経済成長と家計部門の所得・消費・貯蓄・投資との関係を図表 33 で整理した。流れとし ては、①経済成長が続くと、所得分配により家計部門の賃金収入が増加し、社会保障制度 からの移転収入が加わり、可処分所得が形成される。②所得向上に伴い、家計部門の消費 支出も次第に拡大していく。③消費支出増は、GDP ベース個人消費(内需の一部)の拡大につ ながり、経済成長率をさらに加速することとなる(右ルート)。一方、可処分所得から消費 支出を差し引いたものは、貯蓄となる。④家計部門の消費性向(換言すれば、貯蓄率)によ って貯蓄額が決められる。⑤次期消費に回される貯蓄は、家計の投資行動によって、預金 や有価証券などの金融資産、あるいは、不動産などの実物資産の形態で保有され、家計部 門の資産形成に寄与する、⑥一定の金利水準の下で、運用実績によって利息や配当といっ た資産性所得が得られる、⑦資産性所得は最終的に、可処分所得の一部となる(左ルート)。
中国都市部家計の資産残高は、どのように形成されているか、また、資産構成に占める株 式の割合はどのような水準にあるか、などについて十分な統計資料が発表されておらず、
実態究明が課題となっている。
図表 33 都市部家計の貯蓄・消費・投資(概念図)
(注)1.可処分所得とは、所得から所得税などを差し引いたものである。
2.家計部門の資産残高には、銀行預金、有価証券、不動産のほか、
現金、保険、投資信託などもあるがここでは省略した。
北京、上海など 12 都市で行われた｢投資家行動に関するアンケート調査｣によれば32、都
32呉衛星、斉天翔｢流動性、生命周期与投資組合相違性～中国投資者行為調査実証分析｣『経済研究』中国社 1 人当たり可処分所得
貯蓄
資産性所得
経済成長
社会保障制度
金融資産
消費性向
銀行預金
有価証券
不動産など
G D P ベー
ス個人消費
投資行動
賃金収入や移転収入 雇用状況
消費行動 １人当たり消費支出
消費 消費構造
実物資産
左ルート 右ルート
金利水準
市部家計の資産残高は、2005 年末現在、住宅など不動産 54.4％、銀行預金 20.6％、現金 5.8％、株式 3.6％、保険 1.5％、債券と投資信託がそれぞれ 0.6％、外貨資産 0.5％、その 他 12.4％となっている(図表 34、上/左)。年齢別に見ると、不動産の割合が最も高いのは、
｢65 才以上｣の年齢層で、68％に達しており、最も低い｢35 才以下｣の年齢層も 44％に達して いる(図表 34)。高齢者の不動産割合が最も高い背景には、1998 年からの住宅制度改革を背 景とした国有企業の公的住宅の払い下げがある。また、若い年齢層の同割合も比較的に高 水準にあるのは、マイホーム取得促進策の下で、住宅ローンを利用して新規住宅を購入し た若年層が急増したことによると思われる。
資産残高に占める株式の割合は、2005 年当時は、株価低迷により、平均で 5％を下回っ ているが、｢65 才以上｣の年齢層が、4.8％と最も高い。これに対し、｢35 才以下｣の年齢層 は銀行預金が資産残高の 25％を占めており、株式は 3.5％に過ぎない(図表 34)。
図表 34 年齢層別 都市部家計の金融資産構成比(2005 年末)
(注)2005 年に北京、上海など 12 都市で行われた投資家行動に関するアンケート調査結果 である。調査対象は 1,526 世帯である。
(資料)呉衛星、斉天翔｢流動性、生命周期与投資組合相違性～中国投資者行為調査実証分析｣
経済研究、2007 年第 2 期、2007 年 2 月 10 日より作成。
会科学院経済研究所、2007 年第 2 期、2007 年 2 月 10 日。
債券, 0.4％
株式, 3.5％
投信, 1.1％
その他, 15.1％
マイホーム, 43.9％
保険, 1.7％
銀行預 金、25.0％
外貨,0.8％
現金、8.5％
35才以下
債券,1.8％
株式, 4.8％
投信, 0.1％
その他, 6.7％
マイホーム, 67.8％
保険, 1.1％
銀行預金、
12.7％
外貨,0.1％
現金、4.9％
65才以上 債券, 0.6％
株式, 3.6％
投信, 0.6％
その他, 12.4％
マイホーム, 54.4％
保険, 1.5％
銀行預金、
20.6％
外貨,0.5％
現金、5.8％
全体平均
債券, 0.6％
株式, 3.4％
投信, 0.4％
その他, 12.4％
マイホーム, 57.6％
保険, 1.7％
銀行預金、
18.6％
外貨,0.4％
現金、4.9％
35～50才
(1) 資産性所得
家計部門の資産が形成されると、資産運用によって資産性所得が得られる。都市部家計 調査を行う中国国家統計局の城市社会経済調査司が発表したデータによれば33(図表 35)、
2006 年の都市部 1 人当たり年間資産性所得(有価証券や不動産投資からの現金収入)は、前 年比 26.5％増の 244 元となった。この内訳は、金融資産からの収入が 112 元、実物資産か らの収入が 132 元である(図表 36)。階層別に見ると、上位 10％層(最高所得層)の資産性所 得は、前年比 36.5％増の 1,279 元 (このうち、金融資産からの収入は、同 52％増の 679 元 で、資産性所得の 53％を占めた(図表 37))に達したが、下位 10％層(最低所得層) の資産性 所得は、同 8.7％増の 35 元に止まった(このうち、金融資産からの収入は、前年比 9％減の 7 元)。
図表 35 都市部 1 人当たり資産性所得と年伸び率(05/06 年)
(資料)｢2007 年中国城市(鎮)生活与価格年鑑｣国家統計局城市社会経済調査司、
中国統計出版社、2007 年 10 月、｢2006 年中国城市(鎮)生活与価格年鑑｣
国家統計局城市社会経済調査司、中国統計出版社、2006 年 10 月より作成。
33国家統計局城市社会経済調査司｢2007 年中国城市(鎮)生活与価格年鑑｣中国統計出版社、2007 年 10 月。
-200 400 600 800 1,000 1,200 1,400
都 市 部 世 帯
最 低
所
得 層
低 所 得 層
中 低
所
得 層
中 所 得 層
中高所
得 層
高 所 得 層
最 高
所
得 層
0 5 10 15 20 25 30 35 40
05年 06年 年伸び率(右目盛)
元 ％
図表 36 階層別 金融資産・実物資産による現金収入(05/06 年)
(資料)図表 35 と同じ
図表 37 都市部 1 人当たり株式・不動産関連収入(05/06 年)
(資料)図表 35 と同じ 112元
679元
132元
600元
0 100 200 300 400 500 600 700 800
都
市 部 世
帯
最 低 所 得 層
低
所 得 層
中 低 所 得 層
中
所 得 層
中高
所 得 層
高
所 得 層
最 高 所 得 層 2005年 資産性収入(金融資産)
2005年 資産性収入(実物資産) 2006年 資産性収入(金融資産) 2006年 資産性収入(実物資産) 元
0 50 100 150 200 250 300 350 400
都 市 部 世 帯
最 低 所 得 層
低 所 得 層
中 低 所 得 層
中 所 得 層
中 高 所 得 層
高 所 得 層
最 高 所 得 層
-100 -50 0 50 100 150 200 250
元 株式投資による年間現金収入 ％
0 100 200 300 400 500 600
都 市
部
世 帯
最 低 所 得 層
低 所
得層
中 低 所 得 層
中 所
得層
中 高 所 得 層
高 所
得層
最 高 所 得 層
-15 -10 -5 0 5 10 15 20 25
05年 06年 年伸び率(右目盛)
元 不動産投資による年間現金収入 ％
資産性所得の主要項目である｢株式投資による年間現金収入(売却益や配当金など)｣と
｢不動産投資による年間現金収入(家賃収入など)｣を比べてみよう。株式投資の収入は、2005 年の 36 元から 2006 年には前年比 56％増の 56 元と上昇した(図表 37、上)。階層別に見る と、上位 10％層(最高所得層)は、196 元から約 71％増の 336 元に増加したが、下位 10％層 (最低所得層)は 3 元から 2 元に減少した。2006 年後半から株価が急騰したことは、最高所 得層の株式投資による資産性所得の増加につながったと言えよう。一方、不動産投資収入 は、2005 年の 112 元から 2006 年は前年比 13％増の 126 元に止まり、株式投資と比べ、増 加幅が遥かに小さい(図表 37、下)。階層別に見ると、上位 10％層(最高所得層)は、同期間 に 479 元から約 19％増の 571 元に増加し、中位 20％層(中所得層)は、70 元から 68 元にほ ぼ横ばいとなった。株式投資、不動産投資とも所得が高い階層ほど、前年比伸び率が大き いといった特徴が見られた。
都市部高所得層を始めとする資産性所得の急伸を背景に、都市部全体平均で見た資産残 高に占める株式の割合は、2006 年には 2005 年時点の 4％弱(図表 34)からさらに上昇する可 能性がある(図表 32 の試算では、7％となる)。
(2) 個人による株式投資
中国の株式市場は、上海・深圳の両証券取引所がスタートした 1990 年から整備されてき た。2006 年には、制度的な欠陥と言われた｢株式分置問題｣(非流通株問題34)が最終的な解 決を迎えたことをきっかけに、株価は 5 年余りの調整期を終えて回復し始め、2007 年には さらに急騰を見せた(図表 40)。
｢全民炒股｣(全国民が株式取引をしていること)は、2007 年度のキーワードとなった35。 中国国内のウェブサイトで｢炒股」で検索してみると、2008 年 5 月現在、4,330 万件の関連 記事が検索された。2006 年下半期から加熱し始めた株式投資は、都市部住民の日常生活に 大きな影響を与える出来事に違いない。その波は大学のキャンパスにも及んでいる。新聞 報道によれば、大学生の約 3％が株式取引を行っているという36。｢中国の｢股民｣(自ら株式 取引を行う個人投資家)や｢基民｣(投資信託に参加する個人)のほとんどは、株式市場に関す
3490 年代の初めは｢証券市場は国有企業のために奉仕しなければならない｣という株式市場の基本方針があ った。同方針の下で上場企業の株式は取引所に上場され、投資家が取引できる｢流通株｣と国及び地方政 府、法人などが保有し、市場で取引できない｢非流通株｣に区分され、株価は株式の約 3 分の１を占める｢流 通株｣によって形成されていた。これは｢株式分置問題｣と呼ばれ、2010 年までに完全に解決される見通し である(劉家敏｢数字で読み解く中国の株式市場～株価上昇の背後にある見逃せない事実～｣みずほリポ ート、2007 年 12 月 18 日)。
35中国国内のネット調査によれば、 2007 年度のキーワードは、①｢房价拐点｣(住宅価格の転換点)、②｢亿 元大奖｣(億元長者の誕生)、③｢全民炒股｣(全国民が株式取引に参加していること)、④｢重庆钉子户｣(重 慶市の一軒屋が最後まで政府と交渉し続けること)、⑤｢猪肉涨价｣(豚肉価格の急上昇)、が上位 5 位にラ ンクされた(｢2007 年度中国十大関鍵詞解読｣国際在線、2007 年 12 月 16 日)。
36学費を使って株式取引に夢中する大学生も少なくない(｢拿学费买股票 高校至少有 3％的大学生炒股｣人民 網、2007 年 3 月 29 日)。ちなみに、｢大学生炒股」(大学生が株式取引をする)で検索すると、関連記事数 は 271 万件に達する。
る知識が少なく、ギャンブル感覚で｢股海｣(株式市場)に身を投げた素人である｣とも言われ る。
以下では、個人の株式取引口座数の変化や、有力な調査機関が行ったアンケート調査の 結果から、中国の個人投資家の実態を探ってみたい。
a. 証券取引口座数と地域分布
中国証券監督管理委員会が発表した数字によれば、2006 年末現在、個人投資家が保有す る株式の時価総額は、流通可能な A 株の時価総額の約 57％を占め、2005 年末の 70％から低 下してきた37。また、株式の登録並びに決済業務を行う政府機関である｢中国証券登記結算 有限責任公司｣(China Securities Depository and Clearing Corporation Limited、以下、
CSD&C)が発表した｢証券取引口座数｣(期末数と期中純増減数)では、株式投資の｢期末口座 数｣は、両取引所合計で 2003 年末の 6,981 万口座から 2007 年末には 1 億 3,886 万口座と約 2 倍になった(図表 38)。個人投資家の口座数は 6,948 万口座から約 2 倍の 1 億 3,836 万口 座となり、そのうち、人民元建て A 株38の個人投資家の口座数は 6,771 万口座から約 1.6 倍 の 1 億 1,006 万口座となった。一方、個人名義の投信口座数も同期間に 20 万口座から約 127 倍の 2,598 万口座に急増した。
上述の口座数を見ると、A 株取引口座だけでも、2007 年末現在、1.1 億口座に達している。
しかし、残高がなく長期にわたり利用されていない口座(いわゆる｢休眠口座｣)や両方の取 引所に開設された同一名義39の口座が多く存在している。A 株口座数について、CSD&C の発 表によれば、2008 年 1 月末現在、｢休眠口座数｣は A 株市場では 1,983 万口座に達し、同期 末口座数の 18％を占めている。同年 1 月末の期末口座数(11,226.4530 万口座)から休眠口 座数(1,983.21 万口座)、空口座数(5,083.15 万口座)を引いた実際に取引に利用されている 口座数は、約 4,160 万口座となる。従って、活発な取引を行っている個人投資家の A 株口 座数は、4,000 万口座前後に過ぎない可能性が高い40。この数字は都市人口(2006 年末、5 億 7,706 万人)の 7％に当たり、アメリカ(2004 年末、21％)や日本(同 14％)の同比率を下回 る水準にある41。
37中国証券監督管理委員会｢2007 中国証券期貨統計年鑑｣学林出版社、2007 年 8 月。
38中国には、上海証券取引所と深圳証券取引所があり、両取引所に人民元建ての A 株市場と外貨建て(上海 は米ドル、深圳は HK ドル)の B 株市場がある。2007 年 11 月現在、A 株市場の上場銘柄数は 1,518 銘柄で A、B 株の両市場の合計銘柄数の 93％を占めている。一方、B 株市場には 109 銘柄が上場している。
39投資家が両取引所で取引する場合、それぞれの取引所に取引口座を開設する必要がある。
40｢業務統計月報｣中国証券登記結算有限責任公司、2008 年 1 月。
41松浦 克己｢なぜ日本家計の株式投資シェアは低いか｣日本証券アナリスト協会『証券アナリスト ジャー ナル』2006 年 8 月。
図表 38 市場・投資家別：証券取引口座の構成比(03～07 年)
個人 機関 個人 機関 個人 機関 個人 機関
2003 6,771.4 32.2 155.9 1.6 20.2 0.02 6,947.5 33.8 6,981.3 2004 6,912.7 33.2 158.6 1.7 109.0 0.58 7,180.2 35.5 7,215.7 2005 6,994.1 34.0 159.6 1.7 145.6 1.03 7,299.3 36.7 7,336.1 2006 7,281.3 36.3 162.7 1.9 370.3 1.58 7,814.3 39.7 7,854.0 2007年 11,006.1 46.0 232.2 2.1 2,597.6 2.17 13,835.8 50.3 13,886.1
個人 機関 個人 機関 個人 機関 個人 機関
2003 99.5 0.5 99.0 1.0 99.9 0.1 99.5 0.5 100.0
2004 99.5 0.5 98.9 1.1 99.5 0.5 99.5 0.5 100.0
2005 99.5 0.5 98.9 1.0 99.3 0.7 99.5 0.5 100.0
2006 99.5 0.5 98.9 1.1 99.6 0.4 99.5 0.5 100.0
2007年 99.6 0.4 99.1 0.9 99.9 0.1 99.6 0.4 100.0
個人 機関 個人 機関 個人 機関 個人 機関
2004 2.1 3.2 1.7 6.9 439.5 2800.0 3.4 5.1 3.4
2005 1.2 2.4 0.7 -1.3 33.6 76.8 1.7 3.4 1.7
2006 4.1 6.6 1.9 10.7 154.3 54.0 7.1 8.1 7.1
2007年 50.7 28.0 41.6 12.0 367.6 33.1 72.8 27.4 72.6
年(前年同期比)伸び率(％)
年 A株 B株 投信 合計
全体
A株 B株 投信
市場・投資家別：期末口座数(万口座)
合計
合計 年
年
市場別：投資家構成比(％)
全体
A株 B株 投信 全体
(資料)中国証券登記結算統計月報(2003 年 1 月～2007 年 11 月)、CEIC DATA より作成。
投資家の投資動向を反映する｢取引口座数の年間純増減｣(新規口座数から解約した口座 数を引いた数字42)の推移を見ると、A 株口座の年間純増数は、2003 年の 134 万口座から株 価低迷期の 2005 年の 82 万口座を経て、2007 年は一転して 3,735 万口座と大幅に上昇した (図表 39)。一方、投信口座の年間純増数は 2003 年の 1.5 万口座から 2007 年には 2,211 万 口座に急伸し、2005 年の株価の調整局面においても右上がり曲線を辿って増加している。
図表 38 で示された期末口座数に占める個人口座数の割合(99％以上)を考えると、口座純増 数のほとんどが個人口座であると推測されよう。
図表 39 証券取引口座数の年間純増減の推移
(資料)CEIC DATA より作成。
42投資家別口座数の純増減は個人・機関投資家を含む口座数となる。
A株：3,735万口座 B株：70万口座 投信：2,211万口座
0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000
03 04 05 06 07年
0 10 20 30 40 50 60 70 A株取引口座 80
B株取引口座(右目盛) 投信口座
(万口座) 2007年 (万口座)
2007 年末までの単月の最大純増数は(図表 40)、A 株は 2007 年 5 月の 558 万口座、B 株は 同年 5 月の 45 万口座である。これに遅れて投信は 8 月に 512 万口座を記録した。口座数急 増の背景には株価指数の急上昇があるが、上海 A 株指数が 2007 年 10 月以降、低下傾向に 転じたため、A 株や投信の単月口座数純増も激減した。地域別に見ると、2006 年末現在、｢上 交所｣(上海証券取引所、以下同じ)の A 株口座数43は、3,583 万口座に達している。そのう ち、東部地域 2,054 万口座(｢上交所｣全体の 59％)、中部地域 556 万口座(同 15％)、西部地 域 593 万口座(同 16％)、東北地域 380 万口座(同 10％)となっており、東部地域の口座数が 圧倒的に多い。また、東部地域にある上海市(489 万口座、｢上交所｣全体の 14％)、江蘇省 (343 万口座、同 10％)、広東省(271 万口座、同 8％)、山東省(233 万口座、同 7％)、浙江 省(196 万口座、同 6％)、北京市(168 万口座、同 5％)、福建省(143 万口座、同 4％)、が A 株口座数の上位 10 省(直轄市)であり、特に上海市は個人投資家が最も集中する都市となっ ている。
図表 40 証券取引口座数の純増減(月次ベース)
(資料)CEIC DATA より作成。
2006 年に｢上交所｣の A 株口座は年間 130 万口座純増したが、これを地域別に見ると、東 部地域は 83 万口座(全体の 64％)増、中部地域は 21 万口座(同 16％)増、西部地域は 19 万 口座(同 14％)増、東北地域は 8 万口座(同 6％)増で、東部地域を中心に増加している特徴 がある。東部地域にある上海市(26 万口座増、全体の 21％)、広東省(15 万口座増、同 12％)、
江蘇省(9 万口座増、同 7％)、浙江省(9 万口座増、同 7％)、北京市(8 万口座増、同 7％)、
福建省(6 万口座増、同 5％)、山東省(6 万口座増、同 5％)、が口座数純増の上位 10 省(直 轄市)に入っている。長江デルタ地域と珠江デルタ地域の個人投資家が｢上交所｣における株
43地域別口座数は、2006 年末までしか発表されていない。その数字には個人・機関投資家が含まれている。
558万
45万 512万
0 100 200 300 400 500 600
2003年1月 2004年1月 2005年1月 2006年1月 2007年1月 2008年1月
A株取引口座 B株取引口座 投信口座 万口座
上海A株指数(2003年1月＝100) ピーク時
A株：2007年5月(558万口座/月) B株：2007年5月(45万口座/月) 投信：2007年8月(512万口座/月)