沈 徹
1.は じ め に
国際 的 な資 本 流 出入 が な ぜ 生 じる の か に つ い て は,経 常 収 支 に 関 す るIS バ ランス論 に基 づ き そ の 発 生 理 由を 経 常 収 支 の不 均 衡 に求 め る の が通 例 で あ
る。 つ ま り,経 常 収 支 の 黒 字 や 赤 字 と い っ た実 物 部 門 で の マ ク ロ的 不 均 衡 の ファイナ ンス とい う役 割 を 資 本 流 出入 に求 あ る の で あ る。 こ れ は,① あ る国 がマ クロ的 に投 資超 過 で あ る場 合,② そ れ を フ ァイ ナ ンスす る た め に この 国 に資本 が流 入す る と考 え る こ とを 意 味 す る(貯 蓄 超 過 の場 合 に は この 国 か ら 資本 が流 出す る)。 もち ろ ん ① と② は 同 時 的 に生 じる こ と で あ るか ら両 者 間 に因果 関係 は な い の で あ るが,あ くまで ① を 主 役 と して位 置 付 け,② を脇 役 と して位 置 付 け る とい うの が通 例 で あ る。
しか し,1997年7月 に タ イ ・バ ー ツ が 暴 落 す る こ と に よ り始 ま っ た ア ジ アの通貨 危機 で観 察 さ れ た の は,資 本 流 出 入 は脇 役 な ど で は な く,む しろ そ れが主役 と しての 役 割 を担 い,ア ジア で の 通 貨 危 機 を よ り深 刻 な もの に した とい う事実 で あ る。
この よ うな事 実 を踏 ま え外 国為 替 等 審 議 会(1998)は,ア ジア の通 貨危 機 が金融 ・資本 市 場 の グ ロ ーバ ル化 や 巨額 の 資 本 移 動 を 背 景 と して生 じ,市 場 参加者の投 資 環 境 に対 す るバ ー セ プ シ ョン(評 価)の 変 化 が 民 間 の 資 本流 出 入の急激 な逆 転 を もた ら し,あ わせ て通 貨 や 株 価 の 急 落 を招 い た こ と に 着 目
1 一1一
して,ア ジ ア の 通 貨 危 機 を 「2111七紀 型 の 危 機 」 で あ る と した 。
本 稿 の 視 点 も 基 本 的 に は こ れ と 同 じで あ る 。 た だ し,ア ジ ア の 通 貨 危 機 の 発 生 原 因 や そ の 後 の 回 復 過 程 に つ い て は,外IIξ1為 替 等 審 議 会(1998)の 他 に
も,日 下 部 ・堀 本(1999),自 井(1999),Krugman(2000),Woo,etal.
(2000)な ど,す で に 包 括 的 な 研 究 が 数 多 く存 在 す る 。 し た が っ て 本 稿 で は, ア ジ ア の 通 貨 危 機 に 関 す る い く つ か の 経 済 デ ー タ を 展 望 し,海 外 の 銀 行 に よ る ア ジ ア 諸 国 へ の 貸 付 残 高 の 大 幅 変 動 に 焦 点 を あ て る こ と で,短 期 資 本 の 流 出 入 が ど れ ほ ど の 規 模 で 発 生 し て い た の か を 明 ら か と す る と と も に,な ぜ タ イ 発 の 通 貨 危 機 が 近 隣 諸 国 へ 伝 染 し,各 国 の 国 内 金 融 危 機 を も 誘 発 し て し ま っ た の か を 示 し て い き た い 中。 な お,ア ジ ア の 通 貨 危 機 の 影 響 は 広 範 囲 に 及 ん だ が,本 稿 で は 主 に,被 害 の 度 合 い が 相 対 的 に 大 き か っ た 韓 国,タ イ,イ ン ドネ シ ア,マ レ ー シ ア,フ ィ リ ピ ン の5力 国 に つ い て の デ ー タ を 取 り 扱 う (以 下 で は こ れ ら5力 国 を 「ア ジ ア5力 国 」 と 呼 ぶ)。
以 ド,2節 で は ア ジ ア の 通 貨 危 機 と 過 去 の 通 貨 危 機 を 比 較 し,ア ジ ア の 通 貨 危 機 が 世 界 全 体 に 大 き な 影 響 を 与 え た 危 機 で あ っ た こ と を 示 す 。3節 で は 海 外 の 銀 行 に よ る ア ジ ア5ヵ 国 に 対 す る 貸 付 残 高 が 通 貨 危 機 前 に 急 増 し,通 貨 危 機 と と も に 急 減 し た 点 を デ ー タ で 確 認 す る 。4節 で は,な ぜ 銀 行 貸 付 残 高 が 通 貨 危 機 の 前 後 で 人 幅 に 変 動 した の か,そ し て そ の 結 果 と して な ぜ 通 貨 危 機 と 国 内 金 融 危 機 と の 複 合 危 機 が 発 生 した の か を 考 察 す る 。 最 後 に5節 で は,結 び と し て 今 後 の 課 題 を 述 べ る。
2.通 貨 危 機 の 比 較
ア ジア の通 貨 危 機 の 特 徴 を 際 、1.たせ る た め に,こ の節 の1)で は,ア ジア の通 貨 危 機 の 規 模 を そ の 他 の 通 貨 危 機 との 比 較 に お い て 示 し,次 い で2)で は,各 通 貨 危 機 後 に 為 替 レー ト,CPI上 昇 率,GDP成 長 率 と い った}三要 な 経 済 変 数 が どの よ う な影 響 を受 け た の か を概 観 す る。 比 較 対 照 す る過 去 の通
2一 2
貨 危 機 は,ア ジ ア の 通 貨 危 機 よ り 前 に エ マ ー ジ ン グ ・マ ー ケ ッ ト諸 国 を 襲 っ た2度 の 通 貨 危 機,す な わ ち,1982年 に メ キ シ コ が 債 務 返 済 の リス ケ ジ ュ ー リ ン グ を 申 請 し た こ と を き っ か け に 始 ま っ た 中 南 米 の 累 積 債 務 危 機 と,メ キ シ コ ・ペ ソ の 暴 落 に よ り メ キ シ コ な ら び に ア ル ゼ ン チ ン が 危 機 に 陥 っ た 1994年 の い わ ゆ る テ キ ー ラ 危 機 で あ る 。
1)ア ジ ア の 通 貨 危 機 の 規 模
図1と 図2は,エ マ ー ジ ン グ ・マ ー ケ ッ ト諸 国 を 襲 っ た 過 去 の3度 の 通 貨 危 機(中 南 米 の 累 積 債 務 危 機,テ キ ー ラ 危 機 お よ び97年 の ア ジ ア の 通 貨 危 機)で 危 機 に 陥 っ た 国 々 のGDPと 輸 出 額 を,世 界 のGDPと 世 界 の 輸 出 額 に 占 め る 割 合 と して 示 し た も の で あ る(す べ て 危 機 発 生 前 年 の 数 値 で あ る。
た だ し テ キ ー ラ 危 機 に つ い て は そ の 発 生 が1994年 の 後 半 で あ っ た た め,危 機 発 生 年 で あ る1994年 の 数 値 を 川 い て い る)。 図1に あ る よ う に,中 南 米 の
累 積 債 務 危 機 の 時 に は 世 界 のGDPの10.5%を 占 め る 国 々 が 影 響 を 受 け,テ キ ー ラ危 機 の 時 に は そ れ が2.7%で あ っ た か ら,ア ジ ア の 通 貨 危 機 に よ っ て 影 響 を 受 け た 国 々 の シ ェ ア13.0%が 一 番 大 き くな っ て い る こ と が わ か る 。 ま た 図2の 世 界 の 輸 出 に 占 め る 割 合 で み て も,累 積 債 務 危 機 時 に は 世 界 の 輸 出 に 占 め る シ ェ ア6.6%の 地 域 が 影 響 を 受 け,テ キ ー ラ 危 機 の 時 に は そ れ が 1.2%,ア ジ ア の 通 貨 危 機 で は そ れ が20.1%と,や は り ア ジ ア の 通 貨 危 機 に よ る 影 響 が も っ と も 大 き くな っ て い る 。
この こ と か ら,ア ジ ア の 通 貨 危 機 は 過 去 の2度 の 危 機 に 比 べ る と,① そ の 影 響 が ア ジ ア 以 外 の 諸 国(ロ シ ア,南 ア フ リ カ,南 米 諸 国)に ま で 及 ん だ と い う意 味 で ま さ に 世 界 規 模 の 危 機 で あ っ た こ と,② 世 界 の 輸 出 に 占 め る シ ェ アが 大 き か っ た こ と か ら も 明 ら か な よ う に,先 進 国 を 含 め た 多 く の 国 々 の 経 済 活 動 に 大 き な 影 響 を 与 え た こ と が わ か る 。
3 一3一
し
そ の他 衛 アフリカ ロ・ンア 1996
ラテ ンアメリカ・
粛.アジ ア樋
そ の他 1994 ア ル センチ ン
メキ シコ
その 他 1981非 ラテ ンアメリカ転 寧
ラテン アメリカ
0?a10°020°030a40°050°060°a70°m80°a90°n100°n
図1世 界 のGDPに 占 め る 割 合
図 】,図2に 共 通,,
(注)*ラ テ ン ア メ リ カ は,ア ル ゼ ン チ ン,ボ リ ビ ア,ブ ラ ジ ル,チ リ,エ ク ア ドル,メ キ シ コ, ペ ル ー,ウ ル グ ア イ,ベ ネ ズ エ ラ。
**.rア ジ ア は
,香 港,イ ン ド ネ シ ア,韓 国,マ レ ー シ ア,フ ィ リ ピ ン,シ ン ガ ポ ー ル,台'
湾,タ イ,、
***非 ラ テ ン ア メ リ カ は
,コ ー ト ジ ボ ア ー ル,モ ロ ッ コ,ナ イ ジ ェ リ ア,ユ ー ゴ ス ラ ビ ア..
(セご半こDIへ ・IF(IFS)、 、
.
187.0%
,
1■
,
0.4%
]1.5°ia 15.7°io 15.4°0
,
マ
.
,
192.3
瞳
■
■
, , ]1.1°./0
1.6°io
189.5°0
:
コ2.3%
■ ■ ●,■ ■ 塵 幽r
13.2%
その 他 南ア フリカ ロシア 1996
ラテン アメリ力身 楽ア ジア 鱒
1994
その 他 アル セ ン子ン メキシ コ
1981非 ラテンア メリカ..。
その 他
ラテンア メリカ
.
179 .g%
■
‑
,
,
.
o.s 71.690 コ3.5%
114.4°%
圏 .
,
i98
,
1
.
‑
.
.
0.4°6 0.8°'0
i93.4°a
■
:
コ2.0%
コ4.60 , 巳 ・ 一 ■ 塵 ■ ■
...
0°010°e20°030° °40° °50°060°070°080490°i100°0
図2世 界 の 輸 出 に 占め る割 合
4一 4
2)為 替 レ ー ト,CPIヒ 昇 率,GDP成 長 率 へ の 影 響
こ こ で は,各 々 の 通 貨 危 機 に よ っ て,為 替 レ ー ト,CPIヒ 昇 率,GDP成 長 率 と い っ たis要 経 済 変 数 が ど の よ う な 影 響 を 受 け た の か を 概 観 す る 。
図3と 図4は,通 貨 危 機 前 後 の 名 目 為 替 レ ー トと 実 質 実 効 為 替 レー トの 動 き を プ ロ ッ ト し た も の で あ る 。 こ の2つ の 図 か ら,危 機 発 生 直 後 は 異 な る3 つ の 通 貨 危 機 に お い て 名 目 為 替 レ ー ト も実 質 実 効 為 替 レー トも 同 じ程 度 に 減 価 し て い る こ と が わ か る(ま た,大 ま か な 計 算 で あ る が,危 機 発 生 後 か ら., 年 ほ ど の 問 に 名 目 為 替 レ ー トは40%程 度 減 価 し,実 質 実 効 為 替 レ ー トは35
%程 度 減 価 し て い る)(9i。
図5は 通 貨 危 機 前 後 のCPIヒ 昇 率 を 示 し て い る 。CPIヒ 昇 率 の 推 移 に つ い て はis記 の 名 日 為 替 レー トや 実 質 実 効 為 替 レ ー ト と は 異 な り,危 機 発 生 直 後 か ら3つ の 通 貨 危 機 間 で 人 き な 違 い が み られ る が,ア ジ ア の 通 貨 危 機 と テ
0
‑8‑7‑6‑5‑4‑3‑2‑1012345678
図3通 貨 危 機 前 後 の 為 替 レ ー ト
図3か ら 図5す べ て に つ い て 。
(il:)横 軸 の 単 位 はPW'1̀Jyl〈、0は 通 貨 危 機 発 生 時 の1'4'1̀‑lyJを 表 わ す,累 積 債 務 危 機 は82年 のQ1, テ キ ー ラ 危 機 は94年 のQ:3,ア ジ ア は97年 のQ2が そ れ ぞ れ0と な っ て い る 。 横 軸 の マ
イ ナ ス は 危 機 前 の 四'卜 期 を 意 味 す る 、,図3で は 危 機 発 生 時 の 為 替 レ ー ト(対 米 ド ル レ ー ト 〉 を100,図4で は 危 機 発 生 時 の 実 質 実 効 為 替 レ ー トをIoOと して い る1、 ア ジ ア に つ い て は.
5力 国(韓ll{1,タ イ,イ ン ド ネ シ ア,マ レ ー シ ア,フ ィ リ ピ ン)の 値 を 各 国 のGDPの 規 模 に よ り ウ ェ イ ト付 け し て 計 算 し た 、、
(資 料)IMF(IFS)お よ びKamiii(1999),
5 一5
図5通 貨 危 機 前 後 のCPI上 昇 率
キ ー ラ 危 機 の 場 合 に は,危 機 発 生 後'卜 年 ほ ど し てCPIL昇 率 が ピ ー ク に 達 して い る と い う 共 通 点 が あ る 。 ま た,累 積 債 務 危 機 に お け るCPIヒ 昇 率 は ア ジ ア の 通 貨 危 機 や テ キ ー ラ 危 機 の 場 合 よ り も か な り大 き くな っ て い る が,
こ れ は 通 貨 危 機 が 発 生 す る 前 か ら,中 南 米 諸 国 に は イ ン フ レ体 質 が 染 み 付 い て い た か ら で あ ろ う ㌔
エ マ ー ジ ン グ ・マ ー ケ ッ ト諸llミiを襲 っ た3つ の 危 機 で は 産 出 量 も 大 き く減
f‑一
6
少 し た 。 図6は,危 機 発 生 の 前 後3年 に つ い て のGDP成 長 率 を 比 較 した も の で あ る が,こ れ か ら次 の よ う な こ と を 読 み 取 る こ と が で き る 。 第1に,テ キ ー ラ 危 機 と ア ジ ア の 通 貨 危 機 に お け るGDP成 長 率 の 推 移 が 大 ま か に は 似 て い る(も っ と も,ア ジ ア の 通 貨 危 機 で のGDP成 長 率 の 落 ち込 み は よ り 激 しか っ た)こ と,第2に,こ の2つ の 危 機 で は,当 初 の 急 激 な 落 ち 込 み の 後, GDP成 長 率 がV字 回 復 を 果 た して い る こ と,第3に,ア ジ ア の 通 貨 危 機 で
はV字 回 復 の 後 も 順 調 な 回 復 過 程 に あ る こ と な ど で あ る。
以L,3度 の 危 機 に お い て 為 替 レ ー ト,CPI‑i:昇 率,GDP成 長 率 と い っ た セ要 経 済 変 数 が ど の よ う な 影 響 を 受 け た の か を 見 て き た が,そ の 結 果 明 ら か と な る の は テ キ ー ラ 危 機 と ア ジ ア の 通 貨 危 機 の 共 通 性 で あ る 。 あ る い は, 80年 代 の 累 積 債 務 危 機 と,90年 代 の2つ の 危 機 と の 相 違 と 考 え て も よ い か
も し れ な い 。 そ の 理 由 を 探 求 す る こ と は 本 稿 の 範 囲 を 超 え る が,90年 代 に 入 っ て か ら の 経 済 ・金 融 の グ ロ ー バ ル 化 の 進 展 と 無 関 係 で は な い で あ ろ う。
次 節 以 降 で は こ の 点 を 考 え て い こ う 。
7 一7一
3.銀 行 貸 付 残 高 の 大 幅 変 動
こ の 節 で は,海 外 の 銀 行 に よ る ア ジ ア5ヵ 国 へ の 貸 付 残 高 が 通 貨 危 機 前 に 急 増 し,通 貨 危 機 と と も に 急 減 した 点 を デ ー タ で 確 認 し て い こ う。
図7は,ア ジ ア5ヵ 国 の 経 常 収 支 赤 字 が ど の よ うな 形 態 の 資 本 の 流 人 で フ ァ イ ナ ン ス さ れ て い た か を 対GDP比 で 表 わ し た も の で あ る 。1994年 か ら 1996年 に か け て は 経 常 収 支 赤 字 が 拡 大 し て い る が,直 接 投 資 や ポ ー トフ ォ リオ 投 資 に よ る フ ァ イ ナ ン ス の 割 合 に は 大 き な 変 化 は 見 られ ず,も っ ぱ ら そ の 他 の 資 本 投 資(銀 行 に よ る 貸 付 を 含 む)に よ っ て 経 常 収 支 赤 字 の フ ァ イ ナ ン ス が 行 な わ れ て い た こ と が わ か る。 しか も 経 常 収 支 赤 字 の 拡 人 幅 以iに そ の 他 の 資 本 投 資 に よ る フ ァ イ ナ ン ス が 膨 れLが り,対GDP比 で 測 っ た そ の 他 の 資 本 投 資 に よ る フ ァ イ ナ ン ス は1996年 に は6.65%も の 水 準 に 達 して い た 。 こ の 状 況 が 一 変 した の は1997年 で あ る 。1996年 に は6.65%だ っ た もの が,1997年 に は 一 〇.74%と な っ た の で あ る 。 こ の よ う な 大lill}{な資 本 の 逆 流
一8一 8
は1三と し て 海 外 の 銀 行 に よ る 貸 付 残 高 の 急 減 に よ っ て も た ら さ れ た の だ が, よ り注 目す べ き 点 は,通 貨 危 機 の 直 前 ま で は 銀 行 貸 付 残 高 は 急 増 し,通 貨 危 機 発 生 後 に そ れ が 急 減 し た こ と で あ る(こ れ は80年 代 の 累 積 債 務 危 機 の 際 に も観 察 さ れ た こ と で あ る)。 こ の 点 を 表1と 表2で 確 認 し て お こ う。
表1と 表2は,海 外 の 銀 行 に よ る ア ジ ア5ヵll4へ の 貸 付 残 高 を,海 外 の 銀 行 の 国 別 と 貸 付 先(ア ジ ア5力 国 の 銀 行,公 的 部 門,非 銀 行 部 門)で 示 した も の で あ る 。 こ の 表 か ら 明 ら か な よ う に,海 外 の 銀 行 に よ る ア ジ ア5力 国 へ の 貸 付 残 高 は1995年 末 に は2,100億 ドル で あ っ た が,翌1996年 末 に は 2,610億 ドル へ と わ ず か1年 で24%も 増 え,さ ら に1997年6月 末 ま で に 2,740億 ドル ま で 増 加 し た 。 こ こ で 注 目 し た い の は1997年 に 入 っ て か ら の
表1海 外 の 銀 行 に よ る ア ジア5力 国 へ の 貸 付残 高
(IO1.L:米 ド ノレ)
IKif;ill人 」 訂ミ
残高 日本 ア メ リ カ ド イ ツ そ の他
1995死 末 韓 国
タ イ イ ン ド ネ シ ア マ レ ー シ ア
フ ィ リ ピ ン 合 計 1996年 末
韓 国 タ イ イ ン ド ネ シ ア マ レ ー シ ア
フ ィ リ ピ ン 合 計 1997年6月 末
韓 園 タ イ イ ン ドネ シ ア マ レ ー シ ア フ ィ リ ピ ン 合・、言卜
77.
62.8 44.5 16.8 8.3 209.9
100.0 70.2 55.5 22.2 13.3 261.2
103.4 69.4 .58.7 28.8
19.1 274.4
21.5 36.9 21.0 7.3 1.0 87.7
24.3 37.
22.0 8.2 1.6 93.6
7ーワfり自51り乙
379009自ワi9自39白10﹂
7.6 4.1 2.8 1.
2.9 18.9
40り0り00﹂0σ
GJにり50自00Rり2
10.0 4.0 4.6 2.4 2.8 23.8
7.3 ).Q 3.9 2.2 0.7 19.1 10.0 6.9 5.5 3.9 1.8 28.1 10.8 7.6 5.6 J.7 2.0 31.7
41.1 16.8
・:
5.8 3.7 84.2
56.3 20.8 22.7 7.8 6.0 113.6 58.9 20.1 25.3 10.?
7.2 121.7
(資 料)BIS(1998)o
9 一g一
表2海 外 の銀 行 に よ る ア ジア5力 国 へ の 貸 付 残 高
(10,ti1.;:.米 ド ル)
貸 付 先 別 内 訳
残 銀行 公的 部門 」民間 非 銀 行
1995年 末 韓 国
タ イ イ ン ドネ シ ア マ レ ー シ ア フ ィ リ ピ ン 合 計 199611:末
韓 国 タ イ イ ン ドネ シ ア マ レ ー シ ア フ ィ リ ピ ン 合 計 1997rf611末
韓 国 タ イ イ ン ドネ シ ア マ レ ー シ ア フ ィ リ ピ ン 合 計
77.5 62.8 44.5 16.8 8.3 209.9
09白只りり白90∩乙
00にり9自3107Rり9白‑⊥戻∪104
103.4 69.4 58.7 28.8 14.1 274.4
50.0 27.8 8.9 4.4 2.2 yl.s 65.9 25.9 11.7 6.5 5.2 115.2
67.3 26.1 12.1 10.5 5.5 121.8
り盈り07170
ρ09白ρ0り自9白02
5.7 2.3 6.9 2.0 2.7 19.6
4.4 2.0 6.5 1.9 1.9 16.7
21.4 34.7 28.8 10.1 3.4 98.4
28.3 41.9 36.8 13.7 5.3 126.0
31.7 41.3 39.7 16.5 6.8 136.0
(資 牢:DBIS(1998)o
動 向 で あ る。 す な わ ち,タ イ へ の 貸 付 残 高 は 多 少 で は あ る が 減 少 して い た し, 全 体 で み て も貸 付 残 高 の 伸 び は 確 か に 鈍 化 し て い た が,タ イ 以 外 の4力 国 に 対 す る 貸 付 残 高 は1997年 に 入 っ て か ら も 継 続 して 増 加 し て い た の で あ る。
さ て,海 外 の 銀 行 に よ る 貸 付 の 純 流 出 額 は1997年 の 通 年 で は210億 ドル, 1997年 初 頭 か ら6月 末 ま で の 純 流 入 額 は130億 ドル で あ っ た か らIll,1997 年 後 半 の 純 流 出 額 は340億 ドル で あ っ た こ と に な る 。 こ の 時 期 の ア ジ ア5力 国 のGDPの 総 計 は 約9,350億 ドル だ っ た の で,1996年 の 貸 付 純 流 入 額 は GDPの5.5%,1997年lli∫'ト の 純 流 人 額 はGDPの2.8%,そ し て1997年 後'ト の 純 流 出 額 はGDPの3.6%と な る 。 し た が っ て,1996年 か ら1997年 末 ま で の 期 間 で 考 え れ ば,GDPの9.1%に 相"iす る 銀 行 貸 付 残 高 の 逆 流 が 起 こ っ た
一10 10
こ とに な る。
表3は,エ マ ー ジ ン グ ・マ ー ケ ッ ト諸 国 を 襲 った3度 の 危 機 にお い て 海 外 の銀行 に よ る貸 付 残 高 が 各 国 のGDP比 で どれ ほ どの 規 模 で あ った か を示 し た もの で,2列 目は 危 機 発 生 年 の1年 前 とそ の 前 後1年 を含 め た3年 間 の平 均 値 で あ る(テ キ ー ラ危 機 は1994年 の後 半 に始 ま った の で1994年 を 危 機 発 生 前 年 と した)。1列 目か ら明 らか な よ う に,ア ジア5力 国 に お け る海 外 の 銀行 によ る貸 付 残 高/GDP比 は過 去 の2度 の危 機 に比 べ て 非常 に大 き くな っ て い る こ とが わ か る ⑤。
で は,ア ジ ア5ヵ 国 へ の銀 行 貸 付 残 高 が急 増 した理 由 は 何 で あ ろ うか。 ま ず指 摘 す べ き点 は この 地 域 の経 済 成 長率 の 高 さで あ る。 経 済 成 長 率 が高 い と い うこ とは この 地 域 に高 い収 益 率 を もた らす よ うな投 資機 会 が 多 か った とい うこ とを 意 味 す るわ けで,そ れ を 見込 ん で海 外 か ら資本 が流 入 す る の は 当然
表3銀 行貸 付額 とGDP
銀行 貸付/GDP(%) 銀 行貸 付/GDP(%)零 1981
ア ル ゼ ンチ ン 10.7 17.6
ブ ラ ジル 9.9 一19
チ リ 46.4 128.1
メ キ シ コ 15.6 3.3
ベ ネ ズ エ ラ 26.5 一21 .1
平 均 21.8 21.8
1994
ア ル ゼ ンチ ン 18.2 60.1
メ キ シ コ 23.5 93.6
平 均 20.8 76.9
1996
韓 国 58.7 14.5
タ イ 99.3 25.1
イ ン ドネ シ ア 54.5 14.7
マ レ ー シ ァ 93.1 26.9
フ ィ リ ピ ン .. 89
平均 70.9 34
(注)*3年 間 の 平 均 値 。
(資 料)IMF(IFS)お よ びKamin(1998)。
11 一11一
で あ ろ う。 しか し,こ の 要 因 だ け で は,通 貨 危 機 の 直 前 まで 銀 行 貸 付 残 高 が 急 増 して い た こ と を説 明 す る こ と は で き な い。 とい う の も,む しろ80年 代 や90年 代 前半 の ほ うが この 地 域 の経 済 成 長 率 は 高 か った か らで あ る。 経 済 成 長 率 が 多 少 鈍 化 し始 め た90年 半 ば 以 降 の ほ うが,な ぜ 多 くの銀 行 貸 付 が 実 行 され た の で あ ろ うか。 また,通 貨 危 機 の 発生 と と もに,な ぜ そ の 銀 行 貸 付 が 急 速 に回 収 され て い った の で あ ろ うか 。
4.銀 行 貸 付 残 高 大 幅 変動 の 背 景
こ の 節 で は,な ぜ 銀 行 貸 付 残 高 が 通 貨 危 機 の 前 後 で 大 幅 に 変 動 し た の か, そ し て そ の 結 果 と し て な ぜ 通 貨 危 機 と 国 内 金 融 危 機 と の 複 合 危 機 が 発 生 した の か を 考 え て い こ うi(i)。riう ま で もな く,数 多 く の 要 因 が 相 り:に補 完 ・影 響 し た 結 果 と し て 通 貨 危 機 が 発 生 す る の で あ る が,以 ドで は,ア ジ ア5ヵ 11で の 通 貨 危 機 と国 内 金 融 危 機 発 生 の プ ロ セ ス を 見 て い く こ と に よ っ て,ど の 要 因 が ど の 段 階 で 重 要 な 役 割 を 果 た し て い っ た の か を 明 ら か に し て い き た い 。
1)直 接 投 資 中 心 の 資 本 流 入
エ マ ー ジ ン グ ・マ ー ケ ッ ト市 場 諸 国 は,旺 盛 な 投 資 意 欲 や 投 資 機 会 に 恵 ま れ て い る 一 ノ∫,国 内 で の 資 本 蓄 積 は そ れ ら投 資 機 会 を 満 た す ほ ど の 水 準 で は な い の が 一 般 的 で あ る 。 つ ま り,国 内 の 小 口 か つ 短 期 志 向 の 強 い 貯 蓄 だ け で は 大 口 か つ 長 期 指 向 の 強 い 投 資 を フ ァ イ ナ ン ス す る こ と が で き な い の で あ り, こ れ に 対 処 す る に は 外 国 か ら 資 金 調 達 を す る しか な い 。 外 国 か ら の 資 金 調 達 の 形 態 と して は 短 期 ・長 期 の 借 入,エ ク イ テ ィ フ ァ イ ナ ン ス な ど が あ る が,
こ の 中 で も っ と も 望 ま しい と さ れ て い た 形 態 は エ ク イ テ ィ フ ァ イ ナ ン ス の 一 形 態 で あ る 直 接 投 資 で あ る。 直 接 投 資 の 場 合 は 外 国 企 業 の 経 営 ノ ウ ハ ウ の 取 得 や 技 術 移 転 が 期 待 で き る こ と,さ ら に は 雇 用 拡 大 を も 見 込 め る こ と な ど か ら,エ マ ー ジ ン グ ・マ ー ケ ッ ト諸 国 に と っ て は も っ と も塑 ま し い 形 態 と さ れ
一12一 12
て い る が,実 際 ア ジ ア5力 国 に つ い て も, に大 き な 役 割 を 果 た し た と言 え る 。
直 接 投 資 が これ ら地 域 の 経 済 成 長
2)資 本 流 入 を 促 進 させ た外 部 環 境
さ て,も と も と高 い経 済 成 長 を 誇 る地 域 に直 接 投 資 な ど の 資本 が 入 る こ と で,よ り一 層 の 成 長 が達 成 され,更 な る資 本 流 入 を もた らす とい う好 循 環 が 続 き,い わ ば投 資 ブ ー ム とい った 現 象 が 顕 在 化 した が,ま さに この こ とが 通 貨危 機 発 生 に つ な が る一 連 の プ ロセ スの 始 ま り とな った の で あ る。 さ らに, ア ジア5力 国 を取 り巻 く経 済 環 境 も これ ら諸 国 へ の投 資 を誘 発 させ る こ とに な った。 図8は 日米 の 市 場 性 金 利 の動 向 を 示 した もの で あ るが,90年 代 に 入 って か らの 金利 低 下 は,先 進 国 の 資 本 が 高 度 経 済 成 長 を続 け て い た ア ジア 5力 国 に流 入 す る 誘 因 を 与 え る こ と に な った(7)Oま た,図9に あ る よ う に80 年代 後 半 以 降 急 速 に進 ん だ 円 高 も,日 本 企 業 の 海 外 へ の 生 産 拠 点 の展 開 と い
う形 で ア ジ ア5ヵ 国 へ の 資 本 流 入 を誘 発 した ㈹。 な お,こ の 段 階 で は経 常 収 支 は通 常 の 場 合 赤 字 化 す る が,図7で 示 した よ う に,赤 字 額 以 上 の 資本 が 流 入 して い た た め,経 常 収 支 赤 字 を フ ァ イナ ン スす る と い う問 題 は表 面 化 しな か った 。
13 一13一
i
3)流 入 す る 資本 の 中身 の変 化
と こ ろが 次 第 に 流 入 して くる資 本 の 中 身 が 変 化 して い った。 す な わ ち,当 初 は 直 接 投 資 な どの長 期 ・安 定 的 な 資 本 が 主 体 で あ った が,次 第 に銀 行 貸 付 な どの 不 安 定 な短 期 資 本 が 中心 とな って い った の で あ る。 この 場 合,ア ジア 5ヵ 国 の 企 業 が 直接 海 外 の 銀 行 か ら借 入 を す る と い う わ け で は な く,ア ジア 5ヵ 国 の銀 行 が 先進 国 の 銀 行 等 か ら外 貨 で借 入 れ,そ れ を 国 内 の 企 業 に貸 し 付 け る とい う形 態 が 主流 で あ った。 と い うの も,ア ジア5力 国 は あ くまで エ マ ー ジ ング ・マ ー ケ ッ ト諸 国 で あ るか ら,外 国 か らの 資 本 を取 り入 れ よ う と して も,海 外 か らの 資 金 を 直 接 取 り人 れ る(海 外 で の起 債 を 含 む)こ とが で き る よ うな 企 業 数 は限 定 的 で あ り,し たが っ て ア ジア5ヵ 国 の銀 行 が 海 外 の 資 金 を 呼 び込 む パ イ プ役 とな ら ざ るを 得 な か っ たか らで あ る。
な お,図10は ア ジア5力 国 へ の 資 本 流 入 が 経 済 規 模 か ら して どれ ほ ど の 大 き さだ った の か を ア メ リカ との 比 較 で 示 した もの で あ るが,ア ジア5力 国 合 計 のGDPは ア メ リカ のGDPのll%,株 式 時 価 総 額 は8%に す ぎ な い に もか か わ らず,危 機 前 年 の 民 間 資 本 純 流 入 は ア メ リカの40%に も達 す る も の で あ った。 ア ジア5ヵ 国 へ の資 本 流 入 が経 済 規模 との 対 比 に お い て いか に 巨大 な もの で あ ったか が わか るで あ ろ う。
一14一 14
4)累 積 債 務 危 機 処 理 策 の 影 響
経 済 ・金 融 の グ ロ ー バ ル 化 が 進 展 す る に 伴 っ て,先 進 各 国 の 機 関 投 資 家 の プ レゼ ン ス 増 大 も,不 安 定 な 短 期 資 本 の 流 人 を 促 進 す る こ と に な っ た 。
こ れ に つ い て は,80年 代 の 累 積 債 務 危 機 の 最 終 処 理 策 と し て1989年 に ブ レ イ デ ィ ー 債 が 発 行 さ れ た こ と と 深 い か か わ り が あ る 。 ブ レ イ デ ィ ー 債 発 行 に よ る 累 積 債 務 危 機 の 処 理 は,グ ロ ー バ ル な 市 場 で 活 躍 す る 投 資 家 に 対 して あ る シ グ ナ ル を 送 る こ と に な っ た 。 そ の シ グ ナ ル と は,累 積 債 務 危 機 の よ う な 事 態 が 発 生 し た と し て も,先 進IIミ1(と り わ け ア メ リ カ)の 通 貨 ・金 融 当 局 が 最 終 的 に は 必 ず 救 い の 手 を 差 し 伸 べ て くれ る と い う シ グ ナ ル で あ る 。 ま さ に モ ラ ル ・ハ ザ ー ドの 発 生 で あ る 。
そ の 結 果(お よ び,金 融is学 理 論 の 発 展 や そ れ に 基 づ く{le融 商 品 の 登 場 に よ り),表4に あ る よ う に 先 進 各 国 の 機 関 投 資 家 が 運 用 す る 資 産 残 高 は1990 年 代 に 人 る と 毎 年1兆 か ら2兆 ドル ほ ど 増 え 続 け て い っ た 。 こ れ だ け 機 関 投 資 家 の 資 産 が 増 え て い け ば,分 散 投 資 の 必 要 性 か ら考 え て も東 ・東 南 ア ジ ア 地 域 へ の 投 資 は 増 え る は ず で あ る。
ま た,金 融ll∫場 の 統 合 が90年 代 に 入 り 劇 的 に 進 ん だ 点 も 見 逃 せ な い 。 IMF(1998)に し た が っ て ク ロ ス ボ ー ダ ー の ポ ー トフ ォ リオ 投 資 がGDPに 占 め る 割 合 の 変 化 を ア メ リ カ に つ い て 見 て み る と,1980年 に は10%以 ドで
15 一15一
r
表4各 国 機 関 投 資 家 の資 産(1980年 か ら95年)
総 額(10憶 米 ド ル)2,4547,46612,34713,81014,68716,80518,21720,641 198019881990
各 国 の 対GDP比 カ ナ ダ35.252.260.3
ド イ'ソ20.337.139.5 ilノトこ23.150.377.9 イ ギ リ ス64.1118.3117.5 ア メ リ カ59.388.1118.7
1991199219931991995
66.972.681.285.689.2 37.937.542.544.948.9 15.F79.189.185.287.0 129.7143.3175.2156.117G.0 128.3132.8141.4141.7158.6
(71:)199〔}年 以 降 の 総 額 に は フ ラ ン ス と イ タ リ ア も 含 む (ζ了聡DINIF(1905,1998)
あ っ た も の が1989年 に は100%,そ し て1997年 に は200%と な っ て い る 。 ま た,ア メ リ カ 国 債 の 非 居 住 者 に よ る 保 有 比 率 は1980年 代 に は15%程 度 で あ っ た が1997年 に は40%に ま で 増 大 して い た 。
5)リ ス ク の 顕 在 化 と 複 合 危 機
ひ と た び 旺 盛 な 資 金 需 要 を 満 た す べ く海 外 か ら 資 本 が 入 っ て く る と,国 内 の 銀 行 はT:の 意 味 の リ ス ク に さ ら さ れ る こ と に な る 。1つ は 資 金 調 達 期 間 と運 川 期 間 の ミ ス マ ッ チ か ら 発 生 す る リ ス ク で あ る 。 国 内 の 銀 行 は 海 外 か ら の 資 金 を 通 常 の 場 合 短 期 で 受 け 人 れ て い た が,成=fi'し い こ の 地 域 の 企 業 は, 大 規 模 投 資 案 件 等 を 数 多 く抱 え て い る こ と も あ り,長 期 で の 借 入 を 希 望 す る の が 一 般 的 で あ っ た 。 こ の 結 果,国 内 の 銀 行 は,海 外 の 銀 行 か ら の 借 入 と い う 資 金 調 達 は 短 期,国 内 の 企 業 へ の 貸 付 と い う 資 金 運 用 は 長 期 と い う,期 間 の ミ ス マ ッ チ に 直 面 す る の で あ る。
も う1つ の リ ス ク は 為 替 リ ス ク で あ る。 ア ジ ア5力 国 は 通 貨 危 機 前 に お い て,資 本 流 人 を 促 進 す る と い う意 味 か ら 固 定 的 な 為 替 制 度 を 採 用 し て い た 。 固 定 的 な 為 替 レ ー トが 恒 常 的 に 維 持 さ れ る と す れ ば 確 か に 為 替 リ ス ク を 免 れ る こ と は で き る が,ひ と た び'r価 の 切 り ドげ が 想 定 さ れ る と 為 替 リ ス ク に 直 面 す る こ と に な る 曲。 そ の 結 果,海 外 か らの 借 入 に つ い て は 外 貨 建 て,国 内
1G 16
企業 へ の貸 付 は 自国 貨 建 て で 行 な っ て い る以 上,平 価 が切 り下 が れ ば 切 り下 が るほ ど,国 内 の 銀 行 は窮 地 に立 た さ れ る こ とに な る。 な ぜ な ら,か りに 国 内企 業へ の 貸 付 を 回 収 で き た と して も,平 価 が切 り下 が って 自国 貨 の価 値 が 下落 して い るの で あ るか ら,貸 付 の 回収 金 で海 外 か らの 外 貨 建 て借 入 を返 済 す るこ と はで きな くな るか らで あ る。
この よ うな 事 態 か ら被 る被 害 を最 小 限 に留 め る た め に は,貸 付 の迅 速 な 回 収を 図 る しか な いが,こ れ は 国 内 の銀 行 ば か りで な く海 外 の 銀 行 に も同 様 に 当て は ま る こ とで あ る。 と い うの も,海 外 の 銀 行 は 国 内 の 銀 行 へ の 資 金 供 給 者 と して ばか りで は な く,自 ら も国 内 の 企 業 へ 外 貨 建 て の 貸 付 を 行 な って い たか らで あ るq%
さて,こ の段 階 ま で 来 る と事 態 は加 速 度 的 に悪 化 す る。 す な わ ち,貸 付 の 回収 が 進 め ば 進 む ほ ど,国 内 の 企 業 は窮 地 に立 た され 同時 に通 貨 の下 落 も始 まるが,そ の 結 果 回 収 が よ り一 層 激 し くな り,さ らに通 貨 が下 落 して い くの で あ る。 そ して ひ とた び通 貨 が 暴 落 し始 め る と,通 貨 価 値 防衛 の た め に 国 内 金利 が 引 き上 げ られ るが,こ の こ とは外 貨 借 入 に依 存 して い な か った 国 内 の 企業 に対 して も,そ の 財 務 内容 や 資金 繰 りを一 気 に 悪 化 させ る と い う形 で打 撃 を与 え,最 終 的 に は国 内 の金 融 危 機 へ とつ な が って い った の で あ る。
6)自 己実 現 的投 機
と ころで通 貨 危 機 は も っぱ らそ の 国の 通 貨 を売 り浴 びせ る こ とに よ りス ター トす るが,そ の 時 にか りに通 貨 ア タ ッ クを受 け る国 が 潤 沢 な 外 貨 準 備 を 保 有 して い た と して も,ひ と た び売 りが始 ま る とな す 術 が な い。 表5は 危 機 直 前 の時 期 に 各 国 が どれ ほ どの 外 貨 準 備 を保 有 して い た か,ま た そ の 外 貨 準 備 と 短 期 債務 との 比 率 は どの 程 度 で あ った か を示 した もの で あ る。 この 表 か ら明 らか な こ と は,外 貨準 備 を潤 沢 に保 有 して い た1997年 の フ ィ リピ ンや マ レー シア で さえ,通 貨 危 機 を 避 け る こ とは で き な か った とい う点 で あ る。
あ る 国 を通 貨 危 機 が 襲 う場 合,そ の 国 の経 済 フ ァ ン ダ メ ン タル ズ に問 題 が
17 一17一
表5短 期 債務 と 外 貨 準 備(100万 米 ドル) 1994年7月1997年7月
1.短 期 債 務2.外 貨 準 備1/2 1.短 期 債 務2.外 貨 準 備1/2 アル ゼ ンチ ン17
ブ ラ ジ ル28 チ リ5
コ ロ ン ビ ア3 メ キ シ コ28 ペ ル ー2 韓 国35 タ イ27 イ ン ドネ シア18 マ レ ー シ ア8 フ ィ リ ピ ン2
557 976 447 976 404 157 204 151 822 203 646
13 41 10 7 16 5 21 27 10 32 6
247 292 766 718 509 611 685 375 915 608 527
1.3254 0.7017 0.5059 0.5152 1.7205 0.3844 1.6234 1'・
1.7244 0.2516 0.4054
23 44 7 6 28 5 70 45 34 16 8
891 223 615 698 226 368 182 567 661 268 293
19 55 17 9 23 10 34 31 20 26 9
740 849 017 990 775 665 070 361 366 588 781
1.2103 0.7918 0.4475 0.6738 1.1872 0.5033 2.0599 1.4530 1.7044 0.6119 0.8479
(資 料)BIS(1998)お よ びIMF(IFS)。
な い と し て も,何 らか の 理 由 に よ る 信 認 の 崩 壊 だ け で 通 貨 危 機 発 生 の き っ か け と な り う る 。 そ し て ひ と た び き っ か け が で き あ が る と,Obstfeld(1994) が 指 摘 して い る よ う に 市 場 参 加 者 の 自 己 実 現 的 な 投 機 活 動 に よ り 一 気 に 通 貨 危 機 は 深 化 して し ま う 。 た と え 成 長 著 し か っ た と は い え,通 貨 危 機 に 陥 っ た 国 々 は お しな べ て 小 国 な の で あ っ て,信 認 の 崩 壊 に 伴 う通 貨 危 機 に さ ら さ れ る と,さ しず め 大 海 に 漂 流 す る 小 船 の よ う な 事 態 に 陥 っ て し ま う の で あ る 。 も ち ろ ん 事 後 的 に は,① セ ー フ テ ィ ー ・ネ ッ トす ら 存 在 し な か っ た な ど 金 融 シ ス テ ム の 整 備 が 進 ん で い な か っ た(イ ン ドネ シ ア に は 預 金 保 険 制 度 す ら な か っ た)で あ る と か,② コ ー ポ レー ト ・ガ バ ナ ン ス に は 透 明 性 が な く,い わ ば ク ロ ー ニ ー キ ャ ピ タ リ ズ ム(縁 故 資 本 守三義)が 蔓 延 し て い た(韓 国 に お
け る 財 閥 の 問 題,あ る い は イ ン ド ネ シ ア に お け る 大 統 領 一 族 の 支 配 構 造 な ど が そ の 代 表 例 で あ る)な ど の 問 題 点 が 指 摘 さ れ た が,少 な く と も通 貨 危 機 前 の 段 階 で,ア ジ ア5力 国 経 済 が 抱 え る 問 題 点 が 懸 案 と な っ て い た と い う事 実 は ま っ た く な か っ た(IU。
一18一 18
幽
5.今 後 の 課 題
ア ジ ア地 域 の 急 速 な発 展 と先 進 国 の 金利 低 下,経 済 ・金 融 の グ ロー バ ル化 の進展 な どの 複 数 の 要 因 が経 済 規 模 と は か け 離 れ た 異 常 な ま で の 資 本 流 入 を もた ら し,信 認 の 崩 壊 と と もに一 気 に そ れ が 流 出 して しま った とい う事実 を 前に して,わ れ われ は通 貨 危 機 を 防 ぐた め に どの よ うな 教 訓 を 得 る こ とが で き るの で あ ろ うか 。 あ るい は,ど の よ うな 問 題 を 注意 す べ きな の で あ ろ うか 。 また,通 貨 危 機 が 国 内金 融 危 機,あ る い は経 済 危 機 へ と波 及 して しま わ な い よ うに,何 をす べ き な の で あ ろ うか。
国内の 金融危 機 の場 合,堀 内(1998)が 指 摘 して い るよ うに,セ ー フテ ィー ・ ネ ッ トの存 在 は 金融 危機 発生 を抑 止 す るの にき わめ て 有効 で あ る。 こ こでセ ー
フテ ィー ・ネ ッ トとは信 用 秩 序 の維 持 が 保 た れ る よ うに す る仕 組 み の こ とで あ り,そ の も っと も代 表 的 な 手段 は,中 央 銀 行 に よ る 「最 後 の 貸 し手 機 能 」
と預 金保 険 制 度 で あ る。
で は,通 貨 危 機 を 防止 す る た め の セ ー フテ ィー ・ネ ッ トは何 で あ ろ うか 。 通 貨 危機 の場 合 に は通 貨 の 売 買 とい った ク ロ ス ボー ダ ーの 取 引が 主 役 とな る ので,国 際 間 で預 金 保 険 の よ うな 仕 組 み を 想 定 す る こ と は困 難 で あ る と思 わ れ るが,最 後 の貸 し手機 能 に つ い て は ど うで あ ろ うか 。
現状 で は,通 貨 危 機 の 際 に最 後 の 貸 し手 機 能 を 果 た せ る の はIMFだ けで あ る。 しか しア ジ ア の 通 貨 危 機 の 時 に は,IMFの 対 応 の まず さ が 危 機 を よ り深 刻 に した と 主張 す る論 者 は数 多 いq2}。 も しIMFが い わ ゆ る 「ワ シ ン ト ン ・コ ンセ ンサ ス」 で は な く,各 国 の 事情 を考 慮 して 対 応 策 を 講 じて いれ ば, タイ発 の通 貨 危機 を 防 ぐこ とは で きな か った に して も,そ れ が近 隣諸 国へ 伝 染す るの を 防[Lで き た か も しれ な い。2001年 の ア ルゼ ンチ ンの通 貨 危 機 が, 隣接す る ブ ラ ジル や ウ ル グ ア イに 伝 染 す る の を防 い だ の はIMFの 功 績 で あ っ たが,そ れ は ア ジ ア通 貨 危 機 時 のIMFの 対 応 へ の 自 己反 省 の 結 果 で あ る と
19 一19一
も 言 え る1㌦
セ ー フ テ ィ ー ・ネ ッ トの 整 備 ば か り で は な く,エ マ ー ジ ン グ ・マ ー ケ ッ ト 諸II{1自身 が 適 切 な 政 策 運 営 を 行 な う こ と も 重 要 で あ る 。 と り わ け,n内 の 資 本 蓄 積 が 不 足 し て い る と い う 状 況 を 外 資 の 導 入 で 解 決 し よ う と す る 場 合 に は, 段 階 を 踏 ん で 金 融 の1̀1山 化 を 進 め る必 要 が あ る 。 ま た,外 資 導 入 に は 固 定 的 為 替 相 場 制 が 有 利 で あ る 点 は 事 実 で あ る が,固 定 的 相 場 制 の も と で の 外 資 導 人 は 金 融 政 策 の 独 自 性 を 失 う と い う 副 作 川 が あ る こ と に 細 心 の 注 意 を 払 わ な け れ ば な ら な い 。 通 貨 危 機 を 避 け う る 為 替 制 度 と して 期 待 を 集 め て い た カ レ
ン シ ー ・ボ ー ド制 で さ え う ま く機 能 し な い と い う こ と が ア ル ゼ ン チ ン の 危 機 に よ り明 らか と な っ た 点 は,エ マ ー ジ ン グ ・マ ー ケ ッ ト諸 国 へ の 良 い 教 訓 と な る で あ ろ う 。
しか し,制 度 面 や 政 策ffilの整 備 だ け で は 不 卜分 で あ る 。 ア ジ ア の 通 貨 危 機 は 通 貨 危 機 と 国 内 の 金 融 危 機 と が 重 な る 複 合 危 機 で あ っ た わ け だ が,こ の 両 者 の 関 連 性 に 関 す る 理 論 研 究 は,Miller(1998),(1999)な ど ま だ ま だ そ の 数 は 限 定 的 で あ る。 経 済 ・金 融 の グ ロ ー バ ル 化 が ま す ま す 進 展 す る こ と を 考 え る と,こ の 分 野 の 重 要 性 は い っ そ う 高 ま る も の と思 わ れ る 。
*本 稿 は愛 知 大学 研 究助 成(助 成 番 号C‑87)に よ る研 究 成 果 の 一部 で あ る。
111必 ず し も通 貨 危 機 が まず 発 生 し,そ の 後 に 各 国 の 国 内 金 融 危 機 が続 く とい うわ けで は な く,タ イや 韓 国 で は 国 内 の 金 融 危 機 に 続 い て 通 貨 危 機 が 発 生 して い る。
した が って,ア ジ アの 通 貨 危 機 は,通 貨 危 機 と国 内 金 融 危 機 の 複 合危 機 と捉 え る の が適 当 で あ ろ うQ
(2)し か し,名 目為 替 レー トの その 後 の動 き に つ いて は 累 積 債 務 危 機 と それ 以 外 で は 大 き な違 い が あ る。 ア ジ アの 通 貨 危 機 とテ キ ー ラ危 機 で は 危 機 発 生 後.,年 か ら1年 経 つ と為 替 レー トの 動 き は ほ ぼ安 定 化 した が,累 積 債 務 危 機 で は そ の 後 も為 替 レー トは 減 価 し続 け た 。 こ の違 い は,為 替 レー トの 減 価 に 対 す る国 内 価 格 の 反 応 の違 い か ら生 じて い るの で あ ろ う。 ま た,実 質 実 効 為 替 レー トの そ の 後 の 動 き を 見 て み る と,累 積 債 務 危 機 だ け が 危 機 前の 水 準 へ の 回 帰 の 足 取 りが 重い 。 こ の違 い は,3つ の 危 機 の 中 で 累 積 債 務 危 機 の 修 復 に も っ と も時 間 が か
一20 20
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か っ た た め で あ る と思 わ れ る。
な お,累 積 債 務 危機 で はCPI‑1二 昇 率 の ピー クが 危 機 発 生 後2年 ほ ど経 って か ら 現 れ て い る。 これ は,ア ジア の 通 貨 危 機 や テ キ ー ラ 危 機 に 比 べ,累 積 債 務 危 機 の 際 に は メキ シ コ発 の 危 機 が 他 の 国 々 に まで 伝 播 す る の に 時 間 が か か った とい
う 事実 を反 映 した もの で る。
IIF(1998)とBIS(1998)の 推 計 値.
3年 間 の 平 均 で は メ キ シ コが 高 くな って い る が,こ れ は テ キ ー ラ 危 機 の 影 響 が 比 較 的 軽 微 で あ って,盟 年 に は 大 幅 な 銀 行 貸 付 が 行 なわ れ た ため で あ る。
通 貨 危 機 に 陥 った 諸 国 に は,各 々 固 有 の 発 生 メ カニ ズ ム や 進 行 の プ ロセ スが 存 在 す るの は 言 う ま で もな い が,こ こで は 個 別 の 事 例 へ のei及 は しない 。
日本 は マ ク ロ経 済 的 に は 貯 蓄 超 過 の 状 態 で あ り,日 本 の 貯 蓄 超 過 分 は90年 代 当初 は ア メ リカ へ の 資 本 流 出 と い う形 態 を と って い た。 しか し,日 本 か らア メ リカへ の 資本 流 出 は,ア メ リカ の経 常収 支 赤 字 を フ ァイ ナ ン スす る以1の 規 模 で あ っ たか ら,riう まで もな くそ れ らの 資 金 が ア メ リカ か らア ジア へ と リサ イ クル され て い た の で あ る。 ま た,1体 で は 長 引 く不 況 に よ り金 利 の 低 ド傾 向 に 歯 止め が か か らず,「 円 で借 りて そ の 他 の 通 貨 で運 川 す る」 だ けで か な りの 利 ざや を と る こ と も"∫能 で あ った 。 こ の点 に つ い て の 詳 細 はIMF(1998)参 照 。 韓 国,マ レー シア,タ イの3力 国 が1990年 か ら1995年 ま で に受 け 入 れ た 直 接 投 資 の45%は 口本 の 直接 投 資 で あ った。 ま た,li本 か らア ジア へ の 直接 投 資 も, 1986年 の223億 ドル が1997年 に は 約3倍 増 の662億 ドル ま で 増 加 した。 この 結 果,II本 の 直 接 投 資 先 と して ア ジア 向 け投 資 の 占 め る割 合 は1986年 の10%
か ら1997年 の25%ま で ヒfl'一した。 詳細 に つ い て はGrenville(2000)参 照,, 平 価 の 切 り ドげ だ け で は な く,固 定 的 相場 制 を 放 棄 して変 動 相場 制 に 移 行 した と して も通 常 は通 貨 が 減 価 す るの で,以 ドの 議 論 は 変 動 相 場 制 の場 合 に も"1て は ま る。
海 外 の 銀 行 が ア ジア5ヵ 国 内 で 行 な う銀 行 業 務 の う ち,ll"内 で の 預 金 業 務 に つ い て は 国 内 銀 行 を 保 護 す る 目的 か ら参入 障壁 が 設 け られ て い た が,外 貨 建 て の 業務 に 限 って はrl由 化 され て い た。
唯 一 の例 外 は通 貨 危 機 の 発 生 を チ期 して い たPark(1996)だ けで あ る。
Sachs(1997a),(1997b),白 井(1999),RadeletandSachs(2000),Stiglitz (2002)な ど を 参 照 せ よ。
ア ジア通 貨 危 機 の 発 生 直 後 に,日 本 が 益導 してIMFの ア ジア版(AMF:ア ジ ア通 貨 基 金)の 創 設 を試 み た が,ア メ リカ や 中 国 の 賛 同 を 得 る こ と が で き ず結 局 設 立は断 念 され た。
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