1 出所： Bloomberg データに基づき、当社作成
株式基本情報
時価 （8 月 2 日終値） 125,000 ドン 業種 航空業 約 613 円 時価総額（USD） 18 億米ドル 前回目標株価 （5 月 3 日時点） 132,600 ドン 時価総額（YEN） 約 1,998 億円 約 650 円 外国人枠残り（USD） 103.5 百万米ドル 外国人枠残り（YEN） 約 115 億円 30 日平均日次売買高 2 百万米ドル 約 2.2 億円 政府保有率 0％ （出所）Bloomberg、当社 発行済株式数 322.4 百万株 完全希薄化後株式数 322.4 百万株 700 710 720 730 740 750 760 770 780 790 800 100,000 105,000 110,000 115,000 120,000 125,000 130,000 135,000 140,000 2017/2/28 2017/3/31 2017/4/30 2017/5/31 2017/6/30 2017/7/31 VJC（左軸） VN指数（右軸）ベトジェット航空（VJC）
四半期決算速報
Vietjet Air
会社概要： Vietjet 航空はベトナム最大手の LCC で、ASEAN 域内で勢力を伸ばしつつある。2011 年の初フライトから、ベトナム国内の旅行ブームにのって業容拡大を図り、2016 年 6 月には国内シ ェア 43 %に達した。2017 年 6 月末時点では機材 45 機を保有し、国内 38 路線、海外 35 路線に就航 している。 本レポートは、キャピタル・パートナーズ証券提携先のベトナム大手証券会社と、キャピタル・パートナーズ証 券子会社のキャピタル・パートナーズ・ベトナム・コンサルティングが共同作成・翻訳したものです。作成日: 2017 年 8 月 1 日
単位：VND 指数2016 年実績 2017 年上半期 2017 年予測 売上高伸び率 38.6% 30.5% 48.4% EPS 伸び率 107.4% 32.9% 26.6% 売上総利益率 14.2% 15.5% 13.6% 純利益率 9.1% 11.6% 8.3% EV/EBITDA 13.5 倍 NA 9.1 倍 株価営業キャッシュ・フ ロー倍率 31.6 倍 NA 16.2 倍 PER 16.0 倍 NA 11.8 倍 VJC 同業他社 VN 指数 PER(直近 12 ヶ月) 12.4 倍 14.2 倍 16.1 倍 PBR(実績) 8.7 倍 1.8 倍 2.3 倍 ネット D/E レシオ 85.7% 11.6% NA ROE1 72.6% 11.6% 14.2% ROA2 15.5% 4.6% 2.5%
コア事業の堅調に加え、SALB取引の収益拡大から、最終利益は大幅増
ベトジェット航空（VJC）は2017年上半期の業績を公表した。売上高は前年同期比+31％、税引き後純利益 も同+43％と好調であった。要因としては、（1）コア売上高（総売上高から機材の売上高を控除した金額） が国際線の拡張により非常に堅調であったこと、（2）セールス・アンド・リースバック（SALB）取引時の 機材売却価格および利鞘が増えたこと、（3）一般管理費を節減できたことがあげられる。全体として、VJC の17年上半期業績は予測通りである。17年上半期のコア事業売上高は前年同期比で+46％の大幅増。新規国際線と運賃増が主要因
17年上半期に旅客収入は前年同期比+46％、付帯サービス収入は同+50％と大幅に増えた。経営陣の説明に よると、17年上半期の搭乗客数は前年同期比+22％と日を追うごとに増え、中でも国際線搭乗者数は3倍と なった。こうした業績は、（1）16年下半期に新規に国内線1路線、国際線6路線を開設したのに加え、17年 上半期に国内線1路線、国際線12路線を新規開設したことと、（2）既存路線の便数増が貢献している。さ らに、VJCは燃料費の増加を運賃に転嫁したため、運賃収入も前年同期比で増加している。RASK3は17年上 半期に前年同期比で2.9％じり高。3
17年上半期のコア事業の売上高総利益率は15.9％と前年同期の15.2％から改善
VJC によると、改善要因は主として国際線のフライト数の増加による。国際線は国内線に比べて燃料効率が 良い上に、付帯サービス収入も多く、そもそも航空運賃も高い。加えて、同社の急速な機材や路線の拡大に もかかわらず、VJC の座席利用率（load factor）は 17 年上半期に 87.7％と引き続き業界トップレベルにと どまっている。セールス・アンド・リースバック（SALB）による収益、17年上半期は前年同期比で増加
17年上半期にSALBでVJCが新規に配備した機材数は5機と前年同期と変わらず。しかし、リース会社への売 却価格が前年同期より高かったため、収益は9%拡大した。実額では、17年上半期の1機あたり収益（売却 価格－購入価格）は7.2百万米ドル（約8億円）と16年上半期の5.2百万米ドル（約6億円）から増加している。 経営陣によると、1機当たりの収益拡大の要因は、機材の大型化（17年上半期に導入されたのがエアバス社 製のA321に対し、16年上半期は同A320であった）と、同社とのSALB取引を受託しようとするリース会社 間の競争激化である。一般管理費の伸びが、売上高の伸びを下回ったことも大きく増益に貢献
コア事業の売上高が17年上半期に前年同期比46%も伸びたにもかかわらず、一般管理費の伸びは同19%に とどまっている。経営陣によると、業容の拡大にもかかわらず、前年同期比で17年上半期の人員及び給与 総額は大きく増えていないとのことであった。図表1： 2017年上半期業績 単位： 上段： 10 億 VND 下段： 億円 16 年上半期 17 年上半期 伸び率(%) 通期予測 達成率(%) 売上高 12,557 16,390 31% 40% 約615億円 約803億円 - コア事業売上高 7,388 10,769 46% 47% 約362億円 約528億円 - 機材売却額 5,169 5,621 9% 31% 約253億円 約275億円 売上総利益 1,719 2,538 48% 46% 約84億円 約124億円 - コア事業売上高 1,124 1,715 53% 49% 約55億円 約84億円 - 機材売却額 595 823 38% 40% 約29億円 約40億円 販管費 (261) (333) 28% 35% （約13億円） （約16億円） 営業利益 1,458 2,205 51% 48% 約71億円 約108億円 税引き前利益 1,408 2,014 43% 51% 約69億円 約99億円 税引き後純利益 1,333 1,904 43% 56% 約65億円 約93億円 出所： VJC、当社
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格付けと評価方法
絶対的で長期的な格付け：当社の推奨は、市場との相関評価ではなく、（目標株価－時価）/時価＋配当利 回りという計算式で算出された株式のトータルリターンに基づいている。 格付け 定義 買い 今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン（配当を含む）が＋20%以上であると予想 する場合。 アウトパフォーム （O-PF） 今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン（配当を含む）が＋10%から＋20%の間で あると予想する場合。 マ ー ケ ッ ト パ フ ォ ー ム （M-PF） 今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン（配当を含む）が－10%から＋10%の間で あると予想する場合。 アンダーパフォーム （U -PF） 今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン（配当を含む）が－10%から－20%の間で あると予想する場合。 売り（sell） 今後 12 ヶ月間におけるトータルリターン（配当を含む）が－20%以下であると予想 する場合。 格付け無し 対象銘柄は調査部より分析される可能性があるが、自発的な理由、または当社が企 業に対し合併や戦略的取引の助言を行うなどの特定条件下で法令や社内規定の遵守 の観点から格付けや目標株価の設定を行わない場合。 格付け中断 格付けや目標株価の設定を行うための基本的な情報が不十分な場合。前回の格付け と目標株価（ある場合）は同銘柄に対して無効になる。 別段の定めがない限り、株価変動のパラメーターは資本の増加を反映するものであり、有効期限は 12 ヶ月である。将来における株価変動は一時的に時価と目標株価に、上方または下方に差異を引き起こ す可能性もある。そのため、株価変動のパラメーターは柔軟に解釈される必要がある。 目標株価：殆どの場合では、目標株価はアナリストの評価による当該株式の現在の適正価値に等しい。 目標株価はアナリストの予想した状況が現実となりカタリストが機能し、市場がそれを認識した時に 取引される価格である。しかしながら、カタリストが欠けているために市場が期間内に評価をしない とアナリストが考えた場合、目標株価は適正株価と異なることがある。従って、殆どの場合では、当 社の推奨は現在の市場の株価と当社の現在の適正株価の差異の評価である。 評価方法論：目標株価を算出するために、アナリストは割引フリー・キャッシュ・フロー及び比較分 析など様々な評価方法を駆使している（但し、これらの方法に限定することではない）。評価方法の選 択は当該業界、当該企業、当該株式の特徴および他の条件に依存する。企業の評価は下記の一つ、ま たは複数の方法の組み合わせによって行われる。(1)倍数に基づくモデル（P/E, P/キャッシュ・フロー,EV/売上, EV/EBIT, EV/EBITA, EV/EBITDA）、類似企業との比較と歴史的な評価のアプローチ、(2)割引
モデル（DCF, DVMA, DDM）、(3)価値の分割アプローチまたは資産に基づく評価方法、(4)経済利益ア プローチ（残存収益、EVA）などである。評価モデルは GDP 成長、金利、為替レート、原料価格とそ の他の経済に対する仮定と当該企業の特定のリスクなどに依存している。また、市場の心理も企業の 評価に影響を与える可能性がある。株式の評価はまた期待感に基づいて、期待感は予告なく、素早く 変化し、それぞれの業界の特定の技術開発に依存している。 リスク：過去のパフォーマンスは必ずしも将来の結果を示すものではない。為替レートはこのレポート に記載された証券または関連の投資商品のバリュー・価格または収入に悪影響を与える可能性がある。
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