2,641 2,954 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 Q1
FY09/16 FY09/17Q1 FY09/18Q1 Zucks CMerTV その他 デマンドサイド (JPYmn) 1,463 1,558 1,392 1,380 1,432 1,526 1,426 1,463 1,597 1,495 1,419 1,420 1,535 1,476 1,356 1,378 1,542 2,166 1,522 1,640 253 245 147 155 176 205 212 207 264 159 117 103 137 158 58 57 50 85 57 112 17.3% 15.7% 10.6% 11.2% 12.3% 13.4% 14.9% 14.1% 16.6% 10.6% 8.3% 7.3% 8.9% 10.7% 4.3% 4.2% 3.2% 3.9% 3.7% 6.8% 0% 5% 10% 15% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 Q1
FY09/14 Q2 Q3 Q4 FY09/15Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/16Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/17Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/18Q1 Q2 Q3 Q4
売上 営業利益 営業利益率（右軸）
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage 出所：会社資料よりSR作成 構造改革後の業績見通し 出所：会社資料よりSR作成 過去の実績は、過去の業績へ 1,137 1,015 906 879 967 938 827 846 877 1,034 870 888 459 479 513 540 567 536 528 531 664 1,131 651 751 1,597 1,495 1,419 1,420 1,535 1,476 1,356 1,378 1,542 2,166 1,522 1,640 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 Q1FY09/16 Q2 Q3 Q4 FY09/17Q1 Q2 Q3 Q4 FY09/18Q1 Q2 Q3 Q4 ECナビ/リサーチパネル売上 ポイント交換売上
(JPYmn)
FY09/17 FY09/18 FY09/20
（十億円） 実績 予想 差異 目標 FY09/17比 FY09/18比 売上 5.74 5.60 -0.14 8.00 +2.26 +2.40 原価 3.40 3.55 +0.15 5.60 +2.20 +2.05 原価率 59.2% 63.4% +4.2pp 70.0% +10.8pp +6.6pp 粗利 2.34 2.05 -0.29 2.40 +0.06 +0.35 販管費 1.93 1.85 -0.08 1.90 -0.03 +0.05 売上比 33.6% 33.0% -0.59pp 23.8% -9.87pp -9.29pp 営業利益 0.41 0.20 -0.21 0.50 +0.09 +0.30 利益率 7.1% 3.6% -3.57pp 6.3% -0.89pp +2.7pp
VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage中期経営目標･FY09/18計画（2017年10月発表。FY09/19は経営統合で未定）
出所：会社資料よりSR作成
旧会計方針 新会計方針
損益計算書 FY09/12 FY09/13 FY09/14 FY09/15 FY09/14 FY09/15 FY09/16 FY09/17 FY09/18 FY09/20
（百万円） 連結 連結 連結 連結 連結 連結 連結 連結 期初会予 中期目標 平均成長率 売上高 8,139 9,858 15,046 17,563 15,222 17,730 20,842 25,895 30,000 42,000 17.5% YoY 2.7% 21.1% 52.6% 16.7% - 16.5% 17.5% 24.2% 15.9% 売上総利益 3,292 3,844 5,962 6,522 6,030 6,562 6,421 8,015 8,500 総利益率 40.5% 39.0% 39.6% 37.1% 39.6% 37.0% 30.8% 31.0% 28.3% 販管費 3,290 3,307 4,081 4,324 4,081 4,324 4,700 6,208 7,300 人件費 1,805 1,833 2,047 2,283 2,047 2,283 2,419 2,860 広告宣伝費及び販売促進費 426 492 714 594 714 594 613 803 のれん償却費 11 12 12 58 12 58 158 230 海外リサーチ事業 252 268 315 236 315 236 - -その他 795 703 997 1,150 997 411 560 957 YoY - 0.5% 23.4% 5.9% - 5.9% 8.7% 32.1% 17.6% 販管費比率 40.4% 33.6% 27.1% 24.6% 26.8% 24.4% 22.6% 24.0% 24.3% 営業利益 2 536 1,881 2,198 1,949 2,238 1,721 1,806 1,200 3,000 18.4% YoY -99.6% 24,423.2% 250.6% 16.9% - 14.8% -23.1% 5.0% -33.6% 利益率 0.0% 5.4% 12.5% 12.5% 12.8% 12.6% 8.3% 7.0% 4.0% 7.1% 営業外損益 2 -7 10 -49 10 -49 -475 55 金融収支 5 5 6 14 6 14 18 10 為替差損益 -7 -3 28 40 28 40 -154 67 持分法投資損益 - -19 -10 -86 -10 -86 -330 -29 その他 3 10 -13 -18 -13 -18 -8 7 経常利益 4 529 1,891 2,149 1,959 2,189 1,246 1,862 1,200 YoY - 13,093.5% 257.3% 13.7% - 11.7% -43.1% 49.4% -35.5% 利益率 0.0% 5.4% 12.6% 12.2% 12.9% 12.3% 6.0% 7.2% 4.0% 特別損益 -21 -19 -11 321 -11 321 12 -2 税率 -589.5% 39.4% 41.3% - 42.3% 36.3% 47.1% 38.2% 少数株主損益 -32 0 10 - 10 -49 -66 -13 親会社株主帰属当期利益 -152 310 1,114 - 1,134 1,647 732 1,162 700 1,800 15.7% YoY - - 259.8% - - 45.2% -55.6% 58.7% -39.7% 利益率 -1.9% 3.1% 7.4% - 7.5% 9.3% 3.5% 4.5% 2.3% 4.3% のれん償却前営業利益 14 548 1,893 2,256 1,961 2,296 1,879 2,037 YoY 3,927.0% 245.1% 19.2% -13.1% 17.1% -18.1% 8.4% 利益率 0.2% 5.6% 12.6% 12.8% 12.9% 13.0% 9.0% 7.9%
セグメント別 FY09/12 FY09/13 FY09/14 FY09/15 FY09/14 FY09/15 FY09/16 FY09/17 FY09/18 FY09/20
（百万円） 連結 連結 連結 連結 連結 連結 連結 連結 期初会予 中期目標 平均成長率 売上高 8,139 9,858 15,046 17,563 15,222 17,730 20,842 25,895 30,000 42,000 17.5% アドプラットフォーム事業 3,579 4,066 7,393 9,727 7,566 9,833 13,031 18,314 22,000 30,000 17.9% サプライサイド 916 2,309 4,909 6,912 5,065 7,094 9,210 11,498 fluct SSP (PC) 601 1,167 1,987 2,047 2,021 2,034 2,631 2,718 fluct SSP (スマートフォン) 315 1,142 2,922 4,865 3,044 4,977 6,533 8,780 他 - 83 46 -Fluctの配信imp数（億） 712 1,258 2,283 2,954 2,374 2,951 3,426 -eCPM（推定） 12.9 18.4 21.5 23.4 21.3 23.8 26.7 26.5 デマンドサイド 240 303 - - 1,715 2,463 4,637 8,207 その他 2,638 1,740 - - 1,416 783 301 172 セグメント内相殺 -217 -288 - - -632 -509 -1,119 -1,565 ポイントメディア事業 - - - - 5,794 5,849 5,933 5,745 5,600 8,000 11.7% ポイント発行残高（十億円） 1,943 2,283 2,577 2,690 2,577 2,690 2,704 2,751 会員数（万人） 577 631 702 775 702 775 835 924 新規会員数（同） 100 92 131 138 131 138 120 117 推定退会会員数（同） -37 -60 -66 -60 -65 -60 -28 インキュベーション事業 - - - - 3,027 2,813 2,175 2,082 2,700 4,000 24.3% 強化領域 - - - - 118 198 372 655 その他 - - - - 1,543 1,875 1,780 1,425 撤退 - - - - 1,365 738 23 -連結相殺 -1,166 -765 -297 -246 -300 YoY 2.7% 21.1% 52.6% 16.7% - 16.5% 17.5% 24.2% 15.9% アドプラットフォーム事業 13.6% 81.8% 31.6% - 30.0% 32.5% 40.5% 20.1% サプライサイド 152.1% 112.6% 40.8% - 40.1% 29.8% 24.8% fluct SSP (PC) 94.1% 70.2% 3.0% - 0.6% 29.4% 3.3% fluct SSP (スマートフォン) 262.2% 155.8% 66.5% - 63.5% 31.3% 34.4% 他 - - - -44.6% -Fluctの配信imp数（億） 76.7% 81.5% 29.4% - 24.3% 16.1% -eCPM（推定） 42.6% 17.1% 8.8% - 11.4% 12.6% -0.8% デマンドサイド 26.3% - - - 43.6% 88.3% 77.0% その他 -34.0% - - - -44.7% -61.6% -42.9% ポイントメディア事業 - - - - 0.9% 1.4% -3.2% -2.5% ポイント発行残高（十億円） 17.5% 12.9% 4.4% - 4.4% 0.5% 1.7% 会員数（万人） 9.5% 11.3% 10.3% - 10.3% 7.7% 10.7% インキュベーション事業 - - - - -7.1% -22.7% -4.3% 29.7% 営業利益 2 536 1,881 2,198 1,949 2,238 1,721 1,806 1,200 3,000 アドプラットフォーム事業 223 275 987 1,282 1,052 1,306 1,081 1,471 1,100 同のれん償却前 234 288 999 1,340 1,064 1,364 1,239 1,701 ポイントメディア事業 - - - - 801 802 644 410 200 インキュベーション事業 - - - - 95 128 -4 -75 -100 営業利益率 0.0% 5.4% 12.5% 12.5% 12.8% 12.6% 8.3% 7.0% 4.0% 7.1% アドプラットフォーム事業 6.2% 6.8% 13.4% 13.2% 13.9% 13.3% 8.3% 8.0% 5.0% ポイントメディア事業 - - - - 13.8% 13.7% 10.9% 7.1% 3.6% インキュベーション事業 - - - - 3.1% 4.6% -0.2% -3.6% -3.7% 従業員数 273 255 289 285 289 285 291 317 アドプラットフォーム事業 48 48 74 115 74 115 137 169 ポイントメディア事業 74 84 103 95 103 95 74 68 インキュベーション事業 42 28 15 30 15 30 34 41 全社（共通） 44 34 33 45 33 45 46 39 海外 65 61 64 - 64 - - -エンジニア・制作 - - 136 151 136 151 138 156 営業・コンサルタント - - 52 69 52 69 83 89 バックオフィス - - 27 33 27 33 35 43 マネジメント - - 19 26 19 26 27 29 海外現地雇用 - - 55 6 55 6 7
-VOYAGE GROUP｜3688
LAST UPDATE: 2018.11.09 Research Coverage Report by Shared Research Inc. | www.sharedresearch.jp
R
Coverage中期経営目標（2019年1月の経営統合後に新中計発表予定。その後更新）
業績推移（百万円） 出所：会社資料よりSR作成 将来的に営業利益100億円目指す中､FY09/18迄を投資期と位置付けFY09/19以降の利益成長狙う｡FY09/20目標30億円 2017年10月、FY09/20の中期経営目標を発表。FY09/20に売上高420億円、営業利益30億円、当期利益18億円、配当性向 20%達成を図るというもの。FY09/18を引き続き先行投資期間とし、FY09/19以降の利益成長加速を見込む。売上につい ては、アドプラットフォームは経営環境変化の速さを考慮し比較的保守的に、ポイントメディア及びインキュベーション は比較的挑戦的な目標であると、説明会ではコメントしている。 なお、営業利益30億円は、2017年5月に発行したストックオプションの100%権利行使条件（FY09/17~FY09/20間で営業 利益30億円以上、50%権利行使条件は同25億円以上）と同一。将来的に100億円超の営業利益を目指すなかでの一つの通 過点に過ぎず、FY09/21以降も継続して成長するための投資を着実に実行した上での目標数値である点に留意したい。 重点施策は、1）アドプラットフォームの徹底強化、シェア拡大、2）ポイントメディアの構造改革、再成長軌道へ、3） 第三の事業領域の確立というもの。これらを早期に実行すべく、一層の採用強化、グループ内人材の最適配置に着手した。損益計算書 FY09/12 FY09/13 FY09/14 FY09/15 FY09/14 FY09/15 FY09/16 FY09/17 FY09/18 FY09/20平均成長率
（百万円） 連結 連結 連結 連結 連結 連結 連結 連結 期初会予 中期目標 3か年 2か年 売上高 8,139 9,858 15,046 17,563 15,222 17,730 20,842 25,895 30,000 42,000 17.5% 18.3% YoY 2.7% 21.1% 52.6% 16.7% - 16.5% 17.5% 24.2% 15.9% 売上総利益 3,292 3,844 5,962 6,522 6,030 6,562 6,421 8,015 8,500 総利益率 40.5% 39.0% 39.6% 37.1% 39.6% 37.0% 30.8% 31.0% 28.3% 販管費 3,290 3,307 4,081 4,324 4,081 4,324 4,700 6,208 7,300 YoY - 0.5% 23.4% 5.9% - 5.9% 8.7% 32.1% 17.6% 販管費比率 40.4% 33.6% 27.1% 24.6% 26.8% 24.4% 22.6% 24.0% 24.3% 営業利益 2 536 1,881 2,198 1,949 2,238 1,721 1,806 1,200 3,000 18.4% 58.1% YoY -99.6% 24,423.2% 250.6% 16.9% - 14.8% -23.1% 5.0% -33.6% 利益率 0.0% 5.4% 12.5% 12.5% 12.8% 12.6% 8.3% 7.0% 4.0% 7.1% 経常利益 4 529 1,891 2,149 1,959 2,189 1,246 1,862 1,200 YoY - 13,093.5% 257.3% 13.7% - 11.7% -43.1% 49.4% -35.5% 利益率 0.0% 5.4% 12.6% 12.2% 12.9% 12.3% 6.0% 7.2% 4.0% 親会社株主帰属当期利益 -152 310 1,114 - 1,134 1,647 732 1,162 700 1,800 15.7% 60.4% YoY - - 259.8% - - 45.2% -55.6% 58.7% -39.7% 利益率 -1.9% 3.1% 7.4% - 7.5% 9.3% 3.5% 4.5% 2.3% 4.3%
セグメント別 FY09/12 FY09/13 FY09/14 FY09/15 FY09/14 FY09/15 FY09/16 FY09/17 FY09/18 FY09/20平均成長率
（百万円） 連結 連結 連結 連結 連結 連結 連結 連結 期初会予 中期目標 3か年 2か年 売上高 8,139 9,858 15,046 17,563 15,222 17,730 20,842 25,895 30,000 42,000 17.5% 18.3% アドプラットフォーム事業 3,579 4,066 7,393 9,727 7,566 9,833 13,031 18,314 22,000 30,000 17.9% 16.8% ポイントメディア事業 - - - - 5,794 5,849 5,933 5,745 5,600 8,000 11.7% 19.5% インキュベーション事業 - - - - 3,027 2,813 2,175 2,082 2,700 4,000 24.3% 21.7% 連結相殺 -1,166 -765 -297 -246 -300 YoY 2.7% 21.1% 52.6% 16.7% - 16.5% 17.5% 24.2% 15.9% アドプラットフォーム事業 13.6% 81.8% 31.6% - 30.0% 32.5% 40.5% 20.1% ポイントメディア事業 - - - - 0.9% 1.4% -3.2% -2.5% インキュベーション事業 - - - - -7.1% -22.7% -4.3% 29.7% 営業利益 2 536 1,881 2,198 1,949 2,238 1,721 1,806 1,200 3,000 アドプラットフォーム事業 223 275 987 1,282 1,052 1,306 1,081 1,471 1,100 ポイントメディア事業 - - - - 801 802 644 410 200 500 インキュベーション事業 - - - - 95 128 -4 -75 -100 営業利益率 0.0% 5.4% 12.5% 12.5% 12.8% 12.6% 8.3% 7.0% 4.0% 7.1% アドプラットフォーム事業 6.2% 6.8% 13.4% 13.2% 13.9% 13.3% 8.3% 8.0% ポイントメディア事業 - - - - 13.8% 13.7% 10.9% 7.1% インキュベーション事業 - - - - 3.1% 4.6% -0.2% -3.6% 7 215 404 763 1,532 2,157 617 2,505 2,846 3,736 5,386 7,324 7,928 8,139 9,858 15,222 17,730 20,842 25,895 30,000 42,000 -66 -98 32 121 232 449 87 239 273 251 507 562 497 2 536 1,949 2,238 1,721 1,806 1,200 3,000 -4% 0% 4% 8% 12% 16% 20% -10,000 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 FY06
/00 FY06/01 FY06/02 FY06/03 FY06/04 FY06/05 FY09/05 FY09/06 FY09/07 FY09/08 FY09/09 FY09/10 FY09/11 FY09/12 FY09/13 FY09/14 FY09/15 FY09/16 FY09/17 FY09/18 FY09/20
売上高 営業利益 営業利益率（右軸）
