＊資料はこちら

(1)

㻞㻜㻝㻠年㻝月㻞㻣日公立大学法人宮城大学

事業構想学部教授キャリア開発センター長

田邉信之

＜対外秘＞

財務部勉強会資料

不動産関係者のための最新情報＇教養講座（

土地総合研究所第176回定期講演会

講演者プロフィール

 氏名田邉信之 1REX\XNL7DQDEH

 略歴

1980年京大＇法（卒業後、日本興業銀行に入行。金融業務とともに、不動産業界調査、都市開発、不良債権処理、不動産会社の事業再編成、証券化など多様な不動産関連業務を経験。

2009年4月より現職。専門は不動産投資・証券化、金融、ファイナンス。

 公職

不動産証券化協会・フェロー・教育資格制度委員長・コンプライアンス委員長 RICS JAPAN代表、RICSエミネントフェロー＇FRICS)

国土交通省「不動産市場における国際展開戦略検討委員会」委員、

国土交通省「インフラツーリズム検討WG」座長財務省東北財務局「国有財産の有効活用に関する有識者懇談会」委員など

 主な著書

 不動産証券化協会編著、田辺信之監修「全体像がわかる不動産証券化の基礎知識」＇東洋経済、2011年1月（

 「よく分かる不動産証券化とビジネス活用」＇2008～、住宅新報（

日本不動産ジャーナリスト会議・著作賞受賞

 「基礎から学ぶ不動産投資ビジネス」＇2004年、日経BP社（

不動産協会・優秀著作奨励賞受賞、ロングセラー

 「不動産投資のイノベーション」＇2002年、ダイヤモンド社（など多数

2

©宮城大学事業構想学部田邉信之

(2)

3

1. 不動産サイクル

2. 金融緩和と不動産価格 3. 不動産投資の多様化

 新たな投資形態

 改正不動産特定共同事業法

 私募リート

 クラウドファンディング

 オペレーションによる付加価値の創出

4. 進展するグローバル化

 グローバル投資市場の概観

 グローバルスタンダード化の波

5. 東日本大震災、復興に向けた課題

4

１㻚不動産サイクル

(3)

不動産市場のマーケットサイクル

5

米国不動産市場のマーケットサイクル

6 土地価格の

ピーク

1818 年

1836 年

1854 年

1872 年

1890 年

1907 年

1925 年

1973 年

1979 年

1989 年

2006 年

前回ピークからの間隔

― 18年 18年 18年 18年 17年 18年 48年 6年 10年 17年

（注）1925-1973年は第2次世界大戦の影響、1973-1989年はスタグフレーション（高いインフレと失業率）の中で、物価全体が上昇した時期であるため、例外的なサイクルとなっている。

資料：Fled E.Foldvary “The Depression of 2008” (The Gutenberg Press, 2007)を基に作成

(4)

㻠㻜

不動産価格と株価＇エクイティ、㼀㻻㻼㻵㼄一部総合（

7

不動産価格と株価の相関性が高まってきている

㻙㻢㻜㻚㻜㻌㻙㻠㻜㻚㻜㻌㻙㻞㻜㻚㻜㻌㻜㻚㻜㻌㻞㻜㻚㻜㻌㻠㻜㻚㻜㻌㻢㻜㻚㻜㻌㻤㻜㻚㻜㻌㻝㻜㻜㻚㻜㻌

㻝㻞㻜㻚㻜㻌％

ＴＯＰＩＸと地価の推移＇対前年同期比（

㼀㻻㻼㻵㼄指数前年同期比全用途平均前年同期比

資料：東京証券取引所「TOPIX」、＇財（日本不動産研究所「六大都市市街地価格指数」を基に作成

㻙㻟㻜㻚㻜㻌㻙㻞㻜㻚㻜㻌㻙㻝㻜㻚㻜㻌㻜㻚㻜㻌㻝㻜㻚㻜㻌㻞㻜㻚㻜㻌㻟㻜㻚㻜㻌㻠㻜㻚㻜㻌㻡㻜㻚㻜㻌㻢㻜㻚㻜㻌㻣㻜㻚㻜㻌㻤㻜㻚㻜㻌％

資料：日本銀行「業種別銀行貸出し残高」、＇財（日本不動産研究所「大都市市街地価格指数」を基に作成㻘㻌不動産業向け銀行貸出残高と地価の推移＇対前年同期比（

不動産業貸出残高前年同期比全用途地価平均前年同期比

73年月1 12・月土地関連融資の総量規制

90年月3 不動産融資の総量規制

金融庁の指導 08年

秋金融危機による自主的な総量抑制

エクイティ市場の動向が、プロシクリカリティ＇pro-cyclicality、景気環増幅効果（を通じ、これまで以上にデット市場や不動産市場に影響を及ぼす構造に変化）プロシクリカリティの例：ＢＩＳ規制、デノミネーション・イフェクト、時価会計

など 8

【 2 】不動産証券化市場の展望不動産価格とデット

Ⅲ.不動産証券化市場の動向と展望

(5)

1990 年までの資産価格上昇のインパクト

9 出所：田邉信之「最近の不動産業界を考察し92年を展望する」＇不動産ジャーナル、1992年1号（

2000 年代半ばの資産価格上昇のインパクト

10 出所：内閣府「国民経済計算確報」を基に作成

-17% -7% -8%

-14% -14% -16% -17% -18% -16% -10% -3% 4% 7%

-3% -13% -7% -7%

-1%

-4%

-20% -2%

40%

-20% -18% -7%

22%

12%

52%

0%

-28%

-48%

6% 6%

-13%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

株式・土地のキャピタルゲインの推移＇対名目GDP比（

株式土地

(6)

「有識者に聞く」＇住宅新報連載（で語られた知見の紹介

2000 年代中頃には、 90 年代のバブル崩壊の教訓が、市況の回復につれ、

薄れてきていた

＇各分野の有識者（

11

1990 年代バブル崩壊初期段階の状況①

(7)

1990 年代バブル崩壊初期段階の状況②

1990 年代バブル崩壊初期段階の状況③

(8)

バブルへの警告

金融の記憶は短い

ジョン・ケネス・ガルブレイス「バブルの物語」

＇ John Kenneth Galbraith 、 1908 年 10 月 15 日 - 2006 年 4 月 29 日（

©宮城大学事業構想学部田邉信之 15

不動産サイクルに応じた投資戦略＇イメージ図（

外部成長

＇物件取得、M&A)

内部成長

＇賃料アップ中心（

内部成長

＇コスト削減中心（

ポートフォリオ強化＇入替え、

安定化、流動性向上（

ディストレス

＇不良資産・債権購入（

不動産の専門性、機動力

＇金融が付き易い（

信頼関係構築力、交渉力

＇物件取得、賃料アップ（

金融面のパイプ、専門性、交渉力

＇資金確保、ディストレス（

人材イメージ

投資

・財務戦略

市況上昇市況下降

不動産サイクル

運用対象明確化、競争力向上：コミングル・ファンド → セパレート・アカウント

不動産市場と金融資本市場の分離：証券化商品志向 → 実物不動産志向

＇上場商品から非上場商品への移行を含む（

デノミネーター・イフェクト：株式などの他の運用資産の価格下落の影響が波及非上場化 ⇔ ＲＥＩＴ成り

救済型Ｍ＆Ａ保守的財務戦略

＇流動性確保など（

積極的財務戦略

＇ＰＯ、レバレッジなど（

プロシクリカリティ

＇銀行融資、不動産価格など（

市況下降局面における投資家の動き

(9)

17

㻞㻚金融緩和と不動産価格

18

アベノミクスの整理

大胆な金融緩和

機動的な財政政策

新たな成長戦略

無制限の量的緩和によるインフレ目標㻞％

平成２４年度補正予算１３兆円消費税率引き上げと経済対策㻡兆円程度

日本再興戦略

＇潜在成長率の向上（

効果につき見解相違

一時的効果

＇国債の発行には限界（

実行が課題

需要対策

供給対策

名目ＧＤＰ成長率３％程度、実質ＧＤＰ成長率㻞％程度を目指す

(10)

19

マネタリーベースの推移

出所：日本銀行 ©宮城大学事業構想学部田邉信之

20

マネーストックの推移＇前年同月比（

出所：日本銀行 ©宮城大学事業構想学部田邉信之

(11)

長期！

長期では皆が死んでいるではないか！

経済学者の仕事が「雨が止めば晴れる」

と言うだけなのなら、そのような仕事は不要である

ジョン・メイナード・ケインズ＇㻶㼛㼔㼚㻌㻹㼍㼥㼚㼍㼞㼐㻌㻷㼑㼥㼚㼑㼟、㻝㻤㻤㻟年㻙㻝㻥㻠㻢年（

経済政策

21

㻠㻜

不動産価格の構成要素と金融緩和の影響

22

不動産の生み出すキャッシュフロー＇㻯㻲㻕

国債金利＊リスクプレミアム，期待成長率＇ｇ（

不動産価格＝

不動産市場で決定

成長期待で決定

⇒アベノミクスのポイント金融市場で決定

金融市場、他資産とのバランスなどで決定

＇リスクオン、リスクオフ（

金融政策財政政策

リスクプレミアムの考え方

①流動性リスク：取引費用、可分性

②資産価値変動リスク：確実性＇確実性等価：投資対象の価格変動、利回りの変動という不確実性の回避（

③行動経済的視点：近視眼性＇人は短期間で投資の得失を考える傾向（、損失回避性＇投資家は相場の変動を嫌っているのではなく、損失を出すことに強い嫌悪感を持つ（

）行動経済学者であるリチャード・セイラー達は、③の重要性を指摘

＇例（米国の株式投資と債券投資の利回りの差が年間８％、確実性等価の測定計算

(12)

㻠㻜

伝統的経済学理論と行動経済学

23 出所：真壁昭夫「行動経済学入門」＇ダイヤモンド社（

伝統的経済学理論行動経済学

対象とする人

間像

完全で合理的な人間実際の生身の人間＇非合理的なこともするし、間違った判断をすることもある（

経済活動企業や個人は、常に経済合理性に基づいて行動する。

いつも合理的とは限らない。

金融市場動向常に、理論的に正当化される動向を示す。理論的には、

バブルが発生することはありえない。

常に、理論的に正しい動きを示すとは限らない。バブルが発生することも十分想定される。

理論の組み立て

理論的にあるべき姿を前提にして、理論を組み立てる＝

規律理論

実際の人間の行動を基準にして理論を組み立てる＝行動規範対象期間相対的に長期間相対的に短期間

㻠㻜

行動経済学の事例：プロスペクト理論

24

プロスペクト理論：人々の意思決定の基になる価値は、特定の状態からの変化、つまりリファレンス・ポイントから離れることで発生する効用・利益や損失に大きく依存する。

価値関数：意思決定者が受ける利益・損失を、意思決定者の主観的な価値に対応させた関数

相対的な損失相対的な利益

㼂＇主観的な価値（

㻝単位の利益が増加したときの主観的価値の増加

㻝単位の利益が減尐したときの主観的価値の減尐

価値関数

リファレンス・ポイント

＇参照点：損得を判断する基準点（

＜ポイント＞

•価値関数における利益と損失に対する主観的価値は対称ではない。

•個人の主観によってリファレンス・ポイント自体が移動することがある。

(13)

㻣㻠㻡㻚㻞

㻞㻘㻠㻣㻣

㻝㻘㻞㻞㻞㻝㻘㻞㻟㻡

㻠㻝㻢㻚㻥

㻣㻞㻜

㻥㻣㻜㻝㻘㻜㻡㻝

㻜㻚㻜㻝㻚㻜㻞㻚㻜㻟㻚㻜㻠㻚㻜㻡㻚㻜㻢㻚㻜㻣㻚㻜㻤㻚㻜

㻜㻚㻜㻡㻜㻜㻚㻜㻝㻘㻜㻜㻜㻚㻜㻝㻘㻡㻜㻜㻚㻜㻞㻘㻜㻜㻜㻚㻜㻞㻘㻡㻜㻜㻚㻜㻟㻘㻜㻜㻜㻚㻜㻟㻘㻡㻜㻜㻚㻜

㻤㻜㻤㻞㻤㻠㻤㻢㻤㻤㻥㻜㻥㻞㻥㻠㻥㻢㻥㻤㻞㻜㻜㻜㻞㻜㻜㻞㻞㻜㻜㻠㻞㻜㻜㻢㻞㻜㻜㻤

建物・構築物

土地

不動産資産額㻛ＧＤＰ＇日本（

国富と不動産：不動産資産額の推移＇日本（

²⁵

資料：総務省「国民経済計算」を基に作成 3,198

兆円倍

2,192 2,286

1,162

25

26

㻟㻚不動産投資の多様化

(14)

未来を予測することは、人間の限りある能力では無駄である。

私は社会生態学者である。社会生態学は、通念に反することのうちで、すでに起こっている変化は何か、パラダイム・シフトは何かを問いつつ、社会を観察する。変化が一時のものでなく、本物であることを示す証拠はあるかを問う。そして、その変化がどのような機会をもたらすかを問う。

P ・ F ・ドラッカー著「すでに起こった未来」

未来を予測するということ

27

シュンペータードラッカー

新しい財貨の生産予期せぬもの

新しい生産方法の開拓調和せぬもの

新しい販路の開拓プロセス・ニーズ

原料や半製品に関する新しい供給源の獲得産業と市場の構造変化

新しい組織の実現人口構成の変化

認識の変化新しい知識

イノベーションの要因

日本における不動産証券化は、イノベーションの多くの条件を満たしていた。

©宮城大学事業構想学部田邉信 28 之

(15)

※①㻞㻜㻜㻢年㻡月の会社法施行前は「有限会社」を活用

※②㻞㻜㻜㻤年㻝㻞月より従来利用されていた中間法人は廃止され、「一般社団法人及び一般財団法人に関する法律」上の一般社団法人となっている。

Ⅰ.不動産証券化の概論

商法・会社法に基づく商品

（GK（YK）-TKスキーム）

資産流動化法に基づく商品

（TMKスキーム）

投信法に基づく商品

（J-REIT）

不動産の信託受益権

実物不動産不動産の信託受益権

不動産ローン

実物不動産不動産の信託受益権

合同会社＇※①有限会社（特定目的会社＇TMK（投資法人

一般社団法人＇※②（・

海外SPCの利用

特定持分信託・

一般社団法人＇※②（・

海外SPCの利用

倒産隔離スキームはないが、

制度上安定性が保たれている

匿名組合の活用によって対応 (パス・スルー（

金融商品取引法に基づいた内閣総理大臣の登録、または内閣総理大臣への届出が必要

内閣総理大臣に業務開始の届出

投資法人設立に内閣総理大臣への届出資産運用取引開始に同登録

エクイティ匿名組合出資優先出資証券投資証券

デットノンリコースローン　等特定目的借入特定社債　等

借入投資法人債　等

一般的に、処分＇売却（の場合

金融商品取引業者への委託が必要信託会社等に委託金融商品取引業者の登録を受けた資産運用会社に委託対象資産

SPV

倒産隔離

不動産の管理・処分

一定のルールの充足で、配当金・分配金の損金算入可能

＇ペイ・スルー（

二重課税の回避

事前規制

投資形態

【 4 】実務で利用されている代表的スキームこれまでの代表的な投資形態：不動産証券化スキーム総括

29 スキームに柔軟性があり活用

しやすい。スキームの安定性は㼀㻹㻷に劣後

スキームの安定性あり。導管性、資産流動化計画の提出等の一定要件を満たす必要

スキームの安定性あり。投資口を上場すれば流動性が向上。多額の資金調達が可能。

規制は最も厳格。

【㻝】不動産証券化の仕組み

^{新たな投資形態①}-1：改正後不動産特定共同事業＇2013年6月21日公布（

30 出所：国土交通省

(16)

【㻝】不動産証券化の仕組み

^{新たな投資形態①}-2：改正後不動産特定共同事業＇2013年6月21日公布（

資料：国土交通省資料を基に一部追加 31

＜特例事業者＞

＜特例投資家＞

＇出資の勧誘には第二種金融商品取引業の登録が必要（

＇現物不動産の小口化商品に利用、倒産隔離なし（＇現物不動産で倒産隔離型の証券化スキームの利用範囲が拡大（

【㻝】不動産証券化の仕組み

^{新たな投資形態①，}3：改正後不動産特定共同事業＇2013年6月21日公布（

出所：長島・大野・常松法律事務所「不動産特定 32 共同事業法の改正について」＇㻭㻾㻱㻿㻶㼡㼘㼥㻙㻭㼡㼓㼡㼟㼠㻌㻞㻜㻝㻟（

改正後の不動産特定共同事業法のスキーム

銀行、信託会社その他不動産に係る専門知識及び経験を有する者＇主務省令（、資本金が一定額以上の株式会社

）㻟号と㻠号の兼務は可能

(17)

【㻝】不動産証券化の仕組み

新たな投資形態②：私募リート

33 オープンエンド型

非上場私募REIT J-REIT 私募ファンド

＇クローズエンド型ファンド（

投資額 △

最低投資金額：1億円程度

○

最低投資金額：数万円程度

△

最低投資金額：5億円程度

募集・投資時期 ○

定期的に募集可能、投資家間譲渡あり

○

随時可能

△

一般的に組成時のみ

流動性換金性

△

中途解約可能／流通市場なし

＇原則として換金性は限定的（

○

中途解約不可／流通市場あり

×

中途解約不可／流通市場なし

＇一般に譲渡制限付（

運用期間 ○

無期限

○

無期限

△

有期限＇概ね3年から7年程度（

分散投資効果 ○

不動産市場のパフォーマンスにリンク

△

不動産市場、株式市場の影響大

○

不動産市場のパフォーマンスにリンク

ボラティリティ ○

相対的に小さい

△

相対的に大きい

○

相対的に小さい

レバレッジ ○

平均で約35-45％

○

平均で約50％

△

平均的な借入割合は60％程度

時価算出

△

年１から4回不動産鑑定評価額、

NAVを算出

○

市場での取引価格が提示

△

年１から4回不動産鑑定評価額、

NAVを算出

34

新たな投資形態③：クラウドファンディング

第二種金融商品取引業者

・匿名組合契約の仲介

・システムの提供

＇契約は㼃㻱㻮サイト（

個人

・出資者

＇消費者（

営業者

・通常の事業

ファンド

＇匿名組合勘定（

匿名組合出資匿名組合契約

匿名組合分配金

・システム構築・運用費用

・ファンド組成報酬、販売報酬、

運営報酬

(18)

35

オペレーションによる付加価値の創出①：用途別の不動産証券化実績

出所：国土交通省｢平成㻞㻠度不動産の証券化実態調査｣より抜粋

㻟㻢

オペレーションによる付加価値の創出②：日米 REIT の比較

36

ヘルスケア、インフラをはじめ、投資対象の多様化が期待される

(19)

資料：林繁樹「証券化ビジネスガイドブック｣を基に一部修正

【 2 】J-REIT市場の動向

37

オペレーションによる付加価値の創出③：アセットとオペレーション

コーポレート

・ファイナンス (Corporate Finance)

事業の証券化

＇WBS : Whole Business Securitization)

資産の証券化 (Asset Finance)

原資産保有者＇オリジネーター（

オリジネーター＇＝借入人（

倒産隔離性を高めたオリジネーター、またはSPV

倒産隔離SPV

オリジネーターの役割

事業オペレーター兼債務者

事業オペレーター兼債務者、またはSPVの親会社

無関与、またはアセットマネジャー、またはサービサー

返済キャッシュフローの源泉

企業活動全般から生み出されるキャッシュフロー＇将来債権を含む（

特定事業から生み出されるキャッシュフロー＇将来債権を含む（

特定アセットから企業活動全般から生み出されるキャッシュフロー＇将来債権を一部含む（

キャッシュフローのコントロール性、

予見可能性

経営の自由度が高く、コントロール性、予見可能性は低い。

投資家が経営に関与し、

コントロール性、予見可能性を高めることが可能。

キャッシュフローの予見可能性が高い。

㻯㻲の予見性が高いアセットの証券化

オペレーションにより㻯㻲が大きく変わるアセットの証券化

38

オペレーションによる付加価値の創出④

特性不動産事業オペレーション

ヘルスケア＇サービス付高齢者向け住宅（

景気・市況の影響小価格硬直性

社会保障制度の影響

住宅の賃貸管理ホスピタリティサービスヘルスケアサービス

①自社で実施

②専門業者に賃貸

③専門業者に委託物流物流施設に対するニーズの変

化に伴い急成長

立地：運送コストと保管コストの合計のミニマイズ

一定の規模：大型化汎用性：標準化、スペック

物流施設の賃貸管理

＇セキュリティ：24時間管理、

耐震性など（

①マルチテナント型

②BTS型＇Build to Suit)

テナントニーズ対応アメニティ：レストラン、コンビニ、託児所など

ホテル立地、交流人口が重要事業の仕組みで、リスク・リターン構成には違い

オペレーションが収益力に直接的に影響

ホテル施設賃貸管理 ①自社で実施

②ホテル業者に賃貸

③ホテル業者とMC契約

インフラ長期間にわたる独占的事業運営が可能

安定的な収益の期待料金設定自由度に制約

不動産・事業用設備等の賃貸管理・利用料徴収等

民間の事業領域は多様

リスク小・リターン小リスク大・リターン大

＇一般的にはこうなるが、事業方式によって可変（

(20)

【 2 】J-REIT市場の動向

39

インフラの事例：箱根ターンパイク

箱根ターンパイク㈱

箱根ターンパイク

神奈川県小田原市～箱根～湯河原を通る延長㻝㻡㻚㻣㻤㻞㎞の観光有料道路ジャパンインフラ

ストラクチャーグループ㈲

マッコーリーの子会社

日本政策投資銀行匿名組合出資

出資国内金融機関

ノンリコースローン

＇優先・劣後のトランシェ（

東急グループ箱根ターンパイク売薬

＇㻝㻝㻚㻡㻣億円（

東洋ゴム工業㈱

㻺㼍㼙㼕㼚㼓㻌㻾㼕㼓㼔㼠＇施設命名権（の売却 →

「㼀㻻㼅㻻㻌㼀㻵㻾㻱㻿㻌ターンパイク」に名称変更ターンパイクの運営

徹底した予算管理と費用対効果の検証遊休施設の改装・再利用、

アイデアの具体化

40

㻠㻚進展するグローバル化

(21)

Ⅱ.不動産証券化市場の動向

41 資料：PREI Research ”ABirds Eye of Global research Markets:2011を基に作成

41 地域

金額割合市場規模上位国

＇10億ド

ル（＇％（＇10億ドル（

アジアパシフィック 6,156 25.8 日本 2,484 中国 1,424 豪州 559 韓国 415 インド 271 シンガポール 204

ヨーロッパ 8,598 36.0

ドイツ 1,493 イギリス 1,279 フランス 1,173

イタリア 929 スペイン 639 ロシア 489 オランダ 352 スイス 237 ベルギー 212 スウェーデン 211 ノルウェー 189 ポーランド 167

南米 1,377 5.8 ブラジル 674 メキシコ 320

北米 7,271 30.5 アメリカ 6,569 カナダ 702

中東 475 2.0 サウジ 170 アラブ共和 135

合計 23,876 100.0 ＇参考（

香港 198 台湾

173

＇注（集計対象：世界55カ国＇49億人、GDP58.5兆ドル＇全世界の94％（（における機関投資家の投資対象となる商業用不動産23.9兆ドル。

世界の商業用不動産投資市場の規模（ 2010 年）

42 42

資料：DTZ「Money into Property Asia Pasific2013」を基に作成

40 50 101 55 73 158 154 143

178

257

321

168 89

137 157 152

139

164

175

73

37

61 76 180

11% 11%

17% 19%

37%

44%

40%

30%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

0 100 200 300 400 500 600 700

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

10億USドル北米欧州アジアアジアのシェア

世界の商業用不動産への直接投資額

42

(22)

【 2 】J-REIT市場の動向

43

不動産鑑定評価基準等の改正の概要①

出所：国土交通省資料より抜粋

【 2 】J-REIT市場の動向

44

不動産鑑定評価基準等の改正の概要②

(23)

【 2 】J-REIT市場の動向

45

不動産鑑定評価基準等の改正の概要③

㻠㻢46 㻿㼛㼡㼞㼏㼑㻦：㻾㻵㻯㻿

㻾㻵㻯㻿㻦グローバルスタンダードプロジェクト㻾㻵㻯㻿㻌㻦㻌㻳㼘㼛㼎㼍㼘㻌㻿㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㼟㻌㻼㼞㼛㼖㼑㼏㼠

㻵㼚㼠㼑㼞㼚㼍㼠㼕㼛㼚㼍㼘㻌㼂㼍㼘㼡㼍㼠㼕㼛㼚㻌㻿㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㼟

＇㻵㼂㻿、国際評価基準（

㻵㼚㼠㼑㼞㼚㼍㼠㼕㼛㼚㼍㼘㻌㻼㼞㼛㼜㼑㼞㼠㼥㻌㻹㼑㼍㼟㼡㼞㼑㼙㼑㼚㼠㻌㻿㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㼟

＇㻵㻼㻹㻿、国際資産測定基準（

㻵㼚㼠㼑㼞㼚㼍㼠㼕㼛㼚㼍㼘㻌㻱㼠㼔㼕㼏㼍㼘㻌㻿㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㼟

＇㻵㻱㻿、国際倫理基準㻕

㻵㼚㼠㼑㼞㼚㼍㼠㼕㼛㼚㼍㼘㻌㻲㼕㼚㼍㼚㼏㼕㼍㼘㻌㻾㼑㼜㼛㼞㼠㼕㼚㼓㻌㻿㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㼟

＇㻵㻲㻾㻿㻘国際財務報告基準（

(24)

図表3：不動産業者による海外不動産投資の推移

47 47

Source:RICS

IPMS の始動

47

48

IPMS の紹介①

Change around the corner for global real estate

International Property Measurement Standards Coalition (IPMSC) launches public consultation on new international measurement standard

Monday 13 January 2014The International Property Measurement Standards Coalition (IPMSC) has launched a public consultation on the new International Property Measurement Standard (IPMS) for office buildings. APREA is a founding member of the IPMS Coalition, which was formed in 2013.

The three month consultation, closing on 4th April 2014, is calling for real estate office sector practitioners and stakeholders to contribute their expertise to the new standard.

The new standard, produced by the IPMSC Standards Setting Committee, is the first of its kind and will provide a common language for measuring offices across international markets, benefiting real estate industry stakeholders including investors, lenders, agents, valuers and occupiers.

An International Property Measurement Standard (IPMS) will ensure that property assets are measured in a consistent way, creating a more transparent marketplace, greater public trust, consistency in the reporting of property size, stronger investor confidence, and increased market stability.

At present, the way property assets –such as homes, office buildings or shopping centres–are measured varies dramatically from one market to the next. With so many different methods of measurement in use, it makes it difficult for global investors, occupiers and tenants to accurately compare space. Research by global property firm Jones Lang LaSalle suggests that, depending on the method used, a property’s floor area measurement can deviate by as much as 24%.

㻿㼛㼡㼞㼏㼑㻌㻦㻭㻼㻾㻱㻭

(25)

49

IPMS の紹介②

㻿㼛㼡㼞㼏㼑㻌㻦㻭㻼㻾㻱㻭㻵㻼㻹㻿㻌㼣㼕㼘㼘㻌㼎㼑㻌㼍㼐㼛㼜㼠㼑㼐㻌㼎㼥㻌㼍㼘㼘㻌㻞㻤㻌㼏㼛㼍㼘㼕㼠㼕㼛㼚㻌㼛㼞㼓㼍㼚㼕㼟㼍㼠㼕㼛㼚㼟㻌㼣㼕㼠㼔㻌㼒㼕㼞㼙㼟㻌㼍㼞㼛㼡㼚㼐㻌㼠㼔㼑㻌㼣㼛㼞㼘㼐㻌㼍㼘㼞㼑㼍㼐㼥㻌㼘㼕㼚㼑㼐㻌㼡㼜㻌㼠㼛㻌㼕㼙㼜㼘㼑㼙㼑㼚㼠㻌㻵㻼㻹㻿㻌㼣㼔㼑㼚㻌㼠㼔㼑㻌㼟㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㻌㼕㼟㻌㼒㼕㼚㼍㼘㼕㼦㼑㼐㻌㼕㼚㻌㻶㼡㼚㼑㻌㻞㻜㻝㻠㻚㻌㼀㼔㼑㻌㻰㼡㼎㼍㼕㻌㻳㼛㼢㼑㼞㼚㼙㼑㼚㼠㻌㼕㼟㻌㼠㼔㼑㻌㼒㼕㼞㼟㼠㻌㼓㼛㼢㼑㼞㼚㼙㼑㼚㼠㻌㼠㼛㻌㼏㼛㼙㼙㼕㼠㻌㼠㼛㻌㼕㼠㼟㻌㼍㼐㼛㼜㼠㼕㼛㼚㻘㻌㼣㼔㼕㼏㼔㻌㼣㼕㼘㼘㻌㼡㼚㼐㼑㼞㼜㼕㼚㻌㼢㼍㼘㼡㼍㼠㼕㼛㼚㼟㻌㼛㼒㻌㼏㼛㼙㼙㼑㼞㼏㼕㼍㼘㻌㼜㼞㼛㼜㼑㼞㼠㼥㻌㼍㼚㼐㻌㼒㼕㼚㼍㼚㼏㼕㼍㼘㻌㼞㼑㼜㼛㼞㼠㼕㼚㼓㻌㼠㼔㼞㼛㼡㼓㼔㻌㻵㼂㻿㻖㻌㼍㼚㼐㻌㻵㻲㻾㻿㻖㻖㻚㻌

㼀㼔㼑㻌㼚㼑㼣㻌㼟㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㻌㼕㼟㻌㼏㼛㼚㼟㼕㼐㼑㼞㼑㼐㻌㼛㼚㼑㻌㼛㼒㻌㼠㼔㼑㻌㼙㼛㼟㼠㻌㼟㼕㼓㼚㼕㼒㼕㼏㼍㼚㼠㻌㼐㼑㼢㼑㼘㼛㼜㼙㼑㼚㼠㼟㻌㼕㼚㻌㼠㼔㼑㻌㼞㼑㼍㼘㻌㼑㼟㼠㼍㼠㼑㻌㼜㼞㼛㼒㼑㼟㼟㼕㼛㼚㻌㼕㼚㻌㼞㼑㼏㼑㼚㼠㻌㼔㼕㼟㼠㼛㼞㼥㻌㼍㼚㼐㻌㼣㼕㼘㼘㻌㼓㼛㻌㼎㼑㼥㼛㼚㼐㻌㼛㼒㼒㼕㼏㼑㻌㼙㼑㼍㼟㼡㼞㼑㼙㼑㼚㼠㻌㼟㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㼕㼟㼍㼠㼕㼛㼚㻌㼠㼛㻌㼕㼚㼏㼘㼡㼐㼑㻌㼛㼠㼔㼑㼞㻌㼜㼞㼛㼜㼑㼞㼠㼥㻌㼠㼥㼜㼑㼟㻘㻌㼟㼡㼏㼔㻌㼍㼟㻌㼞㼑㼟㼕㼐㼑㼚㼠㼕㼍㼘㻘㻌㼕㼚㻌㼠㼔㼑㻌㼏㼛㼙㼕㼚㼓㻌㼙㼛㼚㼠㼔㼟㻚㻌

㻿㼠㼞㼑㼚㼓㼠㼔㼑㼚㼕㼚㼓㻌㼜㼡㼎㼘㼕㼏㻌㼍㼏㼏㼛㼡㼚㼠㼍㼎㼕㼘㼕㼠㼥㻌㼛㼒㻌㼠㼔㼑㻌㻵㻼㻹㻿㻯㻘㻌㼠㼔㼑㻌㼏㼛㼍㼘㼕㼠㼕㼛㼚㻌㼏㼍㼚㻌㼚㼛㼣㻌㼍㼚㼚㼛㼡㼚㼏㼑㻌㼠㼔㼑㻌㼍㼜㼜㼛㼕㼚㼠㼙㼑㼚㼠㻌㼛㼒㻌㼍㻌㻮㼛㼍㼞㼐㻌㼛㼒㻌㼀㼞㼡㼟㼠㼑㼑㼟㻚㻌㻹㼑㼙㼎㼑㼞㼟㻌㼒㼞㼛㼙㻌㼑㼍㼏㼔㻌㼛㼒㻌㼠㼔㼑㻌㻞㻤㻌㼏㼛㼍㼘㼕㼠㼕㼛㼚㻌㼛㼞㼓㼍㼚㼕㼟㼍㼠㼕㼛㼚㼟㻘㻌㼕㼚㼏㼘㼡㼐㼕㼚㼓㻌㻭㻼㻾㻱㻭㻘㻌㼍㼞㼑㻌㼞㼑㼜㼞㼑㼟㼑㼚㼠㼑㼐㻌㼛㼚㻌㼠㼔㼑㻌㼎㼛㼍㼞㼐㻚㻌

㼀㼔㼑㻌㼏㼛㼍㼘㼕㼠㼕㼛㼚㻌㼍㼘㼟㼛㻌㼏㼛㼚㼒㼕㼞㼙㼟㻌㼚㼑㼣㻌㻵㻼㻹㻿㻌㼙㼑㼙㼎㼑㼞㼟㻌㼖㼛㼕㼚㼕㼚㼓㻌㼠㼔㼑㻌㼏㼛㼍㼘㼕㼠㼕㼛㼚㻚㻌㻼㼞㼛㼜㼑㼞㼠㼥㻌㻯㼛㼡㼚㼏㼕㼘㻌㼛㼒㻌㻺㼑㼣㻌㼆㼑㼍㼘㼍㼚㼐㻌㻔㻼㻯㻺㼆㻕㻧㻌㻭㼟㼕㼍㼚㻌㻺㼛㼚㻙㼘㼕㼟㼠㼑㼐㻌㻾㼑㼍㼘㻌㻱㼟㼠㼍㼠㼑㻌㼂㼑㼔㼕㼏㼘㼑㼟㻌㻔㻭㻺㻾㻱㼂㻕㻘㻌㻭㼟㼟㼛㼕㼙㼙㼛㼎㼕㼘㼕㼍㼞㼑㻘㻌㻺㼍㼠㼕㼛㼚㼍㼘㻌㻿㼛㼏㼕㼑㼠㼥㻌㼛㼒㻌㻼㼞㼛㼒㼑㼟㼟㼕㼛㼚㼍㼘㻌㻿㼡㼞㼢㼑㼥㼛㼞㼟㻌㻔㻺㻿㻼㻿㻕㻌㼍㼚㼐㻌㻶㼍㼜㼍㼚㻌㻭㼟㼟㼛㼏㼕㼍㼠㼕㼛㼚㻌㼛㼒㻌㻾㼑㼍㼘㻌㻱㼟㼠㼍㼠㼑㻌㻭㼓㼑㼚㼠㼟㻌㻔㻶㻭㻾㻱㻭㻕㼔㼍㼢㼑㻌㼏㼛㼙㼙㼕㼠㼠㼑㼐㻌㼠㼛㻌㼠㼔㼑㻌㼟㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㼟㻌㼜㼞㼛㼓㼞㼍㼙㼙㼑㻌– 㼎㼞㼕㼚㼓㼕㼚㼓㻌㼠㼔㼑㻌㻵㻼㻹㻿㻯㻌㼚㼛㼣㻌㼠㼛㻌㻞㻤㻌㼛㼞㼓㼍㼚㼕㼟㼍㼠㼕㼛㼚㼟

50

英国の土壌汚染対策

ロンドンオリンピックサイトの土壌・地下水汚染欧州最大の産業用廃棄処理場

＇重金属、油類などによる複合汚染サイト（

政府による汚染調査、土壌洗浄、バイオメディエーション等の浄化対策

・㻞㻜㻜㻡年から開始

・㻡㻜プロジェクト、㻝㻟㻜万トンの土壌を掘削

・対策費㻤億ポンド＇約㻝㻟㻜㻜億円（

英国の実績・ノウハウの対外的訴求

㻞㻜㻝㻞年環境保護法＇㻝㻥㻥㻜年制定（の土壌汚染法制度の抜本的な改正

汚染土地の管理を”Suitable for Use”＇

活用に適した管理（に方向転換

汚染浄化の必要性や判断について、費用負担、土地の価値に対する浄化費用

、所有者等の費用負担能力、その他の環境影響等を総合的に判断し、人体や自然環境に深刻な土壌汚染のみを浄化する方向

英国の土壌汚染の減尐

グリーン㻳㻰㻼＇㻖（の増加

㻖国内純生産＇㻺㻰㻼、国内総生産＝㻳㻰㻼から自然資源の減耗分を差し引いたもの（から環境に関する外部不経済を貨幣評価した費用＇帰属環境費用（を控除した「環境調整済国内純生産」＇㻱㻰㻼；㻱㼏㼛㻌㻰㼛㼙㼑㼟㼠㼕㼏㻌㻼㼞㼛㼐㼡㼏㼠（。

(26)

【 2 】J-REIT市場の動向

51

国土交通省「不動産市場における国際展開戦略」①

【 2 】J-REIT市場の動向

52

国土交通省「不動産市場における国際展開戦略」②

(27)

【 2 】J-REIT市場の動向

53

国土交通省「不動産市場における国際展開戦略」

54

㻡㻚東日本大震災、被災地の復興に向けた課題

(28)

㻡㻡㻡㻡

東日本大震災の概要

資料：総務省公表資料＇㻞㻜㻝㻟年㻥月㻥日（に基づき作成

㻝㻚地震の概要

① 地震の発生㻞㻜㻝㻝年㻟月㻝㻝日㻝㻠時㻠㻢分

② 震央地名三陸沖

③ 震源の深さ㻞㻠ｋｍ

④ 規模モーメントマグニチュード㻥㻚㻜

㻞㻚被災の状況＇㻞㻜㻝㻟年㻥月㻝日現在（

① 人的被害

死者㻝㻤㻘㻣㻜㻟名、行方不明者㻞㻘㻢㻣㻠名、負傷者㻢㻘㻞㻞㻜名

② 住家被害

全壊㻝㻞㻢㻘㻡㻣㻠棟、半壊㻞㻣㻞㻘㻟㻜㻞棟、一部破壊㻣㻡㻥㻘㻤㻟㻝棟、

床上浸水㻟㻘㻟㻡㻞棟、床下浸水㻝㻜㻘㻞㻝㻣棟

③ 非住家被害

公共建物㻝㻠㻘㻜㻤㻡棟、その他㻤㻞㻘㻡㻟㻞棟

④ 火災の発生状況＇㻞㻜㻝㻞年㻣月㻡日確定値（

㻟㻟㻜件

55

㻡㻢㻡㻢

東北地区の経済指標①：被災地の人口動態

資料：総務省「住民基本台帳人口移動報告＇平成㻞㻠年結果（」より抜粋

東日本大震災

56

(29)

㻡㻣㻡㻣

東北地区の経済指標②：新設住宅着工戸数

資料：日本銀行仙台支店「経済の動き」＇㻞㻜㻝㻟年㻝㻜月㻝㻣日（より作成

-40 -20 0 20 40 60 80 100 120

%

新設住宅着工戸数の推移＇対前年比（

東北・総数全国・総数東北・持家東北・貸家東北・分譲

57

㻡㻤㻡㻤

東北地区の経済指標③：金融機関の貸出金

資料：日本銀行仙台支店「経済の動き」＇㻞㻜㻝㻟年㻝㻜月㻝㻣日（より作成 -3

-2 -1 0 1 2 3 4

5%

金融機関の貸出金の推移＇末残、対前年比（

^{東北・合計} 全国・合計東北・銀行東北・信金

58

(30)

【 2 】J-REIT市場の動向

59

被災地の不動産市場動向①

出所：アセットブレインズ仙台ネットワーク

【 2 】J-REIT市場の動向

60

被災地の不動産市場動向②

(31)

【 2 】J-REIT市場の動向

61

被災地の不動産市場動向③

【 2 】J-REIT市場の動向

62

被災地の不動産市場動向④

(32)

【 2 】J-REIT市場の動向

63

被災地の不動産市場動向⑤

【 2 】J-REIT市場の動向

64

被災地の不動産市場動向⑥

(33)

【 2 】J-REIT市場の動向

65

被災地の不動産市場動向⑦

出所：㼁㻾作成資料より抜粋

女川町市街地整備事業

66

本年もよい年になりますように！

㻿㼛㼡㼞㼏㼑㼟㻦㻦㻾㻵㻯㻿

(34)

67

《主要参考文献》

＇社（不動産証券化協会「ARESマスターテキスト」＇2013年（

＇社（不動産証券化協会「不動産証券化ハンドブック」＇2013年（

＇社（不動産証券化協会「不動産投資運用業のコンプライアンス」＇2013年（

田辺信之「基礎から学ぶ不動産投資ビジネス第3版」＇日経ＢＰ社＋2011年12月（

＇社（不動産証券化協会編著、田辺信之監修「全体像がわかる不動産証券化の基礎知識」＇東洋経済、2010年（

田辺信之「不動産投資市場再生のシナリオ」＇住宅新報社、2009年12月（

田辺信之著、田中俊平監修「基礎から学ぶ不動産実務と金融商品取引法」＇日経BP社＋2008年4月（

田村幸太郎編著「不動産ビジネスのための金融商品取引法入門」＇ビーエムジェー＋2006年11月（

田辺信之「図解不動産業不動産証券化入門」＇住宅新報社＋2006年4月（

内藤伸浩「アセット・ファイナンス」＇ダイヤモンド社＋2003年6月（

田辺信之「不動産投資のイノベーション」＇ダイヤモンド社＋2000年3月（

松村徹外「不動産証券化入門」＇シグマベイスキャピタル＋1999年8月（

＇五十音順（

＊資料はこちら

㻞㻜㻝㻠年㻝月㻞㻣日 公立大学法人 宮城大学

事業構想学部教授 キャリア開発センター長

田邉 信之

＜ 対外秘 ＞

不動産関係者のための最新情報＇教養講座（

講演者プロフィール

目 次

1. 不動産サイクル

2. 金融緩和と不動産価格 3. 不動産投資の多様化

 新たな投資形態

 オペレーションによる付加価値の創出

4. 進展するグローバル化

 グローバル投資市場の概観

 グローバルスタンダード化の波

5. 東日本大震災、復興に向けた課題

１㻚 不動産サイクル

不動産市場のマーケットサイクル

米国不動産市場のマーケットサイクル

【 2 】不動産証券化市場の展望 不動産価格とデット

1990 年までの資産価格上昇のインパクト

2000 年代半ばの資産価格上昇のインパクト

「有識者に聞く」＇住宅新報連載（で語られた知見の紹介

2000 年代中頃には、 90 年代のバブル 崩壊の教訓が、市況の回復につれ、

薄れてきていた

1990 年代バブル崩壊初期段階の状況①

1990 年代バブル崩壊初期段階の状況②

1990 年代バブル崩壊初期段階の状況③

バブルへの警告

金融の記憶は短い

ジョン・ケネス・ガルブレイス「バブルの物語」

＇ John Kenneth Galbraith 、 1908 年 10 月 15 日 - 2006 年 4 月 29 日 （

不動産サイクルに応じた投資戦略＇イメージ図（

㻞㻚金融緩和と不動産価格

アベノミクスの整理

大胆な金融緩和

機動的な財政政策

新たな成長戦略

無制限の量的緩和による インフレ目標㻞％

平成２４年度補正予算 １３兆円 消費税率引き上げと経済 対策 㻡兆円程度

日本再興戦略

＇潜在成長率の向上（

効果につき 見解相違

一時的効果

＇国債の発行 には限界（

実行が課題

需 要 対 策

供 給 対 策

名目ＧＤＰ成長率３％程度、実質ＧＤＰ成長率㻞％程度を目指す

マネタリーベースの推移

マネーストックの推移＇前年同月比（

長期！

長期では皆が死んでいるでは ないか！

経済学者の仕事が「雨が止めば晴れる」

と言うだけなのなら、そのような仕事は 不要である

ジョン・メイナード・ケインズ＇㻶㼛㼔㼚㻌㻹㼍㼥㼚㼍㼞㼐㻌㻷㼑㼥㼚㼑㼟、㻝㻤㻤㻟年㻙㻝㻥㻠㻢年（

経済政策

不動産価格の構成要素と金融緩和の影響

不動産の生み出すキャッシュフロー＇㻯㻲㻕

国債金利＊リスクプレミアム，期待成長率＇ｇ（

不動産価格＝

不動産市場で決定

成長期待で決定

⇒アベノミクスのポイント 金融市場で決定

金融市場、他資産とのバランスなどで決定

＇リスクオン、リスクオフ（

金融政策 財政政策

対象とする人

間像

完全で合理的な人間 実際の生身の人間＇非合理的なこ ともするし、間違った判断をするこ ともある（

経済活動 企業や個人は、常に経済合 理性に基づいて行動する。

いつも合理的とは限らない。

金融市場動向 常に、理論的に正当化され る動向を示す。理論的には、

バブルが発生することはあ りえない。

常に、理論的に正しい動きを示すと は限らない。バブルが発生すること も十分想定される。

理論の組み立 て

理論的にあるべき姿を前提 にして、理論を組み立てる＝

規律理論

実際の人間の行動を基準にして理 論を組み立てる＝行動規範 対象期間 相対的に長期間 相対的に短期間

国富と不動産：不動産資産額の推移＇日本（

㻞㻜㻝㻠年㻝月㻞㻣日公立大学法人宮城大学

事業構想学部教授キャリア開発センター長

田邉信之

＜対外秘＞

目次

１㻚不動産サイクル

【 2 】不動産証券化市場の展望不動産価格とデット

2000 年代中頃には、 90 年代のバブル崩壊の教訓が、市況の回復につれ、

＇ John Kenneth Galbraith 、 1908 年 10 月 15 日 - 2006 年 4 月 29 日（

無制限の量的緩和によるインフレ目標㻞％

平成２４年度補正予算１３兆円消費税率引き上げと経済対策㻡兆円程度

効果につき見解相違

＇国債の発行には限界（

需要対策

供給対策

長期では皆が死んでいるではないか！

と言うだけなのなら、そのような仕事は不要である

⇒アベノミクスのポイント金融市場で決定

金融政策財政政策

完全で合理的な人間実際の生身の人間＇非合理的なこともするし、間違った判断をすることもある（

経済活動企業や個人は、常に経済合理性に基づいて行動する。

金融市場動向常に、理論的に正当化される動向を示す。理論的には、

バブルが発生することはありえない。

常に、理論的に正しい動きを示すとは限らない。バブルが発生することも十分想定される。

理論の組み立て

理論的にあるべき姿を前提にして、理論を組み立てる＝

実際の人間の行動を基準にして理論を組み立てる＝行動規範対象期間相対的に長期間相対的に短期間

未来を予測することは、人間の限りある能力では無駄である。

【 4 】実務で利用されている代表的スキームこれまでの代表的な投資形態：不動産証券化スキーム総括

㻾㻵㻯㻿㻦グローバルスタンダードプロジェクト㻾㻵㻯㻿㻌㻦㻌㻳㼘㼛㼎㼍㼘㻌㻿㼠㼍㼚㼐㼍㼞㼐㼟㻌㻼㼞㼛㼖㼑㼏㼠

㻡㻚東日本大震災、被災地の復興に向けた課題

㻝㻚地震の概要

① 地震の発生㻞㻜㻝㻝年㻟月㻝㻝日㻝㻠時㻠㻢分

② 震央地名三陸沖

③ 震源の深さ㻞㻠ｋｍ

④ 規模モーメントマグニチュード㻥㻚㻜

㻞㻚被災の状況＇㻞㻜㻝㻟年㻥月㻝日現在（

死者㻝㻤㻘㻣㻜㻟名、行方不明者㻞㻘㻢㻣㻠名、負傷者㻢㻘㻞㻞㻜名

全壊㻝㻞㻢㻘㻡㻣㻠棟、半壊㻞㻣㻞㻘㻟㻜㻞棟、一部破壊㻣㻡㻥㻘㻤㻟㻝棟、

床上浸水㻟㻘㻟㻡㻞棟、床下浸水㻝㻜㻘㻞㻝㻣棟

公共建物㻝㻠㻘㻜㻤㻡棟、その他㻤㻞㻘㻡㻟㻞棟