経済産業省 ヘッジファンド研究会（第四回） ２００８年２月１３日 資料２
ヘッジファンドを取り巻く現状
∼世界と日本の投資環境と今後の方向性∼
ヘッジファンドを取り巻く現状
ヘッジファンドを取り巻く現状
∼世界と日本の投資環境と今後の方向性∼
∼世界と日本の投資環境と今後の方向性∼
●日本と海外（米、英、シンガポール、香港等）の投資環境
日本が海外と比較してヘッジファンド（マネージャー）の拠点地として魅力がないのは何故か。 規制、情報開示、税制、その他の環境整備に関して、行政への要望はあるか。●世界的な議論の動向
ヘッジファンド規制、及び情報開示に関する世界的な議論の動向と各国当局の 考え方について。 今後、国際的にどのような環境が求められていくのか。ファンドの投資収益の根源
【価格】と
【価値】
の違い
価格
−
ある時間の刻みに、
売り手と買い手が出合う、ひとつの事実。
価値
−
ひとつの事実に、様々な価値観
•将来の予想キャッシュフローの現在価値 （DCF）
•B/S上の有形資産価値
•知財など、無形資産価値
•テクニカル分析（需給関係、チャート上）の価値
•長期的な価値
•短期的な価値
•経済合理性の価値
•会計合理性の価値
『正しい』価値は、ない。
多様な価値観が参加できる
ヘッジファンドは運用業界の
ベンチャービジネス
○ 新陳代謝を促す
○ 少人数、小資本で創業が可能
○ 事業の「モジュール化」が可能
○ 「保護」だけが前提であれば、ベンチャーは育つか
ヘッジファンド運営の「モジュール化」
Bei Kei Capital Management
Bei Kei Capital Management
Bei Kei Japan Fund
Bei Kei Japan Fund
Bei Kei Research
Bei Kei Research
ニューヨーク ケイマン島
投資家
アドバイザリー 契約 プライム ブローカー アドミニストレーター リサーチ 東京 市 場ヘッジファンド戦略： 色々たくさんある！
• 株式ロングショート（元祖です） • 株式ペア・トレーディング（二人の間） • 株式市場中立型スタット・アーブ（コイン拾い） • 株式市場中立型ファクター系（ちょっとオタクかも） • アクティビスト（言わせてもらいます） • イベント・ドリブン：M&Aアービトラージ （婚約発表） • イベント・ドリブン：ディストレスト （ブ男の美） • キャピタル・ストラクチャー・アービトラージ （同じ親と子の関係） • 転換社債裁定取引（二重人格者の魅力） • 債券裁定、レラティブ・バリュー （天秤にかける） • グローバル・マクロ （貪欲なやつら） • ＣＴＡ 商品ファンド （自動パイロット） • マルチ戦略 （八百万の神）ファンドの収益源：
価値と価格の差異
企業価値価 市場価格 買い Under Valued Fair Value 適正価格 バリュー型 成長型 価格 売り Over Valued 時間ファンドの特徴の違い
ベンチャー キャピタル ファンド アクティビスト ファンド バイアウト ファンド ヘッジファンド （株式投資戦略）形態
非公開 非公開 非公開 非公開投資対象
公開 公開 非公開 非公開運用評価
時価 時価 簿価 簿価運用スタイル
ヘッジ型 バリュー型 バリュー型 成長型投資リスク
低 中 中 高議決権
少数 少数⇒支配 支配 少数ヘッジファンドの「進化」
◇ 投資家層の変化
◇ ヘッジファンドの二極化
asset gatherer （拡大主義者） performance driven （原理主義者）◇ ヘッジファンドの機関化に伴う「説明責任」
定量的・定性的 投資前・投資後◇ サイズへのこだわり
B I G is better ? small is beautiful?◇ ヘッジファンド投資のボタンの掛け違い？
ヘッジファンド投資はインデックス投資かヘッジファンドの収益構造
① Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ Ｆｅｅ （年間管理費）
資産総額に対して徴収
・ 最大手級米ヘッジファンド （∼２兆円） ・ 最大手級米ミューチュアルファンド （∼２０兆円）② Ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ Ｆｅｅ （成功報酬）
収益に対して徴収
・ マネジャーの動機付け ・ オプションか？ 「顧客」は「レバレッジ」か？ ・ 投資家とマネジャーその他関係者の目線を合わせるヘッジファンドが淘汰するとき
五つの警告サイン
（米大手ヘッジファンドの創業者）① サイズ
② レバレッジ
③ 透明度
④ 受託資金
⑤ ごう慢性
ヘッジファンド規制
システミック・リスク
投資家保護
98年 LTCMショック
各国金融当局の
共通的
認識
（情報開示の工夫） 規制対象機関を通じた
間接的監視
（投資、与信） 詐欺、不正事件
登録制度の効果
「大人の投資」
自己責任
（日本は金商法が施行）
規制と国益のバランス
金融商品取引法
集団投資スキーム という概念を導入 顧客の適合性を 見定める 多様な投資商品に 横断的・包括的な ルールを適用 「顧客の知識、経験、財産の状況」 に加え 「金融商品取引契約を締結する目的」 現場では、どこまですれば 法令違反にならないかという不
安
投資・営業活動に 事業家・投資家に『村上』判決
現場では、どこまですれば 法令違反にならないかという不
安
ファンド・投資家 インサイダー取引の 『可能性が全くない場合は除かれるが、あれば足りる』 •アクティブ運用 •アクティビスト •プライベートエクイティ 対 話 経営者・企業 『安ければ買うし、高ければ売る』 投資活動に 事業家・投資家に『ブルドック・スティール』判決
ファンド・投資家 新株予約権の無償割当てを行うことは， 株主総会において、ほとんどの株主の 賛成を得て可決された。これらの株主は， 買収者による経営支配権の取得が 企業価値を毀損し，株主の共同の利益を 害することになると判断。 経営者・企業 対 話 TOB 『敵対的買収防衛策』 •株主は、「敵対的防衛策」は、「ポイゾン・ピル」 【毒薬】であると理解していたか？ •これは、企業価値の毀損といえないのか『ブルドック・スティール』判決
経営支配権取得後の経営方針を明示せず， 投下資本の回収方針についても明らかに しなかった。 •「経営と資本の分離」は？ •経営者のfiduciary【受託者】の責任は？ •「支配権」は、関係あるか？ 割り当てられた新株予約権の価値に見合う 対価が支払われる。 •公開企業の株式は、いつでも買える 総会決議で公開企業の特定株主を差別できるべきか？ヘッジファンドの社会貢献
http://www.robinhood.org/
http://www.jcie.or.jp/japan/cn/seedcap/
ご静聴どうもありがとうございました
。
シブサワ・アンド・カンパニー（株） URL http://www.shibusawa-co.jp ヘッジファンド、ベンチャーキャピタルファンド、バイアウトファンド等を含む「オルタナティブ投資」を 専門とする独立系の運用コンサルタントです。 ご連絡先： info@shibusawa-co.jp 渋沢栄一の「論語と算盤」を今、考える BLOG http://blog.livedoor.jp/shibusawaken/ 渋澤健のオルタナティブ投資日記 BLOG http://alt-talk.cocolog-nifty.com/alternative/渋澤 健 昭和３６年３月１８日
８３年 テキサス大学卒 BS Chemical Engineering
８４年 （財）日本国際交流センター入社 ８７年 UCLA経営大学院卒 MBA
８７年 First Boston NY本社入社 ８８年 JPMorgan 東京支店入社
９４年 Goldman Sachs 東京支店入社
９６年 Moore Capital Management NY本社入社 ９７年 同上 東京駐在員事務所設立 ０１年 シブサワ・アンド・カンパニー株式会社設立 代表取締役就任 プロフィール その他 代表取締役 株式会社コモンズ オフィス・ケイ（黒川清事務所） 社外取締役 イーアクセス株式会社 株式会社リプラス
Cfas(Construction Finance Asset Solution)株式会社
ブリッジ・キャピタル証券 あすかコーポレート・アドバイザリー レナサイエンス 顧問 マネックス・オルタナティブ・インベストメンツ アドバイザリーボード ソニー・マーケティング・ジャパン 日興プリンシパル・ファイナンス ＰＥ＆ＨＲ株式会社 理事 渋沢栄一記念財団 幹事 経済同友会 （副委員長 国際問題委員会、地方行財政改革委員会、など） 理事 日本医療政策機構 評議員 国際科学振興財団
