中国経済 人民元相場動向 2019 年 9 月 みずほ銀行 ( 中国 ) 有限公司 中国為替資金部 Copyright (c) Mizuho Bank, Ltd. All Rights Reserved.

中国経済・人民元相場動向

2019年9月

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みずほ銀行（中国）有限公司

～人民元相場動向～

(資料)Bloomberg 為替 株式 短期金利 債券（CDB債利回り） USD Index USD/CNY 6.2 6.3 6.4 6.5 6.6 6.7 6.8 6.9 7.0 7.1 7.2 85.0 90.0 95.0 100.0 105.0

Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec-18 Jun-19

USD Index USD/CNY 7.16 98.87 上海総合指数 1,900 2,400 2,900 3,400 3,900 4,400 4,900 5,400

Jun-14 Jun-15 Jun-16 Jun-17 Jun-18 Jun-19

（Pt) 2886 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5

Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec-18 Jun-19 （％) 2.66 2.55 Shibor O/N Shibor 3M 2.70 Shibor 1M CDB 1Y 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5

Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec-18 Jun-19 （％) 3.38 2.78 CDB 5Y CDB 10Y 3.47 ※株式チャートのみ2014年6月以降の推移

(資料)Bloomberg

中国経済指標アップデート

-30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 50 100 150 200 250 300 350

Jan-14 Jul-15 Jan-17 Jul-18

自動車販売 乗用車販売台数(左軸：万台) 商用車販売台数(左軸：万台) 乗用車前年比(右軸：％) -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50

Aug-13 Aug-14 Aug-15 Aug-16 Aug-17 Aug-18

輸出入（前年比） 輸出 輸入 -10 0 10 20 30 40 50 60 70

Dec-14 Dec-15 Dec-16 Dec-17 Dec-18

小売売上高（前年比） 小売売上高 オンライン小売 食料品 衣料品 家電 通信機器 (%) (%) 46 48 50 52 54 56

Jan-16 Jan-17 Jan-18 Jan-19

製造業PMI 非製造業PMI CAIXIN製造業PMI CAIXIN非製造業PMI 製造業PMI,非製造業PMI -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 15/07 16/07 17/07 18/07 19/07 合計 自動車 化学 紡織 金属素材 (前年比％) _{工業付加価値生産額} 0 5 10 15 20 25 30 14/04 15/04 16/04 17/04 18/04 19/04 固定資産投資 インフラ建設 製造業 不動産 (前年比名目％) 産業別固定資産投資 （注）工業付加価値生産額 （注）各年初から当月までの累計値の前年同期比

【TOPICS①】 人民元の月間下落率が過去最大を記録

 8月28日、人民元は2015年12月以来、最長となる10営業日連続下落を記録。月間では下落幅が4.0％近くなり、過去最大の 下落率となっている。米中貿易摩擦問題激化に加えて、追加金融緩和を巡る観測も下落に拍車を掛ける結果となった。  中国人民銀行が現在の元安進行に焦りを強めている兆しもあり、人民元相場安定の為、連日予想より元高水準で仲値を 設定しているものの、元安を食い止めるには至っていない状況。  人民元が持続的に下げれば、資本流出が相次ぎ一段と元安が進むなど、金融の不安定化に繋がりかねない。2016年と同 様に当局が資本規制を強化してくることも考えられる。今後の人民元の動き、そして当局のスタンスには警戒が必要だろ う。

過去の資本規制概要

人民元長期推移（月足）

発表元 概要 2016年 11月23日 中国人民銀行 上海自由貿易試験区のクロスボーダー 取引に対する監督強化 2016年 11月26日

Wall Street Journalによる

報道 海外資産取得に対する監視強化 人民日報による報道 海外子会社に対する融資額制限 2016年 11月29日 国家外貨管理局 虚偽の対外投資に対する検査厳格化 ロイター通信による報道 外貨海外送金に対する検査厳格化 2016年 12月1日 Financial Timesによる報 道 金の輸入制限 2016年 12月6日 国家発展改革員会、中国 商務部、中国人民銀行、 国家外貨管理局 対外投資に関する監督強化 2016年 12月30日 中国人民銀行 国内外の現金取引の報告義務強化 2016年 12月31日 国家外貨管理局 個人の外貨購入の申告管理強化

人民元変動率（前日比）

▲ 2.0% ▲ 1.5% ▲ 1.0% ▲ 0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 7/1 7/8 7/15 7/22 7/29 8/5 8/12 8/19 8/26 2015年12月以来ぶり に10営業日続落 6.0 6.5 7.0 7.5 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2019年8月、月間下落幅は 過去最大に （資料）中国人民銀行、国家外貨管理局、国家発展会改革員会、中国商務部、各種報道、Bloomberg等より作成 2018年6月 月間下落率：3.36％

(資料)Bloomberg、各種報道より作成

【TOPICS②】 新LPR（Loan Prime Rate）がスタート –中小・民間企業を支援

 8月9日の貨幣政策執行報告に基づき、PBOCは企業の借入コスト低下と景気浮揚を意図した新たなLPR算出メカニズムを 公表。8月20日に金利が公表され、1年物LPRは従来の4.31%から▲6bpsの4.25%に設定された。  狙いは高止まりする貸出金利を引き下げ、中小企業や民間企業に対する資金調達の支援。LPRは主にPBOCが公開市場 操作で利用するMLFを参照して算出される。  足元、PBOCは中小・民間企業への融資拡大を意図し、MLFよりも金利が低いTMLFの残高を増やすなど、過剰流動性を抑 えつつも景気刺激のため、与信拡大策を進めている。

貸出金利の概要とLPRについて

各種1年物貸出金利の推移

2.5 3.5 4.5 5.5 6.5 7.5 14 15 16 17 18 19 1年物貸出基準金利 1年物貸出プライムレート（LPR) 1年物中期貸出制度（MLF) 1年物SHIBOR 1年物非金融企業向け平均貸出金利 （％） LPR 8/20 4.31%→4.25% 1年物貸出基準金利 1年物貸出プライムレート（LPR） 1年物中期貸出制度（MLF） 1年物SHIBOR 1年物非金融企業向け平均貸出金利 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 15 16 17 18 19 TMLF MLF SLF PSL (10億元) TMLF 3.15% MLF 3.30%

≪人民元為替相場見通し≫ ドル人民元相場 ～注目ポイント～

中国マクロ経済、

政策の方向性

人民元国際化

グローバルな外貨準備通貨としての地位向上（+）/中国資本勘定の更なる開放(+)

米国要因

米中貿易問題

欧州要因

トランプ大統領とFRBの関係悪化（+）/米国景気の悪化、政権運営に対する不透明感の高まり（+） 中国人民銀行による為替安定化政策(+)

リスク要因

(+)元高 (-)元安

2019 Q3

2019 Q4

2020 Q1

2020 Q2

2020 Q3以降

欧州政局不安（-） / ECB利下げ及び金融緩和への思惑(-) / Brexit の混迷（-） 金融市場の対外開放(+) 過剰投資、過剰債務問題の解決への取り組み、痛みを伴う改革推進(-) 経済成長率減速への懸念(-) 米利上げ終点/利下げへの意識の高まり（+） 金融緩和スタンスへの舵取り（-） 金融政策の景気への効果（+） 新興国の資金流出懸念（-） / 米中貿易戦争による余波 (-) 財政拡張の景気への効果（+） 米中貿易摩擦問題の進展（+） 貿易摩擦の激化/貿易収支の変化（-）

（資料）Bloombergの過去データとみずほ銀行の予想を元に作成

≪人民元為替相場見通し≫

6.2 6.4 6.6 6.8 7.0 7.2 7.4

Mar/18 Jun/18 Sep/18 Dec/18 Mar/19 Jun/19 Sep/19 Dec/19 Mar/20 Jun/20 Sep/20

上限 7.20 下限 7.00 2020/9 7.10 2020/3 7.20 見通しレンジ 2019/9 7.10

ドル人民元

四半期末予想レート 2020/6 7.15 上限 7.30 下限 7.00 上限 7.25 下限 6.95 上限 7.20 下限 6.90 上限 7.30 下限 7.00 2019/12 7.20 13.5 14 14.5 15 15.5 16 16.5 17 17.5 18 18.5

Mar/18 Jun/18 Sep/18 Dec/18 Mar/19 Jun/19 Sep/19 Dec/19 Mar/20 Jun/20 Sep/20

上限 15.29 下限 14.31 2020/6 14.1 見通しレンジ 四半期末予想レート

人民元円

上限 15.29 下限 13.70 上限 15.29 下限 13.70 上限 15.25 下限 13.52 上限 15.36 下限 13.61 2019/9 14.8 2019/9 14.3 2019/12 14.2 2020/3_14.0

≪人民元為替相場見通し≫

みずほ(中国)予想。（）内は各四半期の終値予想

※各主要通貨の見通し

103 ～ 107 100 ～ 107 100 ～ 107 98 ～ 106 98 ～ 106 1.09 ～ 1.13 1.11 ～ 1.15 1.10 ～ 1.16 1.11 ～ 1.17 1.12 ～ 1.17 114 ～ 122 112 ～ 120 114 ～ 123 113 ～ 122 113 ～ 122 （100） 2019年 10～12月 2020年 4～6月 6～9月 9月 1～3月 USD/JPY （105） （103） （102） （100） （116） EUR/USD （1.11） （1.13） （1.14） （1.15） （1.16） EUR/JPY （117） （116） （116） （115） 7.00 ～ 7.20 7.00 ～ 7.30 7.00 ～ 7.30 6.95 ～ 7.25 6.90 ～ 7.20 6.54 ～ 6.99 6.54 ～ 7.30 6.54 ～ 7.30 6.56 ～ 7.40 6.51 ～ 7.35 14.31 ～ 15.29 13.70 ～ 15.29 13.70 ～ 15.29 13.52 ～ 15.25 13.61 ～ 15.36 7.63 ～ 8.14 7.77 ～ 8.40 7.70 ～ 8.47 7.71 ～ 8.48 7.73 ～ 8.42 （8.24） EUR/CNY （7.88） （8.14） （8.21） （8.22） （14.1） 100JPY/CNY （6.76） （6.99） （7.06） （7.15） （7.10） CNY/JPY （14.8） （14.3） （14.2） （14.0） USD/CNY （7.10） （7.20） （7.20） （7.15） （7.10） 2019年 10～12月 2020年 4～6月 6～9月 9月 1～3月

≪各主要通貨の見通し≫

人民元 ＜現状＞ G20後の米中首脳会談（6月）で一定の進展が見られたことを受け、それまでの元安地合いから転じて一時的に人民元買 い優勢となる場面が見られたものの、トランプ大統領による新たな対中関税発表や、その後も米中双方で関税の応酬が続 いたことによる貿易摩擦激化懸念の拡大を背景に元安が進行し、心理的節目の7.0を大きく突破した。 ＜見通し＞ 足許の7.0越えとなる元安の動きは米中間の通商協議が難航したタイミングでの出来事であることもあり、ここにきて中国 当局が一定の元安を容認した可能性が高く、ドル元相場においては大きな転換点か。 今後も、米国の追加関税への対抗措置として中国当局が7.0越えのレベルを許容し続ける可能性はあるものの、パニック 的な元安は抑制してくるとみられること、関税賦課により米国自体がリセッションに陥る可能性なども勘案し、ここから一方 的な元安が進むことは考えにくい。その他、米国による利下げや、来年の米大統領選など米ドルの売り材料も相応に市場 に残存していることから、当面は足元のレベルを中心としたレンジ推移の相場が続くとみる。 ドル <現状> 7月FOMCにおける利下げ実施時、パウエル議長の「利下げサイクルの始まりではない」との発言で利下げ期待が一時的 に剥落したものの、米中貿易摩擦の激化を背景に再び利下げ期待が高まり、対円ではドル売りの動き。但し、悲観的な政 治・経済情勢となっているユーロがドル売りの受け皿となっておらず、為替市場全体でのドルは堅調推移。 ＜見通し＞ 米中貿易摩擦が激化する中、今後FRBは株価下落や景気動向の減速を阻止するための「予防的利下げ」を思いのほか長 期化させる可能性も。中長期的には、米金利が上がらないという前提の中でドル高修正の流れは継続すると見ており、ド ルは引き続き軟調な推移を予想。 ユーロ ＜現状＞ ファンダメンタルズが弱く、ブレグジット等政治環境も不安定な状況が続く中、ECBが大規模な緩和を示唆したことを背景に 市場はさらなる利下げを見込んでおり、ユーロは軟調な地合いが継続。 ＜見通し＞ 6月ECB理事会においてはフォワードガイダンスの修正や追加緩和の手段への言及など、ハト派姿勢が明確に示された。 先物市場でも利下げを織り込むものの、今後米金利低下が見込まれる中でいつまでもドル高が継続するとは見込めず、 今後はドル高調整を背景とした相対的なユーロ買いが入ると予想。

(資料)Bloomberg

≪人民元金利見通し≫ 中国金利動向見通し

 米中貿易摩擦リスクへの認識を強めた当局は内需拡大に向けマクロ経済政策を緩和方向にシフト。  デレバレッジ、シャドーバンキング抑制のペースを緩めつつ、インフラ投資含む積極的な財政支出/金融緩和（※）を通じ、貿易摩擦 による不透明感/景気減速懸念に対する施策が矢継ぎ早に実施される状況の中、潤沢な流動性を背景に金利は下落トレンド形成。 2019年4月以降、想定を上回る経済指標や株式市場の改善を受けた追加緩和期待の剥落から金利が再び上昇の動きを見せるも、 米中貿易摩擦の再燃で亀裂が深まる展開となったことから、景気の先行き不透明感が台頭。 ※中央銀行は2018年は4月、6月及び10月、2019年度は1月に預金準備率の引下げを実施するなど市場全体への流動性供給措置 も講じつつ、特に民間/中小企業支援等ターゲットを絞った緩和策に軸足を置くスタンスを明確化。  米中貿易摩擦再燃により再び中国景気のダウンサイドリスクが意識される中、当局による政策スタンスが注目される。過度なストレ スが掛からなければ景気対策効果が徐々に顕在化し、来年以降緩やかな金利上昇も展望できようが、中国経済指標の悪化が継続 すれば更なる景気刺激策や金融緩和方針等が示される可能性も。引き続き金利は低位安定がメインシナリオ。 1.5 2.5 3.5 4.5 5.5 6.5

Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15 Mar-16 Mar-17 Mar-18 Mar-19 Mar-20 1年CBD債利回り 3年CBD債利回り (%) 約1年半 約2年 約6ヶ月 約1年3ヶ月 約1年半 約6ヶ月 2017年12月 2014年1月

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