株主構成が 自主的情報 開示 に 与 える影響

替 文

株主構成が 自主的情報 開示 に 与 える影響

● - 中国国有上場企業 に関す る実証研 究 -

李 遠 勤/徐 宗 宇/石 川 勝/李 新 建

要 旨

本稿は･ ロジステ ィックモデルを用いて,中国における国有上場企業 の株主構成が当該企業の自主的情報開示に与える影響 を実証分析 した ち のである･探酬証券取引所 に上場 している国有上場企業の

株 に関す る

年度のデー タをもとに･大株主の上位持 ち株分散度,機 関投資 家の持ち株比率, トップマネジメン トの持ち株比率 を株主構成の特徴 を 表す指標 とし,証券取引所による上場企業の情報開示の評価を自主的情 報開示の指標 とした･実証分析の結果,大株主の上位持ち株分散度.機 関投資家の持ち株比率及びコン トロール変数 としての企業規模が国有上 場企業の自主的情報開示の程度に正の影響 を与えていることが明 らか と なった･これ らの結果に基づいて･中国国有上場企業の情報開示 を改善 するための提案を行い･更に本研究の限界 を踏 まえて今後の研究方向を 考察 した.

1 序

自主的情報開示 とは制度的な情報開示以外 に, 自主的に自社の情報 を開示

論文 ■株主構成が 自主的情報 開示 に与 える影響

た.株主構成はコーポ レー ト ･ガバナ ンスの基本的要素 として. 自主的情報 開示に影響 を与えることが数多 くの研究で指摘 されている

. しか し,これ らの先行研究は主に中国以外の企業を対象 として行われた ものであ り.政府 の持ち株比率は存在 しないか,あるいは非常に低いケースである.一方,中 国の研究者は主に株主構成 とコーポ レー ト ･ガバナンスの有効性,ない し企 業業溝 との関連性 に注 目した研究 に重点 を置いてきたが,国有上場企業の株 主構成が 自主的情報開示に与える影響に関する研究はこれ まで行われてこな かった.本稿では.この点に焦点 を当てることを目的 としている.

国有上場企業の場合.株主構成が高度に集中 してお り,大株主 としての政 府による干渉 とインサ イダー としての経営陣による支配 とい うコーポ レー

I.ガバナ ンス上の問題があると従来か ら指摘 されて きた

㌧ 一般に,株式 会社 におけるエージェンシー問題 として,株主 と経営陣 との間で利益の相反 が生 じると理解 されているが,大株主に株式所有が過度に集中することによ

り生 じる零細株主 との間の利益不一致の問題 も存在する

㌧ 大株主 と零細株 主 との間の利害関係は

つの相反する側面を持つ.大株主は法的な権利や資 金力を背景に して,企業の経営陣を監視 し,影響力 を効果的に行使で きる.

それは零細株主の利害に一致する場合がある一方で. 自らの利益を優先する ために企業財産 を侵食 し,零細株主の利益 を犠牲 にするおそれもある.中国 国有上場企業の年報に基づけば

年

年の

年間,筆頭抹主の持 ち株比率 はやや低下傾向にあるが,依然 として平均

以上の高水準 を維 持 している. このように中国国有上場企業における株主構成の集中度は極め て高いことか ら,これが企業の情報開示行動へ どのような影響 を与えている か という問題 を分析することは資本市場の発展のために重要な研究であろう と思われる.

中国は資本市場の効率性 を改善することを目指 して.上場企業の株式分散 する上場企業の行動 を指す 1

0 01 )は,外部市場環境 化 を促進するための改革 を進めている.上場企業における情報開示の促進 と

IJ･･ ..革 ｢L

に関係する

つの自主的情報開示の動機 を検討 し. 自主的な情報開示行動 と 経営の透明性の確保が強 く求められつつある.それゆえ.本研究は中国国有

LI コーポ レー ト ガバナ ンスとの関連性に焦点を当てた研究の必要性 を強調 し 上場企業の改革にとって,重要な意義を持つ ものと考えられる.

99 98

_{現代経 営経済研 究 第}

巷第

号

本稿の内容は

つの部分から構成 されている.第

節の序論では,本研究 の意義 を示 し.第

節で関連する先行研究のサーベイを行 う.第

節では研 究仮説 を提示する.第

節では,仮説の検証方法,サ ンプルの選別及び各変 数の測定について述べ る.第

節では,統計分析のモデルを構築 し,分析結 果を検討する.最後に第

節で,本研究の結論,政第-の提言及び今後の研 究方向を提示する.

2 先行研究

多 くの先行研究では,主に下記の

つの株主構成上の要素を中心 に, 自主 的情報開示の程度に及ぼす影響 を検討 している.① インサイダー株主

.② 機関投 資家,③株式集中度,及び,④政府の持ち株比率である.

2.1

インサイダー株主の影響

ChauandGray (2002)

は,香港の上場企業のデータをもとに研究 した結 果.殆 どの香港の上場企業では,創業者一族の株主が企業の経営に携わって お り.彼 らの持 ち株比率は情報開示の程度 と有意な負の相関関係を持つこと を示 している.

は

企業をサ ンプルと して,創業者一族の持 ち株比率6 )と企業利益 に関する情報 開示 との関連性 を研究 している.そこでは,取締役 ･トップマネジメン トのポス トを同族株 主が占めている状況をダミー変数化 し

,情報開示に与える影響 を分析 した その結果,経営陣に同族株主が含 まれていることが情報開示の程度に正の影 響を及ぼす ことが明 らかにされている. また,同族株主の持 ち株比率 と企業 利益 に関する情報開示 との間には.非線形的な関係があることも示 されてい

る.

Len nugadH row z( 4it 200)

は,香港証券取引所の上場企業のデー タをも とに,常勤取締役 と非常勤取締役それぞれの持ち株比率が管轄部門の 自主的 情報開示に与える影響 を分析 している.その結果,常勤取締役の持ち株比率 が

以上の場合.情報開示の程度 と有意な負の相 関関係 を持つ ことを明

論文 :株主構成が 自主的情報開示 に与 える影響

らかにした. この負の相関関係は,企業の業削 ミ 悪い場合,更に強 くなるこ とも示 されている.一九 常勤取締役の持 ち株比率が低いサ ンプルにおいて は,非常勤取締役の持ち株比率が情報開示の程度 と有意な正の相関関係にあ ることも示 した.

は, シンガポール証券取引所の上場 企業の株主構成及び取締役会構成が 自主的情報開示に与える影響 について実 証研究 を行っている.株主構成の指標 は･経営陣の持 ち株比率･大株主 8 ) の持ち株比率,政府株の有無及び政府の持 ち株比率 とし･取締役会構成の指 標 は外部取締役の比率 とした･分析の結果,経営陣の持 ち抹比率 と自主的情 報開示 との間に,有意な負の相関関係が存在することが明 らかにされている･

2.2

機関投資家の影響

Hel taye al

.

の研究では,機関投資家の持 ち株比率 と自主的情報 開示の程度 との間に有意な正の相関関係が示 されている

(2 )000

の研究において も.同様 の結果が確認 された

はチェコ企業のデー タをもとに分析 した結果･機関投資家の持 ち株 比率が低い場合,情報開示 と有意な正の相関関係が見 られる一九 持 ち株比 率が高い場合

より大 きい)には･横関投 資家の持分比率が高いほど, 情報開示の レベルが低 くなることが示 されている･

2.3

株式集中度の影響

EngandMak (2003)

は†持 ち株比率が

以上の大株主の持 ち株比率の 合計 を株式集中度の評価指標 とし･ シンガポール証券取引所の上場企業の デー タをもとにした研究では,株式集中度 と情報開示の程度 との間に有意な 相関関係が見 られないとしている･

王

による中国の上場企業 に関する研究では･株式集中度 と自主的 情報開示 との間に有意な負の相関関係が確認 された･劉 と杜

は財務 報告の中で発覚 した不正記録の有無を情報開示の質の指標 とし･ この情報開 示 の指 標 と株 式 集 中 度 とは有 意 な負 の相 関 関係 を もつ こ とを示 した･

.義.

LOO

現代程営経済研究 第

巻第 1号

Makia n ao 2hjadPttn(004)

によるチェコの企業 に対す る実証研究では,外 部株主 9 )の持 ち株比率が内部株主 よ り大 きい場合,株式集 中度

0 〕と情報開 示 とは正の相関関係 をもつ ことが示 されている.

ChauandGray(2002)

は,香港及び シンガポール証券取引所の上場企業 の株主構成 と自主的情報開示 との相 関関係 を分析 している.そこでは,取締 役及び支配抹主の持 ち株比率 をもとに推定 した外部株主の持 ち株比率を上場 企業の株式分散度 と見 な し,上場企業の 自主的情報開示が株式分散度 と有意 な正の相関関係 を持つ ことを示 した.

2.4

政府の持 ち株比率の影響

EngandMak(2003)

は, シンガポール証券取引所の上場企業のデー タを 用いて分析 し.政府の持 ち株比率 と情報開示 との間に,有意 な正の相関関係

hj dP n ( 4

があ ることを示 した.一方

は,チ ェコの企 業のデー タに基づいて,政府の持 ち株比率 1 1 )は企業の情報 開示に有意 な影 響 を与 えていない ことを示 した. しか し. これ らの研究 においては政府 は支 配的な大株主ではない.政牌が支配的大株主である中国の上場企業に関 して, 政府の持 ち株比率の情報開示に及ぼす影響 を扱った研究は これまで存在 しな

い .

以上の先行文献のサーベイに基づ き,本研究では中国国有上場企業におけ る大株主の持 ち株比率,機関投資家の持 ち株比率及び トップマネジメ ン トの 持 ち株比率 に焦点 を当て.それぞれの 自主的情報開示の程度 に与 える影響 を 実証的に分析する.

3

研 究仮説

前述 の ように,大株 主 と零細株 主の間には,利害対 立 とい うエー ジェ ン シー問題が存在するとされている.大株主は経営陣を監視す る動機 と能力が ある一方,零細株 主の利益 を侵害す る可能性 もあ る

.大株 主は経営陣 を 支配することがで きれば,内部情報にアクセスするルー トを持つ ようになる

論文 =株主構成が El 主的情報 開示 に与 える影響

ため.対外的な情報開示 を控える動機を持つか もしれない･大株主による上 場企業への強力なコン トロールが可能な場合･大株 主の持 ち株比率が高 くな ればなるほ ど,上場企業の 自主的情報開示の レベ ルが低 くな り

･株式集 中度 と自主的情報 開示 との間には,負の相関関係が存在す る可能性が示唆 さ れる

株式集中度の高い企業では,複数の大株主の間で相互牽制や相互監視の メ ヵニズムが形成 されることにより,筆頭株主が企業利益 を侵害する可能性 を 低下 させ ることがで きれば,それは同時 に零細株主の利益 を保護することに もなる.中国の ような投資家保護が不完全な市場環境では･複数の大株主に 株式保有 を分散 させ ることによって,いずれの大株主 も単独で企業の意思決 定 を支配で きな くな り,潜在的な企業利益への侵害行為 を抑制することが可 能 となる

同済大学 と上海証券取引所の研究

では･第

位か ら第

位 までの 株主の持 ち株比率の合計 と筆頭株主の持 ち株比率 との割合 を ｢ 上位持 ち株分 散度｣ と定義 し, この上位持 ち抹分散度が

以下又は

以上の場合･

企業業績 と負の相関関係が存在す ることが示 されている･一方で･上位持 ち 株分散度が

の範囲にある場 合･企業業績 とは正の相関関係が 見 られた.同研究 に よる と

年度の中国上場 企業の非流通株の割合 は 平均

であ り

位 までの大株 主が非流通株 であれば･理想 的 な筆頭 株主の持 ち分比率は

の範囲 になることが上記の分析 か ら導かれ る としている. この範囲以外では,企業業績 と上位持 ち株分散度 とは負の相 関を持つため.企業には株式の分散 を進め ようとす るインセ ンテ ィブが働か ない可能性が考え られる.それは上記の考察か らも･エー ジェンシー問題 を 引 き起 こし,情報開示行動にもマイナスの影響 を及 ぼすであろう･実際には･

同年度の筆頭株主の持 ち株比率 は平均

であ り･ この範囲を遥かに超 えていた.

一方で,

は

年度の中国上場企業 における上位持 ち株分散

度が低い水準にあったことを明 らかにす ると共に,全業界 を対象に した分析

102

現代軽 骨経済研 究 第

巻 第

号

では上位持 ち株分散度 と企業業績 との問に有意な正の相関関係は存在 しない が,業界ごとの分析 では殆どの業界において高い上位持 ち株分散度が企業莱 績の向上に寄与することを示 した.

以上の考察,及び先行研究の成果に基づ き,以下の仮説

を設定する.企 業業績の改善をもた らす高い上位持 ち株分散度は企業のコーポ レー ト･ガバ ナンスの状況を適正化することによって,大株主 ( 又は大株主 と経営陣) と 零細株主の間のエージェンシー問題 を緩和 し,上場企業による情報開示を促 進する傾向があると想定することがで きるであろう

仮説

:上位持ち株分散度が高ければ.国有上場企業の 自主的情報開示の 程度は高い.

機関投資家は.資本市場での株式取引又は企業の意思決定への直接参加 を 通 じて,他の大株主の行動 を監視 し,牽制することがで きる.専門的能力を 有する機関投資家は, コーポレー ト･ガバナ ンスのシステムを通 じて,情報 開示の改善を促す ことも可能である. この関係は,諸外 国の企業を対象 とし た実証研究において も示唆 されている1 7 ) .従 って,以下の仮説 を設定する.

仮説

:機関投 資家の持 ち株比率が高ければ,国有上場企業の自主的情報 開示の程度は高い.

トップマネジメン トによる自社株の所有は経営陣が企業業績 に貢献 しよう とす る強いインセ ンテ ィブ とな りうる 1 8 ) .その場合, トノブマネジメン ト は企業利益を改善するために他の株主への情報開示の質を向上 させ ようと努 力す ることが期待で きる

. しか し, トップマネジメン トの 自社株の持 ち 株比率が一定 レベルを超 えると,企業利益 を侵害することによって得 られる 個人の利益が大 きくな り,それは トップマネジメントを機会主義的な行動 に 導 く経済的動機 となる可能性がある.その場合,情報開示に対する意欲 も低

論文 抹主構成 が 自主的情報開示 に与 え る影響

下す るであろ う 甜) . しか し･現在･中国上場企業の トップマネジメン トの 持ち株比率は非常 に低いため･彼 らの持ち株比率の上昇は企業利益に一致す

る行動を促す ものと考えられる･そこで以下の仮説 を設定する･

仮説

:中国国有企業の現状では. トップマネジメン トが保有す る自社株 の持ち株比率が高 まれば.自主的情報開示の程度 も高まる･

4 研 究方法

探酬証券取引所 に上場 している下記の 4 つの条件 を満たす 1 88 社の A 採 国有企業

1 )をサ ンプルとする･①非金融保険企巣 ②

年

月

日以 前 に上場 し

､ ,③

年

月

日まで に経営状 況が安定 してお り,④ データが完全である. これら 188社の札 1 1 3 社 ( 60%)が製造業である･

本研究はロジスティック回帰分析 を用いて,株主構成の自主的情報開示に 対する影響 を分析する･深酬証券取引所は上場 している各企業に関 して･そ の情報開示の状況を評価 してお り･その評価指標をもって自主的情報開示の 指標 とす る

年

月

日に公布 された ｢ 馴 価 券取引所 における上 場企業の情報開示 に対す る評価方法｣に基づいて･深別証券取引所 は

年 5月 1 1日現在で上場期間が 6ケ月以上の企業 に関する情報開示の状況 を 毎年評価 している.評価は･上場企業の取締役会秘書室 による情報開示内容 をもとに,証券取引所への協力状況及び政府横関か ら受けた賞罰をも配慮 し た上で行われる.適時性,正確性,完全性及び合法性の

つの評価基準 に基 っいて,対象企業の情報開示の状況 を ｢ 優秀

｢良好｣

｢ 合札 l ･｢ 不合格｣

の

ランクで評価する.評価の結果は毎年の年頭に発表される･本研究では･

評価 結 果が ｢ 優 秀｣又 は ｢良好｣で あ る企業 の 自主的情 報 開示の程 度 杏

r

l｣.｢ 合格｣又は ｢ 不合格｣は

｣ とする.

説明変数は,上位持ち株分散度･穫関投資家の持ち株比率 と トップマネジ メン トの持ち株比率 とする･それぞれの測定方法は表 1に示 されている･

先行研究では, コン トロール変数 として,企業規模･財務 レバ レッジ,売

104 現代 経営怒 涛研 究 第

巻第

号

表 1 ロジスティック回帰変数の測定方法

自主的情 報 開示

津 別 証 券耶 l 所 の評 価草 某 を も とに , _｢ 嘩 秀｣ 又 は ｢良 好｣ を

｢

1

｢合格 ｣ また は ｢不合格 ｣ を

｣ とす る.

上位 持 ち株分散 度

第

位 の大株 主持 ち株比 率 の 合計 と筆頭 株 主 の持 ち 株 比 率 との

.

機 関投 資 家持 ち株比率

ト ( T ッ OM プ マ ネジ メ ン トの持 ち株 比 率

年 報 に公 表 され てい る十大 流通株 主 の 中で,機 関投 資 家の持 ち 株 比率

トップマ ネジ メン トの持 ち株数 と発行株 数 の比 率.

P)

企業規模

総 資産の 自然対 数 財 務 レバ レッジ

負 債 と絵 資産 の比寧

業 界

_{製造 業 を}

｣.非 製 造 業 を

｣ とす る 荏 .全てのデータは

0

年度末の ものである

上高利益率･利益成長率･無形資産の比率･多国籍性,業界等の指標が挙げ られている･本研 究では･デー タに対す る探索的な分析 の結果,企業規模 と 売上高利益*･利益成長率及び無形資産の比率 との間に強い相関関係が見 ら れ･財務 レバ レッジと売上高利益率 との間にも強い相関関係が確認 されたた め ･ コン トロール変数は企業規模,財務 レバ レッジ及 び業界 とした.

情 報 開示 に関 す る評 価 の デー タは,探 別 証 券耶 【 所 の ホー ムペ ー ジ ( www

か ら入手で きる･機関投資家の持 ち株比率のデー タは企業 の年次報告に公表 されている ｢ 十大流通株｣の内容 を整理することによって 得 られた･ トップマネジメン トの持 ち株比率 は年次報告で公表 されている情 報か ら算定 した･上位持 ち株分散度 とコン トロール変数のデー タは 『 天軟 デー タベース』 か ら入手 した.

5

分析結果

5.1

記述統計

表

は各変数の記述 的統計値 を示 した ものである.

国有上場企業の上位持 ち株分散度の平均値は

で,全体的に低 い . こ

のことは,徐 ら ( 20 06 )の計算結果 と一致 している.機 関投資家の持 ち株比 率 は平均

で･ トップマネジメ ン トの持 ち株比率は平均

と低水準 である･中国固有上場企業 に- ては･株式保有による経営陣 に対するイン

論 文 .株 主構 成 が 自主 的情報 開示 に与 え る影響 '

表 2 記述統計

変数 自主 的情報 開示 の程 度

平均 値 最小値

0 ^{最大値 1 標 準偏差 中央値}

(I)SCORE

)

上位 持 ち株 分散 度

0

機 関投 資 家の持 ち株 比率

)

ト ンプマ ネ ジメ ン トの持 ち抹

0

比 率

)

企 業規模

財 務 レバ レ ッジ

.

# #

表

年度の情報開示の評価結果

評価 結果

0

年

年

0

年

0

年

優 秀

良好

合 格

不 合格

9 7

合 計

セ ンテ イブが弱いことが伺 える,

表

はサ ンプル企業の

1年

年度の情報開示 に対する評価結果 を 示 している. このデー タか ら,サ ンプル企業の情報開示は徐 々に改善 してい ることがわかる.

5.2

相関関係 の分析

表

は変数 間の

相関係数 を示 している. 自主的情報 開示 の程 度

は,上 位 持 ち 株 分 散 度

,機 関 投 資 家 の 持 ち 株 比 率

) と企業規模

との間 に,それぞれ有意な相 関関係 が見 られ る.上位持 ち株分散度.機関投資家の持 ち株比率, トップマネジメン トの持 ち株比率の間の相関係数が有意ではないため.多重共線性の問題がないこと が推測で きる.

5.3

ロジステ ィック回帰分析 の結果

本研究では,以下に示す

つのロジスティックモデルを設定 した.モデル

現代 軽骨経 済研 究 第

巷 第

号

表 4 Pear s on相関係数マ トリクス

DSCORE DR lNST TOPM SIZE LEV INDUS DSCORE

1

DR 0.189'■ 1

1NST 0.248'● 0072

1

TOPM 0.028 0.135 -0.075

1

SIZE O･212'' -0158･ 0.3

8

･

1

LEV -0044 0･179' -0115 0.11

1

ⅠNDUS -0.118 -0.15● _{0･093 -0.182}

_'

₁

注 ●p

● <

O

' <

1

は企業規模･財務 レバ レッジ及び業界 をコン トロール変数 とし,上位持 ち 株分散度の 自主的情報 開示-の影響 を分析 している. モデル

は同様 の コン トロール変数 を用いて,機関投 資家の持 ち株比率の影響, モデル

は トップ マネジメ ン トの持 ち株比率の影響 を分析 している.モデル

は,上位持 ち株 分散度,株関投 資家 の持 ち株比率, トップマネジメ ン トの持 ち株比率 の全 て の変数 を同時 に取 り入れ

変数の総合的 な影響 を分析 してい る.

L"⁽

吉) ^{- a}

^{3 LE}

^'E

L n ( 吉) ^{- a}

E･

3 ′

NDU

'E ′ ( 2)

L"(

吉) ^{-d′ ･bl -TOP}

^･

^{'6 - ( 3)}

L"⁽

吉)

^{b′ 2}

+b5′′′L +b′EV 6IDU +′′N SE′ ′′

( 4)

表

はこれ らのモデルの分析結果 を示 している.モデ ル

のカイ

乗

の

05以下であ る ことか ら, この ロジステ ィック回帰 モデルが有意

な ものである と判断で きる･モデル 1では上位持 ち株分散度,モデル

では 機 関投 資家の持 ち株比率がそれぞれ 自主的情報開示 の程度 に有意 な正の影響 を与 えていることが示 されているが,モデル

では, トップマ ネジメン トの

論文 :株主構成が 自主的情報開示に与える影響

表 5 ロジスティック回帰分析の結果

モ デ ル

モ デ ル

モデ ル

モ デ ル

係 数

係 数

値 係 数

値 係 数

値

定数 -299

0

値

-.3 02二 - 5 . ー.5 009 1.0 . 2 525 .(世 976 0011 883 .4 DR 133 00.2

.

0

M

.

A3

-

l&Sme

持 ち株比率か ら自主的情報 開示 に対 して有意な影響 を見出せ なかった.上位 持 ち株分散 度,機関投 資家の持 ち株比率及び トップマネジメ ン トの持 ち株比 率 を同時に説明変数 に したモデル

の分析 において も,同様の結果が示 され た. コン トロール変数の内,企業規模が 自主的情報開示 に正の影響 を与 えて い ることが確認で きたが,財務 レバ レッジ及び業界 との間には有意 な影響が 見 られ なか った.

以上 よ り,仮説

と仮説

は支持 されたが,仮説

は支持 され なか った.

即 ち,大株主の間で上位持 ち株分散度が高ければ,国有上場 企業の 自主的情 報開示の程度 は高 くな り,機 関投 資家の持 ち株比率が高ければ,同様 に自主 的情報 開示 の程度が高 くなることが統計的 に有意 な結果 として得 られた.

持 ち株比率が

以上 を大株 主 とすれ ば,サ ンプル企業 の内, この よう

な大株 主 を

人以上有 す る企業 は

社 あ り,30% を占め てい る

. した

が って,中国において国有上場 企業の株式集中度 はか な り高い と言 える. 国

有上場企業 には

｢大株主が

人 しか存在 しない｣ と一般的 に言 われている

が, この ような状況 においては,上位持 ち株分散度 を高め ることによって情

報開示 を改善する ことがで きるであろ う. 同時 に,機 関投 資家の影響力 も積

極的に利用すべ きであることを分析結果 は示 している.

IO 8 現 代経 営軽 涛研 究 第

巷 第

号

6 結論 と課題

本研 究は探別証券取 引所 の 国有上場 企業 のデー タを もとに,株 主の構 成要 素 を大株主の上位持 ち株分散 度,機 関投 資家の持 ち株比率及 び トップマ ネジ メ ン トの持 ち株比率 の

つ の指標 に細分化 し,それぞれの指標 が 自主 的情 報 開示 の程度 に与 え る影響 を実証分析 した. その結果, トップマ ネジメ ン トの 持 ち株比率 に関 しては有 意 な影響 が見 出 され なか ったが,大株 主の上位持 ち 株分散 度 と機 関投 資家 の持 ち株比率 は 自主的情 報 開示 に有意 な影響 を与 えて い る ことが確認 で きた. 同時 に,企業規模 も自主的情報 開示 に影響 を与 える 一要 因であ るこ とが示 され た.

株 式所 有構 造 の改 革が進 むにつれ, 中国の証券市場 で は法律 に基 づ いた厳 格 な監査 が求め られ る新 た な時代 に入 って きてい る.会計監査 の主 目的 は企 業情報 の透明性 を確保す るこ とにあ る.本研究 の成果 を踏 まえて, 中国 にお ける国有企業 の改 革 に対 して以下 の よ うな提 言 を行 うこ とがで きよう.① 国 有株式 を資本市場 に流通 させ る際 に,大株 主 間の適切 な株式保有バ ラ ンス を 形成す るこ とに よって. 企業 の情報 開示 を促す こ とが重 要である.② 上場 企 業 の情 報 開示 に対 して,機 関投 資家 の積 極 的な役割 を促す こ とも重要 であ る

③ エ ー ジェ ンシー問題 を媛和す るため に誘 因両立性 を もつ合理的 なス トック オプシ ョン制度 を備 え るこ とによって, トップマ ネジメ ン トの利益 と企業利 益 を一致 させ, その上で企業情 報 の透 明性 を改善す るこ とが重要であ る.

本研 究で は,単年度 の クロスセ クシ ョンデー タに基づい て分析 したが, さ らに時系列 デー タを用 い る こ とに よって, 国有上場企業 の情 報開示行動 を動 態 的 に とらえた研 究成 果 が期待 で きる もの と思 われ る. また,本研究 で は, モ デルにおける従属 変数 の 自主 的情報 開示 の測定尺度 と して ｢ 優秀 ｣ と ｢良 好｣ を

｣ と し

｢ 合 格｣ と ｢ 不 合 格｣ を

｣ と置 き換 えてお り,評 価 指標 を簡略化 してい るが,情報 開示 に関す るよ り客観的 な評価指標 の検討 に つ いては今後 の研 究課題 と したい.更 に, 国有上場 企業 と非 国有上場 企業 そ れぞれの株主構 成の特徴 を明 らか に し,情 報 開示行動 に対 す る影響 の比較研

論文 :株主構成が 自主的情報 開示 に与 える早f ' 響

究 を行 うこ とも今後 の重 要 な研 究課題 であ る･

*

本研究の一部 は,平成 1

年度 -1

年度の 日本学術振興会科学研究費補助金 ( 基盤研究

,課題番号

1 ,代表者 :石川勝)の助成 を受 けて行われ た.

注

1) FASB (2001)

: 何

2) BushmanandSmith(2

0 01 )

L

001 )

: 喬

(2003):王(2003)

:

:張他(

3

) 李

4) Suefr弧dViie sn ( 7 L orhy199); aP ae at t

l .

5)

ここでい うインサイダーとは,株主である と同時に企業内部の経営に携わ る立場にいる者を指す.

6) 1994- 2002

年の臥 創業者一族の持ち株比率は平均

%であった･

7

) 取締役や トップマネジメ ントのポス トに同族株主が存在する場合 を

とし.存在 しない場合を

｣ としている.

8)

この研究で大株主とは.持ち株比率が 5% 以上の株主を指す･

9) ここでい う外部株主 とは企業の経営活動に携わっていない株主の ことであ る.内部株主とは企業の経営者または従業員であ りなが ら自社の株式を保有す る者である.

10)

この研究では. HI指数

を用いて株式集中の程度 を 評価 している.HI指数 とは.上場企業の大株主の持 ち株比率の二乗の和 を指 す,

ll)

政府の持ち株比率は平均

である･

12)Mork Slie adVil

c

.

14) ChauandGray(2002)

;王(

)

16)Botosan(1997):

江&蒋

:曾 &陸

l . ( 1 999);