アナリストレポート・プラットフォーム 1
サンセイランディック
（3277・東証 1 部）
㈱ ア イ フ ィ ス ジ ャ パ ン
堀部 吉胤
16/12 期 2Q 累計（1-6 月）業績は、売上高 59.3 億円（前年同月比 38.4％ 増）、営業利益 5.2 億円（同 33.6％増）。15/12 期の仕入高が非常に好 調で期初の販売用不動産が潤沢だったことから大幅増収増益となっ た。会社予想に対しては、居抜き物件の一部の販売が下期にずれ込ん だため売上高が 1.9 億円の未達となったが、底地などの粗利益率が想 定を上回ったことなどから営業利益は逆に 1.0 億円上回った。 販売は概ね順調に進捗した一方、上期の仕入高は 31.9 億円（前年同 期比 29.7％減）と苦戦した。案件数は前年同期並みだったが、大型案 件が減少した。仕入れは相続に絡むことが多いが、地銀など金融機関 が相続税の納付資金を、不動産を担保として積極融資していることが 大型案件減少の要因になっているとみられる。 通期会社業績予想は売上高 146 億円（前期比 26.8％増）、営業利益 14.0 億円（同 7.9％増）。期初予想から変更なし。上期の仕入高が低調 だったことから、期中仕入れ期中販売が会社想定を下回るとみられ、 売上高は計画未達になるとみる。しかし、販管費の計画が非常に保守 的であることや、底地をはじめ不動産販売事業の粗利益率が想定より もやや強含みで推移していることから、利益は逆に計画を上振れよう。 中計最終期の 17/12 期には、売上高 156 億円、営業利益 16.3 億円を 目標にしている。中計目標達成は、今後の仕入れ次第。大手証券会社 との提携など仕入れチャネルの多様化による仕入れ強化を図っている が、足元の仕入れ状況からみて目標達成はやや困難とみる。下 期 以 降 の 仕 入 れ 動 向 に 注 目 し た い
業 績 動 向 売上高 百万円 前期比 ％ 営業利益 百万円 前期比 ％ 経常利益 百万円 前期比 ％ 当期純利益 百万円 前期比 ％ EPS 円 2015/12 2Q(1-6 月) 実 績 4,289 8.4 394 -27.9 348 -25.5 211 -24.2 26.46 2016/12 2Q(1-6 月) 実 績 5,935 38.4 527 33.6 443 27.4 243 15.5 30.04 2015/12 通 期 実 績 11,567 10.8 1,299 7.9 1,196 14.6 724 15.6 90.08 2016/12 通 期 新 ・ 会 社 予 想 （2016 年 8 月発表） 期初予想から変更なし 旧 ・ 会 社 予 想 （2016 年 2 月発表） 14,670 26.8 1,401 7.9 1,291 8.0 848 17.1 104.60 新・アナリスト予想 14,180 22.6 1,492 14.9 1,357 13.5 882 21.8 108.23 旧・アナリスト予想 （2016 年 3 月発表） 14,730 27.3 1,452 11.7 1,342 12.2 872 20.4 107.55 2017/12 通 期 新・アナリスト予想 15,130 6.7 1,550 3.9 1,445 6.4 975 10.6 119.64 旧・アナリスト予想 （2016 年 3 月発表） 15,650 6.2 1,726 18.9 1,606 19.7 1,096 25.6 135.122016 年 10 月 12 日
主 要 指 標 2016/10/7 現 在 株 価 651 円 年 初 来 高 値 1,057 円 （2016/03/31） 年 初 来 安 値 636 円 （2016/09/20） 発行済株式数 8,149,500 株 売 買 単 位 100 株 時 価 総 額 5,305 百万円 予 想 配 当 （ 会 社 ） 12.0 円 予 想 E P S （ ア ナ リ ス ト ） 108.23 円 実 績 P B R 0.85 倍上期は販売好調の一方、仕入れが苦戦
通期業績は売上高が未達でも利益は上振れよう
ア ッ プ デ ー ト レ ポ ー ト
直 前 の レ ポ ー ト 発 行 日 ベ ー シ ッ ク 2016/03/23 アップデート 2015/11/11アナリストレポート・プラットフォーム 2 16/12 期 2Q 累計（1-6 月）業績解説 16/12 期 2Q 累計決算は、売上高 59.3 億円（前年同期比 38.4％増）、営業 利益 5.2 億円（同 33.6％増）、経常利益 4.4 億円（同 27.4％増）、純利益 2.4 億円（同 15.5％増）。15/12 期の仕入れが好調で豊富な販売用不動産を抱え て今期のスタートを切ったことから大幅増収増益となった。5 月の本店移転 に伴い、営業外費用に事務所移転費用 0.35 億円を計上した。なお、本店移 転関連費用は期初会社業績予想に織り込み済みとのこと。 期初会社業績予想に対しては、売上高は居抜き物件の売却が一部下期にず れ込んだことにより 1.9 億円の未達となったが、不動産販売事業の粗利益率 が想定以上となったことなどにより、営業利益は 1.0 億円、経常利益は 0.8 億円、純利益は 0.4 億円、それぞれ超過達成した。 セグメント別の業績をみると、不動産販売事業は、売上高 55.6 億円（前 年同期比 42.8％増）、営業利益 10.1 億円（同 23.8％増）。売上高の内訳の主 なものは、底地が 24.2 億円（同 0.1％減）と横ばいにとどまったが、前期 の仕入れが非常に好調だった居抜き物件が 19.4 億円（同 92.3％増）と大き く伸び、所有権も 10.4 億円（同 3.7 倍）と急伸した。所有権では、この上 期に仕入れ上期に販売した札幌の賃貸マンション 3.7 億円の寄与が大きか った（賃借人を退去させずにそのまま転売する場合は、居抜き物件ではなく 所有権に分類される）。 セグメントの粗利益率（単体の粗利益率に相当）は 30.8％（前年同期比 6.4pt 減）と低下し、営業増益率が抑えられた。粗利益率の内訳の主なもの は、底地 38.3％（同 0.3pt 減）、居抜き物件 21.3％（同 5.3pt 減）、所有権 21.1％（同 1.4pt 減）。底地の粗利益率は、借地権の買取りが少なかったこ とから若干低下したものの、高水準を維持した。居抜き物件は、戸建業者の 高値買いが影を潜めるなど不動産価格の上昇ペースが鈍化したことから低 下した。最も利益率の高い底地の売上構成比の低下も手伝い、セグメントの 粗利益率はかなり大きく低下したが、会社の想定は上回った。これは、期初 の販売用不動産が潤沢で、底地の販売において借地権者との交渉に時間をか けて臨めたことが大きかったとみられる。 建設事業は、売上高 3.6 億円（前年同期比 5.9％減）、営業利益▲1.0 億円 （前年同期は▲0.8 億円）。例年、下期偏重であり、上期は営業赤字になっ ている。受注高は 6.6 億円（同 34.8％増）と前年同期比では増加ながら水 準は低く低調。リフォームは比較的堅調なものの、新築の受注は冴えない。
業
績
会社概要
底地の粗利益率は
想定以上に高水準
を持続
前期の仕入れ好調
を受け、上期業績
は前年同期比大幅
増収増益
計画比では売上高
はやや未達も利益
は上振れ
アナリストレポート・プラットフォーム 3 上期の仕入高は 31.9 億円（前年同期比 29.7％減）と苦戦。会社の想定も 下回ったとしている。仕入高の内訳は、底地 13.1 億円（同 44.9％減）、居 抜き物件 10.7 億円（同 45.5％減）、所有権 8.0 億円（同 4.5 倍）。案件数は、 前年同期並みだったとしているが、案件が小規模化し、仕入高としては大幅 減となった。標準的な底地は 1 案件当たり 10 区画（借地権者数 10 人）程度 だが、20 区画を超えるような大型案件の仕入れが減っている。所有権が増 加しているのは、競合の少ない札幌支店で短期転売の賃貸マンションの仕入 れが好調だったことによる。 底地や居抜きの仕入れは、相続に絡むことが多く、2015 年 1 月からの相 続税の課税強化は、仕入れに追い風になると期待された。実際、仕入れの情 報量は、仕入れチャネルの多様化もあり増加基調となっているが、成約率が 低下しているという。この要因として、①地価が上昇していることによる地 主の売り惜しみ、②地銀をはじめ融資先の確保に苦労している金融機関が、 相続税の納付資金として不動産担保ローンの利用を地主に働きかけており、 非常に低金利であることや、場合によっては相続人が次の相続に備えるため、 急いで不動産を売却して納税資金をつくることせずにひとまず銀行融資を 受けることが増えている、などが考えられる。①について付言すると、成約 率はデフレ期（不動産価格下落局面）ほど高くなる傾向がある。②が底地の 大型案件の仕入れ減少の要因になっていると考えられる。なお、底地は担保 価値が非常に低いが、地主は他の不動産も保有していることが多いため、共 同担保にしているのかもしれない。 仕入れが苦戦する一方、販売は順調に進捗したため、2Q 末の販売用不動 産は 70.5 億円（前期末比 6.4 億円減）と減少した。2Q 末の販売用不動産の 内訳は、底地 53％、居抜き 35％、所有権 12％となっている。 こうした仕入れ環境に対し、仕入れ強化の方策として、①測量を地主任せ にせず、当社で費用負担し時間短縮に努める（測量による地積の増減リスク を当社が負う）、②大手証券会社との業務提携による証券会社の顧客の地主 とのコンサルを入り口とした取引の模索、③名古屋支店、大阪支店の強化、 などを行っている。③については、中計においても東海、近畿圏を注力エリ アとしており、この上期の大阪支店、名古屋支店の仕入高は、それぞれ 4.6 億円（同 19.9％増）、3.6 億円（同 7.4％増）と成果が上がってきている。
業
績
会社概要
上期の仕入れは苦
戦
金融機関による相
続税の納付資金向
けの積極融資が、
仕入れ苦戦の一因
になっているもよう
アナリストレポート・プラットフォーム 4 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 11/12 12/12 13/12 14/12 15/12 16/12 所有権 居抜き物件 底地 販売用不動産（右軸） （出所）決算短信、目論見書、会社ヒアリングをもとにIFIS作成 （注）底地、居抜き物件、所有権が混在する場合、底地を含めば底地に分類。 居抜き物件と所有権が混在する場合は居抜き物件に分類 仕入高の四半期推移 （百万円） （百万円） 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 11/12 12/12 13/12 14/12 15/12 16/12 所有権 居抜き物件 底地 不動産販売事業の売上高の四半期推移 （百万円） （出所）決算短信をもとにIFIS作成 （注）地代・家賃収入、業務受託手数料等は含んでいない
業
績
会社概要
アナリストレポート・プラットフォーム 5 半期損益計算書 （単位）百万円 上期 下期 上期 下期 上期 下期 上期 下期 上期 下期CE 売上高 2,878 6,597 3,576 5,611 3,958 6,485 4,289 7,278 5,935 8,735 不動産販売 2,427 5,343 3,029 4,570 3,375 5,464 3,899 6,341 5,568 7,527 底地 1,271 2,494 1,816 1,874 1,350 2,784 2,424 2,876 2,422 na 居抜き物件 796 1,929 398 1,912 1,461 1,573 1,009 2,842 1,941 na 所有権 266 818 675 603 398 949 280 410 1,040 na その他（地代収入等） 92 103 138 181 165 158 184 214 164 na 建築 432 1,240 528 1,060 583 1,021 389 938 367 1,208 その他 17 14 18 - - - -売上原価 2,151 4,909 2,696 3,558 2,409 4,645 2,746 5,052 4,154 na 売上総利益 727 1,687 879 2,054 1,548 1,840 1,542 2,227 1,781 na （売上総利益率）（％） 25.3 25.6 24.6 36.6 39.1 28.4 36.0 30.6 30.0 na 販売管理費 885 1,012 983 1,030 1,001 1,183 1,148 1,321 1,254 na 営業利益 ▲ 158 675 ▲ 103 1,022 547 657 394 905 527 874 不動産販売 164 811 375 1,205 878 901 816 1,202 1,010 na 建築 ▲ 86 107 ▲ 217 113 ▲ 54 89 ▲ 89 51 ▲ 106 na その他 ▲ 6 ▲ 11 ▲ 6 - - - -調整額 ▲ 229 ▲ 233 ▲ 256 ▲ 299 ▲ 277 ▲ 332 ▲ 332 ▲ 348 ▲ 375 na 営業外収益 3 1 8 3 6 7 7 7 8 na 営業外費用 31 54 50 71 86 88 53 64 91 na 支払利息･支払手数料 30 53 43 51 61 44 49 56 49 na 経常利益 ▲ 186 622 ▲ 145 954 467 577 348 848 443 848 特別利益 1 22 0 0 0 0 0 0 0 na 特別損失 1 16 0 0 0 0 0 0 0 na 税金等調整前当期純利益 ▲ 186 628 ▲ 145 954 467 577 348 848 443 na 法人税等 ▲ 63 272 ▲ 42 396 188 229 137 335 199 na 純利益 ▲ 123 356 ▲ 102 557 278 348 211 513 243 605 （出所）決算短信をもとにIFIS作成 （注）CEは会社予想（16/12期下期予想は通期予想から上期実績を差し引いて算出） 2013年7月に子会社のサンセイコミュニティを吸収合併したことに伴い、13/12期下期から その他事業は不動産販売事業のその他に移管 12/12 13/12 14/12 15/12 16/12 16/12 期業績予想 通期会社業績予想は期初予想が据え置かれた。売上高は、所有権や底地の 下期仕入れ下期販売の動向、及び建築事業の下期のリニューアル工事の受 注・販売動向にもよるが、上期の仕入れが低調だったことや、消費増税の再 延期で建築事業における駆け込み需要が見込めなくなったことから会社予 想達成は厳しいとみられる。IFIS では、表記のように 5 億円程度会社予想 を下回ると予想した。 一方、①販管費の会社計画が 27.2 億円（前期比 10.2％増）と非常に保守 的で、上期の状況からみて 2 億円近く下回るとみられること、②底地を中心 に不動産販売事業の粗利益率が上期の貯金もあり会社の想定を若干上振れ るとみられることから利益面では会社予想を逆に上回ると予想する。 前期比では、居抜き物件を中心に粗利益率は低下するとみられるが、期初 の販売用不動産が潤沢だったことによる増収効果により 2 桁増益となろう。
売上高は計画未達
になるとみるが、販
管費の下振れなど
により利益は上振
れよう
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会社概要
アナリストレポート・プラットフォーム 6 下期に入っても仕入れ環境は上期から特に変わっていないもようで、地主 が相続税の納付資金に充てるために当社との売買契約が決まりかけても地 銀の不動産担保ローンの営業攻勢により覆されるケースが散見されるとい う。こうした仕入れ環境下でも、将来に禍根を残さないように採算重視の仕 入れ姿勢を崩しておらず、上期から仕入れペースは上がっていないようだ。 ただし、大手証券会社や新規に開拓した金融機関からの紹介は着実に成約に 結びついてきているもようで、仕入れチャネルの多様化は一定の成果を上げ ている。 期初時点では、通期の仕入高は、非常に好調だった 15/12 期の 93.2 億円 （前期比 2.0 倍）と同水準を計画していたとみられるが、70 億円程度にと どまるとみる。 17/12 期業績予想 17/2 期は 3 ヶ年の中期経営計画の最終期に当たる。中計では次頁の通り、 売上高 156 億円（16/12 期会社予想比 6.7％増）、営業利益 16.3 億円（同 16.7％ 増）を計画している。期初の販売用不動産は 16/12 期初よりも減少する筈で あり、16/12 期ほど余裕のあるスタートは切れず、下期偏重の業績となろう。 期中仕入れ期中販売の動向で業績は大きく左右されるため、現時点での業 績予想は難しいが、仕入れ環境が大きく変わるとは考えにくく、中計達成は かなり困難な情勢といえよう。 ただし、①営業外費用の事務所移転費用 0.35 億円の剥落、②大型木造老 人ホーム建築の仕様変更の追加費用負担に係る訴訟に関し、和解金を特別利 益に計上する可能性が高いとみられることから、純利益段階では中計目標を 達成できると考える。表記の IFIS 予想では、②の特別利益を 0.5 億円織り 込んだ。
17/12 期業績は
今後の仕入れ次第
だが、中計達成は
困難とみる
業
績
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仕入れ環境が厳し
い中、仕入れチャネ
ルの多様化を推進
アナリストレポート・プラットフォーム 7 損益計算書 （単位）百万円 CE E CE E 売上高 7,414 8,042 9,475 9,187 10,443 11,567 14,670 14,180 15,647 15,130 不動産販売 6,057 6,886 7,770 7,599 8,839 10,240 13,095 12,780 na 13,630 底地 3,393 4,378 3,765 3,690 4,134 5,300 na 5,800 na 5,400 居抜き物件 881 1,990 2,725 2,310 3,034 3,851 na 4,300 na 5,400 所有権 1,556 281 1,084 1,278 1,347 690 na 2,200 na 2,300 その他（地代収入等） 225 235 195 319 323 398 na 480 na 530 建築 1,333 1,121 1,672 1,588 1,604 1,327 1,575 1,400 na 1,500 その他 23 34 31 - - - -売上原価 5,166 5,557 7,060 6,254 7,054 7,798 10,548 10,138 11,236 10,971 売上総利益 2,248 2,484 2,414 2,933 3,388 3,769 4,122 4,042 4,411 4,160 （売上総利益率）（％） 30.3 30.9 25.5 31.9 32.4 32.6 28.1 28.5 28.2 27.5 不動産販売 na na na na 3,023 3,430 na 3,720 na 3,815 建築 na na na na 365 339 na 322 na 345 販売管理費 1,593 1,735 1,897 2,013 2,184 2,469 2,721 2,550 2,776 2,610 営業利益 654 749 517 919 1,204 1,299 1,401 1,492 1,635 1,550 不動産販売 1,098 1,207 975 1,580 1,779 2,018 na 2,182 na 2,250 建築 19 ▲ 33 21 ▲ 104 35 ▲ 38 na 10 na 30 その他 ▲ 14 ▲ 7 ▲ 17 - - - -調整額 ▲ 449 ▲ 416 ▲ 462 ▲ 555 ▲ 609 ▲ 680 na ▲ 700 na ▲ 730 営業外収益 25 135 4 11 13 14 na 15 na 15 営業外費用 140 138 85 121 174 117 na 150 na 120 支払利息･支払手数料 118 102 83 94 105 105 na 105 na 110 経常利益 539 746 436 809 1,044 1,196 1,291 1,357 1,524 1,445 特別利益 2 54 23 0 0 0 na 0 na 50 特別損失 8 4 17 0 0 0 na 0 na 0 税金等調整前当期純利益 533 796 442 809 1,044 1,196 na 1,357 na 1,495 法人税等 232 352 209 354 417 472 na 475 na 520 純利益 301 444 233 455 626 724 848 882 974 975 EPS（円） 50.18 73.50 33.80 66.04 90.23 90.08 104.60 108.23 na 119.64 （出所）決算短信、会社資料をもとにIFIS作成 （注）CEは会社予想（17/12期CEは中計に基づく）、EはIFIS予想。2011年8月に1：50の株式分割実施（EPSは遡及修正） 2013年7月に子会社のサンセイコミュニティを吸収合併したことに伴い、13/12期からその他事業の売上高は 不動産販売事業のその他に移管 15/12 16/12 17/12 10/12 11/12 12/12 13/12 14/12
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アナリストレポート・プラットフォーム 8 5 月に本店を移転 5 月に本店を千代田区神田司町から丸の内二丁目ビル 5 階（千代田区丸の 内）に移転した。まだ現在の陣容で業容拡大は可能であり、積極的な人員拡 大は行っていないが、これまでのオフィスがやや手狭になってきたことや、 将来の人員拡大に備え、移転を決定した。延床面積は 1 割程度広くなるに過 ぎないが、スペースの有効活用により、実質的にはそれ以上に広くなるとい う。 ビジネス街として最もステータスの高い丸の内に移転したことで、人員採 用面でもプラスに働くと期待したい。 民泊事業において 4 月に大田区で認定を受ける 大田区大森西に当社が所有する戸建住宅について、4 月に特区民泊の特定 認定を受けた。当該物件は、底地案件の 1 区画で借地権を当社が買い取って 完全所有権としたもの。現状、無道路地になっており高い価格で売却できな いため、試験的に民泊として活用し、民泊に関するノウハウを蓄積すること とした。6 月から稼働しているとしている。リフォーム費用もかかっている ため、この 1 戸だけでは業績への影響はほとんどない。 民泊に関する法整備は遅れており、今後の民泊に関する事業展開は現状で は不透明。
ト
ピ
ッ
ク
ス
会社概要
新規事業の民泊の
状況
本店を移転
アナリストレポート・プラットフォーム 9 2013/12 2014/12 2015/12 2016/12 予 （アナリスト） 株 価 推 移 株価（年間高値） 円 888 993 1,125 - 株価（年間安値） 円 306 515 738 - 月 間 平 均 出 来 高 百株 8,730.33 9,484.83 14,565.42 - 業 績 推 移 売 上 高 百万円 9,187 10,443 11,567 14,180 営 業 利 益 百万円 919 1,204 1,299 1,492 経 常 利 益 百万円 809 1,044 1,196 1,357 当 期 純 利 益 百万円 455 626 724 882 E P S 円 66.04 90.23 90.08 108.23 R O E ％ 12.5 13.7 12.8 12.9 貸 借 対 照 表 主 要 項 目 流 動 資 産 合 計 百万円 8,023 7,835 10,366 - 固 定 資 産 合 計 百万円 895 957 1,031 - 資 産 合 計 百万円 8,918 8,792 11,397 - 流 動 負 債 合 計 百万円 4,586 3,164 4,909 - 固 定 負 債 合 計 百万円 464 366 453 - 負 債 合 計 百万円 5,051 3,531 5,363 - 株 主 資 本 合 計 百万円 3,867 5,261 6,034 - 純 資 産 合 計 百万円 3,867 5,261 6,034 - キャッシュフ ロ ー 計 算 書 主 要 項 目 営業活動による CF 百万円 -664 1,761 -1,450 - 投資活動による CF 百万円 -175 -110 -115 - 財務活動による CF 百万円 1,136 -611 1,587 - 現金及び現金同等 物 の 期 末 残 高 百万円 1,089 2,127 2,149 - （出所）㈱QUICK 上記チャート図の一部又は全部を、方法の如何を問わず、また、有償・無償に関わらず第三者に配布してはいけません。 上記チャート図に過誤等がある場合でも㈱QUICK 社及び東京証券取引所は一切責任を負いません。 上記チャート図の複製、改変、第三者への再配布を一切行ってはいけません。
アナリストレポート・プラットフォーム 10 事業に関するリスク 金融機関の不動産融資姿勢が厳しくなり、居抜き物件の主な売却先である 戸建業者の資金調達が難しくなった場合、販売価格が低下し利益率が悪化 したり、販売が長期化する恐れがある。 底地は流動性の低さから担保価値が低く、金融機関からの借入れ金利は比 較的高い。 相続税の物納要件が緩和された場合、相続に絡む底地の仕入れ機会が減少 する可能性（国の財政状況からみてかかる事態は考えにくい）。 旧借地法に基づく借地権･底地は新たには創設されないため、超長期的に は旧法に基づく底地は借地権との混同の進捗に連れ徐々に消滅に向かう。 新規参入の増加などによる底地や居抜き物件の取得競争激化。 借地権者の高齢化により、底地取得のための住宅ローンが借りられないケ ースが増加する可能性。 業界に関するリスク 米国の利上げ、金融緩和縮小、財政悪化、景気回復などによる長期金利上 昇。
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